活动核心信息 - 活动为一场深度解析公开课 主题为从多维视角剖析关税博弈背后的逻辑 影响与中国的应对之道 [2] - 活动由第一财经携手上海交通大学上海高级金融学院打造 旨在为企业寻找破局之道 [10] - 活动时间为9月25日18:30–20:30 地点在上海市淮海西路211号1006 [4] 分享要点 - 分享主题包括特朗普关税政策的前世今生与未来以及特朗普任期内的全球风险 [4] - 议题涵盖全球风险叠加下的中国经济转型 [4] - 热点聚焦领域包括房地产市场 贸易谈判 大美丽法案 稳定币等 [4] 主讲嘉宾背景 - 主讲嘉宾朱宁教授是上海交通大学上海高级金融学院金融学教授 [7] - 朱宁教授曾任美国加州大学金融学终身教授 并在雷曼兄弟和野村证券担任过高管 [8] - 朱宁教授的研究领域包括行为金融学 中国宏观经济与金融市场 卖空 破产与重组 公司财务与收购兼并 [8] - 朱宁教授著有《刚性泡沫》《投资者的敌人》等畅销书 并入选爱思唯尔中国高被引学者榜单 [9]

关税调整影响 - 日本汽车进口关税从2.5%升至15% 但低于对印度征收的50%关税 [1] - 每辆价值3万美元轿车需多支付3750美元税费 导致行业年利润缩水超40亿美元 [6] - 汽车产业占日本就业岗位8% 迫使企业加快在美建厂步伐 [3][6] 农产品市场开放 - 日本将美国大米进口量提高75% 并开放80亿美元农产品采购额度 [6] - 国内农业产值每年减少1100亿日元 农业保护壁垒被突破 [8] - 低价美国谷物涌入本土市场 北海道稻农面临冲击 [6][8] 5500亿美元投资分布 - 资金流向美国指定五大领域：液化天然气设施、半导体制造、关键矿产开采、制药生产线和军用造船厂 [10] - 日本参与建设液化天然气出口终端 但能源主要供应欧洲市场 [12] - 东京电力将可再生能源资金转投美国化石能源项目 [14] 航空与国防产业调整 - 日本采购100架波音飞机订单生效 三菱重工支线客机项目缩减规模 [16] - 航空零部件生产线转移至美国南卡罗来纳州合资工厂 [16] - 日本航空自卫队装备采购预算向美制武器倾斜 与英国反潜机项目被搁置 [16] 供应链重构 - 丰田将北美市场零部件本地化率从60%提升至90% 导致中国工厂失去近三成订单 [16] - 日本汽车零部件输美货柜量连续三个月下降 关键工序转移至墨西哥工厂 [18] - 日本化工企业停止向中国台湾出口光刻胶原料 优先供应美国晶圆厂 [18] 半导体与能源战略 - 日本企业在美建设先进芯片工厂 技术标准需符合美国商务部安全审查要求 [14] - 台积电南京工厂产能利用率因供应链调整出现波动 [18] - 日元对美元汇率创二十年来新低 进口能源成本激增 [22] 区域贸易格局变化 - 美国商务部成立美日供应链韧性工作组 监控稀土、动力电池等20种关键产品 [20] - 中国加大与东盟自贸谈判力度 中越跨境铁路货运量同比增长40% [22] - 长三角汽车制造商加快国产化替代 上海研发IGBT芯片通过特斯拉认证 [24] 企业应对策略 - 本田等车企在美南部建厂转移核心零部件产能 [6] - 日本企业扩大在华研发中心规模 丰田苏州电池中心投入运营 [24] - 佳能珠海半导体设备工厂加紧招工 维持中美市场平衡 [24]

关税政策对全球产业链的影响 - 特朗普宣布对进口家具加征关税，导致全球贸易逆差在2025年7月飙升至783亿美元的历史高位[1] - 美国对加拿大钢铝产品加征50%关税，对华石墨关税飙升至160%，促使东莞锂电池企业将生产线迁移至马来西亚[3] - 欧盟碳边境调节机制与美国数字服务税的冲突，预示数字关税将成为下一个博弈焦点[3] 企业战略调整与价值链重构 - 中国家具企业因关税政策紧急调整海外布局，美国家居巨头家得宝出现净利润下滑[1] - 特斯拉上海超级工厂与越南制造业的崛起，印证跨国企业利用关税差异重构全球价值链[2] - 美雅鑫家具在欧洲市场开拓面临困境，家得宝公司因关税导致库存成本激增，越南制造业在享受关税红利后出现产能过剩预警[3] 新兴模式与技术对关税体系的挑战 - 特斯拉“中国制造+全球出口”的模式揭示了跨国企业突破关税壁垒的第三条道路[4] - 当3D打印技术让“本地生产”突破地理限制，跨境电商年交易额突破4万亿美元，传统关税体系遭遇挑战[4] - 新加坡可变关税体系为应对供应链冲击提供范本，自贸试验区“数字关税沙盒”探索数据跨境流动的新税制[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观层面，报告期内降息预期反复摇摆，月初市场大幅提升降息预期，月底又大幅下修 [3] - 成本方面，镍矿供给趋向宽松，印尼矿价松动，菲律宾矿价坚挺，国内镍矿库存累库但高品镍矿紧缺 [3] - 基本面，镍铁进口量收缩、价格攀升，硫酸镍市场热度延续但终端市场增速降档，纯镍市场交投平平 [3] - 后期来看，降息节点降至，镍价重心或上移，9月钢企排产环增有补库预期，动力端有增量但补贴或压制高度，宏观情绪偏暖与补库预期共振 [3][40] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 8月沪镍主力合约围绕降息预期震荡运行，月初因非农数据和官员表态探涨，中旬因鹰派言论回落，下旬因鲍威尔讲话修复，整体波动幅度有限 [8] - 8月精炼镍升贴水走势平稳，金川镍升贴水在2100 - 2600区间震荡，进口镍升贴水在300 - 600区间浮动，中下旬下游补库力度不佳 [9] 宏观分析 海外 - 特朗普关税外交常态化，美与日、欧、印贸易摩擦升温，中韩与美摩擦缓解，9月初美国最高院裁定特朗普多项关税政令违宪，结果待明确 [13] - 美国经济数据结构不乐观，滞涨阴云未散，通胀上行、劳动力市场低迷、居民消费意愿保守，新一轮降息或提振市场情绪 [14][15] 国内 - 8月制造业稳步回升，需求端回暖，库存结构流转通畅，但居民消费强度不佳，经济修复需更多政策驱动 [16] - 国内经济增长依赖财政驱动，企业融资需求差，居民消费意愿保守，经济结构存在风险 [17] 基本面分析 镍矿共计预期宽松，成本重心或有下移 - 海外镍矿供给趋向宽松，印尼镍矿基准价格8月下旬回落，后期成本或下移 [18][20] - 7月中国镍矿进口量同比大增，国内港口库存大幅累库，但高品位镍矿短缺，镍矿价格未大幅走弱 [20] 冶炼利润预期收缩，供给边际走弱 - 8月全国精炼镍产量同比增20.55%，开工率提升，但8月电积镍一体化成本重心上移、期货价格重心回落，冶炼利润率或回撤拖累产量 [21][23] - 7月中国进口精炼镍同比大增，出口规模同比增1.73%，当前出口利润亏损或拖累出口，进口利润驱动资源流入国内 [23] 镍铁成本压力或进一步缓解 - 7月高镍生铁价格先跌后涨，8月中国和印尼镍生铁产量均有增长，成本压力仍显著但利润率有所修复 [25] - 8月中国和印尼不锈钢产量有变化，9月国内不锈钢产量预期环增，300系排产增量有限，印尼产量或减少，国内300系不锈钢库存去库 [26] - 镍铁厂利润率修复，随着红土镍矿供给宽松、钢企9月排产环增，镍铁产业链或进入需求升成本降阶段，利润率有望改善 [27] - 7月国内镍铁进口同比增，进口来源有变化，不锈钢进口同比降、出口同比增 [27] 资源流转通畅，企业去库或已完结 - 8月硫酸镍价格走势分化，产量同环比有变化，三元材料产量增长，产业链资源流转通畅，企业去库存顺利 [30][31] - 电池厂订单火热，高冰镍产硫酸镍工艺利润率呈回落趋势，其他原料工艺利润率为负，7月硫酸镍进出口有变化 [31] 增速放缓已成定局，关注内需变量 - 1 - 7月新能源汽车产销同比增长，7月销量增速下降，车企库存有压力，8月零售数据有增长，渗透率为56.6% [34] - 7月新能源乘用车厂商出口量同比大增，欧洲新车注册量同比增长，新能源汽车消费增速放缓但有增量空间 [35] 基本面边际走向平稳，镍或进入季节性去库 - 截至8月29日，国内精炼镍社会库存累库，交易所库存有增有减，全球交易所库存增加 [37] - 后期出口窗口关闭、进口利润攀升，海外资源或流入国内，供需边际变量平稳，金九银十驱动下库存或去库 [38] 行情展望 - 供给方面，冶炼利润下滑，国内产量稳中偏弱，进口窗口开启海外资源流入或攀升 [40] - 需求方面，钢企排产环增或补库，动力终端增速降档但有增长预期 [40] - 成本方面，镍矿供给宽松，成本重心预期下移 [40] - 宏观方面，降息节点将至，宏观预期偏暖，警惕关税扰动风险 [40] - 后期降息节点降至，镍价重心或上移，9月钢企排产环增有补库预期，动力端增量受补贴压制，宏观情绪与补库预期共振 [40]

核心观点 - 美国联邦上诉法院裁定特朗普关税为非法 关税博弈反复但将继续执行至10月中旬 后续将提交最高法院裁决 [1] - 鲍威尔在Jackson Hole会议表态偏鸽 叠加政治压力 中期维度美联储降息确定性增强 [1] - 内外流动性共振持续 贵金属短期受关税反复影响或震荡但中长期仍有修复机会 [1][2] - 工业品临近需求旺季 加工企业开工率回升 低库存背景下金融属性与商品属性共振可期 [1][2] 关税博弈进展 - 美国联邦上诉法院裁定特朗普全球关税为非法 但关税将继续执行至10月中旬 [1] - 案件将提交最高法院作最终裁决 预计关税博弈仍有反复空间 [1] 货币政策与流动性 - 鲍威尔在Jackson Hole会议意外偏鸽 调整美联储通胀目标框架 [2] - 中期维度美联储降息确定性较强 因政治性压力及国内货币环境偏松 [1] - 内外流动性共振过程持续 为贵金属和工业品价格提供支撑 [1][2] 贵金属市场 - 短期受关税反复影响或震荡 但降息预期提振金价或持续 [1][2] - 美国8月标普全球制造业PMI初值53.3 服务业PMI初值55.4 均高于预期 经济显韧性 [2] - 通胀预期支撑明显 中长期美元地位面临挑战 全球货币体系重构下黄金将持续表现 [2] 工业金属市场 - 杰克逊霍尔会议释放降息信号 8月22日国常会强调加强财税金融政策支持释放内需潜力 [2] - 全球流动性宽松推动需求预期改善 金融与商品属性共振提供价格向上动力 [2] - 淡旺季切换阶段 主要工业金属品种库存偏低 供应端受检修及季节性因素扰动 [2] - 需求随旺季提升 供需格局边际向好 为价格提供支撑 [2]

美印关税政策背景 - 美国自8月27日起对印度输美商品加征50%关税[1] - 政策直接导火索为印度拒绝停止采购俄罗斯石油及拒绝向美国开放农产品市场[2] - 美国指责印度在俄乌冲突后扩大俄油采购规模并通过转售获利[7] 印度反制措施 - 暂停价值36亿美元的波音P-8I反潜巡逻机采购计划[2] - 对美国杏仁核桃等农产品加征70%报复性关税[2] - 降低国内商品与服务税（GST）以提振内需[4] - 加速开拓中东非洲等新兴市场减少对美依赖[4] - 重启与中国边境贸易通道直飞航线及水资源合作[4] 经济影响评估 - 50%关税可能导致印度2026财年GDP增速损失40-60个基点（当前增速6.3%）[4] - 花旗银行预测印度全年经济增长可能减少0.6至0.8个百分点[4] - 印度出口商难以让美国进口商承担新增关税成本[7] 地缘政治动机 - 美国意图以印度为"反面教材"威慑其他不服从关税条款国家如巴西[7] - 关税政策可在美国国内营造贸易战胜利形象以巩固政治基本盘[7] - 印度通过上合组织峰会加强与中俄能源军事合作构建去美国化格局[4] 行业影响分析 - 美国军工复合体受印度军购暂停计划直接冲击[2] - 美国农业州经济命脉遭印度针对性关税反制[2] - 印度制造可替代性较高难以维持在美国市场份额[11] 潜在发展趋势 - 若达成协议关税税率可能减半至25%左右[9] - 印度需继续采购美国军火及波音飞机作为妥协条件[9] - 长期可能推动印度减少对美依赖并拓展新贸易伙伴[10]

成本与生产数据 - 2025年上半年电解铝一体化成本稳定在13900元/吨 [3] - 铝土矿采购价格回落至75美元/吨平稳区间 [3] - 2025年上半年铝锭产量约58万吨 [5] - 2025年上半年氧化铝产量约120万吨 [5] - 公司广西铝土矿开采成本远低于当前市场价格 [6] 项目进展与产能规划 - 印尼氧化铝项目进入矿山详细勘察阶段 暂无障碍 [3] - 140万吨电解铝项目部分电解槽计划2025年11月底通电 12月产出首批铝锭 [4] - 2026年将全面释放产能 [4] - 新疆坯料产线与江阴板带箔产线处于产能爬坡关键阶段 [7] 财务与分红情况 - 2025年5月每10股派发现金红利2元 合计分红922,244,323元（含税） [4] - 每年现金分红不少于当年可分配利润的30% [4] - 公司计划推动资产负债率逐步回落至行业合理水平 [6] - 财务费用具备下降空间 具体降幅需综合判断 [6] 市场展望与业务发展 - 高纯铝市场需求较2024年触底反弹 整体保持平稳 [6] - 高纯铝业务将聚焦电容器箔用原料和军用航空航天等高端领域 [6] - 氧化铝行业或面临价格竞争与产能优化并行格局 [4] - 铝行业需求将保持平稳增长 受新能源光伏等产业拉动 [5][6] - 铝制品出口关税博弈预计不会对公司造成显著冲击 [5] 成本优化与竞争优势 - 下半年电解铝成本将通过原材料成本滞后效应消除和电力成本优化改善 [6] - 新疆电煤价格下降及新供电协议使综合用电成本显著低于行业平均水平 [7] - 阳极碳素成本涨幅得到有效控制 保持正常盈利水平 [3] - 几内亚铝土矿到港库存处于正常周转水平 [4]

报告行业投资评级 报告未明确给出行业整体投资评级，但对各品种有展望，如铜震荡、氧化铝震荡偏弱、铝震荡、铝合金震荡、锌震荡偏弱、铅震荡、镍震荡、不锈钢震荡、锡震荡 [5][7][9][10][12][14][19][21][22] 报告的核心观点 - 有⾊整体：弱美元VS关税博弈，基本⾦属震荡整理。弱美元一定程度提振基本金属，但关税因素使投资者乐观情绪降温，基本金属冲高回落。中短期弱美元有支撑但需求预期偏弱，9月旺季去库情况待观察，暂维持逢高谨慎沽空铜锌；长期国内潜在增量刺激政策预期及部分品种供应扰动问题对价格有支撑 [1] - 各品种：各品种受宏观、供需等因素影响，呈现不同走势，如铜价高位震荡、氧化铝价承压震荡、铝价震荡运行等 [5][7][9][10][12][14][19][21][22] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 - 铜：鲍威尔讲话鸽派，9月降息概率增加，铜价获提振。供需面，加工费低位，原料供应紧张，冶炼厂减产风险上升；需求处淡季，累库不明显，低库存支撑铜价。展望震荡，供应约束、低库存与需求走弱、关税落地博弈 [5][6] - 氧化铝：现货延续弱势，冶炼厂产能回升，上下游过剩，累库扩大，价格承压震荡。展望震荡偏弱，可关注反套机会 [6][7] - 铝：短期美国降息预期升温，美元偏弱；国内政策真空。供应端产能和开工率高位；需求端旺季临近订单预期转好，但终端消费未明显走强，消费有走弱风险；库存累积但边际放缓，现货贴水。预计价格区间震荡，关注库存和消费情况 [9] - 铝合金：短期供需双弱，废铝成本支撑强。供应端开工下滑，多地清理财政返还政策使部分再生铝厂减停产；需求端下游刚需采购，汽车采购谨慎，摩托车销量稳健。库存厂库降、社库升，价格区间震荡，关注跨品种套利机会 [10] - 锌：宏观偏中性，供应端锌矿供应转松，加工费抬升，冶炼厂盈利好、生产意愿强；需求端国内消费淡季，新增订单有限，需求预期一般。短期高位震荡，中长期供应过剩，价格震荡偏弱 [12] - 铅：现货贴水、原再生价差持稳，期货仓单下降；供应端废电池价格降，再生铅冶炼亏损收窄，部分地区冶炼厂开工率下降，产量小幅降；需求端部分电池厂开工率回升，市场以旧换新积极。展望震荡，本周供需或小幅短缺，但电池企业开工率未完全恢复及废电池价格因素影响价格 [13][14] - 镍：市场情绪主导盘面，产业基本面边际走弱。矿端雨季过后或偏松，印尼干扰减少，中间品产量恢复，镍盐价格走弱，电镍过剩、库存累积。短期跟随市场情绪震荡，中长期观望 [19] - 不锈钢：镍铁价格回升，铬铁价格持稳，7月产量环比降。库存社会库存小累积，仓单去化，结构性过剩压力缓解。短期区间震荡，关注需求旺季兑现、库存和成本变化 [21] - 锡：供给端偏紧，佤邦复产未改国内矿紧张局面，印尼出口下滑，非洲生产不稳定，价格底部支撑强。但下半年终端需求走弱，库存去化难，价格有向上基础但动能不强。展望震荡，8月后波动率或上升 [22] 行情监测 报告列出了各品种相关监测信息，但未进一步分析，各品种相关信息如下： - 铜：8月28日SMM全国主流地区铜库存12.71万吨，较前值回升0.31万吨；1电解铜现货对当月2509合约升水130 - 280元/吨，均价升水205元/吨，较上一交易日回升35元/吨 [5] - 氧化铝：8月28日，阿拉丁氧化铝北方现货综合报3175降15元；全国加权指数3183.4降16元等多地价格信息；氧化铝仓单88826吨，环比+1808 [6][7] - 铝：8月28日SMM AOO均价20730元/吨，环比-110元/吨，升贴水均-20元/吨；国内主流消费地铝棒库存13.40万吨，较周一增长0.1万吨，较上周四增长0.95万吨；电解铝锭库存62.00万吨，较周一上涨0.4万吨，较上周四上涨2.4万吨；上期所电解铝仓单57275吨，环比-76吨 [7][8] - 铝合金：8月28日保太ADC12报20300元/吨，环比持平；SMM AOO均价20730元/吨，环比-110元/吨，升贴水均-20元/吨；保太ADC12 - A00为-430元/吨，环比+110元/吨 [9] - 锌：8月28日，上海0锌对主力合约-30元/吨，广东0锌对主力合约-65元/吨，天津0锌对主力合约-50元/吨；截至8月28日，SMM七地锌锭库存总量14.45万吨，较上周四上升1.16万吨 [12] - 铅：8月28日，废电动车电池10100元/吨（-25元/吨），原再价差25元/吨（-0元/吨）；SMM1铅锭16700 - 16800，均价16750元，环比-25元，铅锭精现货升水0元，环比+0元；8月25日国内主要市场铅锭社会库存6.71万吨，较上周四下降0.28万吨；沪铅最新仓单58151吨，环比-124吨 [13] - 镍：8月28日LME镍库存20.9676万吨，较前一交易日+456吨；沪镍仓单22013吨，较前一交易日-12吨 [16] - 不锈钢：最新不锈钢期货仓单库存量100431吨，较前一日交易日-420吨；8月28日，佛山宏旺304现货对不锈钢主力合约200元/吨 [21] - 锡：8月28日，伦锡仓单库存1895吨，较上一交易日-30吨；沪锡仓单库存7120吨，较上一交易日-43吨；沪锡持仓59382手，较上一交易日+2145手；上海有色网1锡锭报价均价271800元/吨，较上一日-200元/吨 [22] 商品指数 - 综合指数：中信期货商品指数显示，2025 - 08 - 28综合指数中商品20指数2466.34，+0.28%；工业品指数2250.61，+0.27%；有色金属指数2374.91，今日涨跌幅-0.22%，近5日涨跌幅+0.28%，近1月涨跌幅+0.45%，年初至今涨跌幅+2.89% [137][139]

中印外交与经贸互动 - 中方外交部长王毅访问印度并出席中印边界问题第24次会晤 商讨撤军和贸易合作问题 [1] - 印度总理莫迪公开批评美国对印度征收50%关税 并表态保护本国农民利益 [1] - 中印双方通过恢复直航、扩大签证配额、简化边贸流程等措施降低企业隐性成本并提升贸易效率 [3] - 中方批准183家巴西咖啡企业向中国出口 为全球南方经济树立现金流优先范例 [3] 美国关税政策影响 - 美国对印度加征25%关税 并以俄罗斯石油为由追加25% 使纺织、珠宝、汽车配件及海产品等行业面临50%关税冲击 [5] - 医药和电子产品获得关税豁免 但纺织服装行业订单急剧下滑 企业利润空间被挤压 [5] - 惠誉下调印度2026财年经济增长预期至6.5% 认为制药、化工和石油行业将面临巨大压力 [5] - 美国贸易代表取消原定访问印度行程 加剧市场不确定性 [5] 边境问题与机制建设 - 中印边境高海拔地区已密集建设桥梁、道路、营地等基础设施 但存在后勤支持线延长和误判风险 [2] - 第24次会晤重点讨论恢复热线通信、固定军长级会谈节奏、设置相互克制窗口期等机制性改变 [2] - 临时工事撤除可验证性及缓冲区临时性条款成为降低边境紧张局势的关键 [2] 产业合作领域 - 中印重点推动新能源零部件、API原料、机械零部件、IT服务等互补性强且低敏感性领域合作 [3] - 直航恢复和贸易清单落实将直接对冲美国关税攻势的边际效应 [10] - 观察重点包括直航恢复规模、边境协议技术条款及具体领域合作清单落实情况 [10] 地缘战略博弈 - 印度通过与中国合作转移对美风险 中国则通过解决边境问题增强经贸合作稳定性 [7] - 印度在防务和科技领域保持与美国合作 核心诉求为获取价码而非选边站队 [8] - 美国对巴西关税战术包含政治要价 甚至要求巴西最高法院停止某些审判 [6]

中美经贸谈判态势 - 中方明确拒绝美方附加条件 坚持国家利益优先原则 不接受外部干涉 [3][5][7] - 美方提出要求中国停止购买俄罗斯及伊朗石油 否则威胁将关税提高至100% [5][6] - 谈判气氛表面缓和但实际紧张 美方拖延签署90天关税休战协议 [4] 中国能源进口立场 - 中国是全球最大俄罗斯原油买家 日进口量达200万桶 [7] - 中国占据伊朗原油出口近90%份额 基于成本优势而非政治立场 [7][8] - 伊朗原油每桶较市场价低6-7美元 单船运输可节省上千万美元成本 [8] 经济实力对比 - 中国经济增长率达5.3% 显著高于美国1.25%的增速 [10] - 中国拥有完整产业链体系 稀土出口限制曾导致美国高科技企业停摆 [11][12] - 美方政策产生反效果 外交撤资与科研限制反而助推中国发展 [10] 国际社会反应 - 印度、巴西、阿联酋等多国拒绝跟随美国制裁 继续与俄罗斯伊朗保持能源贸易 [14] - 中国坚定立场为其他国家提供抗压范例 形成国际跟从效应 [15][20] - 美国陷入孤立境地 缺乏实际筹码和国际支持 [16] 战略差异分析 - 中国推进系统性能源布局 包括东盟合作与金砖国家扩容 [17] - 美国依赖威胁性策略 采取退群脱钩等制造混乱的手段 [17] - 局势呈现中国战略稳定性与美国情绪化应对的鲜明对比 [17][18]