报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [6] 报告的核心观点 - 看好公司全球化布局巩固聚氨酯全球龙头地位，短期经济周期波动不影响长期发展，后续新材料项目持续投产落地，高附加值产品有望进一步提升盈利能力 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价55.43元，总股本和流通股本均为31.40亿股，总市值和流通市值均为1740亿元，52周内最高/最低价为93.75/54.08元，资产负债率64.7%，市盈率13.36，第一大股东为烟台国丰投资控股集团有限公司 [2] 业绩情况 - 2024年全年实现营业收入1820.69亿元，同比增加3.83%；归母净利润130.33亿元，同比减少22.49%；扣非归母净利润133.59亿元，同比减少18.74% [5] - 2025年Q1实现营收430.68亿元，同比-6.70%，环比+24.96%；归母净利润30.82亿元，同比-25.87%，环比+58.89%；扣非归母净利润30.40亿元，同比-26.33%，环比+25.07% [5] 各产品线情况 - 2024年各业务板块主要产品销量及销售收入同比保持增长，聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现营收758.44/725.18/282.73亿元，同比+12.55%/+4.60%/+18.61%，销量564/547/203万吨，同比+15.34%/+15.89%/+27.67% [5] - 2025年Q1聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现营收184.27/163.20/73.70亿元，同比+5.29%/-11.85%/+20.73%，销量145/133/54万吨，同比+10.69%/-0.75%/+22.73% [5] 利润下滑原因 - 2024年公司利润下滑主要系计提信用减值损失和资产减值损失合计9.4亿元，固定资产处置损失和在建工程处置损失合计8.9亿元，海外子BC公司净利润亏损9.4亿元 [5] 2025年Q1盈利下降原因 - 2025年Q1产品销量稳步提升，但产品价格有所下降，截至2025年4月27日，聚合MDI价格较Q1季度均价下滑15.9%，使得盈利能力有所下降 [5] 产能扩张情况 - 2025年Q1公司MDI产能持续投产，万华福建MDI技改扩能新增70万吨/年，预计2026年第二季度完成，届时全球MDI产能将达450万吨/年 [5] - 福建第二套33万吨/年TDI项目预计2025年5月份建成投产，届时TDI总产能将达144万吨/年 [5] 新材料产业化情况 - 2024年公司自主研发的POE、柠檬醛、VA、特种异氰酸酯、聚氨酯固化剂等技术均完成产业化落地，装置开车成功 [5] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为146.10/179.12/190.38亿元，折合EPS分别为4.65、5.70、6.06元，目前股价对应PE估值分别为11.7/9.54/8.98倍 [5][6] 财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（亿元）|1821|2101|2334|2479| |增长率(%)|3.83|15.41|11.05|6.23| |EBITDA（亿元）|328.17|241.94|286.87|299.01| |归属母公司净利润（亿元）|130.33|146.10|179.12|190.38| |增长率(%)|-22.49|12.10|22.60|6.29| |EPS(元/股)|4.15|4.65|5.70|6.06| |市盈率（P/E）|13.11|11.70|9.54|8.98| |市净率（P/B）|1.81|1.62|1.45|1.30| |EV/EBITDA|9.27|3.01|1.68|0.87| [7]

智能订货配货系统的兴起与意义 - 智能订货配货系统整合大数据、人工智能、云计算等技术，显著提升企业运营效率和竞争力 [2] - 预计到2025年，采用该系统的中国企业平均库存周转率提升30%，订单处理时间缩短40% [2] 定义与特点 - 基于现代信息技术构建的智能化供应链管理平台，优化订货流程、提升配送效率、实现精准预测 [3] - 特点包括自动化决策支持、全流程覆盖、个性化服务、开放性与可扩展性 [4] 核心价值与优势 - 数据驱动决策：通过大数据分析提供经营洞察，提升决策科学性和市场响应速度 [3] - 高效率运营：自动化流程减少人工操作时间和错误率，大幅提升运营效率 [6] - 低成本扩张：通过云计算等技术实现业务扩展，无需大规模硬件或人力资源投入 [6] 技术架构与实施路径 - 战略规划：明确市场定位和发展目标，分阶段布局核心业务和增值服务 [8] - 技术架构：采用微服务架构，结合大数据、人工智能和区块链技术提升智能化水平 [9] - 运营管理：建立用户管理体系，开展线上线下营销活动，提供全天候客户支持 [10] 最新趋势分析 - 数字化转型加速：80%的企业将数字化转型列为战略优先事项，智能订货配货系统成为重要载体 [12] - 全球化布局深化：2023年全球供应链管理市场规模突破千亿美元，跨境交易占比逐年上升 [13] - 生态体系建设完善：整合金融、物流、技术等资源，形成完整产业生态圈 [15] 典型案例分析 - 某消费品平台：服务超10万家企业，年交易额突破千亿元，实现品牌商与经销商精准对接 [17] - 某医药平台：引入区块链技术确保药品追溯信息真实性，帮助医疗机构降低采购成本 [18] - 某工业品平台：覆盖全球100多个国家和地区，年交易额超百亿美元，支持跨境业务拓展 [19] 未来发展趋势 - 数字化转型加速：5G、物联网、人工智能等技术推动系统向数字化、智能化方向发展 [20] - 全球化布局深化：通过海外分支机构和本地化服务扩大全球市场份额 [20] - 生态体系建设完善：整合多方资源提供全方位服务支持 [20] 面临挑战 - 市场竞争加剧：需保持自身特色和优势以脱颖而出 [21] - 技术更新压力：需加大研发投入以跟进最新技术潮流 [21] - 法律法规约束：需确保合规运营，特别是个人隐私保护和数据安全方面 [21]

公司业绩 - 2024年公司实现营业收入240.22亿元，同比增长26.01%，归母净利润3.01亿元，同比减少43.70%，扣非归母净利润2.71亿元，同比减少43.57% [3] - 2025年一季度公司实现营收64.57亿元，同比增长26.08%，归母净利润0.85亿元，同比增长179.93%，扣非归母净利润0.75亿元，同比增长179.21% [3] - 2024年铝箔产品销量81.61万吨，同比增长29.00%，实现营收199.89亿元，同比增长29.06%，毛利率9.97%，同比减少2.79个百分点 [3] - 2024年铝板带销量13.39万吨，同比增长25.13%，实现营收29.69亿元，同比增长36.36%，毛利率3.12%，同比减少0.01个百分点 [3] 全球化布局 - 2024年公司境外营业收入88.50亿元，同比增长55.35% [4] - 公司在江苏镇江、浙江杭州、内蒙通辽、泰国及欧洲建有生产基地，是国内率先完成海外布局的铝箔企业 [4] - 公司凭借规模优势降低单位固定成本，并通过内向挖潜与技术改造提高生产效率 [4] - 海外市场电动化率低，长期空间广阔，公司将紧跟下游主流电池厂的全球化布局，加强全球战略合作 [4] 盈利预测与估值 - 调整2025-2027年预测每股盈利至0.53/0.64/0.77元（原2025-2026年预测为0.66/0.84元），对应市盈率16.4/13.5/11.3倍 [5] - 德邦证券预测2025年归属净利润为16亿元，对应预测PE为4.8倍 [6] - 东吴证券预测2025年净利润5.01亿元，目标价10.80元 [8] - 中信证券预测2025年净利润8.59亿元，目标价11.00元 [8] - 东方证券预测2025年净利润14.74亿元，目标价18.90元 [8] - 该股最近90天内共有3家机构给出买入评级，目标均价为10.8元 [8] 行业地位 - 公司是全球产销量最大的电池铝箔制造商，规模优势明显 [2] - 未来营收和业绩有望增长，维持增持评级 [2]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4][6] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年业绩有所承压，2025年一季度归母净利润同比显著增长；公司是全球产销量最大的电池铝箔制造商，规模优势明显，未来营收和业绩有望增长；结合公司年报和一季报，考虑到铝箔加工费下降，调整公司2025 - 2027年的预测每股盈利，维持“增持”评级 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨幅分别为0.3%、12.3%、 - 1.8%、 - 25.5%，相对上证综指涨幅分别为 - 2.4%、5.7%、 - 3.3%、 - 32.6% [2] 公司基本信息 - 发行股数930.96百万，流通股929.27百万，总市值8,080.71百万人民币，3个月日均交易额186.27百万人民币，主要股东杭州鼎胜实业集团有限公司持股27.15% [3] 财务数据 - 2023 - 2027E主营收入分别为19,064、24,022、26,379、28,758、31,404百万人民币，增长率分别为 - 11.8%、26.0%、9.8%、9.0%、9.2%；EBITDA分别为1,197、1,263、1,424、1,615、1,819百万人民币；归母净利润分别为535、301、494、600、717百万人民币，增长率分别为 - 61.3%、 - 43.7%、63.9%、21.5%、19.5%；最新股本摊薄每股收益分别为0.57、0.32、0.53、0.64、0.77元，原先预测2025 - 2026年摊薄每股收益为0.66、0.84元，调整幅度分别为 - 19.6%、 - 23.7%；市盈率分别为15.1、26.8、16.4、13.5、11.3倍；市净率分别为1.2、1.2、1.1、1.1、1.0倍；EV/EBITDA分别为10.9、10.2、9.6、8.3、7.2倍；每股股息分别为0.2、0.1、0.1、0.1、0.2元，股息率分别为2.2%、0.7%、1.1%、1.5%、1.8% [8] 业绩情况 - 2024年全年实现营业收入240.22亿元，同比增长26.01%；归母净利润3.01亿元，同比减少43.70%；扣非归母净利润2.71亿元，同比减少43.57% [9] - 2025年一季度实现营收64.57亿元，同比增长26.08%；归母净利润0.85亿元，同比增长179.93%；扣非归母净利润0.75亿元，同比增长179.21% [9] 产品销售情况 - 2024年公司铝箔产品销量81.61万吨，同比增长29.00%，实现营收199.89亿元，同比增长29.06%，毛利率9.97%，同比减少2.79个百分点；铝板带销量13.39万吨，同比增长25.13%，实现营收29.69亿元，同比增长36.36%，毛利率3.12%，同比减少0.01个百分点 [9] 境外营收情况 - 2024年公司境外营业收入88.50亿元，同比增长55.35%。公司分别在江苏镇江、浙江杭州、内蒙通辽、泰国及欧洲建有生产基地，是国内率先完成海外布局的铝箔企业 [9]

逆周期蓄力 - 2024年全年营业收入919.94亿元同比下降33.87%，2025年一季度营业收入159.33亿元同比下降18.58% [3] - 光伏行业处于调整期，产业链各环节产品价格在底部区间震荡 [4] - 公司股价在财报发布后连续四个交易日上涨，反映市场对其出货量增长的认可 [6] - 2024年高纯晶硅销量46.76万吨同比增长20.76%，市占率约30%位居全球第一 [7] - 太阳能电池销量87.68GW同比增长8.70%，连续八年全球出货量第一，市占率约14% [7] - 光伏组件销量45.71GW同比增长46.93% [8] 技术降本与创新 - 通过工艺优化实现综合电耗降至46度、硅耗降至1.04Kg以内，内蒙基地生产现金成本降至2.7万元/吨（不含税） [11] - TNC2.0组件功率达682.8W（2382*1134mm）和778.5W（2384*1303mm），转换效率分别达25.28%和25.06% [13][14] - HJT 210-66版型组件功率达790.8W，效率25.46%，铜互连2.0技术推动无银化方案 [16] - TBC产品获TUV认证，中试线210R-66版型功率达660W，钙钛矿叠层电池效率达34.17% [16] - 近三年累计研发投入超110亿元，研发人员达5277人，累计授权专利2675件 [17] - 工信部新规提高行业准入门槛，新建项目资本金比例由20%提升至30%，利好技术领先企业 [18] 财务韧性 - 2025年一季度末货币资金与交易性金融资产总和约400亿元，货币资金291.46亿元较年初增长77.20% [20] - 2024年2月至2025年2月控股股东累计增持6251万股，金额约13亿元 [21] - 2024年4月启动股份回购，累计回购1.02亿股金额20.08亿元，为行业最大回购案例 [22] - 经营活动现金流量净额保持正流入，核心业务销量及市占率稳固支撑财务稳定性 [20][22] 全球化布局 - 2024年海外销量同比增长98.76%，新增16个区域产品认证，入选福布斯中国出海全球化Top30 [25] - 组件覆盖70多个国家，欧洲市场推出TNC-G12/G12R系列实现455W-720W全功率覆盖 [25] - 与沙特ACWA POWER签署1.175GW组件供货协议，拓展中东市场 [26] - 与澳大利亚Blue Sun Group签订五年1GW组件供应协议，布局非洲市场 [27] 行业趋势 - 行业竞争将从价格战转向技术战，技术储备将驱动价值回归 [17][18] - 政策引导淘汰落后产能，行业集中度向头部倾斜，龙头企业马太效应将放大 [29] - 光伏行业正处于从无序生长向高质量发展转型的阵痛期 [27]

公司业绩与经营状况 - 2025年一季度公司归母净利润3.41亿元，同比下降22.78% [2] - 一季度毛利率14.92%，同比和环比分别下降8.51和1.16个百分点 [2] - 2024年度综合产能利用率达88%，预计2025年将进一步提升 [2] 行业环境与挑战 - 受原材料成本上涨影响，轮胎行业国内9家上市公司一季度毛利率、净利率均出现不同程度降低 [2] - 海外库存高企导致一季度轮胎企业发货承压，4月份发货情况依然一般，预计5、6月份会明显好转 [2] 全球化布局与投资计划 - 公司计划投资87.1亿元人民币建设巴西基地，预计2025年第三季度开工，建成后年营业收入77.58亿元，年净利润12.13亿元 [1] - 巴西项目建设周期为7年，分三期完成，采用"轻负债、长周期"原则，与当地经销商SUNSET合作以减少资金投入 [1] - 投资者质疑巴西基地回报周期需11年多，而国内同业在墨西哥和摩洛哥的项目投资回报周期仅6年多 [1] 未来增长策略 - 2025年公司将推进智能化、数字化转型，提升生产效率和产品质量 [2] - 深化全球布局，加快长春工厂、塞尔维亚工厂建设和产能释放，推进巴西工厂开工 [2] - 持续调整配套业务结构，提升海外市场和高端市场份额占比 [2] 原材料成本管理 - 公司通过科学采购管理体系、优化供应商结构和完善采购策略提升供应链管理效能 [2]

公司港股上市表现 - 钧达股份H股发行定价为每股22.15港元，全球发售6343.23万股，其中香港公开发售占比10%，国际发售占比90% [2] - 公司首日收盘涨幅达20.09%，标志着"A+H"双资本平台正式落地 [2] - 港股上市是公司全球化进程的重要里程碑，加速进入国际市场竞争主场 [2] 新能源行业出海趋势 - 中国光伏产业从"量的领先"迈向"质的提升"，2024年组件出口240.91GW（同比+27.6%），电池出口59.1GW（同比+56.5%） [3] - 行业从"世界工厂"升级为"全球技术策源地"，钧达股份借鉴宁德时代经验推进资本和产能国际化 [3] - 光伏产业链再全球化重构，高性能电池片全球交付需求上升，钧达N型TOPCon电池全球市占率达24.7% [5] 公司技术竞争力 - 钧达持续迭代N型TOPCon电池，量产效率提升，非硅成本同比下降约30% [4] - 研发体系覆盖HJT、xBC、钙钛矿叠层等前沿技术，形成"预研一代、测试一代、量产一代"的布局 [4] - 技术优势结合阿曼低税率和北美合作机制，构建连接中东、欧洲与北美的供应枢纽 [6] 全球化战略进展 - 2025年一季度海外销售占比达58%，阿曼基地与北美组件企业建立合作 [4] - 推进阿曼TOPCon合资项目，采用"建厂+合作"模式形成本地生态 [4] - 港股上市提升国际资本对接能力，支撑"产能出海+品牌出海"战略 [7] 行业政策与竞争格局 - 国家推动供给侧改革，淘汰落后产能，行业集中度提升利好技术领先企业 [6] - 电池片作为中游关键环节战略价值凸显，钧达凭借规模和技术优势占据龙头地位 [5] - 港股市场对"技术+出海"企业估值弹性更高，公司差异化竞争优势显著 [7]

报告公司投资评级 - 报告对巨星科技首次覆盖给予“买入”评级 [2][91] 报告的核心观点 - 巨星科技作为中国工具出海龙头，OBM收入占比持续提升，2017 - 2024年公司收入和净利润CAGR分别为19.4%、22.7%，2024年增长态势良好 [8][12] - 全球工具行业处于景气周期底部，市场份额有提升空间，公司积极搭建品牌矩阵，探索跨境电商渠道，有望提升份额 [8] - 公司践行“聚焦主业，创新产品，运营品牌，布局全球”战略，在渠道、生产、品牌端构筑坚实壁垒 [8] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为24.2/30.1/36.8亿元，同比增速分别为5.1%/24.4%/22.2%，短期承压不改长期竞争力，首次覆盖给予“买入”评级 [8][91] 根据相关目录分别进行总结 巨星科技：工具出海龙头，OBM占比持续提升 - 公司简介：1993年成立，从ODM代工起家，2017年起聚焦主业，内生外延发展OBM业务，2017 - 2024年营收和归母净利润CAGR分别约19.4%、22.7%，发展分创业初期、巩固ODM探索新兴业务、转型OBM内生外延并举三阶段 [12][15][17] - 业务结构：业务分三大类，手工具是传统主业，2024年收入占比约68.1%；电动工具是2021年后重点发力品类，2024年收入约14.4亿元，同比增长36.5%；工业工具包括激光测量和存储箱柜，2024年收入占比约21.8%。海外业务为主，北美市场占比超60%，2024年OBM收入占比达47.9% [19][20][23] - 财务分析：ROE受行业景气、投资资产表现、汇率变动和商业模式变化影响有波动，2017 - 2024年平均ROE约12.7%。内生增长收入中枢约13.8%，真实净利率中枢约11.8%。运营效率领先，存货周转有波动，2024年底存货周转天数回落至99.8天，应收账款及票据周转天数维持在接近60天 [25][28][34] 工具行业：景气周期底部，市场份额有提升空间 - 市场规模：全球工具行业规模超千亿美元，长期低个位数稳健增长，电动化趋势明显，欧美市场占比约77.6%，消费级产品占大头 [36][37][39] - 周期：美国工具行业价格随通胀同步变动，销量受地产和库存周期影响波动大，2024年下半年成屋销售同比回正，渠道库存清理完成，行业底部明确 [41][45][47] - 展望：特朗普“对等关税”带来变数，若导致高通胀持续，美联储可能延迟降息，工具行业量的修复将推迟，远期可能“价增量减” [50] - 竞争分析：下游渠道集中，品牌分散，渠道商话语权强，北美市场白牌产品占比高。ODM制造商重在渠道壁垒，OBM品牌方重在打造品牌矩阵获取品牌溢价 [54][60][63] 竞争优势：全球资源配置，构筑上下游坚实壁垒 - 渠道：与欧美大客户长期合作，前五大客户占比2018 - 2024年均值约44.2%，积极探索跨境电商等新兴渠道 [69][70] - 生产：坚持创新驱动，研发费用率长期维持在2.9%左右，2024年设计新产品1937项。扩大自有产能，全球布局23个生产基地，固定资产周转率均值约7.1 [73][76][78] - 品牌：内生通过跨境电商推广自创品牌，外延通过并购开拓新品类，截至2024年拥有近68.5亿元货币资金，有潜在品牌收购计划 [85][86] 盈利预测及投资建议 - 盈利预测：预计2025 - 2027年手工具收入增速分别为10%/18%/16%，毛利率分别为30.0%/32.0%/33.0%；电动工具收入增速分别为15%/30%/25%，毛利率分别为21.0%/24.0%/26.0%；工业工具收入增速分别为7%/14%/11%，毛利率分别为35.0%/34.5%/35.0% [88][89] - 投资建议：预计2025 - 2027年收入分别为162.5/192.4/223.1亿元，同比增速分别为9.9%/18.4%/16.0%；归母净利润分别为24.2/30.1/36.8亿元，同比增速分别为5.1%/24.4%/22.2%。首次覆盖给予“买入”评级 [91]

财务表现 - 25Q1公司营收791亿元，同比增长10%，归母净利润55亿元，同比增长15%，扣非归母净利润54亿元，同比增长16%，超市场预期[1] - 25Q1毛利率为25.4%，同比提升0.1个百分点，国内外毛利率均有所提升[2] - 25Q1归母净利率为6.9%，同比基本持平[3] 分区域收入 - 25Q1国内收入同比增长8%，海外收入同比增长13%[1] - 国内卡萨帝品牌受益于国补政策和新品推出，增长超20%[1] - 国内POP渠道因数字库存模式上线，零售额增长超100%[1] - 海外市场分区域表现：北美整体持平，高端品牌收入双位数增长，南亚增长30%+，东南亚增长20%+，中东非增长50%+[1] 费用优化 - 25Q1销售费用率9.6%，同比下降0.1个百分点，管理费用率3.1%，同比下降0.1个百分点，研发费用率4.2%，同比下降0.1个百分点，财务费用率-0.3%，同比下降0.6个百分点[2] - 国内销售费用率优化得益于数字化变革提升营销资源配置和物流效率[2] - 海外销售费用率优化源于终端零售创新和全球资源整合[2] - 国内外管理费用率优化均受益于数字化工具应用[2] - 财务费用率优化主要因卢布升值和人民币贬值带来汇兑收益增加[2] 战略与展望 - 公司持续推进采购、研发及制造端数字化变革，构建数字化产销协同体系，提升成本竞争力[2] - 海外高端品牌战略见效，通过采购数字化平台和全球供应链协同提升竞争力[2] - 合并日日顺有望提升国内外全流程一体化物流能力，或成为新增长点[3] - 预计25-26年归母净利润分别为213亿元和239亿元，对应EPS分别为2.27元和2.55元[3]

纪要涉及的公司 钧达股份[1] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点**：钧达股份H股上市保障全球化布局，海外销售占比提升使公司盈利优于行业[1] - **论据**： - 钧达股份H股于5月8日在香港联交所挂牌上市，发行最终价格为每股22.15港元，2024年2月6日递交申请后顺利发行[1] - 2025Q1钧达股份海外销售占比提升至58%左右，海外相较国内价差在2分/W+[1]