报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中美关税摩擦升级，需警惕对风险资产冲击，关注节后政策预期及旺季不旺预期修正可能 [2][3] - 关注美国政府停摆时长及后续进展，市场对其严重程度定价相对不足 [4] - 商品中近期关注黄金、有色等板块，工业品和贵金属逢低多配 [4][5] 市场分析 - 国内强预期弱现实割裂加剧，8月经济数据转弱，外部关税压力增加，近期频提稳增长政策，如新型政策性金融工具规模5000亿元、开展1.1万亿元买断式逆回购操作、对稀土相关物项和技术实施出口管制 [2] - 中美关税摩擦加剧，11月10日中美关税延后执行到期，近期双方有多项举措，市场对关税摩擦风险担忧上升，10月28日 - 11月1日韩国APEC峰会前需警惕风险冲击 [3] - 美国政府停摆进入第二周，特朗普表示将解雇联邦雇员，经济数据发布受影响，9月Markit制造业和服务业PMI小幅下行，8月新建住宅销售激增至年化80万户，房价同比上涨 [4] 策略 - 商品和股指期货方面，工业品和贵金属逢低多配 [5] 要闻 - 特朗普宣布自2025年11月1日起对进口中型和重型卡车征25%关税，此前9月25日也曾宣布对进口重型卡车加征25%关税 [6] - 美联储理事米兰称美国经济上半年有不确定性，货币政策应具前瞻性，其对通胀前景更乐观 [6] - 中国央行9月末黄金储备环比增加4万盎司，连续11个月增持 [6] - 特朗普与加拿大总理卡尼会谈，双方讨论贸易和加沙等议题，美国将对加拿大征收关税，双方将在“金穹”导弹防御计划合作 [6] - 美国上周EIA原油库存增加372万桶，炼油厂产能利用率创季节性历史新高，燃料需求创2022年12月以来新高 [6] - 商务部、海关总署对部分中重稀土相关物项实施出口管制，11月8日起正式实施 [6] - 中国人民银行10月9日开展11000亿元买断式逆回购操作，期限3个月 [6] - 美联储多数官员称今年继续宽松可能适宜，强调通胀前景上行风险，就业下行风险偏高 [6] - 第一阶段加沙停火协议10月9日生效，以色列政府10日凌晨批准协议，将促成战争结束等 [6] - 自10月14日起，美国将对中国企业拥有或经营的船舶等加收港口服务费，破坏中美海运贸易 [6] - 10月9日美国财政部干预阿根廷外汇市场，敲定200亿美元货币互换额度框架，阿根廷比索兑美元收涨，主权债上涨 [6] 宏观经济 美国经济 - GDP不变价同比2.08%，Markit制造业PMI 52.00，投资、就业、通胀、消费、财政、净出口等指标有不同表现和变化 [8] 欧洲经济 - GDP不变价同比1.30%，工业信心指数 - 10.30，投资、就业、消费、通胀、贸易、信贷、财政等指标呈现相应数据 [9] 中国经济 - GDP不变价当季同比5.2%，出口、进口、投资、消费、通胀、金融、财政等指标有各自的累计同比数据和变化 [10]

货币政策与通胀风险 - 价格稳定性目标面临严重风险 [1] - 对全面看淡关税通胀的做法持怀疑态度 [1] - 美联储应对调整政策保持谨慎态度 [1] 劳动力市场状况 - 劳动力市场对负面冲击表现得更加脆弱 [1] 经济增长不确定性 - 不清楚美国政府关门事件是否会对美国经济增长构成显而易见的影响 [1]

公司财务业绩 - 第四财季总营收为861.56亿美元，同比增长8%，超出市场预期 [1] - 第四财季净利润为26.10亿美元，高于上年同期的23.54亿美元 [1] - 摊薄后每股收益为5.87美元，高于市场预期及上年同期的5.29美元 [1] - 第四财季会员费收入为17.24亿美元，高于上年同期的15.12亿美元 [2] 公司运营与战略 - 公司凭借优惠活动、变化的商品组合及广受欢迎的Kirkland品牌吸引消费者 [2] - 为应对成本上涨，公司采取某些商品价格保持稳定或停止销售过高价商品的策略 [2] - 公司已采购更多本地生产的商品以应对成本问题 [2] - 公司通过为高级会员延长营业时间等加强门店服务的措施以刺激消费 [2] 行业与竞争环境 - 得益于稳定的消费模式，许多大型零售商近期业绩好于预期 [2] - 竞争对手山姆会员商店销售额也保持良好态势，消费者行为稳定且理性 [2] - 山姆会员商店为应对关税上调了部分商品价格，但仍通过与供应商合作保持低价 [3] - 山姆会员商店通过从厄瓜多尔采购玫瑰但在美国包装等方式降低成本 [3] 市场表现 - 公司股价在财报发布后盘后下跌0.8% [4]

美国9月PMI数据 - 美国9月Markit制造业PMI初值为52，连续第二个月扩张，但低于预期的52.2和8月前值53 [2] - 美国9月Markit服务业PMI初值为53.9，为2025年6月以来最低，低于预期的54和8月前值54.5 [2] - 美国9月Markit综合PMI初值为53.6，为2025年6月以来最低，新订单指数从8月的53.9降至53.1，就业指数较上月下降 [2] - 生产商库存数量迅速增多，企业利润空间被压缩，美联储降息提振了企业生产信心 [2] - 美国居民消费出现疲软迹象，但经济衰退迹象不明显，美联储进行“预防式降息”以支持经济 [3] 外卖平台新规 - 市场监管总局发布《外卖平台服务管理基本要求（征求意见稿）》，限定平台收费项目并规范促销行为，以减轻商户负担和引导有序竞争 [4] - 新规从商户入驻、信息审核等方面提出要求，旨在遏制“幽灵外卖”、商户“爆单”等乱象，严守食品安全底线 [4] - 此次征求意见稿覆盖平台收费、营销行为等重点问题，对关键环节进行系统约束，填补监管空白 [4] - 法规作用在于划定底线，引导平台形成协同共治的良性运转模式，纠正行业补贴大战等乱象 [5] 全社会用电量 - 8月份全社会用电量达10154亿千瓦时，同比增长5.0%，连续两月创历史新高 [6] - 第一产业用电量同比增长9.7%，第二产业用电量同比增长5.0%，第三产业用电量同比增长7.2% [6] - 8月全国制造业用电量同比增长5.5%，为今年各月以来最高，新能源汽车、计算机等高技术装备制造业用电增速远超平均水平 [6] - 用电需求高增带来供需时空错配挑战，未来AI技术发展将大幅推高用电需求，电力调节与储能重要性凸显 [7] 湖北算力产业规划 - 湖北省提出到2027年全省算力总规模达到25EFLOPS，新建算力设施智算和超算占比不低于90% [8] - 措施推动空芯光纤、硅光互连芯粒、GPU芯片等一批全国“首发”光通信技术和产品规模化应用，打造自主计算产业集群 [8] - 湖北注重差异化布局，避免同质化竞争，鼓励算力应用与光通信、芯片等本土优势产业相结合 [8] - 政策鼓励政府部门打造通用大模型以提升省内算力需求，应用场景的开拓进度是关键 [9] AI对就业的影响 - 调查显示18至34岁年轻员工中24%对未来两年内因AI失业感到“非常担忧”，55岁及以上员工仅10%有同等担忧 [10] - 在受AI影响的职业中，22-25岁年轻毕业生的就业率相较于2022年末峰值下降6%，近期大学毕业生失业率达4.8%，高于全体工人的4.0% [10] - AI技术已可部分替代客服、仓储管理等岗位，年轻人因专业技能掌握度较低且对技术认知充分而更感焦虑 [10] - AI替代简单重复工作后，创意变得可贵，年轻人可利用AI补足技能不足，提高工作效率 [11] 生猪养殖行业 - 9月24日生猪（外三元）价格为12.59元/公斤，较年内高点下降24.4%，创年内最低水平 [12] - 仔猪和母猪价格持续走低，7公斤仔猪价格跌至259元/头，二元母猪销售均价降至1590元/头 [12] - 2025年7月末全国能繁母猪存栏为4042万头，相当于正常保有量的103.6%，行业持续供大于求 [12] - 行业长期面临亏损，猪肉供给易涨难跌，减产是长期必由之路，但短期减少能繁母猪数量反而增加供给 [13] A股市场表现 - 9月24日沪指涨0.83%报3853.64点，深成指涨1.8%，创业板指涨2.28%，两市成交额2.33万亿元 [14] - 全市场超4400只个股上涨，芯片产业链延续强势，机器人概念股爆发，阿里云概念股表现活跃 [14] - 阿里推进3800亿元AI基础建设计划及美光季度业绩走强，推动AI芯片需求预期，半导体板块全天走强 [14] - 场外资金涌入，公募、险资等长期资金加快入市，A股完成从急涨到慢牛的转变 [15]

美联储降息决策 - 美联储于9月17日宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间从4.25%-4.5%下调至4.00%-4.25%，为今年首次降息[3][5] - 本次降息符合市场预期，期货市场此前预计降息25个基点的概率达96%[5] - 本轮宽松周期累计降息幅度达125个基点[5] 利率预期变化 - 利率预测中位值显示美联储预计今年共降息三次，较6月预测增加一次，意味着年内还将有两次25个基点的降息[3][7] - 点阵图显示九名委员预计年内再降息两次，六名委员预计不再降息，一名委员预计降息五次[9] - 联邦基金利率中位预期显示2024年底为3.6%，2026年底为3.4%，2027年底为3.1%，较6月预测低0.25个百分点[18] 政策立场转变 - 决议声明新增就业增长放缓、失业率略升、就业下行风险增加的表述，删除劳动力市场稳健的措辞[3][5] - 声明特别指出"就业下行风险已增加"和"风险平衡已转变"[6] - 鲍威尔表示本次属于风险管理型降息，因就业下行风险增加导致政策平衡发生转变[3][18] 经济数据预测 - 美联储上调GDP增长预期，预计2024年增长1.6%（6月预测为1.4%），2025年增长1.8%[9][14] - 失业率预计2024年底达到4.5%，此后略有下降[16] - PCE通胀预期2024年为3.0%，2026年降至2.6%，2027年降至2.1%，预计2028年达到2%目标[9][16] 通胀与关税影响 - 预计8月PCE通胀率同比上升2.7%，核心PCE同比上升2.9%[16] - 关税对核心PCE通胀造成0.3-0.4个百分点的贡献，传导过程比预期更慢幅度更小[17] - 鲍威尔认为关税影响可能是一次性的，但存在演变为持续通胀问题的风险[17] 市场影响分析 - 历史数据显示股票在降息后50天中位数涨幅约5%，债券同样受益于降息预期[21] - 美元指数通常在降息前走弱，降息后进入区间震荡[21] - 黄金在宽松政策出台前上涨，实际降息后表现趋于平淡[21]

美联储降息预测与政策调整 - 美联储9月降息25个基点，为2025年首次降息[1] - 浦银国际预测美联储年内还将降息50个基点（10月与12月各25个基点），全年降幅达75个基点（此前预测为50个基点）[1][3] - 点阵图显示19位委员中10位支持年内至少再降息两次（50个基点）[3] 经济指标预测更新 - 美联储上调2025年GDP预测0.2个百分点至1.6%，2026年上调0.2个百分点至1.8%[1][3] - 维持2025年失业率预测4.5%不变，下调2026年失业率预测0.1个百分点至4.4%[1] - 上调2026年PCE通胀预测0.2个百分点至2.6%，核心PCE同步上调至2.6%[2][3] 劳动力市场与通胀风险 - 美联储声明新增对就业市场下行风险的关注，指出"新增就业放缓，失业率上升但仍处低位"[1] - 关税对核心PCE通胀的贡献为0.3-0.4个百分点，但影响可能为一次性[2] - 8月零售销售环比增长0.6%超预期，缓解经济衰退担忧[1][4] 政策立场与风险提示 - 鲍威尔强调降息为"风险管理"类型，政策无预设路径且逐次会议决策[3] - 风险包括降息过快引发再通胀、过慢导致衰退，以及地缘政治与关税战升级[3]

货币政策 - 本次降息为风险管理型降息，并非基于对经济前景的根本性重新评估[3][7][17] - 联邦基金利率目标区间从4.25%-4.5%降至4.00%-4.25%，降幅25个基点[5][8] - FOMC对降息50个基点的呼声支持不多，未得到广泛支持[3][6][16] - 政策立场正从限制性向中性调整，以应对变化的风险平衡[12][33] 经济预测与点阵图 - FOMC成员对利率路径预测分歧大，10位委员预计今年再降息两次或更多，9位委员预计降息一次或更少甚至不降[36] - 经济预测摘要中位预期显示GDP今年增长1.6%，明年增长1.8%，略高于6月预测[10] - 联邦基金利率中位预期今年底为3.6%，2026年底为3.4%，2027年底为3.1%，比6月预测低0.25个百分点[12] - 预测分歧源于极为罕见的经济局势及政策目标间的权衡难度[2][38][62] 劳动力市场 - 经过大幅修订的就业数据显示劳动力市场不再稳固，新增就业岗位大幅放缓[4][18] - 最近三个月平均每月新增非农就业岗位仅2.9万个，8月失业率升至4.3%[10] - 劳动力供给因移民减少和劳动参与率下降而增长放慢，同时劳动力需求也显著下降[10][24] - AI可能是招聘放缓的原因之一，尤其可能冲击大学毕业生的入门级岗位[4][52] 通胀形势 - 预计美国8月PCE通胀率同比上升2.7%，核心PCE同比上升2.9%[4][10] - 关税对核心PCE通胀数据造成0.3-0.4个百分点的贡献[4][55] - 关税传导到通胀的过程比预期更慢、幅度更小，大部分成本由中间企业吸收[4][56][58] - 长期通胀预期稳固，服务业将继续存在反通胀现象[4][77] 美联储立场与独立性 - 美联储坚定致力维持自身独立性，决策基于数据而非政治因素[4][13][39] - 未直接回应财长贝森特的批评，但对建设性批评持开放态度[4][51] - 暗示可能进一步裁员，联储系统正推进约10%的人力精简[50] 经济表现与结构 - 今年上半年美国GDP增长率约为1.5%，低于去年的2.5%，主要由于消费者支出放慢[9] - 企业在设备和无形资产上的投资比去年有所增长，AI驱动投资活跃[9][45][66] - 住房市场活动仍然疲弱，但对利率敏感[9][67]

货币政策调整 - 美联储将联邦基金利率目标区间从4.25%-4.5%降至4.00%-4.25% 降息25个基点 这是今年首次降息[2] - 本次降息被定义为风险管理类型的降息 FOMC对降息50个基点的支持并不多[1][3] - 利率路径预测显示2024年底联邦基金利率中位数为3.6% 2026年底为3.4% 2027年底为3.1% 较6月预测下降0.25个百分点[6] - 政策决策基于实时数据评估 没有预设路径 19位委员中对未来降息次数存在显著分歧[7][18] 劳动力市场状况 - 失业率从低位上升至4.3% 但仍处于相对低位[3][4] - 新增非农就业岗位大幅放缓 最近三个月平均每月仅增加2.9万个[3] - 劳动力供给因移民减少和劳动参与率下降而放缓 需求也显著下降 形成供需同步走弱的特殊平衡[3][8][9] - 就业市场下行风险加重 边缘群体如年轻人、少数族裔失业率上升 找工作率处于低位[8][17][23] 通胀形势分析 - 8月总体PCE通胀率同比上升2.7% 核心PCE同比上升2.9% 仍高于2%的长期目标[1][4] - 商品价格通胀回升至1.2% 服务类价格通胀持续放缓[4][5][31] - 关税对核心PCE通胀造成0.3-0.4个百分点的贡献 但传导速度慢于预期[1][5][32] - 长期通胀预期保持稳定 与2%目标一致[1][44] 经济增长预测 - 2024年上半年GDP增长率约为1.5% 低于2023年的2.5% 主要因消费者支出放缓[3] - FOMC中位预测2024年GDP增长1.6% 2025年增长1.8% 较6月预测略有上调[3][11] - 企业投资增长 特别是AI驱动的基础设施投资活跃 住房市场活动疲弱[3][25][39] 政策权衡与挑战 - 面临双向风险：就业下行压力与通胀尚未完全受控 需在双重使命间权衡[5][16][19] - 劳动力市场修订数据显示新增就业人数下调91.1万 显示年初就业弱于预期[21] - AI可能部分影响劳动力需求 特别是应届毕业生就业机会[1][28][30] - 住房市场对利率敏感 但深层供应问题非货币政策能解决[39][40] 美联储治理与沟通 - 强调决策基于数据而非政治因素 坚定维护美联储独立性[1][20][35] - 经济预测摘要(SEP)反映委员个人判断而非委员会共识 当前预测分歧较大[7][18][36] - 持续进行机构精简 员工数量将回归十多年前水平[28]

咖啡价格飙升 - 8月零售咖啡价格较去年同期飙升近21%，创下自1997年10月以来的最大年度涨幅 [1] - 8月美国超市的研磨咖啡价格创下每磅8.87美元的历史新高，咖啡CPI指数同比上涨21% [6] - 美国消费的咖啡有99%依赖进口，主要供应国为巴西、哥伦比亚、瑞士、加拿大 [5] 关税政策对咖啡供应链的影响 - 美国自8月起对巴西输美产品加征40%从价关税，大部分巴西输美产品面临的关税税率高达50% [5] - 8月美国自巴西进口的咖啡同比减少46%，环比下降26% [5] - 来自越南、哥伦比亚等其他主要咖啡产地的进口量，未能填补巴西的供应缺口 [5] 咖啡企业的成本转嫁与应对 - 福爵咖啡的母公司J.M.Smucker将在今年冬季第三次上调零售咖啡价格，此前已分别于5月和8月提价两次 [5] - 新奥尔良连锁咖啡馆"French Truck Coffee"已在订单上加收4%的关税附加费以应对成本上涨 [5] - 星巴克预计其咖啡成本增长将在2026年达到峰值，目前仍保持价格稳定 [6] 整体通胀与消费影响 - 8月消费者价格指数同比上涨约2.9%，创下自1月以来的最高水平 [7] - 食品方面，生鲜牛排价格同比上涨16.6%，新鲜/冷冻鸡肉上涨4.2%，鸡蛋价格同比跃升10.9% [8] - 密歇根大学消费者信心指数较去年同期下降21%，消费者对当前经济状况的评价跌至2022年底以来最低 [8] 美联储政策分歧 - 美联储主席鲍威尔认为就业市场放缓可能抵消关税带来的价格压力，视其为可忽略的"一次性冲击" [8] - 部分鹰派官员认为通胀风险未消，在通胀小幅攀升且未完全反映贸易政策影响时放松货币政策为时过早 [10] - 经济学家预计美联储将降息25个基点，但强调这是因"就业坏消息"而被迫进行的防御式降息 [10] 就业市场数据 - 上周有超过26万美国人首次申请失业救济，创下4年来的最高水平 [9] - 过去12个月新增就业岗位比先前估计的少了91.1万个，8月份全美仅增加了2.2万个工作岗位 [9]

通胀数据表现 - 美国8月CPI同比2.9%，符合预期，前值2.7%；环比0.4%，略超预期0.3%，前值0.2%[1][8] - 核心CPI同比3.1%，符合预期，前值3.1%；环比0.3%，符合预期，前值0.3%[1][8] - 食品价格环比上涨0.5%，前值0%，主要受西红柿(4.5%)、鸡蛋(3.9%)、咖啡(3.6%)和苹果(3.5%)等进口依赖度高的食品价格拉动[2][9] - 能源价格环比上涨0.7%，前值-1.1%，其中能源商品CPI环比1.70%，汽油环比1.9%[9] 分项驱动因素 - 核心商品环比上升至0.3%，同比持续上行至1.5%，新车环比0.3%和二手车环比1.0%拉动耐用品价格[2][10] - 服饰价格环比上涨0.5%，拉动非耐用品价格，但医疗商品环比-0.3%表现疲软[10] - 核心服务中住房环比回升至0.4%，前值0.2%；交通服务环比1%，前值0.8%[2][11] - 医疗服务(-0.1%)、娱乐服务(-0.2%)和教育与通信服务(0.1%)环比放缓，反映需求端降温[11] 市场影响与预期 - 数据公布后市场加强9月、10月各降息25bps预期，美股上涨，美债和美元回落[1][8] - 布伦特原油价格从8月中旬65美元上行至67.98美元/桶，随后小幅回落至67.49美元/桶[9] - 美联储9月降息基本确定，后续降息节奏取决于就业市场弱化和通胀反弹情况[3][12] 风险提示 - 美国经济下行超预期风险[4][30] - 美国货币财政政策超预期风险[4][30]