报告行业投资评级 - 强于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 本周风电、光伏、储能、氢能指数均上涨，各板块市盈率有不同表现 [4] - GE将建造18MW海风样机，国内海风整机大兆瓦优势仍存且出口机遇大；爱旭股份二季度扭亏，BC领先企业盈利改善；山东储能调用刷新记录，新型储能有望构建新商业模式 [5][6] - 风电关注国内海风需求等投资机会；光伏关注BC产业趋势等结构性机会；储能关注海外非美大储市场等；氢能关注绿氢项目投资运营环节企业 [6] 各目录总结 风电 本周重点事件点评 - GE子公司获授权在挪威建造18MW海风样机，此前曾搁置该计划；海外企业开发大兆瓦机组或有困难，国内海风整机有技术优势和出口机遇 [5][10] 本周市场行情回顾 - 本周风电指数上涨2.83%，跑赢沪深300指数2.01个百分点，整体市盈率为20.29倍 [11] 行业动态跟踪 - 产业链动态数据：国内中厚板价格环比下降0.8%，铸造生铁价格环比持平；陆上风机有项目预招标候选人公示，海上无招标项目更新 [20][21] - 海外市场动态：运达股份与巴西开发商合作，有望成5.4GW项目风机首选供货商 [33] - 国内市场动态：上半年国内风电整机中标规模约94GW，同比增长32.7%，陆上占比高，国际市场热度提升 [33] - 产业相关动态：大唐新能源项目收益率有标准；明阳海上风电项目核准延期；全球最大17MW直驱型漂浮式风电机组下线将验证 [34] - 上市公司公告：大金重工上半年预计净利润5.1 - 5.7亿元，同比增长193.32% - 227.83%，得益于海外业务和交付模式等 [35] 光伏 本周重点事件点评 - 爱旭股份二季度归母净利润转正，经营好转，原因是优化产品结构和提升运营效率，BC领先企业盈利改善 [5][36] 本周市场行情回顾 - 本周申万光伏设备指数上涨7.25%，跑赢沪深300指数6.43个百分点，估值约34.05倍 [37] 行业动态跟踪 - 产业链动态数据：本周多晶硅等价格环比持平 [42] - 海外市场动态：泰国支持生产10万台光伏逆变器；德国新一轮光伏招标价格降、超额认购 [53][54] - 国内市场动态：海南有新能源上网电价改革方案征求意见；2025年可再生能源电力消纳责任权重下发；大唐光伏项目投决IRR降至6% - 7% [54] - 产业相关动态：无锡尚德预重整后有新托管方 [55] - 上市公司公告：福斯特上半年业绩预减；TCL中环上半年预计亏损；爱旭股份上半年业绩预告 [55][56] 储能&氢能 本周重点事件点评 - 山东144座新型储能电站集中放电刷新纪录，新型储能对电网平衡和新能源消纳重要，有望构建新商业模式 [6][57] 本周市场行情回顾 - 本周储能指数上涨2.02%，氢能指数上涨2.4%，分别跑赢沪深300指数1.2和1.59个百分点；涨幅前五股有厚普股份等；储能和氢能指数整体市盈率分别为30.89和36.53倍 [58] 行业动态跟踪 - 产业链动态数据：6月国内储能市场完成招标，2小时储能系统平均报价环比上涨；5月美国大储新增装机及我国逆变器出口金额有变化 [63] - 海外市场动态：特斯拉上半年储能出货达20GWh；天合储能和南都电源获印度储能采购项目订单 [74][75] - 国内市场动态：山东储能调用刷新纪录；全球最大零碳氢氨项目投产；氢车6月产销同比下滑近八成，上半年下滑近五成 [75] - 产业相关动态：阿特斯储能项目并网；天合储能海外项目并网交付 [76] - 上市公司公告：普利特孙公司签钠离子电池储能系统采购合同；科士达控股股东有减持计划 [76][77] 投资建议 - 风电关注国内海风需求起量、整机盈利修复、出海及漂浮式等机会，推荐明阳智能等 [6][81] - 光伏关注BC产业趋势等结构性机会，相关标的有帝尔激光等 [6][81] - 储能关注海外非美大储市场，推荐阳光电源等；新兴市场户储和欧洲工商储需求向好，推荐德业股份 [6][81] - 氢能关注绿氢项目投资运营环节企业，建议关注吉电股份 [6][81]

IPO申请概况 - 公司科创板IPO申请已受理，拟公开发行不超过11071.42万股，募集资金24.46亿元，若成功将成为"东岳系"第三家上市公司 [1] - 此前两次IPO申请未完成（2020年10月、2023年9月），本次公司简称由"未来氢能"更改为"未来材料" [1] - 2025年7月被抽中IPO现场检查，属于第二批被抽中的12家企业之一 [15] 财务表现 - 营收先升后降：2022-2024年分别为5.24亿元、7.21亿元、6.4亿元，2024年同比下滑11.23% [2] - 净利润显著下滑：2023年2.3亿元降至2024年1.65亿元（降幅28%），扣非净利润降幅达39% [2] - 毛利率波动：近三年分别为49.48%、55.79%和46.57%，净利率从31.87%降至25.82% [2] - 政府补助依赖：2022-2024年分别获得1719.25万元、2396.39万元和2469.96万元 [8] - 研发投入占比下降：从2023年12.29%降至2024年9.54% [3] 业务结构 - 收入结构变化明显：高性能含氟功能膜收入占比从2022年4.6%提升至2024年25.12%，关键材料占比从95.4%降至74.88% [4][5] - 主力产品收入萎缩：高性能含氟功能膜关键材料收入从2022年4.88亿降至2024年3.7亿（降幅超30%） [4] - 产品价格普遍下降：全氟质子交换膜单价从909.68元/m²降至655.41元/m²（降幅27.95%） [6][7] 经营风险 - 存货高企：2024年末账面价值2.3亿元，占流动资产42.35%，存货周转率连续三年下滑至1.74次 [9] - 应收账款激增：从2022年0.15亿元增至2024年0.42亿元（增幅180%） [9] - 退换货问题加剧：退换货金额占收入比重从1.41%升至6.18%，涉及ETFE、液流电池膜等产品 [11] - 关联交易占比高：2022-2023年关联采购占营业成本近70%，关联销售占收入约14% [12] 股权结构 - 实际控制人张建宏通过表决权协议保留35.5%控制权，表面完成"退隐"实则保持掌控 [13] - 股东超40位且无控股股东，股权分散程度罕见 [13] - 历史股权变动频繁，曾因控股股东破产重整导致首次IPO搁浅 [13] 募投项目 - 拟投入24.46亿元用于6个项目：包括300万㎡/a全氟质子膜、3000万㎡/a ETFE薄膜、1000万㎡/a微孔膜等产能建设 [14] - 项目瞄准氢能、半导体、电力设备等高端市场，但需警惕存货高企下的产能过剩风险 [14][15]

北京市"两区"建设成果 - 西城区累计纳入市"两区"项目数945个，项目总金额7682.29亿，其中金融项目数208个占比22.01%，金额6209.63亿元占比80.83% [1] - 西城区首创"双管家""四创"服务机制，发布"金开十条""金科十条""金服十条"政策，形成金融改革开放政策"金三角" [1] - 丽泽金融商务区入驻企业从572家增至1300余家，金融+科技企业占比70%，形成13座亿元楼宇，税收年均增速达两位数 [1] 重点园区发展规划 - 丽泽金融商务区将聚焦科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融领域加大企业招引力度 [1] - 石景山区通过《支持北京未来数字空间创新试验区建设的若干措施》打造数字经济"政策试验田"，首钢园将聚焦科幻、元宇宙、人工智能三大赛道 [2] - 延庆区将开放无人机测试空域和应用场景，建设低空航路、电子围栏设施，探索建立京津冀及西北部无人机常态化航线 [2] 绿色能源产业布局 - 房山区已形成以新型储能、氢能为主导的绿色能源产业格局，重点发展氢能装备制造、储运、材料及技术研发全产业链 [3] - 房山区计划构建氢能"制储运加用"全产业链集群，助力北京国际绿色经济标杆城市建设 [3]

行业大会与榜单发布 - 2025年轻工业百强企业新质发展产业大会在京召开，主题为"聚焦向'新'力 领航新消费"，汇聚300余家龙头企业及政产学研界代表 [1] - 大会发布三大权威榜单："中国轻工业五金制品行业十强企业"、"中国轻工业二百强企业"、"中国轻工业科技百强企业" [1] - 中国轻工业联合会发布的榜单是衡量行业发展活力的重要标准，其中"十强"和"二百强"侧重综合实力，"科技百强"聚焦创新指标如科研投入、专利数量等 [3] 公司荣誉与行业地位 - 万和集团同时入选三大榜单，成为五金制品行业十强企业、轻工业二百强企业（具体排名未披露）及科技百强企业（排名第33位） [1][6] - 该成就反映公司在复杂经济环境下展现的综合竞争力和科技创新引领力，尤其在厨电领域的高端化与绿色化转型成效显著 [5] 技术创新与产品战略 - 公司以"高端化+绿色化"为核心战略，在超低温热泵、燃热降噪、高海拔燃烧技术及氢能领域取得突破，主导制定国家级氢能标准并获得首张BSI氢能灶具认证 [5] - 研发投入和技术创新体系支撑产品力提升，通过数智化转型优化全链路运营效能，包括研发效率、制造水平和渠道服务等 [5] 全球化与可持续发展 - 泰国与埃及生产基地投产推动国际市场跨越式发展，全球化布局加速 [7] - ESG实践成果显著，包括分布式光伏应用、节能改造等绿色制造举措，构建高价值用户生态并通过权威背书提升品牌影响力 [7] 未来战略规划 - 公司将深化"产品驱动、效率增长、数智升级、全球运营"四大战略，重点发展氢能、热泵等新兴领域，培育热泵、洗碗机等品类 [8] - 目标是通过技术创新和供应链优化强化核心竞争力，实现"全球燃气具领导品牌"愿景，助力轻工业高质量发展 [8]

燃料电池产业发展背景 - 氢能首次被纳入国家五年计划 政策导向从燃料电池转向能源绿色低碳转型 [2] - 氢能交通工具减碳效果显著 摩托车/农业无人机/叉车/游览车年减排量分别为0.6吨/34.3吨/13.6吨/6.9吨CO₂ [2] - 东南沿海地区政策发布最积极 北京2024年出台19项支持政策 广东/浙江/江苏/上海/山东累计发布超20项氢能政策 [3] 燃料电池中小型应用现状 - 已覆盖交通/搬运/电源等13个细分领域 代表企业包括九号公司/斗山创新/氢航科技等12家企业 [4] - 产品形态包括自行车/摩托车/无人机/机器狗/观光车等 其中观光车示范数量超百台 [5][6] - 固态储氢技术应用于两轮车领域 0.7L储氢量可实现55km续航 [10] 燃料电池技术竞争优势 - 续航能力显著优于锂电池 无人机续航达180分钟(锂电池20-30分钟) 机器狗动态行走4-5小时(锂电池2-4小时) [7] - 能量密度达430Wh/kg 远超锂电池200-300Wh/kg水平 [8] - 循环寿命超10000次 是锂电池(500次)的20倍 [9] - 加氢时间不足5分钟 快充效率优于锂电池(50%电量需30分钟) [10] 不同类型动力系统对比 - 燃料电池在无污染/能量密度/续航/充能速度方面优势突出 但存在技术不成熟/成本高等短板 [11] - 锂电池优势在于结构简单/造价低/清洁能源 但存在储能密度小/低温衰减等缺陷 [11] 行业发展挑战与前景 - 当前系统功率低于80kW补贴门槛 整车成本高于纯电/燃油车 暂缺经济性 [12] - 无人机领域燃料电池机型成本是锂电池2-3倍 但运营优势显著 预计2025年实现TCO持平 [14] - 中大型无人机场景燃料电池竞争优势更明显 市场前景可期 [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5][95] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司业绩逆势稳健增长，业务结构不断优化，运营业务占比有望提升，算力基础设施投建营一体化布局潜力大，市值管理动力强化，预计未来盈利增长，维持“买入”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩逆势稳健增长，业务结构优化 - 2024 - 2025 年 Q1 业绩稳健增长，2024 年营业总收入 4367 亿，同比 +7.6%，归母净利润 84 亿，同比 +5%；2025Q1 营业收入/归母净利润分别为 1004/16 亿元，同比 +3%/+9% [13] - 订单规模持续增长，2024 年新签合同额 14089 亿元，同比 +10%，2021 - 2024 年 CAGR 为 17.3%；2025Q1 新签订单 3889 亿元，同比 +5.8% [19] - 订单结构优化，电力工程订单占比由 2021 年的 45%提升至 2025Q1 的 65%，传统基建订单占比下降 [19] 占据能源规划核心地位，新老能源一体化综合服务龙头 - 以电规总院为依托、中电工程为支撑，承担能源规划与电力工程勘察设计主力 [23] - 传统能源领域，火电、核电、特高压市占率均为第一，大型水电市占率超 50% [26] - 新能源领域，积极开拓风电、光伏、储能、氢能等业务，2024 年新能源及综合智慧能源工程建设业务新签合同额 5553.5 亿元，同比增长 5.0% [27] 运营业务占比有望不断提升 新能源装机量快速增长，收入与利润占比不断提升 - 新能源装机规模快速增长，2024 年末累计并网新能源 1520 万千瓦，同比高增 60%，十四五期间力争到 2025 年控股新能源装机容量达 2000 万千瓦以上 [41] - 新能源运营收入与利润占比持续提升，2024 年新能源及智慧能源投资运营业务营业收入 53.01 亿元，同比增长 42.6%，毛利占比 4.5%，较 2021 年提升 2.8% [42] 氢能、空气储能、抽水蓄能多领域布局，强化运营业务成长动能 - **氢能**：2024 年氢能政策地位显著提升，签约项目达 74 个，总投资额超 4700 亿元；公司境内氢能项目总投资超 2500 亿元，松原氢能产业园项目年内预计投产 [53][54] - **新型储能**：政策大力推进，2024 年底全国在运新型储能项目累计装机规模达 78315 兆瓦，同比增长 127%；公司控股并网项目新型储能装机规模达 46.7 万千瓦，湖北应城 300 兆瓦压缩空气储能示范项目已投运 [57][61] - **抽水蓄能**：中长期规划明确行业扩容空间，截至 2024 年底我国抽水蓄能累计投产规模超 5800 万千瓦；公司截至 2025 年累计投资装机规模超 2700 万千瓦 [67] 算力基础设施投建营一体化布局潜力大 - 算力基础设施需求广阔，2023 - 2028 年我国智能算力规模 CAGR 46.2%，通用算力规模 CAGR 18.8%，政策支持下预计建设持续景气 [72] - 公司是电力能源规划与建设主力军，在为算力设施提供电力能源方面具备优势，切入算力领域具备天然优势 [78] - 公司深度参与全国八大节点区域算力枢纽中心建设，已布局多个数据中心项目，如甘肃庆阳项目 [79][80] - 拟战略收购城地香江，强化“投建营”一体化模式，有望打造新增长点 [82][83] 市值管理动力持续强化 - 政策引导下，公司制定《市值管理办法》及估值提升方案，定增获批复，当前股价破净，市值管理动力有望增强 [85][86] - 2024 年首次实施中期分红，全年分红率 19.2%，较 23 年提升 5.65 个百分点，未来分红比例有望继续提升 [87] - 大股东自 2024 年 9 月来多次增持，彰显对公司未来发展的信心 [90] 盈利预测及投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 4730/4996/5246 亿元，同比分别增长 8%/6%/5% [91] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 93/101/108 亿元，同比增长 10.9%/8.5%/6.6%，EPS 分别为 0.22/0.24/0.26 元/股，当前股价对应 PE 分别为 10.0/9.2/8.6 倍，PB - LF 为 0.86 倍，维持“买入”评级 [95]

01 我国低空经济发展的战略蓝图 低空经济作为新兴的综合性经济形态，以低空空域为依托，涵盖有人驾驶和无人驾驶航空器的各类低空 飞行活动，并带动相关领域的深度融合发展。2023年，我国低空经济市场规模突破5000亿元大关，达到 5059.5亿元，增长率高达33.8%。根据中国民航局预测，到2025年，我国低空经济的市场规模将达到1.5 万亿元，到2035年更有望达到3.5万亿元。在无人机研发设计、装备制造及新一代通信技术等领域，我 国已跻身全球领先行列。截至2024年底,全行业注册无人机共217.7万架,比上年底增长98.5%；企业、事 业、机关等法人登记用户9.8万个，培育出大疆、小鹏汇天等一批具有国际影响力的民用无人机龙头企 业。我国在电池、航空材料和飞行控制系统等细分领域掌握全球领先技术，而5G、人工智能、卫星通 信等先进技术的应用，为低空经济发展注入强劲动力。 无人机服务规模化引领中国低空经济新纪元 从政策层面来看，国家对低空经济的支持力度持续加码，政策体系日臻完善。2021年2月，中共中央、 国务院印发的《国家综合立体交通网规划纲要》首次将"低空经济"纳入国家规划，标志着其正式上升为 国家战略。此后， ...

公司业务发展 - 2025年5月氢航科技氢动力无人机中标某大型企业1000万元采购订单，创公司历史单笔中标金额最高记录 [2] - 氢电航空动力板块业务呈现爆发态势，已签订合同订单数千万元，主要来自行业领军无人机企业的生态圈合作 [4] - 氢动力改装方案使锂电池无人机航时延长1倍多，作业效率和人效大幅提高，电池可用寿命延长10倍，单位航时作业成本下降到原来1/3 [4] - 2025年氢航正式进入航空动力战略2 0时代，航空电源新业务规模已超过原有自有氢动力无人机业务 [10] 技术研发突破 - 2021年1月全球第一个完成零下20℃低温稳定飞行 [8] - 2021年3月国内第一个完成0-5300米海拔适应性测试 [8] - 2024年完成零下40℃的100分钟稳定飞行验证 [8] - 2024年全球第一个获得德国莱茵颁发的风冷燃料电池IEC安全认证 [8] - 开发67kW氢燃料电池阵列，应用于400公斤氢燃料电池动力无人机，载荷80公斤可飞行1小时 [12] 市场应用成果 - 目前电网领域绝大多数氢动力无人机应用都来自氢航 [10] - 大疆FC-30飞机在氢动力助力下实现舟山跨岛往返飞行 [10] - M-350在氢动力下满载可飞行1小时20分，大幅提高巡检作业效率 [10] - 中航通飞、钻石飞机等大飞机客户及以色列、英国无人机客户开始与氢航合作氢动力飞机研发项目 [12] 公司发展历程 - 2017年成立时选择氢动力航空作为切入点，而非主流的车辆应用 [6] - 采用"左手抓住关键技术入口，右手抓住创新产品出口"的战略 [6] - 从最初几个人发展到103人团队 [8] - 通过七年技术积累实现从氢动力无人机到航空电源业务的战略升级 [10]

公司投资布局 - 台达电拟斥资69.5亿元新台币取得泰丰轮胎位于桃园市观音区的土地及厂房 [1] - 新土地厂房拟用于氢能、储能或资料中心等新事业布局 [1] 行业发展趋势 - 公司通过资产购置积极拓展新能源(氢能、储能)及数字基础设施(资料中心)领域 [1]

公司治理与人事变动 - 隆基绿能2024年年度股东大会全部议案均获股东审议通过 [1] - 公司完成董事会换届 钟宝申 李姝璇等5人当选非独立董事 陆毅等3人当选独立董事 新一届董事会由9名董事组成 [1] - 创始人李振国退出董事会 专注于科研工作 其女李姝璇进入新一届董事会并担任提名委员会成员 [1] - 钟宝申将同时担任董事长和总经理职务 李振国未来侧重中央研究院工作及重要客户交流 [1] - 公司表示职务变动后内部运营基本不变 职权划分更清晰 [1] 业务进展与产能规划 - BC二代组件6月产出2GW 预计9月达3GW 11月达4GW 年末产能将达50GW [2] - BC二代组件2024年下半年大规模量产 产能规模提升后成本将优化 [2] - 当前硅片开工率约60% 电池满产 组件开工率70%-75% [2] 行业形势与战略布局 - 光伏行业面临市场化出清或行政干预的不确定性 产业整合需多方合力 [2] - 氢能业务处于孵化阶段 绿氢成本较高 需产业链和政策环境成熟支撑 [2] - 钙钛矿技术存在工艺难题 公司设定结构效率 稳定性 量产设备等考核目标 预计2030年可能市场化 [2]