文章核心观点 - 美国主要科技公司为资助人工智能基础设施项目而大规模发行公司债券，引发市场对债券供应过剩和AI投资回报的担忧，并触发了美股市场近期的显著回调 [1][2][5] 科技巨头发债规模与用途 - 自9月以来，亚马逊、谷歌母公司Alphabet、Meta、甲骨文四家公司的公共债券发行量已接近900亿美元，具体为Alphabet发行250亿美元、Meta发行300亿美元、甲骨文发行180亿美元、亚马逊发行150亿美元 [2] - 若计入Meta与Blue Owl Capital达成的270亿美元融资协议，超大规模企业今年的债务发行量已跃升至超过1200亿美元，远高于过去五年280亿美元的平均水平 [3] - 美国企业今年已发行超2000亿美元公司债券，用于资助人工智能相关基础设施项目 [1][4] - 摩根大通预测此发债热潮将推动明年美国公司债券发行量达到1.8万亿美元的历史新高 [5] 市场反应与影响 - 对债券供应的担忧触发了美股自11月初以来的大幅回调，纳斯达克指数跌幅超过6%，标普500指数下跌3.47%，道指下跌2.77% [1] - 美国科技七巨头指数下跌5.73%，费城半导体指数大跌超11% [1] - 个股方面，在11月14日单周，超威半导体跌幅超过17%，美光科技跌近16%，微软跌超7%，高通跌超6%，亚马逊和英伟达跌近6% [1] - 近期科技公司债券发行的需求强劲，但投资者要求新发行溢价，例如Alphabet和Meta支付的成本比公司现有债务高出约10-15个基点 [6] - 美国投资级信用利差近几周已略有上升，部分反映了对新一轮债券供应冲击市场的担忧 [6] AI资本支出与融资结构 - AI资本支出预计将在2027年增至6000亿美元，高于2024年的2000多亿美元和2025年的近4000亿美元 [5] - 净债务发行量预计在2026年达到1000亿美元 [5] - 向债务融资的转变预计仍将只占大型科技公司AI总支出的很小一部分，约80%-90%的资本支出仍来自现金流 [6] - 若不计算甲骨文，超大规模企业最多可吸收高达7000亿美元的额外债务，同时杠杆率仍将低于典型的A+评级公司 [7] - 顶级超大规模企业预计将从现金多于债务转变为仅有适度水平的借款，杠杆率仍将保持在1倍以下 [6]

劳动力市场数据解读 - 9月就业报告被视为积极信号，失业率上升是由于劳动力参与率提高，约有47.5万人重返劳动力市场[2] - 报告显示劳动力市场出现温和疲软迹象，但并未急剧恶化，这印证了美联储的观点[3] - 长期失业人数减少，表明劳动力市场状况基本健康[2] 美联储政策预期 - 市场对9月报告的反应是大幅降低近期降息概率，因为劳动力市场未拉响警报[4] - 目前市场定价显示12月降息概率约为40%[4] - 美联储可能倾向于维持利率不变，因劳动力市场未恶化，但通胀未朝其期望的方向发展[5] 债券市场动态 - 债券收益率目前为4.1%，市场波动性较低[6][7] - 有观点认为收益率应更接近5%，因经济将获得大量投资刺激[8] - 债券市场出现买盘，部分原因是作为股票市场的对冲和多元化工具，且美联储政策缺乏重大意外[9] 私人信贷领域风险 - 美联储官员开始关注私人信贷市场，因其规模快速增长且压力累积[12] - Blue Owl并购交易终止等负面新闻影响了市场对业务开发公司的情绪[12] - 私人信贷市场的不透明性、流动性差以及估值不明确引发担忧[14] - 美联储可能与美国证券交易委员会等机构合作，加强对私人信贷的监管，防止其演变成次贷危机式的风险[13]

全球宏观经济与政策 - 纽约梅隆银行指出亚洲外汇储备充足，进口覆盖率维持在非常有利的水平，区域抗风险能力强劲 [1] - Action Economics分析认为，在缺失美国连续就业数据背景下，美联储鹰派更倾向等待更多证据，非农数据推迟显著降低了12月降息的可能性 [1] - 耶鲁大学预算实验室执行董事指出，美联储对降息保持谨慎，除非就业数据极度疲软，否则难改12月按兵不动的立场，且12月会议将缺乏最新就业报告指引 [3] 美元与金融市场动态 - 高盛策略师指出，2025年美元与VIX指数的关系发生显著反转，由过去五年的正相关转为常同步下跌，显示美元作为传统避险资产的吸引力正在减弱，暴露其结构性脆弱性 [2] - Ashmore首席执行官警告，英国等财政赤字高企、依赖市场融资的国家正面临重演特拉斯时刻的风险，可能引发债券市场买家罢购和系统性冲击 [1] - PIMCO联席董事认为当前市场已充分预判相关风险，不太可能再现2022年式的恐慌性抛售，并指出当年危机更多源于英国养老金LDI对冲机制的连锁反应 [1] 美国劳动力市场状况 - 截至10月18日当周，美国初请失业金人数为23.2万，与9月水平基本持平，未现恶化迹象 [2] - 美国保险金融市场经济学家奥伦·克拉奇金指出，只有当初请失业金人数持续升至30万–40万区间，才需警惕就业市场风险，当前劳动力市场仍具韧性，短期内经济衰退可能性低 [2] - 洛约拉马利蒙特大学教授表示美国劳动力市场明显放缓但不会衰退，将低位徘徊一段时间 [3] - 波士顿学院教授布莱恩·贝休恩强调美国中小企业承压最重，就业岗位流失集中于此，经济呈现高度两极分化 [3] 科技行业与公司表现 - 德意志银行分析师表示英伟达第三财季业绩显著超预期，在AI计算、网络、软件及系统领域持续领跑，与同行差距或进一步拉大 [2] - 英伟达管理层预计2025年初至2026年底数据中心相关收入将达约5000亿美元 [2] - 基于强劲增长动能，分析师已将英伟达2026–2027财年收入及每股收益预期上调低双位数百分比，并强调其在人工智能基础设施领域的主导地位日益巩固 [2]

报告核心观点 - 11月19日资金面有所缓和，主要回购利率均下行；债市整体走弱；转债市场有所反弹，转债个券多数上涨；各期限美债收益率普遍上行，主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化 [1][2] 债市要闻 国内要闻 - 外交部就高市涉台谬论表态，若日方一错再错，中方将采取反制措施 [4] - 11月18日财政部在卢森堡成功发行40亿欧元主权债券，国际投资者认购踊跃，总认购金额1001亿欧元，是发行金额的25倍 [5] - 11月19日财政部提前下达2026年部分中央财政城镇保障性安居工程补助资金预算 [6] - 债券通2025年10月运行报告显示，北向通成交5723亿元，北向互换通达成交易总计4104亿元 [6][7] 国际要闻 - 美东时间11月19日美联储公布10月货币政策会议纪要，决策者对12月是否降息存在较大分歧 [8] 大宗商品 - 11月19日，WTI 12月原油期货收跌1.30美元，跌幅2.14%，报59.44美元/桶；COMEX黄金期货涨0.36%，报4081.10美元/盎司；NYMEX天然气价格收涨4.44%至4.564美元/盎司 [9] 资金面 公开市场操作 - 11月19日，央行开展3105亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日有1955亿元逆回购到期，单日净投放资金1150亿元 [11] 资金利率 - 11月19日，资金面缓和，主要回购利率均下行，DR001下行10.64bp至1.422%，DR007下行1.08bp至1.513% [12] 债市动态 利率债 - 现券收益率走势：11月19日，受股市权重板块上涨影响，债市整体走弱，10年期国债活跃券250016收益率上行0.20bp至1.8070%，10年期国开债活跃券250215收益率上行0.15bp至1.8695% [15] - 债券招标情况：报告列出25附爬国债20（续发）等4只债券的期限、发行规模、中标收益率等招标信息 [17] 信用债 - 二级市场成交异动：11月19日，1只产业债“H0中骏02”成交价格跌超75% [17] - 信用债事件：新世界发展等多家公司有新永续债发行上限调整、被列入失信被执行人等相关公告 [18] 可转债 - 权益及转债指数：11月19日，A股有所分化，沪指收红，深证成指收平，全天成交额1.74万亿元；转债市场反弹，中证转债等指数收涨，成交额658.65亿元，较前一日缩量27.76亿元 [19] - 转债跟踪：11月21日茂莱转债开启网上申购，颀中转债上市；11月19日天能转债触发转股价格下修条件，永02转债可能满足提前赎回条件 [25] 海外债市 - 美债市场：11月19日，2年期美债收益率不变，各期限美债收益率普遍上行，10年期美债收益率上行1bp至4.13% [22] - 欧债市场：11月19日，主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化，德国、法国不变，意大利下行1bp，西班牙、英国分别上行1bp和4bp [25] - 中资美元债每日价格变动：报告列出截至11月19日收盘部分中资美元债日变动、信用主体等信息 [26]

资金迁徙趋势 - 资金正从债券市场向股票市场进行显著迁徙，股债之间的资金流动趋势愈发清晰 [1] - 权益类资产的关注度持续提升，与债券基金遇冷形成鲜明对比 [1][4] 债券基金市场情况 - 11月以来已有超15只债券基金遭遇大额赎回，主要为纯债基金 [2] - 多家基金公司因大额赎回发布公告提高基金净值精度，包括天弘通享债券基金、圆信永丰兴和债券基金、新华鼎利债券基金等 [2] - 债券基金新发市场遇冷，11月以来共成立6只纯债基金，发行规模合计仅为18.6亿元，多数产品发行规模约2亿元 [2] - 债券市场表现欠佳导致纯债基金吸引力下降，基金公司渠道转向重点销售“固收+”产品 [3] 权益类产品市场表现 - 权益类新基金频现爆款，易方达科技先锋混合基金认购超20亿元上限，确认比例88.2% [4] - 中欧鑫悦回报混合基金认购超15亿元上限，比例配售确认比例61.07% [4] - 鹏华启航量化选股混合与富国兴和混合基金均一日结束募集，募集规模上限均为30亿元 [4] - 11月以来权益类ETF净申购额合计达484.69亿元，10月以来净申购额累计达1436.23亿元 [4][5] - 细分行业主题ETF受青睐，南方创业板人工智能ETF净申购32.52亿元，国泰证券ETF净申购23.91亿元 [4] - 港股主题ETF持续吸金，广发港股通非银ETF、华泰柏瑞恒生科技ETF、华夏恒生科技ETF等净申购额均超30亿元 [5] 机构布局与观点 - 基金公司密集布局权益类产品，11月以来上报118只新产品，其中103只为权益类基金 [6] - 易方达基金、招商基金等头部公司均上报6只权益类产品 [6] - 机构认为中国制造业全球超越迭代是未来重要投资方向，优秀A股公司海外市场拓展值得关注 [7] - 港股科技公司在AI应用、软件领域有优势，随着AI技术向应用层扩散有望持续受益 [7] - 中国创新药企研发实力获全球认可，出海授权交易频繁，在全球降息周期下更易获资金青睐 [7]

报告核心观点 - 11月18日资金面仍偏紧，债市窄幅震荡，转债市场主要指数集体跟跌，各期限美债收益率普遍下行，主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化 [1][2] 债市要闻 国内要闻 - 国家统计局发布10月分年龄组失业率数据，16 - 24岁、25 - 29岁、30 - 59岁劳动力失业率分别为17.3%、7.2%、3.8%；“两重”项目持续加力，基建投资增速料提升 [4] - 北京鼓励符合条件科创企业通过债券市场募集资金，支持多类企业发行债券、资产证券化等 [5] - 第四次中德高级别财金对话达成多项共识，包括深化离岸人民币市场合作、欢迎德企在华发熊猫债等 [6] 国际要闻 - 美国10月18日当周首申人数23.2万人，续请失业金人数195.7万人，政府停摆致数据发布异常，后续多项重磅数据将发布 [8] 大宗商品 - 11月18日WTI 12月原油期货收涨1.39%，布伦特1月原油期货收涨1.07%，COMEX 12月黄金期货收跌0.2%，NYMEX天然气价格收涨0.29% [9] 资金面 公开市场操作 - 11月18日央行开展4075亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日有4038亿元逆回购到期，单日净投放37亿元 [11] 资金利率 - 11月18日资金面偏紧，DR001上行1.66bp至1.529%，DR007上行0.03bp至1.524%，多类资金利率有不同表现 [12][13] 债市动态 利率债 - 现券收益率走势：11月18日债市窄幅震荡，10年期国债活跃券250016收益率上行0.15bp至1.8040%，10年期国开债活跃券250215收益率下行0.05bp至1.8675% [15] - 债券招标情况：多支国开债、农发清发债有不同发行规模、中标收益率等招标结果 [16] 信用债 - 二级市场成交异动：11月18日“23万科01”涨超11%，“H0宝龙04”涨超37% [16] - 信用债事件：多家公司有美元债要约、失信、评级调整等事件 [18] 可转债 - 权益及转债指数：11月18日A股三大股指收跌，转债市场主要指数跟跌，个券多数下跌，有涨幅和跌幅居前个券 [18][19][20] - 转债跟踪：普联软件发行转债获批，多支转债有转股价格下修、提前赎回等情况 [23] 海外债市 - 美债市场：11月18日各期限美债收益率普遍下行，2/10年期、5/30年期利差扩大，10年期TIPS损益平衡通胀率下行 [22][24][25] - 欧债市场：11月18日主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化 [26] - 中资美元债每日价格变动：截至11月18日收盘，多支中资美元债有日变动和月变动情况 [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025 年 11 月 7 日 - 14 日，央行净投放 4128 亿元，银行间资金价格上行，利率债一级发行 7268.66 亿元，净融资 3903.22 亿元，国债现券收益率多数下行，10Y - 1Y 期限利差收窄 [1] - 2025 年 11 月 10 日 - 16 日，信用债一级发行 935 只，规模 12014.12 亿元，净融资 207.11 亿元，到期收益率多数下行 [2] - 2025 年 11 月 7 日 - 14 日，美三大股指多数上涨，欧洲三大股指上行，美债收益率上行，美元指数走弱，非美货币分化，原油和黄金价格上涨 [3] 根据相关目录分别进行总结 利率债 - 流动性观察：2025 年 11 月 7 日 - 14 日，央行开展 12637 亿元逆回购操作，8509 亿元到期，净投放 4128 亿元，银行间和交易所资金价格多数上行 [15] - 一级市场发行：2025 年 11 月 10 日 - 16 日，利率债一级发行 7268.66 亿元，净融资 3903.22 亿元，地方政府债发行较前期上升 [25] - 二级市场交易：2025 年 11 月 7 日 - 14 日，国债和国开债现券收益率多数下行，10Y - 1Y 期限利差均收窄 [32] 信用债 - 一级市场发行：2025 年 11 月 10 日 - 16 日，信用债一级发行 935 只，规模 12014.12 亿元，净融资 207.11 亿元，资产支持证券发行只数占比最大，AAA 级发行占比高，期限以 3 - 5 年为主，金融业发行只数最多 [2][43] - 二级市场交易：2025 年 11 月 7 日 - 14 日，城投债到期收益率涨跌互现，中短期票据到期收益率多数下行 [2] - 一周信用违约事件回顾：2025 年 11 月 10 日 - 16 日，3 家企业信用债出现违约 [54] 大类资产周观察 - 欧美股指多数上涨：2025 年 11 月 7 日 - 14 日，美三大股指多数上涨，欧洲三大股指上行，亚太方面股指多数上涨 [3][55] - 美债收益率上行：2025 年 11 月 7 日 - 14 日，美债 1 年、3 年、5 年、7 年、10 年期收益率分别上行至 3.70%、3.61%、3.74%、3.92%、4.14%，10Y - 1Y 期限变动至 44.00BP [58] - 美元指数走弱，非美货币分化：2025 年 11 月 7 日 - 14 日，美元指数周跌 0.26%，英镑、欧元兑美元上涨，美元兑日元、人民币有不同表现 [60] - 周内原油黄金价格上涨：2025 年 11 月 7 日 - 14 日，黄金和原油价格均上涨 [66] 投资建议 - 10 月宏观经济数据验证“淡化总量、优化结构”路径，债券市场或维持震荡，关注基金新规对债市影响，新规短期或使机构减少纯债基金配置，长期有助于债基负债端稳定，推动向主动管理转型 [4] - 预计四季度债市经历“赎回影响→被动抛售→政策对冲→企稳修复”，把握利率债波段机会，信用债以高评级、短久期为主，关注 12 月中央经济工作会议 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 目前各类利率比价关系基本在合理区间内，为后续货币宽松提供进一步空间，存款等利率下降将拓宽货币政策宽松空间以带动社会融资成本下行 [4][29] 按相关目录总结 央行利率与市场利率 - 年初市场利率偏离政策利率较大，现回归正常水平，年初央行减少流动性投放致 DR007 大幅上行偏离 7 天逆回购利率，风险减小后 DR007 回落至附近 [1][9] 商业银行资产端和负债端利率 - 存款与贷款利率保持一致下行趋势，有望打开更多政策操作空间，2024 年前二者走势背离使银行净息差缩窄，压缩货币政策调控空间，2024 年后存款利率下降，净息差缩窄压力缓解 [2][12] 不同类型资产收益率 - 长端和短端不同类型资产收益率差距均在合理范围，长端扣除不良和税收后贷款综合收益率与 5 年国债收益率一致性好，短端不同资产收益率走势相似且利差小 [2][14] 不同期限利率 - 此前异常的收益率曲线已回归正常，过去一年多曲线形态变化大，现 1 年和 10 年国债 40bps 左右利差处历史正常水平 [3][20] 不同风险利率 - 后续调降贷款利率可能需债券利率下降，企业贷款利率不能低于政府债券收益率，30 年地方债等品种可能约束贷款利率下行，考虑税收因素贷款下限可能更高 [4][22]

新基金发行概况 - 本周（11月17日至11月21日）共有33只新基金启动募集 [1] - 新基金发行高度集中在周一（11月17日），共有26只基金开始发行，占本周新基金总数的78.79% [2] - 周二有1只新基金发行，周三有6只新基金发行 [2] 认购天数分析 - 本周33只新基金的平均认购天数为21.27天，较此前有所拉长 [2] - 认购天数最长的基金为中航祥泰6个月封闭，达89天 [2] - 认购天数最短的基金为浦银安盛港股通消费和广发上证科创板100增强策略ETF联接，仅发售5天 [2] - 业内认为认购天数拉长或与市场风险偏好下降及上证指数在4000点附近震荡有关 [2] 募集目标分析 - 本周新发基金中有18只明确了募集目标，占比过半 [3] - 5只基金将募集目标设定为80亿份，涵盖2只混合型FOF基金、2只偏股混合型基金与1只增强指数型基金 [3] - 募集目标最低为10亿份，涉及创金合信弘科和圆信永丰沪港深消费精选两只产品 [3] 权益类基金发行特点 - 权益类基金是本周新发基金的主力，共有22只，占本周新基金总数的三分之二 [4] - 指数型股票基金有10只，占权益基金的45.45% [4] - 指数基金布局重点包括中证500指数（2只）、科创板相关指数（2只）、港股通指数及高股息主题、北证50指数等 [4] - 主动权益基金有12只，其中仅1只为普通股票型基金，其余均为混合型基金 [4] - 主动权益基金呈现多元化布局，包括多只港股产品、科技成长类产品以及偏均衡价值风格的产品 [4] 债券型基金发行特点 - 本周新基金中仅有7只债券型基金 [6] - 包括2只同业存单基金和2只政金债指数基金 [6] - 随着权益市场回暖，纯债基金发行热度下降，但“固收+”基金持续上架，如兴银裕安增利和中航祥泰6个月封闭 [6] FOF产品发行特点 - 本周有4只混合型FOF产品集体上架 [8] - FOF市场明显回暖，截至10月31日，全市场成立满6个月的477只FOF年内收益均为正，平均收益率达14.29% [8] - 截至三季度末，全市场FOF规模合计达到1871.47亿元，相较去年末增长570亿元 [8]

债券市场表现 - 彭博美国综合债券指数今年以来回报率达约6.7%，有望创下自2020年以来最佳年度表现 [1] - 今年美债指数的回报率已轻松超越短期国债 [1] 市场上涨驱动因素 - 美联储今年已两次降息，且可能进一步降息，成为推动债市上涨的核心动力 [1][2] - 通胀压力持续缓解，尽管市场担忧特朗普的关税政策可能推高物价 [1] - 10年期美债收益率今年已下跌近0.5个百分点，上周五收于4.149% [3] - 利率下降基本上压倒了对于美国巨额借款压力的担忧 [6] 政府政策与关注 - 特朗普政府对债券市场保持密切关注，并在动荡时期多次介入 [7] - 财政部长贝森特曾表示，保持长期国债收益率处于低位是政府的优先事项 [7] 市场风险与担忧 - 美联储官员意见分歧导致降息路径模糊，投资者目前认为12月降息的可能性约为50% [8] - 部分人士担忧美国公司债市场过热，投资级企业债相对国债的利差9月降至0.72个百分点，为1990年代末以来最低水平 [8] - 2025财年赤字为1.8万亿美元，与2024年基本持平，美国政府预算赤字可能再次拖累债市 [9] 投资者情绪与策略 - 投资者希望趁机锁定仍远高于过去十年大部分时间低迷水平的政府和企业债券收益率 [7] - 许多投资者认为利率仍有进一步下降空间，团队看好短期债券，认为经济数据将推动美联储继续降息 [9]