报告核心观点 - 4月验证期已过，基本面主要矛盾切换，外需回落担忧犹存，国内实际对冲力度成主要矛盾，5月两个重要催化使A股震荡区间中枢抬升，短期将试探震荡区间上沿 [2] - 中期供需格局展望未系统扭转，特朗普政策后续扰动担忧仍在、美国进口需求自然回落、国内供给绝对压力偏高 [2] - 2025年A股盈利能力底部微抬，但未确认有效改善 [2] - 二季度A股是中枢偏高的震荡市，基本面决定向上有顶，政策和流动性决定向下有底且中枢偏高 [3] - 证监会《推动公募基金高质量发展行动方案》实施，公募基金需经历调整期，强化被动权益产品发展趋势 [3] - 短期和长期结构方向都是科技，继续看好港股好于A股 [3] 各部分总结 短期市场表现 - 5月7日国新办发布会金融政策全面宽松，与稳定资本市场预期直接关联，利于维持短期风险偏好和A股市场活跃 [2][12] - 5月12日中美日内瓦经贸会谈后，A股供需格局可能重回“临界水平”，若国内刺激政策强势，2025H2盈利能力或改善 [2] - 国内政策及时对冲，平准基金托底市场预期，五一假期后A股风险偏好小幅改善，短期将试探震荡区间上限 [2] 中期供需格局 - 需求侧美国补库存对进口需求支撑消退，外需存在回落压力，25Q3压力或加大，特朗普关税后续仍可能有扰动 [2][19] - 供给侧中游制造供给出清幅度将是“历史级别”，25年固定资产增速持续回落，上游周期固定资产增速先反弹后回落 [36][39] 盈利预测更新 - 2024年报和2025一季报显示，全A两非归母净利润同比增速24Q4为 -55%大幅低于预期，25Q1为6.3%高于预期，变化逻辑不清晰 [2][48] - 采用修正后的毛利 – 三费同比、其他费用率，修正后24年全年利润同比为 -6.2%，24Q4 - 25Q1单季利润同比为7.8%、2.4% [2][62] - 不同情形下2025年全A两非归母净利润同比增速不同，盈利能力底部微抬但未有效改善 [2] 25Q1景气方向 - 一季度需求小幅回暖，全A两非25Q1TTM收入同比小幅高于24Q3，但供需格局仍偏弱，固定资产周转率下行 [74][77] - 业绩改善线索明确的景气方向稀缺且集中，主要是消费、医药和AI算力三个方向 [3] - 25Q1表现较好的行业集中在以旧换新、新消费alpha和医药领域，AI算力营收增速触底回升，订单回升指向后续营收改善 [85][87] - 一季报披露后，盈利预期上修的一级行业主要是电子、计算机、商贸零售、钢铁、传媒和家电 [92] 公募基金改革 - 公募基金改革要点是“四个突出”，与市场原有预期相比有“三个柔和”之处 [3][95] - 强化被动权益产品发展趋势有“三个共振”，公募基金“逆势而为”重要性提升，规模顺周期扩张力度可能受限 [3] - 未来低估板块中短期修复速度可能加快，公募参照业绩基准“补齐低配方向”或成高频中短期机会 [3] 结构推荐 - 短期科技相对性价比占优，机器人微观结构占优，主题弹性好于国内AI，长期A股重启结构牛需科技重磅产业催化 [3] - 继续看好港股好于A股，出口链修复、公募“补齐低配方向”是短期主题性机会 [3]

中美经贸会谈结果 - 中美会谈取得实质性进展，宣布缓解对彼此商品加征的关税，市场风险偏好明显回升 [1] - 自5月14日起，双方将仅保留对彼此商品加征的10%关税，暂停执行此前加征的24%关税，为期90天，其余对等关税则全部取消 [2] - 美国对中国商品的关税将从145%降至30%，中国对美国商品的关税则将从125%降至10% [2] - 美国财政部长贝森特表示双方都不希望脱钩，希望实现贸易平衡 [2] 关税调整影响 - 最新美国有效关税率将从此前的28.4%下降至15.5% [1][2] - 美国经济衰退的概率将明显降低，2025年实际GDP增长率较没有关税的情形下降0.8个百分点 [3] - 美国第二、三和四季度末核心CPI同比增速分别为3.1%、3.3%、3.7%，2026年第四季度末回落至2.6% [3] - 中国出口下行风险得到较大缓解，2024年美国对中国加权平均关税率为11% [4] 中国经济现状 - 4月PMI新出口订单下降4.3个百分点至44.7%，为疫情影响消退后的最低点 [5] - 四月份30城商品房成交面积同比-12.6%（3月为9.7%），二手房成交面积同比增长持续放缓 [5] - 4月前4周水泥出库量同比下降22.7%，玻璃表观消费量同比下降12.9% [5] 后续政策展望 - 后续中国国内经济走势主要看宏观政策力度，尤其是财政政策力度 [1][6] - 金融货币政策已及时出手，降准释放流动性，降息节约实体经济付息成本 [6] - 结构性货币政策工具进一步扩容，与其他政策协同，加强调控针对性 [6] - 官方明确回应市场对"平准基金"的关注 [6]

宏观政策 - 本轮宏观政策以高质量发展确定性应对外部不确定性，中国政策提供确定性，美国带来不确定性[3][13][15][17] - 美国关税扰动或冲击贷款需求，央行降准降息可推动信用扩张，对冲影响[3][13] - 中国政府保护下，居民存款有望搬家，科技创新等领域融资环境或改善[3][13][14] 市场策略 - “国家队”流动性支持速度快、体量大，4月7日以来规模ETF累计净流入1673.2亿元[24][25] - 二季度经济下行压力有限，关税落地后彭博一致预测25Q2国内GDP增速从4.8%下修至4.5%[26] - 市场短期冲击“一步到位”，如4月7日上证指数一天内下跌7.3%[29] 固收市场 - 降准配合政府债券发行、缓解银行负债压力，OMO利率单次下调10bp较克制[33][34][36] - 结构性工具降价0.25%节约利息支出约等于降准0.5%，2025年一季度规模缩量至5.9万亿[5][37] 多元资产配置 - 5月美联储维持利率不变，声明改动或暗示调整门槛高、关税推迟通胀达标、长期通胀预期锚定有风险[40][41] 金工分析 - 本周股票型基金仓位92.17%，较上周增加35bps，混合型基金仓位72.73%，较上周减少83bps[48] - 本周偏股混合型基金平均收益1.06%，股票型ETF平均收益1.99%，新成立公募基金27只，募集63.45亿元[50][51] 金融改革 - 公募基金改革从利益一致性、考核机制、透明度等七个方面推进[54][55][56]

创业板50指数表现 - 创业板50指数(399673)强势上涨1 96% [1] - 成分股中航成飞(302132)上涨18 64%，阳光电源(300274)上涨6 22%，蓝思科技(300433)上涨5 25% [1] - 创业50ETF(159682)上涨1 97%，紧密跟踪创业板50指数 [1] 创业板50指数构成与估值 - 创业板50指数由创业板市场中日均成交额较大的50只股票组成，反映知名度高、市值规模大、流动性好的企业整体表现 [1] - 创业板50指数最新市净率PB为4 56倍，低于指数近5年84 1%以上的时间，估值性价比突出 [1] - 前十大权重股合计占比64 53%，包括宁德时代、东方财富、汇川技术等 [1] 政策动态 - 证监会主席表示将全力支持中央汇金公司发挥类平准基金作用 [2] - 将进一步出台深化科创板、创业板改革措施 [2] - 将发布新修订的上市公司重大资产重组管理办法，发挥资本市场并购重组主渠道作用 [2] 投资工具 - 场外投资者可通过创业50ETF场外联接(A：017949；C：017950)把握机会 [2]

中金点睛"本周精选"栏目将带您回顾本周深受读者欢迎的研究报告。 01 中金研究 CICC Research 一文看懂五一假期数据 >>点击图片查看全文<< 五一假期数据出炉。据商务部，五一假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长6.3%，增速相较24年国庆（4.5%）、25年春节（5.4%）呈环比提 速。消费品类上以旧换新备受欢迎，演唱会、潮玩等体验型消费亦表现较好。据交通运输部[1]数据，"五一"假期前4日全社会跨区域人员流动量同比 增长约7.2%（vs.春节假期8天+5.8%），尤其铁路、水路和民航增幅环比提升较明显。我们观察到长线游和异地自驾出行规模扩容，差异化、品质化 趋势延续，出入境游表现亮眼。影视院线方面，2025年五一档票房表现相对平淡，建议关注后续暑期档影片定档进展。本文中，我们从轻工零售美 妆、旅游酒店及餐饮和传媒角度为大家详细解读。 2025.05.06 | 徐卓楠 林思婕 张雪晴等 02 中金研究 CICC Research 联合解读"一揽子金融政策"新闻发布会 >>点击图片查看全文<< 5月7日上午，国新办举行新闻发布会介绍"一揽子金融政策支持稳市场稳预期"有关情况[2]，央行、金融监 ...

报告行业投资评级 - 超配 [1] 报告的核心观点 - 5月7日国新办新闻发布会介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”，从“引长钱、促长投、兴科技”三个维度解读对资本市场相关政策影响，有望提振市场预期 [7] 根据相关目录分别进行总结 引长钱：流动性注入叠加制度优化，长期资金配置空间再扩容 - 降息降准同步发力，市场流动性预期大幅提升：央行实施适度宽松货币政策，推出三大类十项货币政策措施；数量型政策上，5月15日起降低存款准备金率0.5pp，阶段性将两类公司存款准备金率从5%降至0%；价格型政策上，下调政策利率0.1pp、结构性货币政策工具利率0.25pp、个人住房公积金贷款利率0.25pp，预计每年节约银行资金成本150 - 200亿元、节省公积金贷款利息支出超200亿元 [12][13][14] - 全力支持类“平准基金”，稳市场作用愈发显著：4月初市场波动，中央汇金表态增持ETF，两大国有资本运营平台响应；4月7 - 8日规模前10股票型ETF资金净流入分别达516亿元和907亿元，上证指数4月8日起上升；国际实践证明平准基金有效，证监会表态全力支持中央汇金发挥类“平准基金”作用 [15][16][19] - 创新货币政策工具额度打通，提升工具便利性和灵活性：创新货币政策工具政策要素不断优化，额度使用量提升；央行将SFISF 5000亿元和股票回购增持再贷款3000亿元额度合并使用，总额度8000亿元 [21][22] - 险资权益投资上限进一步提升，预计带来万亿增量资金：4月8日新规上调部分档位险企权益类资产配置比例上限5%，以2024年末数据测算，若提高3%比例有望带来约1万亿元增量资金；新规还上调保险公司投资单一创业投资基金比例至30% [23][24][25] - 扩大保险资金长期投资试点范围，拟再批复600亿元：保险资金长期投资试点已批复1600余亿元，此次拟再批复600亿元；鸿鹄志远基金持仓超百亿，试点扩容可增加长期资金供给、平抑市场波动、助力险企业绩增长 [26][27][29] - 调降险企股票投资风险因子，保险集团资本补充提上日程：调降保险公司股票投资风险因子10%，可减少资本占用、提升资金运用效率和股票资产配置比例；大型保险集团将资本补充提上日程，可为资本市场提供增量资金 [33][34] 促长投：落实公募长周期考核，并购重组引导价值投资 - 建立公募基金费率浮动机制，全面落实三年长周期考核：5月7日方案从多维度提出监管指引；建立与业绩挂钩的浮动费率制度，激励管理人提升业绩；将投资收益纳入考核体系，强化与投资者利益绑定；全面实施三年以上长周期考核并与薪酬挂钩，推动基金经理注重长期投资 [38][39][41] - 支持上市公司并购重组，围绕产业“强链补链”：去年“并购六条”发布后，沪深两市重组项目增多，证监会将完善配套措施支持并购重组；并购重组可提升上市公司投资价值，引导长期资金形成“长投”理念 [45][46] 兴科技：债市“科技板”破茧，科技金融政策工具箱再升级 - 创设债市“科技板”，以制度创新激活科技金融“债动力”：5月7日央行和证监会联合公告支持发行科技创新债券，沪深北交易所出台配套细则；允许三类主体发行债券，鼓励灵活设置条款，近100家机构计划发行超3000亿元；完善配套支持机制，将提升债券市场服务科技创新质效 [47][48][49] - 优化科技信贷和科技保险服务，加大新质生产力服务力度：金监总局表示从三方面推进，优化信贷服务，推动建立专项机制、出台并购贷款管理办法；强化保险保障，制定高质量发展意见、推动新兴领域保险产品；扩大股权投资，鼓励险资参与、支持银行设立投资公司 [51][52]

报告行业投资评级 - 超配 [1] 报告的核心观点 - 5月7日国新办新闻发布会介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”，从“引长钱、促长投、兴科技”三个维度解读对资本市场相关政策影响，有望提振市场预期 [7] 根据相关目录分别进行总结 引长钱：流动性注入叠加制度优化，长期资金配置空间再扩容 - 降息降准同步发力，市场流动性预期大幅提升：央行实施适度宽松货币政策，推出三大类十项政策工具，数量型政策降低存款准备金率，预计提供长期流动性约1万亿元；价格型政策下调政策利率和结构性货币政策工具利率，预计每年节约银行资金成本150 - 200亿元，调降公积金贷款利率预计每年节省利息支出超200亿元 [12][13][14] - 全力支持类“平准基金”，稳市场作用愈发显著：4月初市场波动，中央汇金增持ETF，两大国有资本运营平台响应，4月7 - 8日规模前10股票型ETF资金净流入分别达516亿元和907亿元，上证指数步入上升通道；国际平准基金实践成效显著，监管表态支持中央汇金发挥类“平准基金”作用 [15][16][19] - 创新货币政策工具额度打通，提升工具便利性和灵活性：创新货币政策工具政策要素优化，SFISF已开展2次操作，总金额1050亿元，超500家上市公司使用贷款回购增持股票，贷款总金额约3000亿元；央行将SFISF和股票回购增持再贷款额度合并为8000亿元 [21][22] - 险资权益投资上限进一步提升，预计带来万亿增量资金：金融监管总局4月8日调整险资权益类资产监管比例，部分档位权益类资产比例上调5%，若险企提高3%配置比例，有望带来约1万亿元增量资金；新规还提高创投基金投资集中度比例 [23][24][25] - 扩大保险资金长期投资试点范围，拟再批复600亿元：保险资金长期投资试点已批复1600余亿元，此次拟再批复600亿元；鸿鹄志远基金持仓超百亿，两大股东认购第二期200亿元份额，试点扩容可增强市场韧性，夯实险企业绩增长基础 [26][27] - 调降险企股票投资风险因子，保险集团资本补充提上日程：调降保险公司股票投资风险因子10%，可减少资本占用，提高资金运用灵活性；大型保险集团将资本补充提上日程，为资本市场提供增量资金 [33][34] 促长投：落实公募长周期考核，并购重组引导价值投资 - 建立公募基金费率浮动机制，全面落实三年长周期考核：证监会5月7日发布方案，建立与业绩挂钩的浮动费率制度，激励基金管理人提升业绩；将投资收益纳入考核体系，强化与投资者利益绑定；全面实施三年以上长周期考核，并与薪酬制度挂钩 [38][39][41] - 支持上市公司并购重组，围绕产业“强链补链”：去年“并购六条”发布后，沪深两市披露重组项目近1400单，同比增长40%，重大资产重组超160单，同比增长2.4倍，证监会将完善配套措施；并购重组提升投资价值，引导长期资金“长投”理念形成 [45][46] 兴科技：债市“科技板”破茧，科技金融政策工具箱再升级 - 创设债市“科技板”，以制度创新激活科技金融“债动力”：央行和证监会5月7日联合发布公告，允许三类主体发行科技创新债券，已有近100家机构计划发行超3000亿元；完善配套支持机制，包括发行、评级、交易、风险管控等环节；债市“科技板”将提升债券市场服务科技创新质效 [47][48][49] - 优化科技信贷和科技保险服务，加大新质生产力服务力度：金监总局将推动银行保险机构加大对科技创新支持力度，优化信贷服务，建立专项机制，出台并购贷款管理办法；强化保险保障，制定高质量发展意见；扩大股权投资，鼓励险资参与创业投资，支持商业银行设立金融资产投资公司 [51][52]

● 本报记者胡雨 北京时间5月8日凌晨，美联储公布最新利率决议，面对通胀上升风险有所增加的局面，美联储宣布维持 现有利率水平不变。就在美联储做出上述决定前，中国人民银行、国家金融监管总局、中国证监会三部 门负责人5月7日宣布了一揽子逆周期调节政策，释放稳市场稳预期强信号，受到市场高度关注。 在业内人士看来，美联储当前处于进退两难的境地，难以通过有力的政策手段提振市场对美国资产的信 心；相较之下，我国政府出台利好政策稳经济稳市场的意愿十分明确，中国资产配置吸引力持续提升， 长期看其估值也有望迎来系统性提升。 结合美联储公布利率决议后美联储主席鲍威尔的表态看，其不急于降息而是将继续保持观望的态度，侧 面反映出美国经济当前面临的诸多不确定性。在中航证券首席经济学家董忠云看来，美联储当前处于进 退两难的境地，难以通过有力的政策手段提振市场对美国资产的信心；相较之下，我国政策空间更大， 且政府出台利好政策稳经济稳市场的意愿十分明确，在"信心比黄金更重要"的当下，一系列利好政策有 助于稳定中国经济基本面，对于强化投资者对中国资产长期向好的信心将发挥重要作用。 就在美联储公布最新利率决议之前，在5月7日国新办举行的新闻发布 ...

宏观政策 - 央行、证监会、金融监管总局联合发布一揽子增量金融政策，包括降准0.5个百分点释放1万亿元流动性、下调7天逆回购利率10bp至1.4%、结构性货币政策工具利率普降0.25个百分点等[1][3][8][9] - 政策组合拳旨在应对4月经济走弱迹象：30城商品房成交面积同比降12.7%、螺纹钢表观消费量同比降9.8%、玻璃表观消费量同比降12.9%[3][6] - 央行明确支持中央汇金发挥类"平准基金"作用，合并使用8000亿元资本市场支持工具额度[12][19] 货币政策 - 本次降息为利率中枢普降，预计节省实体经济年付息成本2650亿元（基于265万亿元贷款余额）[9] - 结构性工具大幅扩容：科技创新再贷款增至8000亿元、新增5000亿元服务消费与养老再贷款、支农支小再贷款增3000亿元[10] - 存款利率有望跟随下调，个人住房公积金贷款利率降0.25个百分点至历史低位[9][30] 资本市场 - A股估值处于低位（上证指数接近加征关税前水平），政策推动下短期有望延续4月回稳态势[13][19] - 配置建议关注：1）政策受益的地产链/消费/非银金融 2）科技成长板块如AI基础设施、机器人等[19][22] - 证监会将深化科创板创业板改革，推动REITs纳入沪深港通，目前境内REITs市场规模达1896亿元[21][39] 房地产 - 房贷利率进入"2时代"：LPR预计降10bp，新发房贷利率或低于3%（去年Q4为3.09%）[14][38] - 4月楼市数据走弱：30城新房成交面积同比降14%，13城二手房成交面积同比增速回落至18.3%[3][38] - 金管局将出台房地产融资新规，覆盖开发贷、个人住房贷、城市更新等领域[21][38] 外汇市场 - 人民币汇率政策保持连续性，上半年对美元升值1%，4月表现优于其他主要货币[27] - 未来上行风险高于下行：中美利差收窄、美联储可能降息构成支撑[28] - 跨境资本流动均衡，汇率管理强调防超调、保稳定[27] 银行业 - 全面降准降息对银行息差影响中性，预计全年息差降幅10-20bp[30] - 央行通过再贷款支持资本市场：已开展1050亿元互换便利操作，3000亿元用于股票回购增持[31] - 外贸企业金融支持加码：无还本续贷政策累计提供4.4万亿元资金[31] 非银金融 - A/H券商估值处于低位（1.3x/0.7x P/B），政策利好下关注资本市场板块修复机会[36] - 保险板块建议转向优质标的的价值修复逻辑，新准则显示利率风险好于预期[36] - REITs市场发展加速，纳入沪深港通有望改善流动性和估值[39]

央行货币政策调整 - 央行宣布降准0.5%，释放长期流动性约1万亿元，下调政策利率0.1%，7天期逆回购利率从1.5%降至1.4%，预计带动LPR同步下行0.1% [1] - 设立5000亿元服务消费与养老再贷款，增加3000亿元科技创新再贷款额度至8000亿元，支持"两新"政策实施 [1] - 央行通过降准改善银行负债表，引导实际贷款利率下降，短期内降息空间有限 [1] - 政策包针对消费、科技、养老等方向，对冲中美贸易摩擦负面影响，加快内需修复 [2] 中美经贸高层会谈 - 中美将在瑞士举行经贸高层会谈，讨论关税调整等议题，双方2024年贸易额超六千亿美元 [3] - 美方近期就调整关税措施放风并主动传递信息，中方评估后同意接触，考虑全球期待和各方利益 [3] - 贸易摩擦导致国际经贸失序，会谈或缓和僵局，为全球经济提供缓冲 [3] - 关税政策是焦点，短期矛盾难消除但有限共识已是转折点，有望为企业提供喘息机会 [4] 公募基金改革方案 - 证监会发布公募基金高质量发展方案，要求业绩低于基准的少收管理费，差绩基金经理降薪 [5] - 强化长周期考核与激励约束机制，扭转"旱涝保收"现象，提升行业整体盈利能力 [5] - 公募规模突破30万亿，改革旨在强化A股价值投资风气，汇金公司将发挥类"平准基金"作用 [6] 物流业景气指数 - 4月物流业景气指数51.1%，环比回落0.4个百分点，业务总量、新订单等分项指数保持扩张 [7] - 东部地区指数回落1.2个百分点至50.2%，西部回升2.3个百分点，大宗商品和出口物流放缓 [7] - 贸易摩擦影响显现，抢出口动能消退，但国内投资建设带动西部物流景气提升 [7] 手游行业表现 - 4月33家中国厂商进入全球手游收入百强，合计吸金20亿美元占比38.4% [9] - 《王者荣耀》收入增71%重回榜首，点点互动收入暴涨209%，米哈游海外收入增192% [9] - 手游通过季节活动吸引用户回流消费，内容更新和IP衍生是保持优势关键 [9] 斯凯奇私有化收购 - 斯凯奇同意被3G资本以94亿美元收购，溢价30%退市转为私有 [11] - 一季度中国销售下滑16%，全球贸易政策不确定性导致撤回财务指导 [11] - 私有化可缓解业绩压力，但面临市场竞争和政策环境挑战 [12] 美元抛售风险 - 分析师预警美元或面临2.5万亿美元抛售，亚洲国家可能减持美元储备 [13] - 贸易摩擦升级促使资金回流或加大贬值对冲，彭博美元指数较2月高点跌8% [13] - 美元需求下降反映对美贸易前景不确定性，部分国家以本币升值为谈判筹码 [14] A股市场表现 - 沪指涨0.8%报3342.67点，两市成交额1.47万亿元，超3200只个股上涨 [15] - 军工、化工板块领涨，地产早盘冲高，创新药、游戏等板块调整 [15] - 政策利好提振效果尚未充分反应，增量政策效果将逐步显现 [16]