行业与公司 * 美联储货币政策、中国人民银行货币政策、全球宏观经济、全球金融市场（包括外汇、股票、债券、大宗商品）[1][2][8] 核心观点与论据 **美联储降息路径与性质** * 美联储上周降息25个基点，符合市场预期，内部共识较强[1][4] * 美联储货币政策倾向于就业目标，点阵图显示10月和12月可能分别再降息一次，但12月是否降息取决于通胀和劳动力市场[1][4] * 鲍威尔不支持大幅降息，认为当前利率接近中性水平，本次降息为预防性措施[1][4] * 预计10月大概率再降25个基点[1][4] * 本次降息属于预防式降息，处于一个新的降息周期中[5] **对人民币汇率的影响** * 美元指数中期下行趋势未变[1][2] * 人民币汇率虽短期贬值，但升值趋势明显，预计年底升至7.0左右，明年或破7[1][2] * 出口商积累了约1.3万亿美元外汇未结汇，未来结汇加速将推动人民币进一步升值[2] **对中国货币政策的影响** * 美联储降息为中国人民银行提供了降息空间[1][2] * 鉴于当前宏观数据下行及CPI、PPI负增长，预计央行四季度可能再次降息[1][3] **对全球大类资产的影响** * 美联储重启预防式降息通常伴随各类资产表现良好，风险资产如美股上涨，债券收益率下降[1][5][6] * 历史复盘显示，预防式降息背景下，新兴市场及成长性股票表现更佳，大宗商品和黄金温和利好，美元震荡偏弱[2][7] * 流动性宽松预期下，全球股市震荡向上但有波折，A股等新兴市场受益于流动性宽松[2][8] 其他重要内容 **历史经验分类** * 危机叙事背景下美联储降息时，股票和商品表现较差，黄金表现较好[2][7] * 经济衰退驱动的宽松降息后，股票和商品表现较好，美元指数走弱[2][7] * 预防式降息则利好新兴市场及成长性股票[2][7] **当前经济环境判断** * 当前美国经济基本面边际走弱，但无明显硬着陆风险[2][8] * 全球股市走势很大程度取决于基本面风险，若美国经济硬着陆会导致全球股市明显走弱，新兴市场表现脆弱[8] * 若美国经济保持韧性（如1995年、1998年案例），美国及全球股市整体正向回报，新兴市场弹性更佳[8]

美联储政策路径 - 美联储在9月会议上以11比1的投票结果决定进行2025年首次降息，幅度为25个基点 [1] - 点阵图显示政策分歧加大，7位官员预计今年不再降息，10位官员认为年内还将有至少50个基点的降息，另有2位预计仅一次25个基点的降息 [1] - 圣路易斯联储主席穆萨莱姆支持降息是出于预防性考虑，以防止美国劳动力市场进一步恶化，但强调目前利率水平已处于略微紧缩与中性之间，未来进一步降息的空间有限 [1] - 亚特兰大联储主席博斯蒂克表示目前不支持进一步降息，因为通胀已长时间维持在过高水平 [2] 宏观经济背景 - 美联储面临的复杂局面在于劳动力市场降温迹象增加，但通胀仍未稳定回落至2%的目标 [2] - 美国就业增长放缓引发市场对经济衰退担忧，同时关税政策、劳动力供给变化等因素仍可能推动价格压力上升 [2] - 美国股市的强劲表现及低企的信用利差正在为经济提供支撑，这意味着货币政策需要更加谨慎 [2] 黄金价格表现 - 国际黄金价格触及每盎司3728美元，创历史新高，自2022年底以来价格已翻倍 [2] 黄金需求分析 - 全球央行购金潮是金价持续上涨的核心动力，自2022年以来全球央行净购金量每年超过1000吨，预计今年将达900吨，约为2016-2021年年均水平的两倍 [3] - 黄金ETF成为重要需求来源，今年上半年黄金ETF净流入达397吨，创2020年以来同期新高，全球黄金ETF持仓在6月底达到3615.9吨，为2022年8月以来最高水平 [3] - Metals Focus预计2025年黄金ETF全年净流入将达500吨，扭转2024年净流出7吨的局面 [3] - 受金价高企影响，全球黄金饰品需求出现明显下滑，2025年第二季度饰品需求降至341吨，同比下降14%，创2020年疫情冲击以来最低水平 [3] - 投资型实物金需求依然强劲，2024年金条购买量增长10%，预计2025年净实物投资将增长2%至1218吨 [4]

金价表现 - 伦敦金现价格突破3720美元/盎司，涨幅超过1%，盘中最高触及3726.702美元/盎司，创历史新高 [1] - COMEX黄金期货价格上涨近1.4%，报3756.9美元/盎司，盘中最高触及3761.2美元/盎司，创历史新高 [1] - COMEX黄金期货当日结算价为3705.8，开盘价为3721.3，最高价为3761.2，最低价为3718.1，振幅为1.16% [2] 价格上涨原因 - 美联储"预防性降息"政策引发的滞胀风险以及市场对美联储独立性的担忧提振金价 [3] - 美元指数回落及加密货币安全性问题引发的比特币价格下跌对金价上涨起到推动作用 [3] - 市场对美联储年内降息预期回升推动金价上涨，就业市场降温及鲍威尔鸽派转向提升降息预期，9月以来市场对9月议息会议降息50个基点的押注增加 [3] - 国际财政及政局压力带来的避险情绪升温推动金价，包括法国债务问题、日本首相辞职、英国财政预算危机及中东局势升温等因素 [3] - 市场对美联储独立性的担忧导致美元指数承压，进一步助推金价强势表现 [4] 后市展望 - 中长期看黄金上涨周期未结束，价格调整应视为逢低买入机会，金价突破3700美元/盎司后有望试探3800美元/盎司，年内目标价位有望上抬至4000美元/盎司 [5] - 短期需关注美国关键通胀数据，美国CPI互换利率上行或暗示8月通胀受关税影响更大，美国经济"滞胀"风险可能影响美联储降息节奏 [6] - 下次美联储议息会议若采取鹰派降息可能削弱市场对年内降息预期，金价面临回调风险；若鸽派降息且美联储独立性进一步受损，金价有望进一步打开上涨空间 [6] - 长期看好黄金，建议将黄金作为资产组合中的基本配置，可采取逢回调加仓或定投黄金的策略 [6]

宏观经济政策周期 - 2025年以来宏观经济政策经历三轮集中发力期，第一轮于年初侧重居民部门预期，包括实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策、下调存量贷款利率、优化住房公积金政策及推动中长期资金入市[1] - 第二轮于5月侧重金融条件，包括降准降息等货币政策放松、推动"两重"项目落地及加快科技金融体制构建[2] - 第三轮于9月形成逆周期政策发力期，特征为财政货币政策协同、个人消费贷款贴息及北上深房地产政策优化[3] 经济数据表现 - 一季度GDP同比增长5.4%，驱动因素为出口高开、地产好转及"两新"高增[2] - 二季度GDP同比增长5.2%，在海外关税扰动下保持韧性，出口、"两新"及高技术产业起关键支撑作用[2] - 三季度经济加快放缓，工业增加值7-8月回落至5.7%、5.2%，社零回落至3.7%、3.4%，固定资产投资累计同比回落至1.6%、0.5%[3] - 高频模型显示9月第三周经济价量进入偏平观察期，前三周指引9月实际GDP回升至4.78%，名义GDP回升至3.65%[19] 资产市场表现 - 美联储降息落地后全球股市延续走高，美股纳指周涨2.21%，标普500涨1.22%，道指涨1.05%[6] - 恒生科技指数周涨5.09%，连续两周累计上涨10.4%，纳斯达克金龙指数周涨3.4%[10] - 伦敦黄金现货收涨0.33%至3663美元/盎司，年内累计涨幅超40%[7] - 10年期美债利率上行8BP收于4.14%，美元指数V型反弹全周收涨0.03%[9] 行业与政策动态 - 工信部等三部门发布《轻工业稳增长工作方案（2025-2026年）》，2024年轻工业增加值占工业部门15.4%，规上企业营收23.2万亿元占全部规上工业16.8%[25] - 方案取消行业增加值和营收规模目标，强化智能家居、老年婴童用品等新增长点发展要求[26] - 国务院常务会议研究政府采购中实施本国产品标准，商务部等9部门推出19条举措扩大服务消费[30][31] - 证监会会议强调加快推进新一轮资本市场改革开放，上海优化个人住房房产税试点政策[32][33] 流动性及财政状况 - 税期扰动下DR001上行至1.51%，央行改革14天逆回购操作招标方式强化7天逆回购利率政策属性[21] - 8月金融数据显示居民短期经营贷及中长期消费贷同比少增，政府债投资、实体信贷与同业资产对M2拉动率下滑[22] - 样本建筑工地资金到位率59.39%，非房建项目升至61.21%，房建项目降至50.58%[23] - 8月财政数据中企业所得税、个人所得税等主要税种表现较强，土地出让数据及基建支出明显回落[24]

货币政策决议 - 美联储宣布降息25个基点 [2] 美国经济数据 - 8月非农就业人口仅增长2.2万人，远低于预期的7.5万人，失业率攀升至4.3%，创近两年新高 [4] - 8月CPI同比上涨2.9%，核心CPI维持在3.1%，双双高于美联储2%的政策目标 [4] 政策决策背景 - 就业数据恶化速度和潜在风险远超通胀温和反弹，迫使美联储采取预防性降息 [4] - 美国国债规模已突破37万亿美元，每降息25个基点每年可节省近千亿美元利息支出 [5] - 2025财年财政赤字将达1.9万亿美元，占GDP的6.2% [9] 政治因素影响 - 美联储理事斯蒂芬·米兰的闪电就职打破了历史惯例，其政策倾向支持更大幅度宽松以刺激经济增长 [1][6] - 若点阵图暗示年内降息75个基点或更多，将被视为政策向政治妥协的信号 [6] 市场影响与资产表现 - 纽约国际金价突破每盎司3730美元，创历史新高，较去年9月降息周期启动时累计上涨48.94% [10] - 机构投资者对黄金的询价量较上月激增35% [10] - 降息周期初期科技成长股跑赢周期价值股的概率较大，美股科技板块短期有望获得提振 [10] - 港股与A股市场中，稀缺科技资产及高股息国企或成为配置主线，创新药、半导体等利率敏感型板块弹性更大 [10] - 若全球两大央行同步宽松，有色金属可能在四季度迎来价格反转，铜、铝等战略性资源或紧随黄金启动行情 [12] 历史经验与财政逻辑 - 高盛测算显示，若本轮降息周期累计达100个基点，未来十年可减少利息支出超万亿美元 [9] - 2000年以来，美联储宣布降息当日标普500下跌概率达56% [10]

美联储降息决策 - 美联储将联邦基金利率目标区间从4.25%-4.5%降至4%-4.25%，降息25个基点 [2] - 这是自2024年9月开启降息周期以来的第四次调整，也是时隔9个月的首次降息 [2][4] - 议息会议前市场预期本月降息的概率高达99.7% [4] 未来政策路径预期 - 美联储点阵图显示预计2025年底前还将降息50个基点，意味着2025年全年可能累计降息75个基点 [2][7] - 预计到2026年和2027年，每年可能再各降息25个基点 [7] - 有判断预计今年剩余两次会议美联储仍将各降息25个基点 [7] 降息动因与经济预测 - 降息核心触发因素是近期美国就业数据恶化速度远超通胀的温和反弹幅度，属于“预防性降息” [4] - 美联储将今年美国GDP增速预测从1.4%上调至1.6%，同时下调明后年失业率预期 [6] - 美联储上调通胀预期并将通胀达标时间推迟至2028年，传递出短期内容忍适度通胀以换取就业市场稳定的信号 [6] 对全球资本市场的即时影响 - 美股三大股指一度冲高后快速回落，美元指数先抑后扬创下96.22的2022年2月以来新低 [8] - 人民币汇率稳步升值，展现出较强韧性，人民币对美元中间价报7.1085 [8] - 全球资本市场出现一定波动，国内A股市场呈现宽幅震荡格局 [2] 对中国货币政策与汇率的影响 - 中美利差趋于收窄，我国货币宽松面临的汇率压力将明显减轻，为降息创造了外部条件 [3][9] - 美联储降息为中国货币政策提供了更大操作空间，政策重点将更聚焦于刺激国内经济发展 [10] - 人民币汇率有望呈现“政策驱动—资本流入—预期强化—基本面改善”的升值逻辑，年内走势维持“双向波动，稳定偏强”格局 [10] 对大类资产的潜在影响 - 美联储降息周期启动后，国内权益类资产往往有超额收益，债券价格通常上涨且收益率下行 [11] - 黄金在降息落地后可能进入区间震荡，美元走势强弱可能对原油、铜等大宗商品价格形成支撑 [11] - 预计中国人民银行将坚持“以我为主”，降准降息都还有较大可能，但降准可能会优于降息 [11] 对房地产行业的影响 - 美联储降息有助于降低我国房企美元债融资成本，加速债务化解 [12] - 我国放宽外资购房限制将吸引资金流入北京、上海、深圳的高端住宅与商办市场 [12] - 服务式公寓及高端租赁项目等业态将成为外资加速进入的重点方向 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储如期降息25个基点，联储官员预期年内还会降息两次，明年可能降息一次，鲍威尔态度中性略偏鹰，中期流动性持续宽松，短线利多兑现后风险资产回调幅度有限 [11] - 稳增长依旧是主基调，1 - 8月规模以上工业增加值等增速有回落，房地产开发投资降幅扩大，国家出台扩大服务消费政策 [14] - 铜价短期震荡偏弱，关注79200附近支撑，中期逢低买入策略不变 [5][57] 根据相关目录分别进行总结 报告摘要 - 1 - 8月规模以上工业增加值同比增长6.2%，增速回落0.1个百分点；基础设施投资同比增长2.0%，增速回落1.2个百分点；制造业投资增长5.1%，增速回落1.1个百分点；房地产开发投资同比下降12.9%，降幅扩大0.9个百分点 [14] - 美联储降息25个基点，年内多次降息预期确认，流动性增长将持续 [5] - 9月国内冶炼检修增加，结合再生铜供应，社库小幅变化，铜主要需求领域生产季节性减弱但仍保持一定需求 [5] - 交易策略为铜价短期震荡偏弱，关注79200附近支撑，中期逢低买入 [5] 多空焦点 多方因素 - 冶炼产量有重心下移预期 [8] - 现货加工费维持低位，矿端紧张犹存 [8] - 社会库存有所去库 [8] 空方因素 - 降息落地，利多出尽 [8] - 现货升水继续回落 [8] 数据分析 - 中国8月铜矿砂及其精矿进口量为275.9万吨，1 - 8月累计进口量为2005.4万，同比增加7.9%；智利7月铜产量环比微增5%，8月Codelco下调2025年产量指导；秘鲁7月铜产量同比增长2%，前7个月产量同比增长3.3% [17] - 截至9月12日当周，Mysteel标准干净铜精矿TC周指数为 - 40.68美元/干吨，较上周涨0.17美元/干吨，现货成交清淡，买卖双方心理价位有分歧，四季度需关注明年长单谈判进展 [21] - 中国2025年8月精炼铜产量为130.1万吨，同比增加14.8%，环比小增；9月预计有5家冶炼厂检修，产量下降1.4万吨，阳极铜供应紧张是产量下降主因 [25] - 中国7月废铜进口量为18.32万吨，环比增长3.73%，同比减少1.98%，国内需求强劲是进口增加内在驱动因素 [29] - 中国2025年8月铜材产量为222.2万吨，同比增加9.8%，为多年同期高位，环比增加2%，1 - 8月产量为1659.8万吨，同比增加10.7% [33] - 截至9月18日，精废价差 - 530元/吨附近，精废价差有所扩大，利于精铜消费 [37] - 上周伦铜库存整体持续回落至148875吨，9月12日当周沪铜库存大幅累库至94054吨，纽铜库存增至2004年1月以来新高，9月18日国内市场电解铜现货库存15.66万吨，较15日降0.13万吨 [50] - 9月18日，上海物贸1铜现货升水基本在30元/吨左右，升水幅度缩小，LME0 - 3现货贴水在 - 71.09美元/吨左右，贴水幅度扩大 [54] 后市研判 - 铜价短期震荡偏弱，关注79200附近支撑，中期逢低买入策略不变 [57]

美联储降息决策与经济背景 - 美联储于2025年9月18日降息25个基点，符合市场预期，属于预防性降息而非应对已发生的经济衰退 [5] - 降息决策基于劳动力市场风险上升和消费支出放缓，但通胀受关税影响仍顽固，形成滞胀困境 [5] - 鲍威尔称此次降息为"风险管理降息"，强调无需快速调整政策，但会议纪要显示内部对经济前景存在显著分歧 [7][8] 美国经济衰退风险迹象 - 就业市场显著恶化：2025年7月新增岗位7.3万个（低于预期的11万），8月非农就业仅增2.2万人，失业率升至4.3%创四年新高 [11] - 劳工统计局大幅下修2024年4月至2025年3月就业数据91.1万个岗位，相当于原增长数据的近三分之一 [11] - 制造业活动萎缩：9月纽约联储制造业指数跌至-8.7，远低于5.0的预测值 [12] - 贸易保护主义政策反噬经济：特朗普2025年4月加征关税导致消费者成本上升和企业生产压力，前财长萨默斯警告可能造成200万人失业及家庭年损失5000美元收入 [13][14] - 摩根大通将2025年下半年美国衰退概率从25%上调至40% [14] 资产价格影响分析 - 黄金作为避险资产受追捧：COMEX黄金曾冲高至3744美元/盎司，但随后急跌50美元/盎司 [9] - 美债短期避险属性强化：因流动性和政府信用支持，但长期面临债务压力削弱防御属性 [17] - 美国国债规模突破37万亿美元，年利息支出超1.2万亿美元（预计2025年或超1.3万亿），2025年到期债务达9.2万亿美元 [17][18] - 美元指数可能先涨后跌：短期因避险资金回流走强，长期因债务问题和信用共识动摇而走弱 [19] - 全球风险资产承压：美股冲高后快速回落，衰退预期可能引发全球股市抛售 [9][16] 对全球经济的传导效应 - 美国需求萎缩将冲击出口导向型经济体（如德国、日本、韩国、墨西哥），大宗商品价格承压 [16] - 中国出口企业短期面临压力，但长期流动性宽松及稳增长政策可能修复市场情绪 [16] - 全球去美元化趋势加速：多国可能加快发展本国数字货币，推动多元化货币体系形成 [19]

美联储降息决策与市场预期 - 美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率下调至4.0%-4.25%区间，符合市场预期 [2][6] - 点阵图显示美联储预计年内还将降息两次，分别在10月和12月，市场对10月降息的概率预期维持在80%左右 [6] - 本次降息的主要驱动力是美国非农就业数据远低于预期以及通胀已回落至3%以下，接近2%的长期目标 [7] 对全球大类资产的影响 - 历史规律显示，美联储降息后美股大多上涨，美债收益率保持下行趋势，美元指数短期偏弱，黄金中长期大多上涨 [2][3] - 本次降息后，美股三大股指、美债、商品均出现先涨后跌的V形反转，美元指数尾盘反弹收涨，中概股则大幅上涨 [3][4] - 国际金价大幅上涨，现货黄金价格突破3700美元每盎司，创历史新高，黄金类资产被建议在投资组合中配置20%左右 [4][5] 对中国市场及政策的潜在影响 - 中美货币政策周期同步缓解了中国货币宽松的汇率压力，中国央行有较大空间通过降息降准来提振经济 [3][4] - 国内存款利率有望进一步下降，居民储蓄向资本市场转移的趋势明显，中国权益资产吸引力提升 [2][4][5] - A股市场在降息次日（9月18日）冲高回落，三大指数均跌逾1%，全天成交额31666亿元，较上日放量7637亿元 [5] 降息性质与未来政策路径展望 - 本次降息被定性为偏“预防性”的宽松，旨在对冲经济趋势放缓，与1967年、1995年的情况相似，而非应对衰退的“应急性”降息 [8][9] - 美联储释放的信号偏中性，强调降息是“风险缓释”，未来政策路径核心取决于就业数据能否触底回升以及下任美联储主席提名结果 [6][9]

美联储降息决定与市场即时反应 - 美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4%-4.25%，为2024年12月以来首次降息[2] - 美股市场表现分化，道指上涨0.57%，标普500微跌0.1%，纳斯达克指数下跌0.33%[2] - 科技股如英伟达、亚马逊、甲骨文出现小幅下跌，而纳斯达克中国金龙指数大涨2.85%，百度股价暴涨11.3%[2] 不同行业板块的市场表现 - 科技股因高估值及降息力度符合预期而呈现获利了结迹象，股价有向下趋势[2] - 传统板块如公共事业和必须消费品受益于融资成本降低及防守属性，股价走势相对更好[2] - 热门中概股涨势喜人，蔚来、拼多多等公司表现亮眼[2] 汇率与大宗商品市场反应 - 美元指数剧烈波动，先跳水至96.22创近三年半新低，后反弹至97附近[3] - 人民币汇率表现强劲，在岸人民币兑美元收盘价为7.1056，离岸人民币一度突破7.09创去年11月以来新高[3] - 现货黄金价格一度突破3700美元/盎司创历史新高，年内累计涨幅超过40%[3] 美国经济背景与降息性质 - 美国8月份非农就业仅增加2.2万人，远低于预期的7.5万人，失业率攀升至4.3%创近四年新高[3] - 本次降息与1995年的预防性降息相似，属于经济增速放缓但未衰退背景下的预防性操作[3] - 经济增长放缓与通胀黏性并存，美联储预计将小幅降息并在保经济与控通胀间维持平衡[3] 降息对全球资本市场的传导机制 - 降息通过降低资金成本刺激经济，影响力集中于汇率、资本流动和资产定价三大渠道[4] - 美元利率下降导致美元贬值，非美元货币相对升值[4] - 美债收益率降低使美元资产吸引力下降，资本将流向新兴市场如中国，A股及港股科技板块有望受益[4] 大宗商品在降息周期中的表现 - 黄金因避险属性和利率成本下降而走势强劲[4] - 原油和其他大宗工业商品因需求疲软而维持震荡[4] - 回顾2019年降息周期，黄金和全球新兴市场资产曾出现阶段性大涨[4] 美联储降息对中国市场的影响 - 中美10年期国债收益率利差高达2.26%，美联储降息为中国央行降准降息创造外部条件[6][7] - 人民币汇率短期走强，跨境资本净流出情况改善，北向资金回流A股市场[7] - A股中有色金属、能源等周期股、大宗商品相关板块和金融板块将率先受益于流动性宽松[7] 中国特定行业板块的机遇与挑战 - 出口企业可能面临人民币升值的压力[7] - 科技板块存在分化，将受益于流动性改善、估值修复和资金回流，但外部技术限制会压制部分企业[7] 对个人投资策略的行业映射 - 债券基金和黄金投资有望受益于降息周期[8] - 保守型投资者可增配黄金ETF和高等级信用债[8] - 稳健型投资者可关注A股中的周期龙头股和分红稳定的公用事业股[8] - 激进型投资者可适度布局科技成长股和大宗商品期货[8] 未来政策预期与市场环境 - 预计美联储在今年剩余几个月可能再降息两次，终点利率可能在3.5%-4.0%之间[8] - 政策路径受就业数据、通胀指标及政治干预影响，不会一帆风顺[8] - 美联储降息为全球市场打开新一轮资产重估的窗口[9]