实际关税税率分析 - 美国实际有效关税税率仅为9%-10% 远低于17%-18%的理论水平[1][3][5] - 理论与实际税率的巨大差距表明贸易战实际影响被显著夸大[3][5] 税率差距核心原因 - 政策豁免是主要因素 2018-2021年关税豁免申请批准率高达61%[3][7][8] - 转运贸易仅贡献约1个百分点的税率降幅 影响有限[6][8] - 通过越南和泰国的转运规模约450亿美元[8] 通胀影响评估 - 关税篮子商品价格年化增长率仅2% 通胀传导温和[8] - 企业利润率保持稳定 未出现大幅利润吸收证据[9] - 库存缓冲相当于5-6个月正常进口量 但即将耗尽[9] 市场与政策影响 - 当前贸易战局面利好风险资产[4] - 政策选择下的低关税影响可能具有持续性[3][8] - 库存耗尽可能在未来一两个月推高商品通胀[3][9]

核心观点 - 美国实际有效关税税率仅为9%-10% 远低于17%-18%的理论水平 表明贸易战对通胀和企业盈利的实际影响被显著夸大 [1][2] - 关税影响较低主要源于政策性的豁免和例外 而非转运行为 这种政策选择对市场预期构成积极信号 [1][3][4] - 当前贸易战"雷声大 雨点小"的局面利好风险资产 并为美联储降息保留政策空间 [1] 关税税率差异分析 - 理论有效关税税率高达17%-18% 为1930年斯穆特-霍利关税法以来的最高水平 [2] - 实际征收的有效关税税率仅约10% 两者之间存在巨大差距 [1][2] - 这种差异表明贸易战的实际经济影响远低于表面宣称的严重程度 [2] 关税差距形成原因 - 政策豁免是主要因素 2019-2021年间957家公司提交163,522项关税豁免申请 批准率高达61% [4] - 转运行为仅能将有效关税税率降低约1个百分点 影响有限 2025年2月至7月期间约有450亿美元货物通过越南和泰国转运 [4] - 企业利润吸收证据有限 标普500指数利润率保持稳定 未出现大幅下滑 [5][6] 通胀影响评估 - 关税篮子商品价格3个月移动平均年化增长率仅为温和的2% 远低于预期 [4] - 库存缓冲即将耗尽 企业前期囤积的超额进口相当于5-6个月正常进口量 可能在未来一两个月推高商品通胀 [5] - 若转运贸易持续增加 可能引发对越南、泰国等国的新一轮关税措施 [1]

美国股市表现 - 美国三大股指全线收涨 道指涨1.36% 标普500指数涨0.85% 纳指涨0.72% 均创历史新高[1] - 费城半导体指数涨0.63% 刷新历史新高[4] - 纳斯达克中国金龙指数涨2.89%[5] 通胀数据表现 - 美国8月CPI环比增长0.4% 经季节性调整前同比增长2.9%[3] - 核心CPI环比增长0.3% 经季节性调整前同比增长3.1% 基本符合预期[3] - 食品价格出现显著上涨：水果蔬菜价格环比上涨1.6% 汽车燃料价格上涨1.8% 家庭食品价格上涨0.6%创近三年最大涨幅[3] 科技股表现 - 特斯拉股价涨超6% 因Model Y新订单交付时间排至11月份 10月产能已全部售罄[3][4] - 苹果股价上涨1.43% 谷歌上涨0.51% 微软上涨0.13%[4] - 英伟达微跌0.08% 脸书下跌0.14% 亚马逊下跌0.16%[4] - 芯片股表现强劲：拉姆研究涨超7% 美光科技涨逾7% 应用材料涨超4%[4] 中概股表现 - 阿里巴巴涨8%创近4年新高[7] - 蔚来涨超6% 百度涨超3% 京东涨超3%[7] - 三倍做多富时中国ETF涨超7% 两倍做多沪深300ETF涨约7%[5] 中国市场关注度 - 美国投资者对中国市场的关注度已升至2021年以来最高水平[9] - 中国资产反弹受三因素驱动：美元走弱与美联储降息预期使资金回流新兴市场 中国政策转向稳预期稳现金流稳资本回报 龙头企业盈利质地边际改善[10] - 海外资金配置中国的比例仍然较低 未来买入中国的趋势预计将持续[11]

美国劳动力市场与货币政策预期 - 隔夜数据显示美国劳动力市场持续降温 [1] - 市场已完全消化美联储9月降息25个基点的预期 并预计全年将降息两次 [1] 非农数据对美元的影响机制 - 远逊于预期的非农数据可能改变当前降息叙事并对美元构成压力 [1] - 若数据远好于预期 美元可能会再次冲高 [1] 通胀与美元指数走势 - 市场担忧关税引发的通胀 任何上升迹象可能令美元空头受挫 [1] - 美元指数随美国国债收益率走软而下滑 [1] 技术指标与短期走势 - 日线图动能显示转为温和看涨迹象 [1] - 相对强弱指数（RSI）呈持平状态 美元短期或面临双向波动风险 [1]

贸易政策与宏观经济 - 商务部公布中国首起反规避调查裁决 认定美国出口商通过对华出口相关截止波长位移单模光纤规避反倾销措施 决定自9月4日起实施反规避措施 该案具有开创性意义[1] - 美国8月ADP就业人数增加5.4万人 远低于市场预期的6.5万人 7月修正后为10.4万人[1][5] - 美国8月ISM服务业PMI指数为52 录得六个月来最快扩张速度 新订单指数跃升5.7点至56 为去年9月以来最大增幅[1] 金融与债券市场 - 美国职位空缺数量减少17.6万个至718.1万个 低于预期的737.8万[4][18] - 10年期国债活跃券收益率下行至1.746% 央行公开市场操作保持资金面合理充裕 8月MLF净投放3000亿元[11] - 富时中国A50期货下跌1.24%至14,636.87点 美元指数微涨0.21%至98.35点[9] 能源化工板块 - 甲醇夜盘上涨1.18% 沿海地区甲醇库存达139.85万吨 环比上涨9.9万吨（涨幅7.62%） 同比上涨19.71% 可流通货源预估73.1万吨[3][14] - 原油震荡盘整 美国成品油需求总量日均2128.2万桶 同比高2.5% 车用汽油需求同比低0.8% 商业原油库存增长242万桶[12][13] - 聚烯烃现货价格弱势 玻璃生产企业库存5604万重箱 环比增加50万重箱 纯碱库存环比下降4.5万吨至161.3万吨[16][17] 金属市场动态 - 黄金获利回吐回落 美国地质勘探局提议将白银纳入2025年关键矿产清单 中国央行持续增持黄金[4][18] - 铜价收低 精矿供应紧张 冶炼利润承压 电力行业正增长 光伏抢装同比陡增 汽车产销正增长[19] - 碳酸锂社会库存环比减少162吨至142,256吨 8月供应环比增3%至8.42万吨 正极材料耗锂环比增8%至8.6万吨LCE[21][22] 黑色产业链 - 铁水产量环比明显下降 环保限产所致 焦煤库存止降转增 钢材出现阶段性库存压力[2][25] - 铁矿石港口库存去化速率较快 全球发运减量 下半年发运量预计增长较快[23] - 钢材库存持续累积 出口面临关税影响 卷螺差较大 供需双弱格局延续[24] 农产品市场 - 马棕8月产量环比减少2.65% 出口环比增加10.2% 印尼局势动乱对产量影响有限[27] - 美豆新季种植面积大幅下调 生物燃料需求旺盛 国内蛋白粕缺乏利好驱动[26] - 食糖库存偏低 进口加工糖压力集中释放 新榨季甜菜糖即将开榨[28] 产业政策与规划 - 国务院办公厅发布释放体育消费潜力意见 引导金融机构优化投融资服务 支持体育企业上市和发行债券[6] - 工信部印发《电子信息制造业2025-2026年稳增长行动方案》 目标规模以上制造业增加值年均增速7% 营收增速5%以上[7] - 到2026年预期服务器产业规模超4000亿元 75英寸以上彩电国内市场渗透率超40%[7]

美联储政策预期 - 杰克森霍尔会议传达三个关键信息：就业市场下行风险增加、关税引发通胀为暂时性、当前政策仍偏紧缩 [1] - 9月FOMC会议降息概率提高 预计降息25个基点 若劳动数据疲软不排除降息50个基点 [1] - 会议将公布更新版《经济预测摘要》 市场关注9月后降息步伐信号 [1] 美股投资机会 - 货币政策宽松降低经济衰退风险 预计股市反弹且受益领域扩大 [1] - 更看好标普500等权重指数、周期性股票及中小型股 而非市值加权指数 [1] 货币市场展望 - 降息进程叠加对美联储独立性担忧 美元面临贬值压力 [2] - 偏好鹰派央行支持的日元及欧元 高利差亚洲货币如印度卢比 [2] - 印度央行暂停降息 收益率差距具吸引力 [2] 亚洲市场投资偏好 - 偏好内需驱动型市场 可形成美国降息顺风效应外的双重助力 [2] - 中国受益货币宽松、财政刺激及直接市场支持 A股受惠于DeepSeek V3.1推出及新型准财政工具 [2] - 印度GST改革配合贷款利率下调 推动消费并支持股市表现 [2] - 南韩结构性改革及金融市场自由化具潜力 股息税改革将最高税率由35%降至25%并调低课税门槛 [2]

货币政策与Powell讲话 - Powell在Jackson Hole会议发表鸽派言论，认为通胀上行风险减弱，失业率上升近1个百分点[1] - 过去三个月平均新增非农就业仅35,000人，远低于2024年月均168,000人[1] - 2025年上半年GDP增速仅1.2%，低于2024年的2.5%[1] - 美联储取消平均通胀目标制(AIT)，回归灵活2%通胀目标，并删除就业"短缺"表述[2][4] 降息预期与市场影响 - 市场定价显示全年降息预期为2.2次，但面临回调风险[3] - 乐观情形下预计9月和12月各降息25bps，全年难超50bps[5] - 10年期美债利率全周上升5.4bps至4.262%，2年期下降4.4bps至3.707%[3] - 美元指数下降0.14%至97.72，标普500和恒生指数均上涨0.3%[3] 经济数据与风险提示 - 9月将发布非农、QCEW校准、PPI和CPI数据，这些数据将影响降息决策[5] - 风险包括特朗普政策超预期、降息引发通胀反弹或维持高利率导致流动性危机[6]

货币政策转向 - 美联储主席鲍威尔在Jackson Hole会议上转变7月鹰派立场，指出就业下行风险已超过通胀上行风险[2][6] - 若8月通胀和就业数据符合预期，特别是就业适度走弱，9月可能降息25个基点[2][7] - 货币政策框架调整包括放弃通胀平均目标制，明确2%为长期通胀目标，并对就业下行容忍度降低[7] 通胀与就业评估 - 关税通胀被视为一次性冲击，但传导过程可能延长；住房服务通胀下降，非住房服务通胀略高于2%[4][7] - 劳动力供给与需求同时走弱，移民下降导致劳动力增长大幅放缓，参与率略有下降[7] - 就业下行风险可能导致大幅增加裁员和失业率上升，风险平衡向就业倾斜[2][6][7] 资产市场影响 - 鲍威尔讲话后市场降息预期升温，9月降息概率从73.3%升至89.2%，2年和10年美债收益率分别下行9.6基点和6.8基点[7][11][12] - 美股短期或重拾上行动能，但9-12月降息兑现后存在调整风险；关税和财政利多因素已充分反映[2][7][8] - 美股泡沫化过程可能持续至2024年底，调整被视为机会；关税年收入约3000亿美元，可缓解财政赤字率约1个百分点[3][8] 中长期政策与风险 - 美联储可能前期"抢降息"，后期降息门槛逐步上升；政策利率中期下行风险大于上行风险[2][7] - 对等关税和232关税旨在推动美国本地投资建厂，中期选举前可能进一步渲染此过程[3][8] - 风险提示包括美国经济基本面及政策超预期变化[8]

关税现状与趋势 - 美国有效关税率已升至18%以上[1] - 预计2026年中期稳定在15%左右[1][9] - 对中国商品关税范围30%-40% 对其他国家商品关税范围10%-15%[9] 通胀传导机制 - 关税成本转嫁存在时间滞后性 尚未在官方通胀数据中显著体现[1][6] - 企业开始通过提价转嫁成本 费斯托工具8月1日起对轨道砂光机涨价6%[1] - 低频次购买商品比高频次商品更慢反映在CPI中[6] 价格传导案例 - 欧洲制造产品面临15%关税 费斯托通过6%涨价维持利润[2] - 进口电动工具价格因运输仓储零售等成本增加50%-60%[2] - 6%的涨价理论上可覆盖关税成本并保护利润[2] 进口行为变化 - 2025年3月美国进口量激增 企业提前囤积库存规避关税[6] - 消费者在关税生效前进行抢购[6] - 关税影响需数周至数月才能完全显现[6] 汇率影响 - 美元对欧元贬值11% 对日元贬值6% 对英镑贬值7%[6] - 美元贬值与关税提高同时发生 与预期相反[6] - 出口商美元对冲最多维持一年 最终需提高美元报价[7] 宏观经济影响 - 关税预计使美国GDP增速下降约1个百分点[1][9] - 消费者价格指数最终将比无关税情景下高出约1个百分点[1][9] - 美元走弱使进口商更难消化关税成本[7][9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美元兑人民币短期预计维持在7.15–7.25区间震荡 逆周期因子已启动 内地资产回暖带动人民币人气改善 但需警惕Jackson Hole全球央行年会期间美联储措辞引发的波动风险 [49] 根据相关目录分别进行总结 量价观察 - 3个月的美元兑人民币期权隐含波动率曲线显示出人民币的升值趋势 Put端波动率高于Call端 美元兑人民币期权波动率持续回落 市场对美元兑人民币未来波动性的预期减弱 [4] - 2025年7月 非银行部门涉外收入6904亿美元 对外付款6981亿美元 收支规模接近平衡 收付款均处高位 显示跨境贸易、投资和服务活动保持旺盛 季节性因素带动付款略高于收入 整体运行仍属平稳 [44] 政策观察 - 政策逆周期因子已启动 三个月CNH HIBOR - SHIBOR逆差波动 [10] 宏观 - 美国、欧洲降息计价分化 TGA账户8月3日5154亿 美联储逆回购余额572亿美元 美联储主席鲍威尔未就9月降息给出指引 称当前利率水平合适 [18] - 鹰鸽比例总票委6:5 鲍威尔、威廉姆斯等多位美联储官员发表观点 对降息态度不一 [21] - 美国7月非农大幅下修 通胀等待7月CPI数据 经济预期上修 财政支出回落 7月服务业景气度回升带动制造业 但财政支出仍弱 [22] - 美国7月CPI持平前值 核心CPI回升 PPI上涨超预期 核心CPI环比回升主要来自核心服务反弹 受关税影响较大的核心商品通胀整体温和 PPI超预期主要因贸易服务环比跃升至2% [23] - 美国零售销售同比、环比增速有韧性 汽车相关、食品服务和餐饮、无店面零食是主要贡献 综合货品商店仍具韧性 [26] - 中国经济结构分化 7月出口、消费有韧性 但通胀未回升 固定资产投资有压力 基本面和情绪割裂加剧 [29] - 8月18日国务院第九次全体会议召开 强调激发消费潜力 扩大有效投资 巩固房地产市场止跌回稳态势 推进全国统一大市场建设等 [45] 结售汇 - 2025年7月 银行系统完成约2336亿美元结汇业务与2108亿美元售汇业务 实现228亿美元净顺差 结汇规模环比增长约12% 售汇规模环比增长约16% 收汇结汇率上升 付汇购汇率下降 外汇市场资金供需基本平衡 [37] 总体观点 - 现状方面 经济预期差利好人民币 中美利差中性 贸易政策不确定性中性 展望方面 短期美元兑人民币预计维持在7.15–7.25区间震荡 [49] 风险评估 - 从2022年01月至今的历史来看 期货主力升贴水的范围在 - 1100到900 [50]