黄金价格走势与市场动态 - 12月22日，伦敦现货黄金价格突破每盎司4400美元关口，市场延续攀升态势并接近历史高点 [1][13] - 上周（12月15日至12月19日）大部分美国经济数据不及预期，提振了市场对未来货币政策宽松路径的确定性 [1][13] 美国宏观经济数据 - 非农就业报告显示就业市场降温：10-11月政府就业减少15万人，制造业就业持续下滑，服务业就业增速放缓 [1][13] - 美国11月失业率超预期回升至4.6%，为2021年9月以来最高水平 [2][14] - 美国11月非农就业人数增加6.4万人，高于预期的5万人，较10月的减少10.5万人有所改善 [2][14] - 美国11月CPI同比增速下滑至2.7%，低于市场预期的3.1%，核心CPI同比增速回落至2.6% [2][14] - 核心商品通胀小幅回落至1.4%（前值1.5%），核心服务通胀大幅走弱至3%（前值3.5%） [2][14] - 工资增速回落至3.5%，减轻了核心通胀压力 [1][13] - 密歇根消费者信心指数和成屋销售数据均不及预期 [1][13] 货币政策与央行行动 - 日本央行加息25个基点，将政策利率提升至0.75% [1][13] - 市场对未来美联储主席人选的预期发生变化，凯文·沃什在与特朗普交流后胜选概率押注上升 [2][14] - 尽管潜在美联储主席人选在降息方面符合诉求，但对量化宽松（QE）持谨慎态度，可能影响贵金属趋势的强度和波动路径 [2][14] 黄金资源供给 - 中国山东省烟台莱州市三山岛北部海域新发现国内唯一、亚洲最大的海底巨型金矿 [3][15] - 烟台市累计探明金资源储量达3900余吨，约占全国总储量的26%，其金矿资源储量和产量均居全国首位 [3][15]

黄金价格走势与驱动因素 - 12月23日早间，COMEX黄金期货站上4500美元关口，报4503美元/盎司，再创新高 [1] - 截至12月22日收盘，COMEX黄金期货涨2.13%，报4480.6美元/盎司 [1] - 现货黄金站上4400美元/盎司，为史上首次，年初至今累计上涨逾67% [1] - 近期金价偏强并创新高，是美联储降息、全球央行持续购金、地缘避险情绪升温及美元走弱等多重因素共同作用的结果 [1] - 摩根大通、美国银行以及Metals Focus的分析师一致预测，到2026年黄金价格将达到每盎司5000美元的历史新高 [1] - 国内分析师认为，短期金价大概率维持高位震荡偏强格局，需重点关注4400美元/盎司关口情况 [1] - 中长期走势则取决于美联储降息节奏、国际地缘局势与央行购金力度 [1] 白银价格走势与驱动因素 - 12月22日，COMEX白银期货涨2.37%，报69.09美元/盎司 [1] - 伦敦银现货价格突破50美元/盎司后持续走高，刷新历史新高至69.45美元/盎司 [1] - 白银本轮上涨主要由于美联储延续宽松政策，降息及扩表操作向市场释放出重启量化宽松的信号 [2] - 白银现货端供应依旧紧张，短期内供需缺口进一步扩大 [2] - 展望后市，宏观面、基本面和技术面的利好因素仍存，白银延续偏强行情的可能性较大 [2] 交易所监管措施 - 上海期货交易所发布通知，自2025年12月24日交易起，非期货公司会员、境外特殊非经纪参与者、客户在白银期货AG2602合约的日内开仓交易的最大数量为10000手 [3] - 实际控制关系账户组日内开仓交易的最大数量按照单个客户执行，套期保值交易和做市交易的开仓数量不受此限制 [3] - 自2025年12月24日交易起，白银期货AG2602合约日内平今仓交易手续费调整为成交金额的万分之二点五 [4] - 白银期货AG2604合约日内平今仓交易手续费调整为成交金额的万分之零点五 [5]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2026年美国减税刺激经济，关税影响或下半年消退，美联储降息门槛升高；欧元区经济复苏乏力，欧洲央行有降息空间；日本经济温和复苏，央行维持加息节奏 [2][11][15] - 中国经济发展不平衡，需求不足是主要矛盾，需新政策对冲，宏观政策要加强逆周期调节 [22][24] - 美联储缩表致流动性紧张，是2026年最大风险，若短缺引发抛售，重启QE后资产价格将上涨 [44][46] - 2026年股指在企业盈利改善前或宽幅震荡；10年期国债收益率有望下行；黄金中期或调整，重启QE后有望上涨 [2][50][55] 根据相关目录分别进行总结 国际篇 美国 - 2025年关税政策主导市场波动，达成贸易协议后风险偏好修复，大类资产上涨，经济增长放缓，就业压力加大 [4][5] - 关税负面影响显现，制造业放缓，产能利用率降，消费信心和支出受抑，就业增长放缓，通胀或上半年上行 [6][8][10] - 美联储12月降息，上调经济增速预期，下调通胀预期，2026年减税刺激经济，关税影响消退，降息门槛升高 [11] 欧元区 - 2025年经济复苏乏力，GDP增速放缓，制造业萎缩，影响传导，拖累收入和消费 [12][13] - 失业率略升，通胀稳定在2%目标附近，欧洲央行维持利率不变，经济下行仍有降息空间 [15] 日本 - 2025年经济温和复苏，制造业和消费指标回升，出口和旅游业带动增长 [17][18] - 就业稳定，失业率低，通胀高于2%目标，工资物价螺旋上升，2026年或加息至1% [20] 国内篇 房地产、基建和制造业投资 - 2025年固定资产投资增速下行，房地产投资降幅扩大，基建投资转负，制造业投资增速放缓 [27] - 房地产销售低迷，库存累积，未来进入存量消化阶段；2026年新增专项债或扩大，拉动基建投资；制造业投资政策效用递减 [28][29][31] 消费 - 2025年消费增速前高后低，1 - 10月社零总额增速放缓，餐饮和批发零售表现不同 [35] - 消费品以旧换新政策带动销售，但长期消费取决于居民收入和资产负债表修复 [33][35] 外贸 - 2025年中美贸易摩擦缓和，抢出口效应使出口保持韧性，10月出口转负，未来仍面临下行压力 [37][38] 宏观政策 - 2025年财政政策积极，2026年将继续发力，特别国债和专项债规模或扩大，赤字率持平4% [40] - 2026年货币政策适度宽松，坚持支持性立场，降准降息等工具或继续使用，政策利率有望下调 [41] 资产配置篇 市场环境 - 2026年美国关税影响减弱，减税刺激经济，美联储或降息1 - 2次，缩表或引发流动性短缺 [43][44] 各类资产 - 股指受企业盈利增速下滑拖累，宏观政策提升风险偏好，2026年或宽幅震荡 [50] - 债券方面，2026年央行货币政策支持，10年期国债收益率有望下行至1.5% - 2%区间 [51] - 黄金受美元和实际利率影响，2026年美国经济回暖，通胀上升，美元或走强，黄金中期或调整，重启QE后有望上涨 [55]

文章核心观点 - 美联储在2026年仍有进一步降息的可能 且利率可能降至低于市场当前预期的水平 这最初将引发收益率曲线牛陡行情 若经济避免全面衰退 市场可能在2026年下半年开始消化2027年加息的可能性 从而引发收益率曲线熊陡行情 [2] - 2026年全年美国国债拍卖规模可能保持稳定 美联储到2026年年中或开始进行以管理准备金为目的的国债购买 [2] - 经济与通胀预期方面 市场普遍预期2026年实际增长略低于2% 消费者价格上涨2.9% 名义GDP增长约4.8% 若经济增速和/或通胀放缓幅度未超预期 较长期利率可能难以持续跌破4% [6] 经济和货币政策 - 市场普遍预期美国经济与通胀将保持稳定 但大量数据表明经济疲弱 不过尚未陷入衰退 [6] - 彭博经济研究的通胀预期与市场普遍预期一致 但对增长的预期更为乐观 [6] - 就业增长或持续疲弱 这将促使美联储继续放松政策 [6] - 美联储点阵图中位数可能显示R*（中性利率）接近84个基点 [10] 利率与收益率曲线展望 - 美债收益率曲线在美联储鸽派立场下走陡程度或超市场预期 牛陡幅度可能超出当前市场定价 2年期/10年期利差到2026年底或扩大至100个基点以上 [8] - 美联储最终可能将基准利率降至3%以下 [8] - 远期市场显示10年期美债表现可能不佳 [12] - 彭博行业研究美联储政策取向模型显示鹰派情绪抬头 [9] 美联储资产负债表与货币市场 - 由于“超额准备金”机制已从金融体系中消失 隔夜融资市场工具的利率波动可能比过去15年都要剧烈 [12] - 采用自下而上方法测算得出 银行法定准备金在略低于2.7万亿美元的水平 [12] - 美联储重启资产购买 目的是管理准备金 但这不意味着量化宽松 [15] 经济情景预测 - 彭博行业研究提供了2026年的六种经济情景及其潜在结果预测 [10] - 对于美债市场的回报 风险在于经济的实际增速可能会略低于市场普遍预期 [6]

市场宏观展望与资金流向 - 市场正为2026年经济的强劲增长提前布局，预期降息、减税及关税削减将共同推动企业盈利加速上升 [1] - 在财政与货币双重宽松预期下，明年市场上涨概率显著提升，支撑因素包括美联储持续降息、新一轮“QE lite”政策推出以及CPI通胀持续回落 [2] - 全球股票单周流入规模达982亿美元，其中美股吸引779亿美元，创有记录以来第二大单周流入，资金从现金类资产大幅流出439亿美元，为今年4月以来最高 [2][5] - 债券市场表现平淡，仅录得79亿美元流入，黄金获得31亿美元增持，加密货币出现近四周以来首次资金外流，规模约5亿美元 [7] 交易策略与配置建议 - 倾向于通过做多零息债券、中盘股、新兴市场股票来布局通胀下行趋势，而非简单追逐当前市场对风险资产的普遍看涨共识 [3] - 为2026年上半年构建宏观交易框架，乐观情景下若CPI回落至2%且10年期美债收益率降至3.5%左右，风险资产有望获得显著支撑 [8] - 多项结构性因素或将对冲风险，包括美联储可能意外重启量化宽松、油价趋势性下行、中期选举前的促经济措施以及劳动力市场向雇主主导的结构倾斜 [11] 市场情绪与风险指标 - 美银的多空情绪指标已从7.9升至8.5，触及风险资产的反向“卖出”信号阈值，该指标超过8.0通常意味着市场情绪已进入极度乐观区间 [2][13] - 自2002年以来，该信号共出现16次，全球股票指数（ACWI）在信号触发后平均下跌2.4%，信号发出后1个月、2个月及3个月内的最大回撤幅度分别达到4%、6%与9% [15] - 该指标的历史准确率约为63%，且最近两次信号（2020年12月与2024年7月）均出现明显偏差，股市未回调反而持续走强 [16] 结构性风险 - 部分结构性风险正在累积，包括保证金债务增速持续跑赢大盘涨幅，对冲基金杠杆率维持高位，动量交易已持续较长时间 [17] - 投资者在AI与科技板块的持仓集中度令人联想到2000年与2007年的市场结构，同时市场空头仓位拥挤，现金配置比例已降至历史低点 [17] - 全球长期收益率呈现普遍上升趋势，带来一项风险：即便美联储继续降息，美国长期利率仍可能因全球因素而上升，进而推高债券市场波动率并对股市构成威胁 [17] 潜在宏观风险 - 报告指出了若干潜在风险，包括全球流动性可能已接近见顶、美联储降息幅度或低于市场目前预期的150个基点（甚至不足80个基点），以及日本央行政策利率存在升至1995年以来最高水平的可能性 [9]

贵金属期货市场表现 - 现货黄金价格突破4350美元/盎司，日内涨幅为0.41%，此前曾突破4340美元/盎司，日内涨0.17% [1] - 纽约黄金期货价格突破4380美元/盎司，日内涨幅为0.36%，稍早曾触及4370美元/盎司，日内涨0.14% [1] - 现货白银价格首次突破67美元/盎司，日内涨幅为2.41%，纽约白银期货同步突破67美元/盎司，日内涨2.74% [1] - 国内市场白银连续主力合约日内上涨3%，现报15747.00元，此前曾涨2%至15590.00元 [1] 农产品期货市场表现 - PTA连续主力合约日内上涨3%，现报4968.00元 [2] 宏观政策与通胀预期 - 美国白宫国家经济委员会主任表示核心通胀率基本达到或低于目标水平，美联储拥有充足的降息空间 [3] - 美联储理事称美联储尚未开启新一轮量化宽松 [3] - 美国密歇根大学调查显示短期和长期通胀率预期终值处于11个月低点 [4] 美国股票市场表现 - 美国三大股指集体收涨，道琼斯指数涨0.38%，纳斯达克指数涨1.31%，标普500指数涨0.89% [4] - 大型科技股普遍上涨，美光科技、甲骨文、AMD涨幅均超过6% [4]

美联储理事米兰：美联储尚未启动新一轮量化宽松。 来源：金融界AI电报 ...

日本央行货币政策预期与历史背景 - 市场普遍预期日本央行将在周五将短期利率上调至0.75%，这将是自1995年以来的最高水平 [1][8] - 日本首相高市早苗的经济计划“早苗经济学”依赖于超低利率、日元疲软及赤字支出，但面对“债券义警”压力后妥协，为今年第二次加息25个基点让路 [1][8] - 专栏作家William Pesek认为，此次加息可能是央行在相当长一段时间内的最后一次紧缩行动，下一步行动可能是降息而非加息 [2][9] 日本央行政策的历史困境与当前挑战 - 上一任处于类似境地的行长福井俊彦在2003-2007年间结束量化宽松并将利率最高上调至0.5%，但随后因衰退和“雷曼冲击”被迫退回零利率 [2][9] - 前行长黑田东彦在2013年接手后推行了大规模的宽松政策，至2018年日本央行资产负债表规模甚至超过了日本4.2万亿美元的经济总量，这在G7中尚属首例 [2][10] - 现任行长植田和男在其982天的任期内，如同进行危险的“叠叠乐”游戏，小心翼翼地削减债券购买和减少ETF持有，以避免金融体系崩溃 [3][10] 日本经济现状与加息压力 - 日本第三季度经济同比萎缩了2.3%，同时工资增长落后于3%的年通胀率，这为日本央行本周再次加息提供了正当理由 [4][11] - 特朗普发起的贸易战正在掣肘日本至关重要的出口引擎，日本家庭对用“滞胀”换取“通缩”的做法并不感激 [4][11] - 若在加息后2026年GDP增长进一步停滞，植田将面临政治风暴，历史上日本央行常成为经济问题的“替罪羊” [5][12] 未来风险与结构性经济问题 - 植田在2026年需考虑多项风险，包括特朗普可能升级贸易战、实施弱势美元政策从而引爆“日元套利交易”，以及多地缘政治紧张可能引发油价飙升 [6][12] - 大多数日本专家承认，长达四分之一个世纪的零利率政策弊大于利，麻痹了东京在减少官僚主义、劳动力市场改革、提高生产力等方面的改革紧迫感 [6][13] - 零利率环境削弱了企业重组、创新和冒险的压力，“早苗经济学”未提及提高日本竞争力，反而主张无限期延长日本作为“世界ATM”的角色 [6][13]

黄金市场行情回顾 - 12月17日黄金呈现偏多震荡行情，亚盘反弹至4340后回落，但下探4300支撑后再度回温，最高触及4348美元，最终收盘于4337美元，日线收小阳线 [1][6] 驱动黄金价格的核心宏观事件 - 地缘政治风险加剧：美国总统特朗普下令“封锁”所有进出受制裁委内瑞拉的油轮，且有国会议员透露其可能在讲话中宣布对委动武，这些消息引发市场不确定性，导致巨量避险资金瞬时涌入 [1][6] - 美联储货币政策：美联储已于上周启动购买短期国债的操作，首轮规模约400亿美元，市场普遍解读为新一轮变相量化宽松，巨量流动性注入预期打压美元，并改变了持有无息黄金资产的成本和吸引力 [1][6] - 关键经济数据发布：因政府停摆而延迟发布的美国11月CPI报告将于12月18日21:30公布，该数据可能成为点燃或熄灭金价新一波行情的引线 [1][6] 黄金技术分析观点 - 价格处于三角区间：尽管昨日偏强且刺破上沿压力，但主体结构仍处在此前预判的三角区间内运行，今日开盘后行情回到区间内，且小时图级别指标顶部背离明显，预示今日或有修整回调需求 [2][7] - 关键支撑与压力位：日内上方继续关注三角区间上沿压力，可抬升至4340-50一带；下方先关注4315-10一带的争夺，该位也是5日线所处位置，其得失对短期趋势有引导作用；若5日线失守，则下方关注三角区下沿4290，甚至可能测试10日线4270附近 [2][7] - 市场处于事件驱动模式：昨日的暴涨是多因素共振下的集中释放，当前绝不适合盲目追高或猜顶，关键在于根据关键事件结果，观察价格对关键位置的突破或跌破反应进行顺势操作 [2][7] 日内重点关注事件 - 欧洲央行利率决议：将于12月18日21:15公布 [4][9] - 美国通胀数据：将于21:30公布美国11月未季调CPI年率、季调后CPI月率、季调后核心CPI月率及未季调核心CPI年率 [4][5][9] - 其他美国经济数据：同一时间将公布美国12月费城联储制造业指数及至12月13日当周初请失业金人数 [5][9] - 欧洲央行新闻发布会：行长拉加德将于21:45召开新闻发布会 [4][9]

核心观点 - 摩根大通正进行大规模资产配置调整 将数千亿美元现金从美联储转移至美国国债 以应对利率下行并锁定高收益 这一操作因其巨大体量已对银行系统整体流动性产生显著影响 并引发市场对流动性紧张及历史危机重演的讨论 [1][2][3][6][7][8] 资产配置调整详情 - **操作规模**：自2023年底至今年第三季度 摩根大通将其在美联储的存款余额从4090亿美元大幅削减至630亿美元 提取了近3500亿美元 [1] - **资金投向**：在同一时期内 公司持有的美国国债规模从2310亿美元激增至4500亿美元 [1] - **策略动机**：旨在为高利率时代结束做准备 通过锁定国债的较高收益率来捍卫未来盈利能力 是对美联储开启降息周期的直接反应 [2][3] 对系统流动性的影响 - **决定性影响**：摩根大通提取资金的规模之大 足以抵消全美其余4000多家银行在美联储资金流动的总和 成为导致系统准备金净流出的决定性因素 [1] - **整体数据**：自2023年底以来 所有美国银行在美联储的存款总额从1.9万亿美元降至约1.6万亿美元 若剔除摩根大通的操作 美国银行系统的总准备金实际上是增加的 [1] - **关键指标**：银行存放在美联储的准备金是金融系统的重要“润滑剂” 其总量变化是衡量市场流动性宽裕程度的关键指标 [7] 历史对比与市场担忧 - **与2019年对比**：市场观察人士将当前操作与2019年9月的“回购危机”类比 当时摩根大通大幅削减现金头寸是导致回购利率飙升至10%和市场锁定的因素之一 [8] - **当前相似点**：在美联储新一轮宽松周期开启之际 摩根大通再次大规模撤出准备金 市场资金面出现紧张迹象 美联储也已结束量化紧缩并重启购债操作 [8] - **策略对比**：与2020-2021年低利率时期避免投资长期债券的策略形成鲜明对比 当时该策略使其成功规避了2022年利率上升带来的账面亏损 [3] 政策背景与争议 - **政策工具**：自2008年以来 美联储开始为银行准备金支付利息 这成为其影响短期利率和系统流动性的重要工具 [7] - **利息支付规模**：在过去两年的高利率环境中 美联储支付的利息大幅增加 仅2024年就支付了1865亿美元 [7] - **政策争议**：美联储向银行支付准备金利息的政策备受争议 批评者认为此举让资金“闲置”而非流入实体经济 [9] - **公司收益**：摩根大通在2024年一年从美联储获得了150亿美元的利息收入 而该行当年的总利润为585亿美元 [9]