2025年回顾：外部扰动与结构性分化 - 消费品出口链行业广泛 增长动因各异 行情多由自下而上驱动 个股逻辑相对独立 板块效应不强 [2] - 2025年前三季度 出口链公司机构持仓占比普遍较低 收入增速和净利润增速呈现逐季度下降趋势 主要受关税影响导致海外客户提早备货 [2] - 出口链存在景气度持续超预期的细分方向 如摩托车和全地形车 相关公司业绩持续高增 股价表现较好 [2] 2026年展望：宏观环境改善与投资主线 - 宏观环境改善 关税问题缓和 运费处于较低位置 美联储开启新一轮降息周期 将刺激美国消费和投资活动 促进美国地产周期触底回暖 [1][3] - 投资主线上 首推受益于美国地产复苏的工具行业 其次建议持续关注卫浴泵行业和国产摩托车出海 [1][3] 工具行业：受益于美国地产复苏 - 工具需求与美国地产行业景气度直接相关 地产行业对房贷利率高度敏感 [4] - 目前受高利率压制 地产周期处于1999年以来的底部区域 [4] - 随着美联储降息落地 房贷利率下降 新房和二手房销量有望恢复增长 进而带动工具需求恢复 [4] 塑料卫浴泵行业：与地产及消费升级相关 - 塑料卫浴泵主要用于按摩浴缸、SPA浴池、游泳池等欧美需求旺盛的水上康体设施 [5] - 需求一方面作为新建工程配套设施与北美地产开发直接相关 另一方面可作为存量工程的消费升级 [5] - 在利率水平较高时需求会受到压制 未来随着降息落地 塑料卫浴泵的需求有望增长 [5] 摩托车行业：全球市场广阔 国产品牌出海升级 - 全球摩托车市场空间广阔 需求具有韧性 2023年全球摩托车行业销量达到5460万辆 同比增长2.44% 市场规模达到1396亿美元 同比增长2.72% [6] - 行业竞争格局呈现日系品牌领跑、印度品牌居第二梯队、中国品牌突围、欧美品牌坚守高端细分市场的特征 [6] - 国产品牌出海逐渐摆脱对低端通勤车型的依赖 向大排量、电动化等高附加值方向转型 逐步进入欧美市场 有望在全球持续提升市占率 [6] 重点公司推荐 - 重点推荐巨星科技（手工具+电动工具）和泉峰控股（电动工具+园林工具） [6] - 建议关注凌霄泵业、春风动力（中小盘）、隆鑫通用（汽车）、涛涛车业（汽车&家电）等 [6]

行业与公司 * 纪要涉及的行业广泛，包括交运、机械、家电、建筑建材、宠物食品、小商品贸易、车辆制造等，均围绕“出海链”主题展开[1] * 核心公司包括极兔速递、北部湾港、巨星科技、涛涛公司、春风动力、隆鑫通用、昊阳股份、美的集团、海尔智家、TCL电子、海信视像、石头科技、科沃斯、华新水泥、西部水泥、小商品城、中宠股份等[6][9][11][12][15][17][19][22] 核心观点与论据：出海链投资逻辑 * 美国财政扩张将强力推动外需，例如后续4万亿美元减税落地及向低收入群体发放2000美元等言论[3] * 美国降息周期下，资本从美国流出至新兴市场（如墨西哥）进行投资建厂，带动当地就业和消费[4] * 政策重心从“十四五”的科技转向“十五五”的制造，具备全球竞争优势的龙头企业将受益于行业集中度提升和全球需求恢复[4] * 财通证券构建的“奔马50”组合通过RCA竞争优势指数筛选出中国具有出口优势的306个商品，对应108个底层资产，最终组合自11月27日发布以来超额收益约4个百分点[1][5] 核心观点与论据：细分行业与公司机会 * **交运行业**：极兔速递受益于东南亚和拉美电商高增长，东南亚方向包裹增速从一季度52%提升至三季度79%，拉美方向从19%提升至48%[6][7]；北部湾港10月货物吞吐量增22.7%，与东盟进出口金额增速超15%，平陆运河开通将进一步提升吞吐量[7] * **机械与工具**：降息周期下关注阿尔法属性明显且受美国地产影响的工具类产品，宠物销售数据回暖（10月环比上涨1.2%超预期）[8]；地产链相关的手工具、电动工具、园林工具和户外动力设备需求将增长[9] * **车辆**：玩乐类车辆如涛涛公司的高尔夫球车受益于资本开支上升，隆鑫通用大排量摩托车在欧洲市场达国产前两名，春风动力北美市场发展显著且2026年电动车业务将扭亏[11] * **设备与家电**：昊阳股份舞台灯光设备订单连续三四个月恢复到历史高位，月订单量超一亿元[12]；2026年家电出口链呈内稳外强趋势，新兴市场占全球40%份额且渗透率低，有望实现双位数以上增速[13][14] * **建筑建材**：东南亚、非洲、中东人均水泥需求量远低于中国（如越南900多千克、坦桑尼亚300多千克），非洲每年基础设施支出达400~500亿美元，中非合作框架下2025-2027年将投入3600亿支持非洲重点项目建设[16]；华新水泥和西部水泥通过并购进军非洲，西部水泥2024年海外毛利超200元/吨（国内不足20元/吨）[17][18] * **小商品贸易与支付**：小商品城2025年前三季度进出口规模突破6000亿元，同比增长26%，对一带一路国家贸易额占比近七成[19]；其易支付业务上半年流水超25亿美元，同比增54%，上半年实现3000万元利润，同比增50%[21] * **宠物食品**：中宠股份全球供应链布局完善，美国工厂享受美加墨协定免关税，加拿大与美国代工利润率约15%，美国二期投产后产值将达10-15亿人民币[22]；品牌出海收入2025年预计达4.5亿人民币，依托代工经验转变客户为代理商[23] 其他重要内容 * 市场回调因素包括海外流动性问题、国内买债传闻不及预期、内需不确定性，但调整空间有限，上证指数3800点附近是相对靠谱的抄底位置[2] * 小商品城第六代市场全球数贸中心于2025年10月开业，优质铺位单价超10万元/平米，预计未来两三年贡献百亿收入和利润[21]

公司股价表现 - 11月26日股价上涨5.15%，报收31.45元/股 [1] - 当日成交额2.03亿元，换手率0.57% [1] - 公司总市值375.66亿元 [1] 公司主营业务构成 - 公司主营业务为手工具、手持式电动工具等工具五金产品及智能产品的研发、生产和销售 [1] - 手工具业务占主营业务收入65.74% [1] - 工业工具业务占主营业务收入23.23% [1] - 电动工具业务占主营业务收入10.56% [1] 基金持仓情况 - 恒越基金旗下恒越研究精选混合A/B（006049）重仓持有巨星科技 [2] - 该基金三季度减持5.9万股，当前持有33.04万股，占基金净值比例5.06%，为第七大重仓股 [2] - 基于11月26日股价涨幅，该基金持仓当日浮盈约50.88万元 [2] 相关基金表现 - 恒越研究精选混合A/B基金最新规模1.16亿元 [2] - 该基金今年以来收益率为27.46%，同类排名2608/8134 [2] - 近一年收益率为22.32%，同类排名3612/8056，成立以来收益率为87.67% [2]

股价与交易数据 - 11月17日公司股价下跌1.98%，成交额为2.73亿元 [1] - 当日融资买入额为1663.25万元，融资偿还额为1757.13万元，融资净卖出93.88万元 [1] - 截至11月17日，融资融券余额合计为3.59亿元，其中融资余额3.39亿元，占流通市值的0.92%，低于近一年40%分位水平 [1] - 11月17日融券偿还2700股，融券卖出4200股，融券余额1995.11万元，超过近一年90%分位水平 [1] 股东与股本结构 - 截至9月30日，公司股东户数为3.63万户，较上期减少25.35% [2] - 截至9月30日，人均流通股为31637股，较上期增加33.96% [2] - 香港中央结算有限公司为第二大流通股东，持股2867.88万股，较上期增加896.13万股 [3] - 睿远成长价值混合A为第四大流通股东，持股2373.11万股，较上期减少144.50万股 [3] - 南方中证500ETF为新进第八大流通股东，持股1047.28万股 [3] 财务业绩 - 2025年1-9月公司实现营业收入111.56亿元，同比增长0.65% [2] - 2025年1-9月公司实现归母净利润21.55亿元，同比增长11.35% [2] - A股上市后累计派发现金红利25.24亿元，近三年累计派现14.23亿元 [3] 公司基本情况 - 公司成立于2001年8月9日，于2010年7月13日上市，位于浙江省杭州市 [1] - 主营业务为手工具、手持式电动工具等工具五金产品及智能产品的研发、生产和销售 [1] - 主营业务收入构成为：手工具65.74%，工业工具23.23%，电动工具10.56%，其他0.47% [1]

投资评级与目标价 - 报告对巨星科技的投资评级为“推荐”（维持）[5] - 报告给出的目标价为38.3元，当前股价为31.64元，存在约21%的上涨空间[5] 核心财务表现 - 公司2025年前三季度实现营业收入111.6亿元，同比增长0.7%，归母净利润21.55亿元，同比增长11.4% [2] - 2025年第三季度单季营业收入41.3亿元，同比下降5.8%，但归母净利润8.8亿元，同比增长19.0% [2] - 2025年第三季度单季毛利率达到35.0%，同比提升2.1个百分点，创历史新高[9] - 2025年第三季度归母净利率达21.4%，同比大幅提升4.5个百分点，部分受益于约0.84亿元的非经常性损益[9] 财务预测与估值 - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为24.96亿元、29.41亿元、34.68亿元，增速分别为8.3%、17.8%、17.9% [4] - 预测公司2025年至2027年每股收益分别为2.09元、2.46元、2.90元 [4] - 对应2025年至2027年的预测市盈率分别为15倍、13倍、11倍 [4] 业务运营分析 - 第三季度营收下滑主要受欧洲市场需求疲软及美国市场受通胀和关税政策影响，美国工具消费量可能出现双位数降幅[9] - 毛利率改善得益于产品结构升级和自主品牌提价顺利传导[9] - 2025年第三季度经营现金流净额为5.79亿元，同比增加3.25亿元，显示现金流充沛[9] - 公司存货周转天数为109天，同比增加13天；应收账款周转天数为79天，同比增加9天[9]

股价与成交表现 - 11月11日巨星科技股价上涨0.73%，成交金额为3.85亿元 [1] - 当日融资买入额为2700.90万元，融资偿还额为4751.37万元，融资净买入额为-2050.47万元 [1] - 截至11月11日，融资融券余额合计为3.48亿元 [1] 融资融券情况 - 当前融资余额为3.30亿元，占流通市值的0.87%，融资余额水平低于近一年40%分位，处于相对低位 [1] - 11月11日融券偿还2.10万股，融券卖出2500股，卖出金额7.91万元 [1] - 融券余量为58.67万股，融券余额为1856.37万元，超过近一年90%分位水平，处于高位 [1] 公司基本信息 - 杭州巨星科技股份有限公司成立于2001年8月9日，于2010年7月13日上市 [1] - 公司主营业务为手工具、手持式电动工具等工具五金产品及智能产品的研发、生产和销售 [1] - 主营业务收入构成为：手工具65.74%，工业工具23.23%，电动工具10.56%，其他0.47% [1] 股东与股权结构 - 截至9月30日股东户数为3.63万户，较上期减少25.35% [2] - 人均流通股为31637股，较上期增加33.96% [2] - 香港中央结算有限公司为第二大流通股东，持股2867.88万股，较上期增加896.13万股 [3] 财务业绩表现 - 2025年1-9月实现营业收入111.56亿元，同比增长0.65% [2] - 2025年1-9月归母净利润为21.55亿元，同比增长11.35% [2] 分红与机构持仓 - A股上市后累计派现25.24亿元，近三年累计派现14.23亿元 [3] - 睿远成长价值混合A为第四大流通股东，持股2373.11万股，较上期减少144.50万股 [3] - 南方中证500ETF为新进第八大流通股东，持股1047.28万股 [3]

美国在线电子商务整体表现 - 2024年10月美国消费者在线电子商务支出达到887亿美元，同比增长8.2% [1] - 移动设备消费占比达51.4%，较上年同期增长11.6% [1] - “立即购买后分期付款”模式推动消费额达71亿美元，增长7.6% [1] 亚马逊会员日销售情况 - 亚马逊“会员日”活动期间（10月7日至8日）美国线上总消费额达91亿美元 [1] - 销售增长部分归因于竞争激烈的折扣活动，折扣幅度最高达标价的18% [1] 热门商品销售增长 - 节日装饰品线上销售额增长130% [2] - 手工具销售额增长83%，电动工具增长62% [2] - 冰箱和冰柜销售额增长55% [2] - 电子阅读器销售额增长81%，耳机和音箱增长52%，手机配件增长51%，视频游戏增长41% [2] 生成式人工智能对电商的影响 - 10月份来自生成式人工智能渠道的流量同比增长1200% [3] - 受人工智能驱动的消费者在零售网站的转化率提高16% [3] - 来自生成式人工智能渠道的购物者参与度高出13.6%，跳出率显著降低31% [3] 受益零售商 - 报告对亚马逊、eBay、沃尔玛、塔吉特、迪克体育用品、梅西百货、Wayfair和Etsy等零售商构成利好消息 [3]

投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][5] 核心观点 - 报告认为公司收入短期承压，但在降息预期下有望修复 [1] - 公司大力推动全球化布局和新品类扩张，手工具和工业工具传统主业稳健发展 [5] - 电动工具业务作为第二成长曲线，订单持续突破，已成为公司重要增长点 [4][5] - 在26年3次降息预期下，若美国房贷利率下降到位，将改善工具需求 [4] - 公司产品提价后能够抵消美国关税成本对盈利的影响，关税下降后预计会通过让利抢占市场份额，收入端有望持续修复 [4] 财务表现与预测 - 2025年前三季度，公司实现营收111.56亿元，同比增长0.65%；实现归母净利润21.55亿元，同比增长11.35% [4] - 单Q3实现营收41.29亿元，同比下降5.80%；实现归母净利润8.82亿元，同比增长18.96% [4] - 25Q3公司毛利率达35%，同比提升2.09个百分点，创历史新高 [4] - Q3经营性利润率达19.6%，同比提升2.5个百分点，环比提升1.5个百分点 [4] - 预测公司25-27年收入分别为157.50亿元、175.35亿元、201.20亿元，归母净利润分别为25.54亿元、30.60亿元、35.40亿元 [5] - 对应25-27年EPS分别为2.14元、2.56元、2.96元，以2025年11月4日收盘价计算PE分别为14倍、12倍、10倍 [5] 业务分析 - Q3美国地产需求低迷拖累营收，美国30年期房贷利率仍超6%，抑制房地产需求释放，导致美国工具需求疲软 [4] - 参考美国09-13年降息周期，美国30年房贷利率降至4-6%区间时，12年单月已售新建住房量同比最高可达36% [4] - 费用端方面，公司Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为6.54%/5.97%/2.40%/0.21%，同比分别+0.69pct/+0.94pct/+0.35pct/-2.1pct [4] - 电动工具目前已经逐步成为公司重要增长点，25年公司持续新增东南亚制造产能 [4] - 长期规模效应下，东南亚成本有望低于国内，依靠全球化布局，公司在大型商超客户订单方面持续突破 [4]

2025年前三季度及第三季度财务表现 - 公司2025年前三季度实现营收111.56亿元，同比增长0.65% [1] - 前三季度实现归母净利润21.55亿元，同比增长11.35% [1] - 前三季度实现扣非归母净利润20.35亿元，同比增长5.31% [1] - 前三季度经营活动净现金流为16.13亿元，同比大幅增长92.10% [1] - 单第三季度实现营收41.29亿元，同比下降5.80% [1] - 单第三季度实现归母净利润8.82亿元，同比增长18.96% [1] - 单第三季度实现扣非归母净利润7.81亿元，同比增长7.59% [1] 第三季度营收分析及行业展望 - 第三季度营收同比微降，部分原因是2024年同期基数较高 [1] - 美国30年期房贷利率超过6%，抑制房地产需求释放，导致美国工具需求疲软 [1] - 参考2009-2013年降息周期，美国30年房贷利率曾降至4-6%区间，2012年单月已售新建住房量同比最高增长36% [1] - 在2026年三次降息预期下，若美国房贷利率下降到位，预计将改善工具需求 [1] 盈利能力与成本控制 - 第三季度公司毛利率达到35%，同比提升2.09个百分点，创历史新高 [2] - 第三季度销售费用率为6.54%，同比上升0.69个百分点 [2] - 第三季度管理费用率为5.97%，同比上升0.94个百分点 [2] - 第三季度研发费用率为2.40%，同比上升0.35个百分点 [2] - 第三季度财务费用率为0.21%，同比下降2.1个百分点 [2] - 第三季度经营性利润率达19.6%，同比提升2.5个百分点，环比提升1.5个百分点 [2] - 产品提价后能够抵消美国关税成本对盈利的影响 [2] 业务发展策略与未来展望 - 在美国高通胀环境下，提价预计将一定程度上抑制需求 [2] - 关税下降后，公司预计通过让利抢占市场份额，收入端有望持续修复 [2] - 电动工具业务已成为公司重要增长点，是公司的第二成长曲线 [2] - 2025年公司持续新增东南亚制造产能 [2] - 短期内东南亚原材料、人工等成本高于国内，但长期规模效应下成本有望低于国内 [2] - 依靠全球化布局，公司在大型商超客户订单方面持续突破 [2] - 预计电动工具业务未来能维持高成长性，驱动公司成长 [2] - 公司大力推动全球化布局和新品类扩张，手工具和工业工具传统主业稳健发展 [3] - 降息预期下，欧美地产景气度有望回暖，预计公司收入端将实现修复 [3] - 预计2025-2027年收入分别为157.50亿元、175.35亿元、201.20亿元 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为25.54亿元、30.60亿元、35.40亿元 [3] - 对应每股收益分别为2.14元、2.56元、2.96元 [3]

公司概况与行业地位 - 公司是全球知名的工具五金产品制造商，以强大的研发实力和广泛的销售渠道著称，在工具行业具有领先地位 [1] - 公司主要从事手工具、手持式电动工具等工具五金产品及智能产品的研发、生产和销售，属于机械设备行业 [1] - 2025年三季度，公司营业收入达111.56亿元，在行业51家公司中排名第1，远超行业平均数13.51亿元和中位数7.39亿元 [2] - 2025年三季度，公司净利润为22.11亿元，同样排名行业第1，远超行业平均数的1.41亿元 [2] 经营业绩与财务表现 - 2025年三季度主营业务构成中，手工具收入46.2亿元，占比65.74%，工业工具收入16.32亿元，占比23.23%，电动工具收入7.42亿元，占比10.56% [2] - 公司2025年三季度毛利率为33.08%，较去年同期的32.39%略有提升，高于行业平均的26.36% [3] - 公司2025年三季度资产负债率为17.28%，较去年同期的27.35%有所下降，远低于行业平均的38.24% [3] 股权结构与股东变动 - 截至2025年9月30日，公司A股股东户数为3.63万，较上期减少25.35% [5] - 户均持有流通A股数量为3.16万，较上期增加33.96% [5] - 香港中央结算有限公司为第二大流通股东，持股2867.88万股，相比上期增加896.13万股 [5] - 睿远成长价值混合A为第四大流通股东，持股2373.11万股，相比上期减少144.50万股 [5] - 南方中证500ETF为新进第八大流通股东，持股1047.28万股 [5] 业务亮点与发展战略 - 公司通过一系列并购重组发展为多元化企业，建立了覆盖全球的多层次销售渠道 [5] - 2025年上半年跨境电商收入实现30%以上增速 [5] - 公司逐步完善全球一体化制造加工体系，在全球布局有五大研发基地和23处生产制造基地，2025年上半年正在投资越南三期厂房建设、泰国基龙二期厂房新建项目 [5] - 公司是中国手工具出海龙头企业，以"并购 + 品牌"双轮驱动转型为OBM模式 [6] - 电动工具业务有望打开第二成长曲线，全球"流浪工厂"计划有望提高供应链优势 [6] 机构预测与评级 - 东海证券预计公司2025至2027年实现归母净利润分别为26.22亿元、30.57亿元、35.87亿元，首次覆盖给予"买入"评级 [5] - 东吴证券预计公司2025至2027年归母净利润为25亿元、30亿元、36亿元，首次覆盖给予"买入"评级 [6]