信达证券指出，尽管长端利率短期面临扰动，但考虑债市面临的环境相较于4月初关税措施落地前仍然更加有利，我们认为10年国债调整的上限可能也就在 1.7%附近；拉长时间维度来看，考虑经济进入旺季尾声短期面临回落压力，外需下行对基本面的影响尚未完全显现，货币政策仍处于宽松周期的状态，债 券市场的趋势可能并未改变。因此在目前状态下，我们认为5月债市仍有望在波折中前行。 30年国债ETF博时紧密跟踪上证30年期国债指数，上证30年期国债指数从上海证券交易所上市的国债中，选取符合中国金融期货交易所30年期国债期货近月 合约可交割条件的债券作为指数样本，以反映沪市相应期限国债的整体表现。 规模方面，30年国债ETF博时最新规模达64.26亿元。 从资金净流入方面来看，30年国债ETF博时近3天获得连续资金净流入，最高单日获得7691.27万元净流入，合计"吸金"1.52亿元，日均净流入达5063.03万 元。 数据显示，杠杆资金持续布局中。30年国债ETF博时前一交易日融资净买额达1318.14万元，最新融资余额达6484.67万元。 截至5月12日，30年国债ETF博时近1年净值上涨15.50%，指数债券型基金排名3/37 ...

海富通债券ETF规模表现 - 短融ETF（511360）年内规模增长近百亿元 当前规模达391.62亿元创成立新高 [1] - 城投债ETF（511220）规模接近170亿元再创新高 信用债ETF（511190）规模达53.43亿元同步创新高 [1] - 5年地方债ETF（511060）规模9.91亿元 10年地方债ETF（511270）规模20.31亿元 上证可转债ETF（511180）规模56.66亿元 [1] - 海富通基金旗下场内债券ETF总规模突破700亿元 [1] 债券市场利率走势预期 - 主流机构持偏多观点 认为债市对进一步宽松存在预期 资金利率维持低位可能促使长债利率补涨 [1] - 中金公司指出需通过货币市场利率补降缓解金融体系息差过低问题 降准降息预期可能推动债市利率继续下行 [2] - 东吴证券认为"降准降息"政策效应未完全显现 可能出现宽资金引导短端利率下行与风险偏好抬升长端利率并存局面 [3] 宏观经济与政策环境 - 二季度利率债供给压力减弱 叠加政策宽松预期 二三季度被视为债券配置窗口期 [2] - 关税政策缓和后出口数据有望延续高增 托底政策支持下二季度经济数据可能维持不错增长 [3] - 市场对国内政策预期可能下降 五月市场或呈现震荡轮动态势 [3] 市场风格展望 - 财报季结束后市场进入风险偏好回升阶段 5-6月风格有望回归科技成长 [2] - 经济韧性与政策蓄力支撑下 市场短期或延续震荡向上格局 [2] - 中美贸易谈判超预期成果短期可能推升利率 但市场关注点将转向国内经济基本面 [3]

纪要涉及的行业和公司 行业：科技、军工、消费电子、化工、橡胶、塑料、养老、金融、债券 纪要提到的核心观点和论据 - **市场展望**：中美关税下调幅度超预期提振市场信心，预计短期冲高回落，中期科技和军工板块结构性行情乐观；全年出口增速预计在 -1.2% 到 -2% 之间，优于此前悲观预期，对 GDP 拖累收窄；若出口保持当前态势，全年 GDP 增长超 5% 概率较大 [1] - **关税政策影响** - **出口增速**：当前中美加权税率分两部分，关税 1.0 时对美加成税率约 13%，关税 2.0 回调至 30%；新关税政策使全年出口增速相比此前悲观预期 -4.1% 有所改善，对 GDP 拖累从 0.5 个百分点收窄至 -0.1 到 -0.2 个百分点 [3][4] - **行业影响**：消费品受边际影响最大，消费电子品类关税下调明显，美国对华直接进口依赖度至少 53.4%；刚需消费品如节庆用品等进口依赖度高；中间投入产品如化工等虽非刚需但依赖度达 30%-40%，受关税变化冲击大 [5][7] - **经贸关系**：新货物贸易政策体现美国政府政治信用透支，中长期双方将持续磋商；需关注消费品及半导体 232 调查进展 [6] - **豁免窗口期**：90 天豁免窗口期对直接贸易有积极影响，可能导致短期出口反弹；4 月出口数据好，未来几月可能因抢转口继续向好 [8][9][11] - **国内政策**：谈判结果不改变国内稳外贸等政策推进，逆周期政策将进一步落实；育儿补贴制度出台概率大，财政加快既定规模使用；未来政策细水长流，稳定持续 [10][14] - **宏观经济** - **美国经济**：关税冲击前后美国经济增长下坡触底，就业数据有韧性；关税不确定性出清前对就业及经济增长影响偏正向；美国核心商品通胀上行压力减小，库存缓冲缓解通胀压力 [16][17] - **美联储政策**：美联储面临增长与通胀取舍，增长和通胀压力减小，下半年重启货币宽松政策可能性增加 [18] - **债券市场** - **市场表现**：长端债券以震荡思路对待，短端债券受央行边际宽松影响有做陡曲线交易机会；二季度利率较一季度下降，资金面宽松支撑债券市场 [19][20] - **投资策略**：配置型账户保持长久期仓位，交易型账户长端震荡交易、短端短期操作 [21] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 需抓紧做好服务消费与养老再贷款纳入政策工具箱事项，金融改革要平衡功能性与盈利性，提高公募基金功能性 [12] - 4 月资金面宽松为内生性，预计五六月份央行和蔼，资金面维持现状支撑债券市场，短端有修复机会但空间窄 [22]

纪要涉及的行业 债券行业 纪要提到的核心观点和论据 - **货币政策更趋宽松**：国际经济环境复杂严峻、增长动能不足、贸易保护主义兴起，国内经济回升向好但仍需巩固，央行可能采取更宽松货币政策[1][2] - **下调存款利率**：国有行和股份制银行净息差普遍跌破监管合意点 1.7%，预计将下调存款利率以保持银行净息差，这是自 2022 年 4 月以来第六次调整[1][2] - **利好长期债券市场**：存款利率市场化调整机制使银行存款利率与 10 年期国债收益率及 1 年期 LPR 挂钩，前五次调整中 5 年期存款挂牌价从 2.65%降至 1.55%、降 110 个基点，一年期降 55 个基点，长期存款利率降幅大于短期，对长期债券市场形成利好[1][3] - **国债买卖重要性提升**：央行明确未来流动性投放工具选择，将国债买卖提升至与降准同等重要位置，作为长期利率投放工具，有助于降低银行融资成本[1][4] - **预计短时间恢复国债购买**：2025 年 1 - 3 月央行资产负债表显示对政府债权规模环比减少，去年购买的一万亿国债陆续到期，不及时购买新国债会导致基础货币被动回笼，预计央行短时间内恢复购买[5][6] - **关注二级市场波动**：长期限国债具有利率风险和久期风险，类似去年硅谷银行事件，投资者需关注二级市场波动对资产配置策略的影响[1][8] - **债券市场有待提升**：我国债券市场定价效率和机构投资交易及风险管理能力有待提高，国有大行持有约 30%债券但交易量仅占 3% - 5%，中小金融机构和理财产品债券持有量低且风险管理能力弱[1][9] - **国有大行发挥更大作用**：国有大行是公开市场一级交易商，承担货币政策传导和债券市场做市商功能，未来需发展债券交易业务，引导二级市场合理定价[1][10] - **非活跃券种或改善**：约 10 支左右国债和金融债占全场 5 万多支中 30%成交量，市场成交量集中，非活跃券种如 20 年期国债可能迎来流动性大幅改善[11] - **低通胀受供需影响**：中国当前低通胀尤其是核心 CPI 处于较低位置，根本原因是实体经济供需关系矛盾、有效需求不足，货币与物价关系受多重因素影响[12] - **货币政策宽松且降成本**：未来货币政策取向依然宽松，社会融资成本需进一步下降，银行贷款、存款和保险利率代表的社会广普利率需继续下调[13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **一年期国债收益率是观察指标**：一年期国债收益率约 1.4%，若降至 1.1%或更低，意味着央行可能大规模购买国债，若五月未明显下跌，可能未大规模购买[7] - **专栏信息提供背景知识**：本季度专栏内容包括持续完善金融服务、支持提振和扩大消费、小微企业贷款综合融资成本等，为投资提供背景知识，但不具备直接指导意义[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 5月降准降息落地，后续货币政策趋势取决于基本面状态，若无财政增量措施推动经济改善，不排除政策利率继续调降 [2][3] - 4月出口超预期是其他经济体对美抢出口的外溢，后续外需面临回落压力，对债市相对有利 [26][34] - 国内债市出现收益率曲线走平状态，未来加息可能性不大，5月债市有望在波折中前行，建议增加杠杆提升短债持仓，关注长端调整后的机会 [3][67] 根据相关目录分别进行总结 降息落地后资金利率中枢有望继续向政策利率靠拢 - 4月中采制造业PMI指数回落，5月7日央行宣布全面降准0.5%，下调政策利率10BP至1.4%，时点略早于预期 [7] - 降准降息落地后市场可能调整，原因一是降息后资金利率不降反升，二是财政等政策发力带来经济修复预期升温 [8] - 本次降准降息前资金利率自1月以来维持在政策利率之上，4月DR007均值在OMO利率上方20BP以上，降息后资金利率大概率随政策利率下降，DR007可能先降至1.5%-1.6%区间 [11][13] 货币政策执行报告更多是对Q1状态的总结 货币政策整体趋势仍在宽松的过程中 - 5月9日公布的2025Q1货币政策执行报告未提及5月降准降息，对4月美国对等关税影响提及少，更多是对过去一季度货币政策状态的总结 [18][19] - 报告部分信息解释了一季度降准降息未落地的原因，如关注债券市场、物价回升不能仅靠货币政策、经济转型期需财政扩张等 [20] - Q1资金收紧后贷款加权平均利率上升，与降低社会综合融资成本目标背离，贸易摩擦升级使国内经济不确定性增加，推动5月降准降息，后续货币政策趋势取决于基本面 [22][25] 其他经济体抢出口增加对中国的中间品需求 基本面环境对债市仍然有利 - 4月中国出口同比达8.1%超预期，主要因其他经济体对美抢出口增加对中国中间品需求，部分抵消对美出口下降影响 [26][31] - 美国经济景气度回落，后续抢出口难以持续，外需面临下行压力，4月中采制造业PMI相关指数回落，显示贸易摩擦冲击企业信心 [28][34] - 近期中美贸易谈判取得进展，关税税率调降，但仍高于4月前，后续仍可能增加，国内经济4月以来边际走弱，5月降准降息对债市更有利 [40][41][48] 利率曲线趋平态势映射宏观模式变化 5月债市在波折中前行 - 目前利率曲线平坦，市场担忧债市脆弱性，2024年以来利率曲线趋平是市场对经济与政策模式定价方式变化的体现 [50] - 历史上国内收益率曲线变化由短端主导，2011年后经济由城投与地产政策调控，货币政策配合调控，货币紧缩防空转 [52][53] - 2021年以来地产政策转松但销售负增长，经济模式改变，长端利率对政策放松反应平淡，央行疏通传导机制降低广谱利率，但银行息差压力大，后续需政策利率调降 [58][60][62] - 市场走在央行前，国内债市出现收益率曲线走平状态，但国内1年以上利率曲线未倒挂，未来1Y期存单利率和10年期国债利率难降至OMO利率下方，不排除利差继续压缩 [64] - 5月降准降息后短端利率回落，后续货币政策仍在放松，资金利率有下降可能，10年期国债短期有扰动，调整上限或在1.7%附近，5月债市有望在波折中前行，建议增加杠杆提升短债持仓，关注长端调整机会 [65][67]

债券市场表现 - 降息降准后中短债利率明显下行，长端呈现"买入预期、卖出现实"的博弈现象 [1] - 1年期国债利率降至1.40%，利率曲线小幅走陡 [2] - 中短端利率下行主要由农商行、外资、货基和基金推动，农商行周度净买入1年期以下国债超100亿元 [2][3] - 基金对其他类型债券买入量逼近500亿元，加码1-3年期中票和二永债配置 [2] 机构行为分析 - 农商行采取哑铃型配置，同时增配30年期国债 [2] - 货基是政金债主要增配力量，保险机构继续增配地方债 [2] - 非银机构在存单市场活跃，12类机构中8类净买入 [2] - 基金杠杆率回升至1.99万亿元，银行系资金融出边际回升 [3] 基金产品表现 - 中长期纯债基金平均收益率0.13%，短债基金0.10%，差距不大 [4] - 鹏扬淳利定期开放A以0.299%收益率领跑中长期纯债基金 [6] - 中银季季享90天滚动中短债A以0.253%收益率居短债基金榜首 [6] - 二级债中华商丰利增强定开A收益率达2.07%，显著高于其他类型 [6][7] 市场趋势展望 - 中短端博弈已较充分，后续关注大行买入力度与资金融出量 [3] - 债券市场处于胜率高但赔率小的震荡区间，短期难现明显利空 [4] - 利率下行方向未变，需等待资金面进一步趋松和基本面边际放缓 [5] - 信用债表现优于利率债，信用利差收窄 [4]

CPI数据 - 4月全国居民消费价格（CPI）同比下降0.1%，市场预期下降0.15%，1 - 4月平均同比下降0.1% [1][5] - 4月CPI环比上涨0.1%，前值环比下降0.4%，核心CPI环比上涨0.2% [2][6] - 4月食品价格环比上涨0.2%，牛肉价格环比上涨3.9%，旅游价格环比上涨3.1%，国内金饰品价格上涨10.1% [2][6] PPI数据 - 4月全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.7%，市场预期下降2.8% [2][10] - 4月PPI环比下降0.4%，生产资料价格环比下降0.5%，生活资料价格环比下降0.2% [3][12][13] - 4月有色金属矿采选业同比上涨19%，环比上涨1.5%，涨幅较大 [10][13] 其他价格数据 - 5月上旬农产品批发价格同比和环比均下跌，5月汽油价格平均水平可能较4月低 [9] - 5月9日南华工业品指数较4月均值下跌2.82%，预期5月PPI同比仍在偏低位置 [13] 政策与市场影响 - 5月7日央行宣布降准降息，7天期逆回购操作利率从1.50%调至1.40%，预计带动LPR下行约0.1个百分点 [4][15] - 物价保持低位，通胀水平向下压力大，对债券市场多头有利，实现物价预期目标难度增加，需更多财政政策推动 [4][15]

公开市场操作 - 央行5月8日开展1586亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，单日净投放1586亿元[1] 资金面 - 存款类机构隔夜质押式回购利率下行超13bp，七天期下行近7bp - 美国隔夜融资担保利率为4.32%[3] 同业存单 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单二级市场成交利率1.67%，较上日明显下行[7] 银行间利率债收益率 - 国债1年期收益率1.4150%（-3.00bp），10年期1.6280%（-0.80bp） - 国开债1年期收益率1.4800%（-3.00bp），10年期1.7000%（-0.75bp） - 口行债1年期收益率1.4850%（-4.50bp），10年期1.7810%（-1.90bp） - 农发债1年期收益率1.4900%（-4.60bp），10年期1.7775%（-1.25bp） - 地方债10年期收益率1.8225%[9] 国债期货 - 30年期主力合约涨0.26% - 10年期主力合约涨0.17% - 5年期主力合约涨0.16% - 2年期主力合约涨0.05%[12] 政策动态 - 商务部反对美方取消对华小额免税政策，强调跨境电商发展势头不变[13] - 国家发改委：1-4月民营企业中标率同比提高5个百分点，1亿元以下项目民企中标占比超80%[13] 全球宏观 - 白宫经济顾问批评美联储关税影响建模，称与鲍威尔存在政策分歧[15] 债券发行 - 国泰海通拟发行不超过20亿元科创债 - 绿城房地产半年累计花费20.6亿元回购旗下债券 - 招金集团发行10亿元科技创新可续期公司债券 - 安踏体育调整15亿欧元可换股债券换股价至102.62港元/股[15] 负面事件 - 湖北天乾资产管理有限公司债券"20天乾01"展期 - 东方时尚驾驶学校股份有限公司主体评级下调[16] 市场活动预告 - Wind与上海银行每周一下午3点推出《债市深度谈》栏目 - 每日下午4点半提供实时债市解盘[17]

《民营经济促进法》概况 - 《民营经济促进法》于4月30日通过，自5月20日起施行，是我国第一部关于民营经济发展的基础性法律[2] 对民企投融资机制影响 - 2025年1 - 4月民企发行债券规模约1022亿元，在信用债发行总规模中占比2.1%，较2016年下降11.4个百分点，未来政策或优化民企融资[6] - 2024年上市民企应收类款项占总资产比重为11%，高于全部上市公司约2个百分点，法案强调处理拖欠账款或助民企资金回笼[7] 对民营经济活力影响 - 科创类债券存量规模约1.85万亿元，未来民企发行科创类债券预计获更多政策支持[8] 对民企融资风险分担机制影响 - 2025年1 - 4月新增4家违约主体中有3家为民企，展期债券发行人集中于民企，展期规模约100亿元，占全部展期规模超八成[9] 对信用评级影响 - 《民营经济促进法》要求建立健全信用信息归集共享机制，支持评级机构优化民企评级方法，增加有效供给[10][11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年5月7日央行行长宣布三大类共十项货币政策措施，包括降准0.5个百分点和降息0.1个百分点 [1] - 降准是货币与财政配合重要手段，降准50bp可为金融市场提供约1万亿元流动性，此次降准符合预期，且二季度新增专项债发行进度将提速，多种债券供给放量使降准释放长期流动性成为重要手段 [3] - 降息前置应对关税潜在冲击，当前降息两大条件成熟，一是4月PMI回落至荣枯线之下，关税战冲击显现，二是人民币汇率趋稳 [3] - 债券市场短期走出利多出尽行情，长期利率下行仍是进行时，降准降息落地后短端利率下行长端利率上行，长期来看利率下行需时间消化，当前收益率蕴含20 - 30bp降息空间，若出现“股债跷跷板”建议合理布局 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年5月7日国新办新闻发布会上，央行行长宣布三大类共十项货币政策措施，总量型政策含降准0.5个百分点和降息0.1个百分点 [1] 观点 - 降准为银行提供无期限零成本资金，降准节奏上2022年以来央行约半年降准一次，上一次是2024年9月底，接近降准窗口，且需配合债券发行释放资金承接供给，预计二季度新增专项债发行进度提速，多种债券供给放量使降准成为货币财政配合重要手段 [3] - 从2024年12月政治局会议起市场期待降息，当前降息条件成熟，4月PMI回落，新出口订单指数大幅下降，关税战冲击显现，且人民币汇率趋稳 [3] - 降准降息落地后，短端利率因流动性和资金成本因素下行，长端利率走出利多出尽行情上行修复，长期来看利率下行仍是趋势，当前收益率有20 - 30bp降息空间，若有“股债跷跷板”建议合理布局 [3]