核心观点 - 万达近期出现首次回购旗下广场资产的动作 但结合其仍在持续大规模出售其他资产的情况看 尚不能断定公司资金状况已根本性好转 其频繁资产处置主要目的仍是应对流动性压力与债务偿还 [1][2][3] 资产处置与回购动态 - 近期 万达通过全资子公司上海万达锐驰企业管理有限公司 回购了烟台芝罘万达广场有限公司的全部股权 使其重回万达怀抱 该广场注册资本7.08亿元 [2] - 在回购资产的同时 万达仍在同步出售其他资产 例如近期退出大连万颛企业管理有限公司 10月退出广州增城万达广场有限公司 7月退出滁州万达广场投资有限公司 [3] - 自2023年至今 万达系已转让超80座万达广场 其中2023年出售4座 2024年出售26座 2025年通过一笔“大单”出售48座 [3] - 2025年的“大单”涉及由太盟 腾讯 京东等13家企业组成的联合体 收购万达商管旗下位于39个城市的48座万达广场 该交易已于2025年5月21日获监管部门批准 [3][4] - 除万达广场外 公司今年还处置了其他资产 包括以24.9亿元出售万达酒店管理公司100%股权予同程旅行 以2.4亿元出售快钱金融30%股权予中国儒意 [4] 财务状况与流动性压力 - 业内专家分析 万达频繁出售资产的主要原因是企业存在资金缺口 需要通过资产处置来腾挪流动性 [4] - 截至2024年9月 大连万达商管一年内到期的短期债务超过439亿元 而货币资金仅有151亿元 [4] - 部分万达广场的出售可能采取“以资抵债”的方式 [4] - 出售48座广场的“大单”能为公司缓解显著的流动性压力 通过出售重资产一次性获得数百亿元现金 用于偿还相关债务 [4] 公司法律与执行风险 - 截至目前 大连万达商业管理集团股份有限公司共有48条股权冻结信息 4条被执行人信息 被执行金额合计114.62万元 [5] - 大连万达集团股份有限公司共有53条股权冻结信息 10条被执行人信息 被执行金额合计52.11亿元 [5] - 万达地产集团有限公司共有407条被执行人信息 被执行总金额16.77亿元 以及49条股权冻结信息 [5] 战略转型方向 - 万达在出售重资产广场的同时 保留了运营权 仍由万达商管继续负责日常经营 此举符合其向“轻资产”模式转型的战略方向 [4]

公司资产回购动态 - 万达商管通过旗下公司完成对烟台芝罘万达广场的回购，使其成为唯一股东，这是公司首次进行核心资产回购 [1] - 此次回购前，该广场于2024年7月由坤华股权投资合伙企业和坤元辰兴投资管理咨询有限公司接手，分别持股约99.99%和0.01% [1] 公司债务状况变化 - 截至2024年9月，万达商管短期债务约439.74亿元，有息债务合计1725.33亿元 [1] - 经过资产处置，截至2025年9月，“万达系”企业境内债已清偿完毕，目前仅存续一笔2026年2月到期的美元债，待偿还余额为4亿美元 [2] 公司与金融机构合作模式 - 坤华股权投资合伙企业是新华保险和中金资本共同设立的100亿元不动产基金的执行平台，新华保险与中金资本出资比例分别为99.9%和0.1% [2] - 截至2025年2月，万达商管与新华保险的公开交易共14笔，均为万达商管向其转让旗下万达广场或商业项目公司的控制权，但运营仍由万达商管负责 [3] - 2024年，坤华从万达手中接盘9座万达广场，媒体报道称合计认缴出资额超30亿元 [3] - 2025年前两个月，坤华继续从万达接手5座万达广场的全部股权 [4] 行业交易模式分析 - 业内人士将万达和坤华之间的交易视为“战略性拆借”，万达通过股权转让快速回笼资金以降低负债，同时保留核心运营收益权 [4] - 该模式使万达在缓解财务压力的同时，保持了业务的连续性和稳定性 [4] - 对于坤华而言，此举使其获得优质不动产的长期持有收益，并借助万达的运营能力保障资产增值，实现资产多元化配置 [4] 未来展望 - 业内关注万达是否会继烟台芝罘万达广场后继续赎回其他万达广场，这被视为公司可能已走出经营困境的信号 [4]

瑰丽酒店集团潜在资产出售 - 香港富豪郑裕彤家族正为其旗下瑰丽酒店集团的部分资产寻找买家，以应对关联房地产子公司新世界发展的流动性危机，目前讨论尚处初步阶段 [1] - 瑰丽酒店集团由郑家纯长女郑志雯领导，隶属于家族控股的周大福企业有限公司，旗下品牌包括瑰丽酒店、新世界酒店及度假村等 [1] - 集团旗舰项目香港瑰丽酒店估值达159亿港元，在全球运营58处物业，资产组合覆盖多个核心市场，去年以来持续推进轻资产转型 [1] 新世界发展资金压力 - 新世界发展是香港负债较重的大型地产开发商，为改善流动性，公司上个月宣布计划发行最多19亿美元的新债券，并通过债券交换方式进行融资 [2] - 在此次债券交换中，债券持有人可能面临高达50%的债务减记 [2] 行业资产出售趋势 - 近期为缓解资金压力而出售旗下酒店资产的地产开发商不在少数 [4] - 金茂（三亚）旅业有限公司100%股权正在挂牌转让，挂牌底价约22.65亿元，该公司主要持有金茂三亚亚龙湾丽思卡尔顿酒店 [4] - 去年10月，中国金茂出售了旗下金茂三亚希尔顿酒店，最终转让总对价约为18.49亿元 [4] - 富力地产因业绩亏损和债务问题从2022年开始亏损出售酒店资产，近期泉州富力万达文华酒店以3.31亿元的底价成交 [4]

公司战略与业绩 - 公司于3月完成私有化退市，为战略调整和债务结构优化提供了更好环境 [1][2] - 公司明确聚焦度假赛道，从“流量经济”向“体验经济”转型，追求客户停留时长与复购率 [4] - 公司系统发布三大核心产品线：超级度假村、超级度假区、超级文旅Mall [5] - 公司宣布开发14个新项目，创下历年签约记录，包括5个超级度假村、8个超级度假区及1个超级文旅Mall [1][8] - 公司2023年开始轻资产转型，自持度假村及物业陆续退出或售后回租，租赁与管理模式度假村占比已超8成 [16][17] 财务表现与资本运作 - 公司1-6月营收达95.3亿元，创历史新高，净利4.6亿元 [1] - 据此推算全年营收约200亿元 [2] - 公司旅游运营收入达102亿元，几乎贡献全部收入，物业销售占比不断下降 [18] - 7月末完成一笔8亿欧元银团贷款，三亚·亚特兰蒂斯REITs计划已提交申请以优化资本结构 [19] - 随着轻资产比例提升，盈利能力持续攀升 [20] 核心产品线与运营亮点 - 超级度假村依托Club Med品牌，为传统景区提供一站式度假转型解决方案 [5] - 超级度假区投资规模数十亿以上，融合多种娱乐形态，如三亚·亚特兰蒂斯年收入超15亿元，非房收入占比近半，坪效超过迪士尼 [6][7] - 超级文旅Mall（HiSphere）旨在改造存量商业资产，打造特色文旅空间 [7] - Club Med被收购后扭亏为盈，客单价与营收均翻倍，全球有近70家度假村，计划2035年扩展至100家 [11] 新业务拓展与项目进展 - 推出新业务线“地中海·邻境”主打城市周边游，西安、杭州两家计划明年开业，目标2035年国内开出20家 [12][13] - “地中海·白日方舟”定位城市微度假，与HiSphere结合，重庆项目总体量50万平方米，计划明年10月底开业，目标2035年开出5家 [14][15] - 三亚在建的首个AI主题度假区“超级地中海”投资超过100亿元 [22] - 公司暂不考虑为核心资产引入战略投资者，因年回报理想，未来可能回归资本市场，但目前优先做大规模 [23]

境内债务重组进展 - 7笔境内公司债券重组议案获持有人会议表决通过 涉及金额合计130.5亿元 [1] - 该等债券自2025年11月27日起复牌 后续将启动现金购回、股票经济收益权、资产抵债等多种清偿选项 [1] - 此次通过重组的7笔债券是远洋控股拟重组10只债券（合计180.5亿元）中的一部分 [2] 境外债务重组完成情况 - 境外债务重组已于2025年3月27日正式生效 重组总规模约63.15亿美元 [5] - 境外债重组转换为约22亿美元新债务及约41.15亿美元新强制可转换债券与新永续证券 [5] - 重组为集团降低杠杆约40亿美元 改善了资产负债结构 缓解了境外流动性压力 [5] 财务表现与影响 - 受境外债务重组影响 2025年上半年实现境外债务重组收益317.56亿元 增厚中期利润 [6] - 2025年上半年营业收入62.03亿元 同比下降53% 毛亏为49.66亿元 [6] - 拥有人应占溢利为102.02亿元 主要由于一次性境外债务重组收益所致 去除该影响后为中期亏损 [6] - 贷款总额由2024年末的983.73亿元下降至2025年中期的669.97亿元 [6] 业务转型与新业务发展 - 公司谋求向轻资产模式转型 重点发展开发代建、商管资管、用户服务三大板块 [6] - 2025年1-9月远洋建管新拓代建项目面积达715.3万平方米 同比增长124% 较2024年全年高出27% [7] - 在克而瑞2025年1-9月代建新增规模排行榜上位列第8位 较2024年同期的第16位大幅提升 [7] - 在城市更新领域累计实施面积超3000万平方米 近两年已落地17个城市更新项目 [8] 行业背景与同业动态 - 2025年1-10月TOP100房企销售总额为2.9万亿元 预估2025年TOP100房企销售额相比2021年大幅下降 [9] - 行业深度调整背景下 高负债房企面临严峻偿债压力 普遍转向资产运营等轻资产模式 [9] - 近期融创中国约96亿美元境外债务重组获香港高等法院批准 [9] - 碧桂园约177亿美元境外债务重组方案获债权人会议通过 [9]

资产出售与证券化交易 - 中国金茂通过北京产权交易所挂牌转让其全资子公司金茂（三亚）旅业有限公司100%股权，挂牌底价约为22.65亿元人民币 [1] - 此次产权转让的实际目的是对三亚亚龙湾丽思卡尔顿酒店进行类REITs资产证券化，旨在优化公司资产负债结构并压降有息负债规模，而非单纯出售资产 [3] - 截至公告日，公司尚未确定股权的最终受让方及对价，也未签订任何有约束力的协议 [4] 标的酒店资产状况 - 金茂三亚亚龙湾丽思卡尔顿酒店是一家五星级酒店，于2008年开业，拥有446间客房及套房，其中包括51间行政客房与套房以及33栋私密别墅 [1] - 截至今年8月31日，标的公司金茂（三亚）旅业有限公司营业收入约为2.36亿元，净利润为3777.99万元 [2] - 该酒店在中国金茂持有的六处酒店资产中收益最高，2025年半年报显示其平均房价为2054元，平均入住率达80.5%，每间房收益为1654元 [4] 公司战略与行业趋势 - 此次交易延续了公司去年出售三亚希尔顿酒店的“轻资产”转型思路，即保留品牌管理输出但退出物业所有权，以降低资本沉淀和后续投入压力 [5] - 行业专家认为，此举符合行业“由重转轻”的大趋势，是公司主动去杠杆、盘活存量资产的体现 [6] - 公司近两年加速轻资产转型，已通过如华夏金茂商业REIT等案例打通“募投管退”链条，该REIT底层资产长沙览秀城在2025年第三季度出租率进一步提升至98.64% [7] 公司近期经营动态 - 2025年前10个月，中国金茂累计实现签约销售金额926.82亿元，累计签约销售建筑面积400.60万平方米 [8] - 公司在投资上有所收缩，拿地聚焦一线城市，近期在上海以底价37.26亿元拿下宝山区一地块 [7] - 去年10月，公司曾挂牌转让持有三亚希尔顿酒店的金茂三亚100%股权及相关债权，最终以约18.49亿元的总对价完成出售 [5][6]

核心经营指标（RevPAR）改善 - 三季度每间可售房收入（RevPAR）为256元/晚，扭转连续5个季度同比下滑趋势，与去年同期基本持平，小幅超出市场预期 [1][8] - 平均日房价（ADR）同比增长1%，达到304元/晚，由负转正 [1][8] - 入住率（OCC）同比下降0.8个百分点至84.1%，但降幅环比收窄 [1][8] - 欧洲市场RevPAR同比增长6.5%至87欧元/晚，主要由入住率（OCC）同比增长4.6%驱动 [1][12] 业务结构转型与增长 - 三季度集团实现营收69.6亿元，同比增长8.1%，超出公司指引上限（2%-6%）[2][19] - 加盟业务收入同比增长27.2%，环比再次提速，占集团营收比例同比提升7.1个百分点至47.5% [2][19] - 直营业务收入同比下滑5.5%，主要因老旧酒店（尤其是高线市场）竞争力不足 [2][19] - 公司轻资产战略持续推进，加盟模式节省租金、人力等刚性成本，助力毛利率保持平稳 [2][24] 门店网络扩张与品牌升级 - 三季度净新开酒店564家，创近三年新高，年初至今累计净新开1554家，远超行业平均水平 [1][16] - 绝大多数新开店属于中高端及以上品牌（如全季、桔子精选、漫心等）[1][16] - 品牌升级进展亮眼，以汉庭3.5-4.0版本为例，产品竞争力显著提升，体现为更高质价比和更短建造周期 [6] - 公司计划加速东南亚、中东市场布局，目标3-5年内形成规模 [16] 盈利能力与效率提升 - 调整后EBITDA达到25.1亿元，同比增长18%，超出市场一致预期（23.4亿元）[2][29] - 尽管营销费用因新店推广和会员体系运营而增加，但数字化带来经营效率提升，管理费用率大幅下降 [2][29] - 核心经营利润率（OPM）再创新高，达到29.4%，反映规模效应和轻资产模式下经营杠杆的释放 [5] 行业趋势与竞争格局 - 国内酒旅行业供需格局边际向好，需求侧入住率（OCC）降幅收窄，供给侧增长放缓 [4][8] - 行业集中度加速向头部集中，市场正在淘汰缺乏品牌、会员和技术支撑的单体酒店，优质资产向华住等头部连锁品牌集中 [4][16] 业绩展望 - 公司指引四季度总收入同比增长2%-6%，若剔除DH业务，核心业务增速为3%-7% [2] - 基于三季度RevPAR全面企稳，管理层对四季度持谨慎乐观态度 [2]

公司战略转型与架构调整 - 公司开启新一轮架构调整，涉及重资产和轻资产两个维度，目标是聚焦核心与独立化运营 [1] - 重资产业务进行区域合并与聚焦，撤销苏皖、东南、华南、上海、长沙等多个区域集团及事业部，新组建华东和华南两大事业部，并调整管理模式为总部直管一线的片区制 [1] - 轻资产业务进行独立化细分运营，撤销3大建管区域，新成立5家省级建管公司，并计划新增广东公司 [1] - 公司提出“二次创业”，旨在彻底告别“高杠杆、高负债、高周转”旧模式，转向“轻资产、低负债、高质量”新路径，并聚焦收租、自营开发、房地产资管三大核心板块 [2] - 公司战略对标铁狮门、黑石等国际企业，计划三年内重新“站起来” [2] 轻资产业务（代建）发展状况 - 公司已搭建独立于控股集团的代建平台“旭辉建管” [2] - 截至6月末，旭辉建管累计在管项目超240个，总建筑面积超3600万平方米，其中国资和政府代建占比超51% [2] - 今年上半年，旭辉建管新增项目中复委项目数量占比达25%，回款同比增长近60%，销售额同步增长160% [2] 开发销售业务表现 - 今年上半年，公司合同销售额为101.6亿元，较上年同期的203.1亿元下滑50% [3] - 销售额中约88%来自住宅业态，办公楼/商业占比约12% [3] - 按地区划分，上半年销售额37.6%来自中西部地区，长三角占24.4%，环渤海占25.5%，华南地区仅占12.5% [3] 公司经营与财务状况 - 截至6月末，公司物业销售已确认收入约78.62亿元，同比下跌50.4%，占已确认收入总额的64% [4] - 公司经营活动所得现金净额为14.44亿元，相比上年同期的68.74亿元减少近79% [4] - 截至6月末，公司拥有银行结余及现金约101.61亿元，其中包括约17.31亿元的质押性存款及约42.99亿元的受监管资金 [4] - 公司面临重大债务压力，截至6月末，未能偿还的银行借款、优先票据、可换股债券及利息分别约为184.73亿元、288.53亿元、12.76亿元及83.23亿元，已构成违约或交叉违约 [5] 债务重组进展 - 公司境内公开市场债券的整体重组方案已获通过，涉及7笔债券合计约100.6亿元 [6] - 公司境外债重组已获法院批准，涉及68.5亿美元债务，整体削债比例为66%，预计削减52.7亿美元 [6]

公司战略转型 - 公司提出“二次创业”，旨在告别“高杠杆、高负债、高周转”旧模式，转向“轻资产、低负债、高质量”新路径 [2] - 未来将聚焦三大核心业务板块：收租业务、自营开发业务、房地产资管业务，并对标铁狮门、黑石等国际企业 [2] - 自营开发业务将高度聚焦并收缩深耕少数核心城市 [3] 组织架构调整 - 重资产业务层面进行区域合并与聚焦，撤销苏皖、东南、华南、上海、长沙等多个区域集团及事业部，新组建华东、华南两大事业部 [2] - 重资产业务管理模式调整为总部直管一线，取消城市公司平台，改为片区制 [2] - 撤销北京区域集团，新成立华北区域事业部，负责北京、天津、河北、河南、陕西、山西、东北三省业务 [2] - 轻资产业务进行独立化细分运营，撤销3大建管区域，新成立5家省级建管公司，后续拟新增广东公司 [2] 轻资产业务（代建）发展 - 公司已搭建独立于集团外的代建平台旭辉建管 [3] - 截至6月末，旭辉建管累计在管项目超240个，总建筑面积超3600万平方米，其中国资和政府代建占比超51% [3] - 今年上半年，旭辉建管新增项目中复委项目数量占比达25%，回款同比增长近60%，销售额同步增长160% [3] 开发销售业务表现 - 今年上半年，公司合同销售额为101.6亿元，较上年同期的203.1亿元下滑50% [4] - 销售额中约88%来自住宅业态，办公楼/商业占比约12% [4] - 按地区划分，销售额来源为中西部地区37.6%、长三角区域24.4%、环渤海25.5%、华南地区12.5% [4][5] 财务状况与偿债压力 - 截至6月末，公司物业销售已确认收入约78.62亿元，同比下跌50.4%，占已确认收入总额的64% [6] - 经营活动所得现金净额为14.44亿元，相比上年同期的68.74亿元减少近79% [6] - 公司拥有银行结余及现金约101.61亿元，其中包含质押性银行存款17.31亿元及受监管资金42.99亿元 [6] - 截至6月末，公司未能偿还的银行借款约184.73亿元、优先票据约288.53亿元、可换股债券约12.76亿元及利息约83.23亿元 [7] 债务重组进展 - 公司境内公开市场债券整体重组方案已获通过，涉及7笔债券合计约100.6亿元 [7] - 境外债方面，68.5亿美元的债务重组已获法院批准，整体削债比例为66%，预计削减52.7亿美元 [8]

交易核心内容 - 星巴克以40亿美元估值向博裕资本出让中国零售门店60%的控股权，自身保留40%股权和品牌所有权 [1] - 交易涉及星巴克中国零售业务总价值超130亿美元，包括股权出让现金收入、保留股权潜在价值及未来品牌授权收益 [3] 交易战略本质 - 交易本质是精准剥离重资本、高风险的门店运营环节，保留品牌和知识产权两大核心盈利引擎 [3] - 此举被视为一场精打细算的轻资产转型，旨在获取更稳定的品牌授权利润并摆脱繁琐的日常运营 [3] 市场环境与转型动因 - 中国咖啡市场竞争激烈，瑞幸门店数量已突破2.4万家，库迪等品牌凭借低价和下沉市场扩张形成围堵之势 [5] - 星巴克中国市场面临客单价持续下滑压力，其高端“第三空间”模式的社交符号属性在消费心态更务实的背景下减弱 [5] - 坚持全盘直营的模式导致星巴克在扩张速度和运营效率上难以跟上市场节奏 [5] 合作伙伴选择依据 - 博裕资本胜出因其深耕中国市场的经验，投资履历涵盖北京SKP等高端项目及蜜雪冰城等下沉市场品牌 [7] - 博裕资本的投资组合覆盖消费零售与科技创新，能为星巴克带来数字化创新、供应链优化等协同支持 [7] - 合作目标是将星巴克中国门店从目前8000多家拓展至2万家 [7] 未来战略与市场布局 - 星巴克大概率不会加入9.9元价格战，以维护其高端品牌形象这一核心竞争力 [8] - 公司将打造“第三空间2.0”，在核心商圈保留高端旗舰店，同时在二三线城市和县城推出更轻量化的社区店、快取店 [8] - 未来将采用直营与加盟混合的模式降低扩张成本，核心打法是“规模 + 本土化 + 低成本运营” [8] 行业趋势与战略意义 - 星巴克转型顺应全球消费品牌在中国市场的共同趋势，即从“直营 + 高端”转向“资产轻、合作多、授权重”的模式 [10] - 公司试图通过“品牌 + 平台 + 本土化”的三角模式，实现品牌基因与本土运营能力的强强联合 [10] - 交易完成后，星巴克将转变为品牌与体验的“地主”，坐享授权收益，中国市场扩张交由本土团队操盘 [12]