历史性就业数据下修 - 7月非农就业数据对前两个月下修25.8万人，创1979年以来最大纪录（除新冠疫情外），约为正常修正幅度的4-5倍 [1][3][5] - 6月非农就业人数从初值14.7万人下修至1.4万人（下修13.3万人），5月数据从14.4万人下修至1.9万人（下修12.5万人），合计净下修25.8万人 [2] - 历史平均净修正值为上修1.2人，此次下修规模在统计学上属明显异常值（正常修正绝对值平均5.6万人，标准差6.1万人） [3][5] 模型分析结论 - 25.8万人的下修仅将三个月后衰退概率提高9个百分点，但影响有限 [9] - 当月就业变化纳入模型后，历史修正数据的统计显著性消失，表明当月数据信号价值远超历史修正 [1][9] - 7月新增就业7.3万人比历史性下修更重要，非农初值急剧放缓与衰退风险的相关性更强 [9] 经济与政策判断 - 综合7月就业增长7.3万人、温和工资增长、工作时长上升及低失业率，当月信号比历史下修更关键 [9] - 劳动力需求放缓速度超预期，但维持2025年不降息预期不变 [1][9] - 衰退风险虽处高位，但未显著到需改变对美国经济整体判断的程度 [9]

美股市场表现 - 过去一周美股三大指数均下跌，标普500指数累计下跌2.4%，创5月23日以来最差表现，道指下跌2.9%，为4月4日以来最差一周，纳指下跌2.2% [1] - 美股波动率大幅提升，经济数据引发美联储降息预期的动荡 [1] - 美国最新关税措施令其对全球进口商品的平均税率升至15%，为20世纪30年代以来最高水平，新关税税率介于10%至41%之间 [1] 美联储政策与市场预期 - 美联储连续第五次维持联邦基金利率目标区间在4.25%至4.50%不变 [1] - 美联储主席鲍威尔表示尚未就9月利率做出决定，将在下次议息会议前夕参考经济数据 [2] - 美国7月非农就业仅增加7.3万人，远低于经济学家预测的10万人，5月和6月新增就业数据分别从14.4万和14.7万大幅下修至1.9万和1.4万 [2] - 美联储9月降息概率从40%飙升至90%，市场预期可能"三连降"：分别在9月、10月和12月降息25个基点 [1][2] 美国经济数据与挑战 - 美国第二季度实际GDP年化季率初值增长3%，超过市场预期的2.4%，但进口减少是数据改善的主因，消费者支出增长相对温和 [3][4] - 美国7月失业率为4.2%，较6月回升，7月平均时薪同比增长3.9%，为3月以来新高 [2][3] - 6月核心PCE物价指数创四个月来最大涨幅，加征关税的延迟效应开始显现 [3] - 机构预计下半年美国经济增长将疲软，约60%进口商品未获关税豁免，实际关税水平处于20世纪30年代以来高位 [4] 行业与市场展望 - 富国银行投资研究所上调标普500指数2025年底目标至6300-6500点，高于此前预测的5900-6100点区间，但仍维持对大型股和中型股的偏好 [6] - 美股盈利指引似乎触底，盈利预期修正广度持续改善，人工智能应用加速、美元走弱、"大而美"法案刺激及美联储潜在降息可能支撑股市 [5] - 美国经济衰退阴霾浮现，就业增长停滞叠加新一轮关税风暴可能引发负增长的非农数据 [5]

美国经济衰退风险 - 穆迪分析首席经济学家Mark Zandi警告美国经济正处于衰退边缘 最新指标显示经济停滞[1] - 消费者支出陷入停滞 建筑与制造业陷入萎缩 就业料将走弱[1] - 高通胀使美联储可能出台的政策支持进一步复杂化[1] 劳动力市场动态 - 失业率保持低位主要因劳动力增长停滞 移民劳动力数量减少 劳动参与率下降[1] - 就业市场出现大规模冻结招聘现象 平均工作时长减少 显示就业压力加剧[1] 政策影响分析 - 当前经济放缓很大程度上归因于华盛顿政策选择 关税侵蚀企业利润与家庭购买力[1] - 移民减少限制了经济的总体增长潜力[1]

美联储7月货币政策决议 - 美联储连续第五次维持利率不变 符合市场预期 投票结果为9票赞成 2票反对 1位理事缺席未投票 [1] - 两位理事米歇尔·鲍曼和克里斯托弗·沃勒投反对票 支持立即降息25个基点 这是自1993年以来首次出现两名理事同时反对利率决议的情况 [1] 美联储过晚降息的影响 金融市场风险 - 持续高利率将导致企业融资成本居高不下 压缩利润空间 并引发投资者对企业盈利和经济增长前景的担忧 [1] - 若市场对降息预期意外调整 可能引发金融市场大幅波动 例如7月美联储会议后 市场押注9月降息概率从不足50%飙升至80.3% 导致美股全线大跌 市值蒸发约1万亿美元 [1][2] - 高利率环境可能持续对银行经营造成负面影响 尤其是美国中小银行 可能累积更多金融市场风险 [2] 美国政府债务压力 - 高利率将加重美国政府的债务利息负担 近年来美国持续的财政赤字和大规模债务扩张已引发市场对其财政可持续性的怀疑 [3] - 近期美国通过"大而美"税收与支出法案 可能进一步提高债务和赤字 财政扩张对经济刺激的有效性有赖于货币政策配合 若美联储迟迟不降息 会加重经济和债务负担 [3] 经济"滞胀"风险 - 美联储在7月会议声明中将美国经济形势判断从"以稳健的速度扩张"改为"今年上半年经济活动增长放缓" 承认经济降温 [4] - 高利率环境下美国劳动力市场迅速恶化 7月非农新增就业7.3万 大幅低于预期的11万 5月和6月数据也从14.4万、14.7万大幅下修至1.9万、1.4万 反映企业观望情绪加重 [4] - 若劳动力市场继续恶化 经济增长动力持续减弱 美国经济面临"滞胀"风险加大 甚至可能触发经济衰退 [4] 美联储决策难度 - 美联储若过晚降息 可能加重金融市场风险、政府债务压力和经济"硬着陆"风险 但过早降息又可能无法解决通胀问题 内部主要分歧在于"应何时降息" [4]

加密货币市场表现 - 以太坊、狗狗币、BNB等主流加密货币均下跌超过3% [2] - 狗狗币过去7天累计跌幅达到19% [2] - 过去24小时加密货币市场共有超11万人被爆仓 [2] - 爆仓总金额为3.69亿美元，其中多单爆仓3.1亿美元，空单爆仓5816.7万美元 [2] 宏观经济影响 - 美国7月非农就业数据大幅不及预期，显示劳动力市场加速恶化 [2] - 交易员加大了对美联储9月降息的押注 [2] - 市场对美联储后续宽松货币政策的预期大幅回升 [2] - 市场对美国经济衰退担忧加剧，避险情绪升温 [2]

美国7月非农就业数据 核心观点 - 美国7月新增非农就业7.3万，低于预期值11万，前两个月数据大幅下修，5月和6月合计下修25.8万 [1][3] - 失业率4.2%，符合预期，略高于前值4.1%，平均时薪环比增长0.3%，与预期持平 [1][3] - 非农数据公布后，市场对美联储降息预期明显升温，9月降息概率从40%升至87%，年内降息次数预期从1.3次升至2.4次 [1][16] 数据表现 - 7月新增非农就业7.3万，低于预期11万，6月数据从14.7万下修至1.4万，5月数据从14.4万下修至1.9万 [1][3] - 劳动参与率62.2%，略低于预期和前值62.3%，每周平均工时34.3小时，略高于前值34.2小时 [3] - 教育和保健服务业、零售业、金融业新增就业较多，政府雇员大幅减少，采矿业、制造业、批发业延续负增 [9] 市场反应 - 非农公布后，标普500指数下跌1.6%，纳斯达克指数下跌2.2%，道琼斯指数下跌1.2% [11] - 10年期美债收益率下行14.6 bp至4.22%，美元指数下跌1.4%至98.7，现货黄金上涨2.2%至3362.6美元/盎司 [11] 数据下修原因 - 2020年以来非农数据修正幅度明显扩大，单月下修超过10万的情况累计出现15次 [2][19] - 政府部门裁员是主要因素，前两个月下修幅度中接近一半来自政府部门 [18][19] - 非法移民驱逐和自然灾害频发也对就业数据造成扰动 [21] 经济衰退风险分析 - 5-6月初请失业金人数、周度经济指数等高频指标表现良好，二季度GDP剔除扰动后仅略微放缓 [23][26][27] - 非农下修更可能是一次性调整，不代表经济已陷入衰退 [4][23] 市场短期交易逻辑 - 8-9月海外股市季节性偏弱，10月后通常转好，短期市场可能延续risk-off模式 [5][29] - 若9-10月非农数据明显反弹，四季度市场有望切换至risk-on [5][29]

全球股市表现 - 美股三大股指大幅下挫 标普500指数本周累计下跌2.36% 道琼斯工业平均指数累跌2.92% 纳斯达克指数累跌2.17% 罗素2000指数累跌4.17% 恐慌指数VIX累计上涨36.70% [1] - 欧洲STOXX 600指数本周累计下跌2.57% 德国DAX 30指数累跌3.27% 法国CAC 40指数累跌3.69% 英国富时100指数累跌0.57% [1] - 亚太股市普遍下跌 日经225指数全周累计下挫1.58% 韩国综合指数累计下跌2.4% 印度SENSEX30指数累计下挫1.06% [2] 外汇市场动态 - 美元指数本周持续上行并重回100整数关口 创5月底以来新高 但受非农就业数据影响收于98.69 涨幅收窄至1.04% [2] - 非美货币多数下跌 新西兰元兑美元累计跌幅2.0% 澳元兑美元累计跌幅1.47% 欧元兑美元跌幅1.32% [2] 大宗商品走势 - 现货黄金一度跌破每盎司3270美元关口 后因非农数据大涨2.2% 本周收于每盎司3363美元 上涨0.79% COMEX黄金主力期货合约全周累计涨幅达2.41% 报每盎司3416美元 [2] - 铜价因美国关税政策大幅下挫 COMEX铜期货主力合约本周累跌23.19% [2] - WTI原油本周上涨3.22% ICE布油上涨2.75% [3] 美国经济数据与政策预期 - 美国7月非农新增就业7.3万 低于预期值11万 前两个月数据合计下修25.8万 [4] - 美国核心PCE价格指数6月同比增长2.8% 高于市场预期的2.7% [4] - 利率期货隐含的美联储9月降息概率从41%反弹至87% 年内降息次数预期从1.3次升至2.4次 [4] 美股市场分析 - 7月非农就业数据加剧市场对美国经济衰退担忧 美股大幅下挫 [6] - 美股财报季过半 约81%公司业绩超出分析师预期 Meta、微软和苹果第二季度财报均好于预期 [6] - 美股短期或延续下跌趋势 因经济衰退担忧、美联储降息信号不明、历史高位估值及美国发债高峰压力 [6] 下周重点关注 - 日本央行将于5日公布6月货币政策会议纪要 英国央行将于7日公布最新利率决议 [3] - 美国7月ISM服务业指数将成为市场关注焦点 [3] - 多位美联储官员将发表讲话 包括圣路易斯联储行长穆萨莱姆 [5]

加密货币市场回调 - 8月开局加密货币市场迎来回调，比特币一度跌破112000美元 [1] - 过去24小时加密货币市场共有超11万人被爆仓 [1] 宏观经济影响 - 美国7月非农就业数据大幅不及预期，显示劳动力市场加速恶化 [1] - 交易员加大了对美联储9月降息的押注，市场对美联储后续宽松货币政策的预期大幅回升 [1] - 市场对美国经济衰退担忧加剧，避险情绪升温 [1] 比特币技术分析 - 比特币仍处于6月底以来的震荡中枢，115000美元为关键支撑位 [1] - 若跌破114000美元，或将测试111000～112500美元的支撑带 [1] - 长期持有者仍掌握53%供应量，如再有大规模抛压需新资金流入承接 [1]

证券研究报告 | 宏观研究 gszqdatemark 2025 08 02 年 月 日 宏观点评 美国非农就业大幅下修的背后 >整体就业表现：美国 7 月新增非农就业 7.3 万，低于预期值 11 万； 6 月数据由 14.7 万下修至 1.4 万，5 月数据由 14.4 万下修至 1.9 万， 两月合计下修 25.8 万。失业率 4.2%，符合预期，略高于前值 4.1%。 劳动参与率 62.2%，略低于预期值和前值 62.3%。每周平均工时 34.3 小时，略高于预期值和前值 34.2 小时。平均时薪环比 0.3%，与预期 和过去 12 个月均值持平，高于前值 0.2%。 >行业就业表现：从 7 月美国各行业新增就业来看，教育和保健服务业、 零售业、金融业的新增就业较多且较上月改善明显，政府雇员大幅减少， 采矿业、制造业、批发业、专业和商业服务业延续负增。总体看，7 月 当月就业数据仅小幅弱于预期，但前两个月数据大幅下修至极低水平， 引发市场对美国经济衰退的担忧再度升温。 2、非农公布后，美股大跌、黄金大涨，美联储降息预期明显上调。 >大类资产表现：非农公布后，美股、美债收益率和美元指数大幅下行， 黄金大幅 ...

就业市场 - 7月新增就业岗位仅7.3万 远低于市场预期的11万 骤降30% [1] - 失业率飙升至4.2% 创2021年底以来最差纪录 [1] - 过去三个月共计25.8万人失去工作 相当于拉斯维加斯全部劳动力 [1] - 招聘网站Indeed广告投放量下滑8% 企业削减招聘预算 [7] 金融市场反应 - 黄金价格在三分钟内暴涨470美元 [1] - 押注美联储9月降息概率从38%激增至55% [3] - 美元指数跌破99关口 [3] - 美股期货指数先反弹200点后暴跌400点 [3] 科技行业 - 英伟达 特斯拉股价大幅下挫 [3] - 苹果公司财报支撑1.78%涨幅 但被亚马逊7%暴跌拖累 [3] - 亚马逊业绩崩盘连累谷歌和Meta股价齐跌 [3] - 奥斯汀科技园初创公司大规模清退办公设备 [7] 物流与贸易 - 纽约港5-6月集装箱进口量同比暴跌7.9% [3] - 发往美国中部仓库电子产品减少30% 家具运输量创十年最低 [3] - 芝加哥海关滞留货物价值飙升47% 弃货数量暴增两倍 [3] - 洛杉矶港空集装箱堆积如山 卡车司机闲置 [3] 零售业 - 电商销售额出现十年来首次下滑 [4] - 办公用品销售额暴跌13% 运动器材萎缩12% [4] - 奢侈品街保安人数超过顾客 实体店清仓标签泛滥 [4] - 零售商地下仓库塞满去年囤积卫衣 得州批发商面临库存积压 [6] 制造业与工业 - 制造业PMI指数连续第四个月萎缩 [6] - 德州炼油厂检修时间比去年延长两周 [6] - 钢厂产能利用率跌破70% 废铁价格低于废纸 [6] - 波音推迟南卡罗来纳工厂扩产计划 福特取消密歇根工厂夜班 [7] 商业地产 - 曼哈顿写字楼空置率飙升至历史峰值23% [4] - 业主以免租两年为诱饵仍无法留住租客 [4] - 波士顿金融区摩天大楼午高峰电梯无需排队 [4] 企业动态 - 62%的CEO已启动裁员预案 较三个月前暴增20个百分点 [7] - 芝加哥食品配送公司拆解电动车队电池变卖 [6] - 美联航货机舱位价格打三折 货运代理推出库存抵债服务 [6] - 珠宝商将碎钻当亮片贱卖 纽约时装区清仓价跌破面料成本 [6]