文章核心观点 - 2025年下半年中国本地生活市场经历了一场规模超700亿元的补贴大战，目前正从狂热顶点迅速退潮，平台利润骤降，商家增量不增利 [1] - 补贴大战的烈度将降低，但竞争不会停歇，核心战场将从单纯“烧钱”转向运营效率、用户体验、高价值品类及更广阔的即时零售与到店服务生态 [11] 补贴大战规模与影响 - 2025年第二、三季度，美团、京东、阿里巴巴为争夺外卖市场投入的资金总规模约750亿元 [2] - 第三季度美团销售及营销开支同比激增90.9%至343亿元，同比新增约163亿元主要用于应对竞争的推广与用户激励 [2] - 第三季度京东营销开支从100亿元增至211亿元，市场估算其外卖新业务投入约111亿元 [2] - 第三季度阿里巴巴销售和市场费用同比增长超过340亿元，保守估计其中至少170亿元用于以“淘宝闪购”为核心的即时零售补贴 [3] - 补贴大战导致平台利润骤降，商家困于“增量不增利”，有连锁茶饮品牌创始人表示约30%的订单彻底不挣钱 [1][7] 平台战略逻辑与动态 - 美团的投入是“防御性投资”，核心目标是守住市场份额与网络效应，其CEO预警四季度将继续面临“大额亏损” [4] - 阿里巴巴的投入是“战略性破局”，旨在以“淘宝闪购”将传统电商用户导入即时零售战场，其CEO称三季度投入“可能是高点”，下季度将“显著收缩” [4] - 京东的投入倾向于“战略性卡位与效率验证”，专注于优化单位经济模型，并非进行不计成本的份额绞杀 [4] - 美团于2025年10月披露拟通过发行票据筹集30亿美元资金，为其史上最大规模的常规债券发行，以补足市场竞争弹药 [10] 市场格局变化 - 2025年第三季度，中国综合消费平台即时交易市场规模为7867亿元，同比增长20.9% [6] - 第三季度市场份额：美团占47.1%，淘宝占42.3%，京东占8.4% [6] - 淘宝即时交易份额在7月至9月间逐月攀升，分别为39.0%、41.9%和45.1% [6] - 截至12月初，有线下连锁品牌表示其美团与淘宝闪购单量比重稳定在55:45左右，而在8月中下旬曾持平 [7] - 有分析师认为，长期消耗战可能使美团市场份额从约80%下降至60%，阿里、京东瓜分其余40% [10] 行业现状与未来趋势 - 补贴力度已减小，一线骑手收入从夏季高峰期的月入1.4万-1.5万元回落至1.2万-1.3万元，单量比高峰期少十几二十单 [1][7] - 阿里巴巴表示“淘宝闪购”高笔单价订单占比提升，非茶饮订单占比已超75%，最新笔单价环比8月上涨超过两位数 [6] - 未来竞争的核心战场将转向非餐即时零售和餐饮等线下服务到店，涉及小红书、抖音等更多平台加入 [11] - 行业正从狂热扩张步入理性回调与战略重塑阶段，竞争形态将从价格血拼转向对运营效率、平台体验及生态的精耕细作 [11]

行业核心观点 - 零售行业上市公司正紧跟消费升级趋势，着力构建差异化竞争优势 [1] 数字化改革 - 三江购物通过门店数字化实现核心操作流程精简优化，降低门店陈列工作压力，商品缺货率显著下降 [2] - 重庆百货将数字化与即时零售融合，依托数字化供应链和智能调度系统加速布局“店+仓”新模式，致力于打造同城最快30分钟送达的服务体验 [2] 消费科技关注 - 杭州解百密切关注与消费场景强关联、已具备市场验证和商业化落地能力的科技创新项目，并已接洽落地若干项目 [3] - 公司以基金作为前沿触角开展前瞻布局与赛道验证，为战略型投资储备优质项目源 [3] - 依托高端会员资源及产业区位优势，通过上市公司平台及消费基金重点关注并布局宠物、细分专科医疗连锁等方向，已实现若干项目落地交割 [3] 业态与供应链创新 - 重庆百货持续推动文商旅融合，在业态创新、文化融合、品牌升级、首店引入等方面进行多方位突破 [3] - 公司以消费者为中心推动商品力变革、新场景打造以及数字化转型，以提升运营效率与商品竞争力 [4]

行业竞争背景 - 传统电商平台用户增长见顶，新玩家如抖音、拼多多仍保持高速增长 [3] - 互联网巨头为寻找新增长点，纷纷押注重金投入即时零售新赛道 [3] - 即时零售市场涵盖外卖、超市、药店、花店等多品类，市场规模庞大 [3] 烧钱大战过程 - 京东上线外卖业务，美团推出新模式，阿里携大补贴入场，形成三家大战局面 [5] - 平台通过奶茶半价、快餐一块钱等大幅补贴方式争夺单量 [5] - 三大平台在短短几个月内累计投入资金超过七百亿 [10][17] 市场反应与影响 - 美团订单量在高峰期一度达到每日1.5亿单，但随后出现悬崖式下滑 [7] - 商家陷入两难境地，不参与补贴被边缘化，参与补贴则面临赔本赚吆喝 [7] - 拥有低成本优势及强大供应链优化能力的品牌如蜜雪冰城相对稳定，高端定位店铺受损严重 [8] - 消费者享受低价红利，但行业整体为补贴大战付出巨大代价 [17] 竞争策略转向 - 各大平台大幅缩减补贴，竞争重点从追求单量转向提升盈利能力 [12] - 美团转向聚焦高客单价和高频用户，并优化技术 [13] - 阿里利用大数据进行需求预测以提升单均效率 [13] - 京东采取收紧钱袋子的策略，减少补贴，推动新业务理性成长 [13] 战后格局与启示 - 未直接参与补贴大战的公司如拼多多和腾讯成为赢家，拼多多以4238亿现金成为中国互联网企业现金王 [1][10] - 行业认识到野蛮生长阶段结束，未来竞争核心是效率、服务和成本控制 [15] - 市场秩序回归理性，平台更注重服务、效率和商家利润的健康发展模式 [17][19]

投资评级 - 对阿里巴巴的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告认为阿里巴巴FY26Q2业绩显示收入稳健增长，但战略投入拖累了短期利润 [5] - 云业务在AI驱动下增长加速，成为核心亮点 [5] - 即时零售业务的高峰投入期已过，未来单位经济效益有望迎来改善 [5] - AIDC业务首次实现单季度盈利，标志着重要转折点 [6] - 基于对各项业务发展的判断，报告维持对公司的“买入”评级 [7] 整体业绩表现 - FY26Q2收入为2,478亿元人民币，同比增长5%，高于彭博一致预期1% [5] - 若剔除已处置业务（如高鑫零售和银泰）影响，同口径收入同比增长15% [5] - 利润端承压：经调整EBITA为91亿元人民币，同比下降78%，低于彭博一致预期36% [5] - Non-GAAP净利润为104亿元人民币，同比下降72%，低于彭博一致预期38% [5] 核心电商业务 - 客户管理收入同比增长10%至789亿元人民币，主要得益于变现率的提升 [5] - 即时零售收入同比大幅增长60%至229亿元人民币 [5] - 电商分部Adjusted EBITA同比下降76%至105亿元人民币，主要受即时零售战略投入影响 [5] - 公司表示9月季度为即时零售业务的投入高峰期，12月季度补贴力度有望显著下降，业务策略重心转向单位经济效益优化 [5] - 双11期间，淘宝App购买用户数实现双位数同比增长，88VIP会员数持续双位数增长，突破5,600万 [5] 云智能业务 - 云智能集团收入为398亿元人民币，同比增长34%，增速较上一季度的26%明显提升 [5] - 其中外部客户收入同比增长29% [5] - Adjusted EBITA同比增长35%至36亿元人民币 [5] - AI相关产品收入连续第九个季度实现三位数增长，成为核心驱动力 [5] - 据Omdia数据，阿里云在中国AI云市场份额占比35.8%，位列第一 [6] - Qwen系列衍生模型在Hugging Face上数量已超过18万个 [6] AIDC业务 - AIDC本季度收入同比增长10%至348亿元人民币 [6] - Adjusted EBITA录得盈利1.62亿元人民币，这是该分部首次实现单季盈利 [6] - 盈利改善主要得益于Choice业务单位经济效益改善及投入效率提升 [6] - 速卖通将海外托管模式扩展至超过30个国家 [6] - B2B业务推出AI Agent采购引擎Accio，以提升匹配效率 [6] 财务预测 - 预计FY2026-FY2028收入分别为10,414亿元/11,602亿元/12,861亿元人民币 [7] - 对应收入同比增速分别为+4.5% / +11.4% / +10.9% [7] - 预计FY2026-FY2028 Non-GAAP净利润分别为1,001亿元/1,500亿元/1,905亿元人民币 [7] - 对应Non-GAAP净利润同比增速分别为-36.6% / +49.8% / +27.1% [9]

农夫山泉加码食用冰业务 - 公司计划投资2842万元扩建年产7000吨食用冰项目，主要生产160g冰杯和2kg袋装高透冰产品[6][8] - 项目利用现有闲置车间，引进国内外领先制冰生产线，水源来自新安江水库（千岛湖）[6][15] - 冰杯品类销量连续两年保持300%以上增速，成为即时零售平台增长最快品类之一[6][13] 冰杯市场发展现状 - 冰杯是一种透明塑料杯封装食用冰块的即时冷却容器，满足年轻人DIY冰品酒饮的社交需求[6][13] - 日本便利店冰杯年消费量达25.7亿杯，国内市场处于发展初期但增长迅速[13] - 2025年6月冰杯及相关组合订单量同比增速达267%-321%，奥纬咨询预测未来三年冰品冰饮在即时零售渠道增速将达39%，2026年销售规模有望突破630亿元[13][14] 农夫山泉的战略布局 - 公司2023年申请冰杯专利，2024年推出160g规格冰杯，2025年推出2kg袋装食用冰[7][8] - 冰杯可作为搭售产品（加1元换购）带动饮料销售，形成冰、饮共生新场景[7][15] - 饮料业务营收占比已达62.7%，冰杯业务有助于应对包装水行业增速放缓问题[15] 行业竞争格局 - 市场主要玩家包括农夫山泉、伊利、蒙牛等食品饮料企业，专业制冰企业及线下便利店[17] - 冰杯生产成本约0.6-0.7元/杯，利润约0.1元，包装和冷链运输成本较高（包装成本比普通PET高50%，冷链费用为常温运输3-4倍）[18][19] - 价格竞争加剧：盒马160g冰杯价格从2022年4.9元降至2025年2.5元，专业制冰企业出厂价从3元/杯降至1.5元/杯[20] 市场前景与挑战 - 冰杯创新空间大，能满足新生代消费者话题感和社交属性，预计明年夏天可能出现价格战[13][21] - 乳制品企业凭借现有雪糕生产线和冷链渠道优势较低门槛入局，与冰淇淋产品形成互补[19] - 头部企业入局可能引发市场洗牌，产品价格将出现高端化与亲民化分化[21]

核心公司治理变更 - 东方甄选（北京）科技有限公司发生重要工商变更，孙东旭于2025年11月27日卸任法定代表人、经理、执行董事职务，由俞敏洪接任[2][3] - 俞敏洪已于2025年11月6日宣布孙东旭因个人原因离职，目前公司主要管理人员为俞敏洪、胡晓哲和李巍，俞敏洪同时也是公司的受益所有人和实际控制人[3] - 此次工商变更信息公布后，资本市场反应积极，截至12月1日盘中，公司港股股价一度大涨超过8%[4] 业务范围拓展 - 公司经营范围发生变更，新增了餐饮管理、外卖递送服务、餐饮服务等项目，显示出公司或将拓展业务，开始布局外卖餐饮等业务[6] - 此次业务拓展可视为公司在自营食品业务长期积累后，向“食品消费全场景”延伸的关键一步[7] 业务拓展的基础与战略 - 公司已具备充分的自营产品和供应链基础，成功打造出多个食品爆款，例如累计销量超2.6亿根的烤肠和累计销售2.6亿颗的可生食鸡蛋[8] - 这些产品的研发、品控和供应链管理经验为切入餐饮外卖服务提供了核心能力支撑，通过直播积累的海量消费用户和品牌认知度也为未来外卖业务的用户转化奠定了基础[8] - 董事长俞敏洪已明确自营产品是公司“长期发展的基石”，确立了“直播平台为中心，自营产品为长期定位”的思路，外卖服务是该战略下满足用户“即时性”需求的必然延伸[8] - 外卖服务有助于解决公司生鲜农产品对配送时效要求高的物流痛点，即时零售能减少损耗、提升用户体验，为自营产品销售赋能[8] 过往业务尝试与模式 - 公司在2024年4月已与京东合作，推出“小时达”前置仓到家业务，在北京开设了17个前置仓，基本覆盖北京全城，用户下单后约1小时内完成配送[8] - 公司未自建重资产物流，而是选择与京东合作，由公司提供自营商品，京东负责前置仓存储和末端配送，这是一种以较低成本和风险快速入局即时零售赛道的方法[15] 行业前景与竞争格局 - 即时零售是一条市场规模巨大且增长迅猛的赛道，商务部研究院报告显示，2026年我国即时零售规模将突破1万亿元，预计到2030年将达到2万亿元[15] - 行业竞争异常激烈，2024年下半年以来，美团、京东、淘宝闪购等主要外卖平台“价格战”激烈，公司需要面对来自这些成熟平台的竞争[15] - 外卖运营复杂难度较高，涉足线下餐饮服务和即时配送对公司的综合运营能力是全新挑战，公司作为头部平台也可能面临“增长与亏损”并存的局面，盈利并非易事[15] 初期运营数据与挑战 - 有实地探访发现，公司“小时达”前置仓在上线17天左右大概只送出了140单，平均每天约20单，早期订单规模有限[16] - 外卖业务成败关键在于，公司能否将直播间的品牌和流量优势，有效转化为稳定、盈利的线下即时服务能力[17]

传统电商增长乏力 - 传统电商平台用户增长率同比下降3.7%，而社区团购、直播电商等新模式用户量增长46.8% [3] - 2025年上半年传统电商GMV增长率仅4.3%，创近十年新低，2025年“618”期间整体成交额同比仅涨5.6%，远低于2020年的26.7% [3] - 2025年传统电商中小商家平均净利润率从2022年的8.5%降至4.2%，近18%的中小商家选择暂时关闭店铺 [3] - 2025年电商平台获客成本平均320元/人，比2022年上涨87% [5] - 网络购物用户规模达8.43亿，渗透率84.6%，增长见顶，2025年传统电商新用户中63%来自其他传统平台迁移 [5] 新购物模式崛起动因 - 超65%消费者愿意为更好体验多付5%-15%的费用，例如有线下试用、即时配送选项的商品，即使贵10元，选择人数也比纯线上低价款多30% [7] - 技术进步如5G、大数据、AI助力精准营销，例如某生鲜平台通过AI分析用户习惯优化推荐，使转化率提高42% [7] - 即时配送网络完善，2025年三四线城市平均配送时间缩短至38分钟，比2023年快27% [9] - 前置仓数量爆发式增长，全国已超2.5万个，比2023年多140% [9] 社区团购模式特点 - 全国活跃用户超2.8亿，渗透率19.7%，其中三四线城市和乡镇用户占比达68% [10] - 优化供应链，45%的生鲜产品直接从产地采购，比传统电商少2-3个中间环节，价格比菜市场便宜15%左右 [10] - 满足“邻里社交”需求，通过社群运营，复购率比传统电商高25% [10] 直播电商模式特点 - 2025年上半年GMV达2.1万亿元，占网络零售额比重超26% [10] - 细分领域增长迅猛，农产品直播GMV同比上涨72%，农民自播利润能多赚30% [10] - 品牌自播成为趋势，2025年品牌自播GMV占直播电商总GMV的38%，比2024年提高11个百分点 [12] 即时零售模式特点 - 2025年市场规模3800亿元，增长51% [12] - 覆盖品类扩展，非食品类订单占比达35%，比2024年多12个百分点 [12] - 满足“即需即得”需求，例如家电维修配件可实现1小时内送达 [12] 传统电商的现状与转型 - 传统电商在大家电、3C数码等品类市场份额仍超72%，拥有完善的供应链、物流网络和售后体系 [14] - 主流平台积极转型，例如淘宝推出融合模式，2025年已有超50万家线下门店接入“小时达”，覆盖全国300多个城市；京东布局1200个前置仓，在重点城市实现家电“当日达” [14] 行业趋势与影响 - 零售行业向线上线下加物流融合的新零售模式发展 [1][18] - 商家需适应趋势进行差异化经营，例如某手工饰品商家通过直播展示制作过程，2025年销售额比只做传统电商时涨3倍；某服饰品牌整合多渠道运营，2025年复购率提高22% [16] - AI技术将持续赋能零售业，例如高盛预测2025年AI能为零售业节省540亿美元成本，并通过虚拟试衣、智能推荐提升体验 [18]

消费市场新业态与新趋势 - 人工智能技术深度融合消费场景，例如智能健身步道、AI+AR眼镜、AI导游和酒店服务机器人，生成式AI产品用户规模已达5.15亿[1] - 即时零售模式快速发展，已从应急需求演变为日常生活方式，例如京东平台奥司他韦药物销量在特定一周内环比增长4.5倍，行业正迈向万亿级规模[2] - 政策鼓励开发人工智能终端产品，包括服务机器人、智能家电、脑机接口等，以推动消费结构向智能化、多样化升级[3] 服务消费优化与升级 - 老字号品牌通过IP联名（如华天与《西游记》动画联名）创新“美食+文化”消费模式，10月餐饮收入同比增长3.8%，增速较9月加快2.9个百分点[4][5] - “银发族”成为旅游消费新力量，55至70岁人群通过飞机打卡全国255个城市，青睐拥有自然风光或历史古迹的小城[6] - 多项财政金融政策支持服务消费，包括央行设立5000亿元服务消费与养老再贷款，以及个人消费贷款累计贴息可达3000元，以促进文旅、养老等行业供给[6] 业态融合与政策支持 - 冰雪旅游与体育、文化等业态加速融合，推出“冰雪+温泉”、“冰雪+民俗”等新产品，预计2025年冰雪产业规模将突破万亿元[8] - 消费品以旧换新政策持续发力，全年3000亿元中央资金已全部下达，前10个月带动销售额超2.4万亿元，惠及超3.6亿人次[8] - 中国拥有14亿多人口，未来十多年中等收入群体将超过8亿，市场潜力巨大，将通过系统性政策组合扩大内需并深化民生保障[7][8][9]

文章核心观点 - 2025年三季度美团、阿里、京东三家平台在外卖行业展开激烈价格战导致行业普遍亏损和利润水平下降 [1] - 价格战表现为高额补贴和营销费用激增平台整体盈利受损但市场份额争夺和即时零售战略意图明显 [1][4][9] - 四季度平台补贴策略有所调整但竞争未完全停歇行业参与者呼吁回归理性竞争 [2][12][14] 财务影响 - 三季度美团、阿里、京东销售和市场费用分别增加163亿元、111亿元和340亿元总计多花费614亿元与外卖业务补贴相关 [1][5] - 美团核心本地商业经营利润转负亏损141亿元 [4] - 阿里三季度经营利润同比下降85%京东新业务亏损157.36亿元营销开支同比增长110.5%至211亿元 [5] 市场份额与竞争策略 - 美团餐饮外卖订单市占率稳步回升在实付超过15元订单中占有2/3以上份额在实付超过30元订单中占有70%以上份额 [9] - 阿里和京东参与外卖大战的初心是发展即时零售通过高频外卖订单引流至其他零售品类 [9] - 阿里强调闪购频道已成为日均访问量过亿的核心频道京东表示外卖业务带动用户数和购物频次均保持超过40%的同比增速 [10] 平台现金流与可持续性 - 阿里持有现金及现金等价物1351亿元短期投资1932亿元可变现投资合计约5738.89亿元资金实力雄厚 [7] - 美团同期持有现金及现金等价物和短期理财投资分别为992亿元和421亿元 [7] - 平台高管表态将收缩投入阿里预计下季度投入显著收缩美团表示不会参与价格战而将强化服务体验 [12] 行业与商家影响 - 外卖大战对堂食产生不利影响导致外卖行业利润变薄出现“订单越多亏得也越多”的情况 [1] - 四季度补贴力度减弱但未消失补贴策略变化导致餐饮行业头部效应明显行业集中化加剧 [14] - 商家和行业高管呼吁平台回归正常消费场景以合理成本服务商家和消费者避免恶性竞争 [2][15]

文章核心观点 - 2025年夏季，美团、阿里、京东三家平台在外卖行业展开激烈竞争，通过高额补贴进行“外卖大战”，导致平台自身出现显著亏损，并对餐饮商家利润及行业生态造成负面影响[1] - 尽管平台高管在财报电话会上反思竞争不可持续并表态将收缩投入，但截至四季度，补贴战并未完全停歇，只是力度和策略有所变化[2][15][16] - 平台参与大战的初衷各异：美团为被迫反击以守住市场份额，阿里和京东则旨在通过高频外卖业务带动即时零售和整体用户增长，但协同效应的财务回报尚需时间验证[9][11][12] 外卖大战的财务影响与投入 - 2025年第三季度，三家平台因外卖竞争导致销售和市场费用激增，合计多花费614亿元[1] - 美团销售营销开支由2024年同期的180亿元增至343亿元，增加163亿元[4] - 阿里销售和市场费用由2024年同期的324.71亿元增至664.96亿元，增加340亿元[4] - 京东营销开支同比增长110.5%至211亿元，增加约111亿元[5] - 激烈的竞争导致平台利润大幅下滑 - 美团核心本地商业经营利润在三季度转负，亏损141亿元[4] - 阿里三季度经营利润同比下降85%[4] - 京东包括外卖在内的新业务三季度亏损157.36亿元[5] - 从资金实力看，阿里现金储备最为雄厚，其现金及现金等价物、短期投资等合计超过5700亿元，而美团同期持有现金及现金等价物和短期理财投资合计约1413亿元[7] 平台竞争策略与成果 - 美团参战的核心目标是“用最低成本来确保单量”，财报显示其在一定程度上守住了市场份额，特别是在中高价订单市场保持领先，如在实付超过30元的订单中占有70%以上的份额[9][10] - 阿里和京东参战的主要目的是发展即时零售业务，试图通过高频的外卖订单为电商主业引流并开拓新增长点[11] - 阿里高管表示，其闪购频道已成为日均访问量过亿的核心频道，并完成了规模的快速扩张[11] - 京东高管指出，外卖业务带动了其App整体DAU的高速增长，用户数和购物频次均保持超过40%的同比增速[12] - 然而，外卖大战带来的巨额投入是否能有效转化为其他业务的具体营收增量，目前尚不明确[12] 行业现状与未来展望 - 平台高管公开反思并表态将调整策略 - 美团CEO王兴称价格战是“低质量低水平的恶性竞争”，表示将进行必要投入以维持领导地位，但不会参与价格战[15] - 阿里CFO表示，三季度是闪购业务投入的高点，预计四季度投入将显著收缩[14] - 但实际市场竞争在四季度并未完全停止，只是补贴力度和策略发生变化 - 淘宝闪购的补贴优惠券依旧最多，力度最大[16] - 美团的优惠券力度整体上远不及三季度[16] - 京东的补贴主要体现在部分头部品牌上[16] - 餐饮商家反馈，四季度补贴仍在但力度减小，行业头部效应加剧，小品牌生存压力增大[18] - 商家及行业人士呼吁平台回归正常消费场景，以合理成本服务商家和消费者，避免助推行业恶性竞争[2][18][19]