投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级，预计2025E-2027E归母净利润分别为0.88/1.29/1.53亿元，对应PE分别为55x/38x/32x [3][7] - 采用PS估值对标地面货运行业，25年可比公司平均估值为1.44x，长久物流PS处于较低水平 [7] 核心观点 - 公路汽车运输行业在"反内卷"背景下转向高质量发展，治超政策加速行业出清，合规企业将获得更大市场份额和定价权 [6] - 自动驾驶技术是改进传统干线物流运营效能的关键举措，通过降低成本、提升效率、增强安全重塑行业价值 [6][16] - 公司构建覆盖整车运输、国际物流、新能源服务的全链条服务体系，三大业务板块协同发展 [6][27] 财务数据 - 预计2025E-2027E营业总收入分别为48.96/57.11/65.87亿元，同比增长17.27%/16.65%/15.32% [2][104] - 预计2025E-2027E归母净利润分别为0.88/1.29/1.53亿元，同比增长10.84%/46.67%/18.12% [2][104] - 2024年毛利率11.6%，预计2025E-2027E将提升至12.0%/12.4%/12.7% [2][104] 业务分析 整车业务 - 2025年7月启动新一轮治超行动，参考2016-2018年治超政策，公司整车运输业务平均运价上涨27%，毛利润增长36% [6][42] - 2025年2456辆中置轴车辆运输车折旧陆续到期，折旧成本下降叠加运价上行，自有运输车盈利弹性将显著提升 [6][42] - 预计2025E-2027E整车业务收入分别为24.52/26.02/27.60亿元，同比增长4.94%/6.08%/6.09% [8][104] 国际业务 - 2024年汽车出口641万辆同比增长23%，其中海运占比86%，公司已购入3艘滚装船并设立久格航运 [6][62][68] - 预计2025E-2027E国际业务收入分别为19.41/23.68/27.70亿元，同比增长30%/22%/17% [8][104] - 2024年国际业务毛利2.66亿元，2年CAGR达69%，成为公司毛利第一大来源 [92][93] 新能源业务 - 围绕储能产品、危化品物流服务及"光储充检放"一体化三大方向布局，形成完整产业链闭环 [6][39] - 预计2025E-2027E新能源业务收入分别为2.76/4.97/7.95亿元，同比增长100%/80%/60% [8][104] - 控股股东长久集团旗下4S店资源可提供动力电池回收业务，与储能业务形成协同 [82]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [1] 核心观点 - 小马智行作为Robotaxi技术领跑者 有望受益于政策完善 技术突破和产业链降本 单位经济模型转正后有望快速规模化实现扭亏 [9] - 公司技术底蕴深厚 立足北上广深一线核心城市 与出行巨头Uber等合作伙伴积极开拓海外市场 发展潜力大 [9] - 预计2025-2027年营业总收入分别为0 78 1 05 3 42亿美元 当前市值对应PS分别为59 7 44 2 13 5倍 [9] 财务数据 - 2023A-2027E营业总收入预测(百万美元): 71 90 75 03 77 58 104 91 342 42 [1] - 2023A-2027E归母净利润预测(百万美元): (124 81) (274 12) (225 28) (206 22) (65 32) [1] - 2024年毛利率15 2% 较2021年77 7%显著下降 主要因低毛利率自动驾驶卡车物流营收占比提高 [32] - 2024年研发费用同比+95 7%至2 40亿美元 主要因第七代车型开发推进 [32] 技术优势 - 应用"世界模型"技术近六年 PonyWorld已生成超百亿公里测试数据 [9] - 安全冗余系统具备超20项功能安全冗余机制 超1000项实时检测设计 车队安全性达人类驾驶水平10倍以上 [9] - 第七代自动驾驶系统BOM成本较上一代降低70% 其中车载计算单元/激光雷达成本降幅达80%/68% [9] 商业化进展 - 商业化运营区域总面积突破2000平方公里 单车日均订单量超15单 [9] - Robotaxi车队累计超50万小时全场景 全天候 全无人安全运营 [9] - 计划2025年底前将车队规模扩展至千辆 [9] - 自动驾驶卡车累计路测里程超600万公里 货物运输量达9 4亿吨公里 [9] 战略合作 - 国内与如祺出行 支付宝 高德打车 腾讯云等平台合作 [9] - 海外持有美国 韩国 卢森堡等国Robotaxi牌照 2025年下半年将在中东接入Uber平台 [9] - 与丰田 广汽 北汽等车企合作推动L4级无人驾驶车型量产 [14] 行业前景 - 随自动驾驶套件量产降本 Robotaxi BOM成本下探30万元量级 [9] - 政策支持 安全性提升与硬件降本有望助力Robotaxi迈过商业化拐点 触达千亿级市场空间 [9] - 乐观预计Robotaxi占B端共享出行比例有望提升至36% 市场空间触达2000亿元 [62]

公司治理与高管激励 - 特斯拉董事会批准向CEO埃隆·马斯克授予价值约290亿美元的股票奖励 包括9600万股限制性股票 [2] - 马斯克需以每股23.34美元的价格购买股票 股票将在两年后归属 前提是继续担任CEO或产品开发/运营高级管理人员 [2] - 归属后需持有至少五年 期间不得出售或转让 除非用于支付税款或购买价格 或获得董事会许可 [2] - 此次奖励是2018年560亿美元薪酬方案被法院推翻后的临时措施 马斯克已八年未获得实质性补偿 [3] 公司战略与行业地位 - 特斯拉正处于关键转折点 从电动汽车和可再生能源领导者向人工智能 机器人技术及相关服务领域领导者转型 [3] - 全球新能源汽车市场呈现特斯拉-比亚迪双雄争霸格局 特斯拉凭借技术创新与全球布局占据市场领先地位 [3] - 公司主要生产高性能电动汽车 包括MODEL S MODEL 3 MODEL X MODEL Y等车型 涵盖豪华轿车 中型轿车和SUV [5] - 公司同时涉足能源存储 太阳能发电业务 并致力于推动自动驾驶技术应用 [5] 自动驾驶技术发展 - 特斯拉自动驾驶技术(Autopilot)是其核心竞争力 通过传感器 摄像头和软件算法实现辅助驾驶和全自动驾驶功能 [5] - 2024年推出硬件4.0(HW4) 提升传感器性能和计算能力 支持更复杂自动驾驶场景 [5] - FSD系统采用纯视觉方案 通过8个摄像头(360°视野 最远250米探测)和BEV+Transformer技术实现环境感知 [7] - HW4.0配备2颗FSD2.0芯片 算力达144TOPS 搭载11颗摄像头和1个4D毫米波雷达 [7] - FSD系统通过影子模式学习人类驾驶行为 利用全球匿名数据优化性能 并引入神经网络规划模块和蒙特卡洛树搜索 [8] - 马斯克强调自动驾驶首要目标是确保安全 坚信FSD技术将在未来几年实现重大突破 [8] 硬件技术迭代对比 - HW1.0(2014年): 算力0.256TOPS 1颗摄像头 1个毫米波雷达(160米) 12颗超声波雷达 [7] - HW2.0(2016-2017年): 算力12TOPS 8颗摄像头 1个前置毫米波雷达(160米) 支持自适应巡航和自动变道 [7] - HW3.0(2019年): 算力144TOPS 支持全自动驾驶和城市NOA功能 [7] - HW4.0(2023年上半年): 算力预估400-500TOPS 11颗摄像头 1个4D毫米波雷达 支持L3以上自动驾驶 [7]

公司业务进展 - 公司成为首批获得上海智能网联示范运营牌照的企业 [1] - 联合锦江出租在浦东金桥和花木地区推出常态化Robotaxi服务 [1] - 运营时段覆盖日常通勤及休闲出行需求 [3] - 运营线路覆盖浦东新区人民政府 啦啦宝都购物中心 世纪公园 浦东足球场地铁站等核心区域 [3] 技术能力验证 - 累计完成超5000万公里自动驾驶路测 [3] - 技术系统在极端天气和复杂路况场景中验证安全可靠性 [3] 未来发展规划 - 将持续优化Robotaxi服务体验 [3] - 逐步扩大浦东新区运营范围和上下车站点 [3] - 推动自动驾驶技术实现更大规模社会化应用 [3]

智能网联汽车示范运营进展 - 上海发放新一批智能网联汽车示范运营牌照 标志着当地示范运营进入常态化、规模化新阶段 [1] - 小马智行联合锦江出租在浦东新区金桥和花木区域落地全无人驾驶出租车 运营时间为每周一至周五早7:30至晚9:30 [1] - 这是上海市区范围内首次出现完全无人驾驶的Robotaxi [1] 小马智行Robotaxi运营细节 - 车辆使用类似网约车模式 乘客通过APP呼叫 上车后通过语音和屏幕交互 [1] - 运营车型为雷克萨斯RX 搭载第五代自动驾驶系统 配备7个摄像头、4个激光雷达和4个毫米波雷达 实现车周200米全域视野 [2] - 行程约1.3公里 经历5个路口和1次掉头 车辆能自主应对复杂路况 包括提前减速、调整行驶角度等 [2] - 总费用14元 优惠后实付11.4元 [3] 技术能力与数据积累 - 小马智行采用基于强化学习范式的世界模型(PonyWorld) 已实现50万小时全场景、全天候、全无人驾驶运营 [3] - 世界模型每周可生成100亿英里测试数据 帮助虚拟司机自我演进 实现超过人类驾驶10倍的安全性表现 [3] - 公司全球累计自动驾驶路测里程超过5000万公里 覆盖极端天气和复杂路况 [3] 行业前景与政策支持 - 中国Robotaxi市场规模预计从2025年5400万美元增长至2035年470亿美元 复合年增长率超60% [4] - 预计2035年车队规模将突破190万辆 覆盖主要一线城市 [4] - 政策层面已发放超1.6万张测试牌照 开放3.2万公里测试道路 开展全无人驾驶商业化试点 [4] 行业发展建议 - 车企需将自动驾驶系统深度融入车辆制造 平衡性能与成本 [5] - 建议车企与自动驾驶企业、出行平台建立合作生态 [5] - 需要完善自动驾驶事故责任界定法律 健全保险体系 推进车路协同和高精地图更新等基础设施建设 [5]

自动驾驶商业化进展 - 小马智行于8月1日在上海浦东新区金桥和花木区域推出全无人Robotaxi服务 运营时段为每周一至周五早7:30至晚9:30 覆盖通勤及休闲需求[3] - 服务首日运营12分钟内即迎来首位乘客 大部分车辆处于接单状态 显示市民对新技术出行方式接受度高[3] - 运营线路连接浦东新区人民政府、啦啦宝都购物中心、世纪公园等核心地标 实现工作、生活、休闲场景全覆盖[3] 技术验证与城市布局 - 公司已完成北上广深四大城市主驾无人商业化布局 累计自动驾驶路测超5000万公里 包含极端天气和复杂路况验证[4] - 服务已从展会展示升级为日常应用 提供早高峰通勤和夜间加班的安全出行选择[4] - 计划持续优化服务体验并扩大浦东新区运营范围 增加上下车站点以覆盖更广泛人群[4] 行业合作与牌照资质 - 小马智行为首批获得上海智能网联示范运营牌照的企业 与锦江出租联合推出服务[3] - 用户可通过"小马智行"App或小程序直接呼叫Robotaxi 实现常态化运营[3]

特斯拉自动驾驶事故判决 - 美国佛罗里达州陪审团裁定特斯拉需为2019年Model S致命车祸承担部分责任，赔偿遇难者家属及伤者2.43亿美元 [1] - 赔偿金包含1.29亿美元补偿性赔偿（特斯拉承担33%责任）和2亿美元惩罚性赔偿 [4] - 特斯拉CEO马斯克表示将对裁决提起上诉 [4] 自动驾驶行业影响 - 作为全球电动汽车及自动驾驶技术领军企业，特斯拉自动驾驶系统安全性备受关注 [4] - 此次判决对特斯拉声誉及自动驾驶技术推广应用产生负面影响 [4] - 事件凸显自动驾驶技术安全性仍是行业发展核心问题，为行业敲响警钟 [4]

合作概况 - 三星与特斯拉达成价值165亿美元（约合人民币1184亿元）的芯片代工协议 合同期限从2024年7月26日至2033年12月31日 [1][2] - 合同金额相当于三星电子2024年全年营收300.9万亿韩元（约合人民币1.56万亿元）的7.6% [1] - 马斯克确认三星得克萨斯州新工厂将专门生产特斯拉下一代AI6芯片 并强调将亲自参与提升生产效率 [1][2] 技术细节 - AI6芯片预计2027年量产 采用三星2纳米（SF2）制程工艺 当前良率为40%-45% [3] - 三星目前负责生产特斯拉AI4芯片（用于FSD系统） 台积电计划生产AI5芯片 [3] - 三星SF2良率低于台积电N2（70%以上）和英特尔18A（50%-55%） [3] 市场影响 - 三星股价因该协议上涨9% 7月整体涨幅超20% 有望创四年多最佳单月表现 [4] - 全球纯半导体晶圆代工行业2025年收入预计达1650亿美元 同比增长17% 2021-2025年复合增长率12% [5] - 3纳米节点收入预计同比增长超600% 达300亿美元 受高端智能手机、AI PC及AI芯片需求推动 [5][6] 行业格局 - 台积电独占全球晶圆代工市场67%份额 三星以8%份额居第二 中芯国际份额攀升至6% [5] - 英特尔发力18A和14A先进制程 中芯国际加速追赶 未来代工格局可能生变 [1][5][6] - 特斯拉选择三星被视为供应链多元化案例 可能分流台积电订单 [6] 财务与运营 - 三星电子2025年第二季度营业利润同比下降55.94% 晶圆代工部门是业绩欠佳主因 [4] - 该交易有望减少三星晶圆代工业务亏损 并帮助提升产能利用率 [4][5] - 合作使特斯拉能以低成本参与晶圆代工业务 提升芯片设计能力及未来议价能力 [2]

核心观点 - 文远知行与优步Uber合作，在阿布扎比正式启动Robotaxi服务，并计划在未来几个月向公众开放纯无人运营服务，此举有望使订单量翻倍，并推动阿布扎比成为全球自动驾驶规模化运营的标杆城市 [1][7] 合作与服务启动 - 文远知行与优步Uber联合阿布扎比综合交通中心，于2025年7月29日正式在阿布扎比的阿尔雷姆岛和阿尔马里亚岛启动Robotaxi服务 [1] - 公司已在阿布扎比开展Robotaxi纯无人测试，预计未来几个月将向公众开放纯无人运营服务 [1] - 自2024年12月合作推出服务以来，文远知行在当地的Robotaxi车队规模已增长到三倍 [3] - 两家公司计划继续扩大车队规模至数百辆Robotaxi，并于今年内拓展服务至哈利法城、马斯达尔城及阿布扎比更多区域 [3] 服务范围与运营数据 - 服务范围扩展至阿布扎比近一半核心区域，包括阿尔雷姆岛、阿尔马里亚岛、亚斯岛、萨迪亚特岛，以及往返扎耶德国际机场的高速公路路线 [1] - 服务范围的扩展预计将带动订单量实现翻倍增长 [1] - 当前共同运营着中东地区最大的Robotaxi车队，采用文远知行全新一代GXR车型，最多可容纳五名乘客 [3] - 每辆车在12小时的运营班次内，预计平均每天可完成数十次订单，单次行程通常超过6公里 [3] 市场反响与行业意义 - 自Robotaxi服务启动以来，已见证阿布扎比乘客的积极反响 [5] - 优步中东地区负责人表示，2025年将成为自动驾驶技术迈向主流应用的关键一年 [5] - 随着未来数百辆GXR车型的逐步投入及新区域的纳入，阿布扎比有望成为全球自动驾驶规模化运营的标杆城市 [7] - 优步与文远知行的深度协同，为中东市场树立了智能出行的合作典范 [7]

2025年7月29日，全球领先的自动驾驶科技公司文远知行WeRide(NASDAQ: WRD)与全球领先的出行与 配送技术平台优步Uber(NYSE: UBER)宣布，与阿布扎比综合交通中心(Integrated Transport Centre，ITC) 合作，在阿布扎比的阿尔雷姆岛(Al Reem)和阿尔马里亚岛(Al Maryah)正式开展Robotaxi服务。 此次文远知行Robotaxi服务范围的扩展预计将使订单量翻倍，服务区域已覆盖阿布扎比近一半核心区 域，包括阿尔雷姆岛、阿尔马里亚岛、亚斯岛(Yas)、萨迪亚特岛(Saadiyat)，以及往返扎耶德国际机场 (Zayed International Airport)的高速公路路线。 自2024年12月与Uber合作在阿布扎比推出Robotaxi服务以来，文远知行在当地的Robotaxi车队规模已增 长到三倍。两家公司计划继续扩大车队规模至数百辆Robotaxi，并于今年内拓展服务至哈利法城 (Khalifa City)、马斯达尔城(Masdar City)及阿布扎比更多区域。 当前，文远知行与Uber共同运营着中东地区最大的Robotaxi车队， ...