报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本周资金价格回落、票据利率创新低，央行公开市场净投放呵护跨月资金面；存单到期收益率下行、国债收益率曲线下移，存单净融资回升；下周政府债券净发行减少、净缴款规模增加；银行间回购交易量和杠杆率跨月前回落、跨月后回升 [1][2][3] 各部分总结 资金面 - 资金价格回落，票据利率再创年内新低，本周R001收于1.35%、DR001收于1.31%、R007收于1.49%、DR007收于1.42%，6M国股银票转贴利率收于0.79%，周内创0.40%的年内新低 [1] - 央行公开市场净投放资金呵护跨月资金面，本周逆回购净投放69亿元，前三个交易日大幅净投放7180亿元，后两个交易日净回笼7111亿元，还有1.2万亿元买断式逆回购到期 [1] 同业存单 - 存单到期收益率下行，国债收益率曲线下移，3M、6M、1Y存单收益率分别下行4.44bp、5.13bp、4.00bp，1Y-3M期限利差走阔，1年存单与R007利差走阔16.73bp；1年、10年、30年国债收益率分别下行1.01bp、2.65bp、2.35bp [2] - 存单净融资回升，大行存单发行利率上行，平均发行期限缩短，本周存单净融资100亿元，国有行、股份行、城商行、农商行1年存单发行利率有不同变化，加权平均发行期限5.9M [2] 机构行为 - 下周政府债券净发行减少，净缴款规模增加，本周政府债券合计净发行4033亿元、净缴款2947亿元，下周预计合计净发行3658亿元、净缴款3022亿元 [3] - 银行间回购交易量和杠杆率在跨月前回落，跨月后再回升，本周质押式回购交易量日均6.74万亿元，银行间市场杠杆率日均108.72% [3]

资金面与货币政策 - 跨月期间央行累计净投放1.32万亿元逆回购资金，隔夜利率回落至1.35%[1] - 政治局会议定调"货币政策保持流动性充裕"，央行明确继续实施适度宽松政策[2] - 8月4-8日将面临1.6万亿元逆回购到期和政府债净缴款3390亿元的资金缺口[3] 票据市场与信贷 - 7月末1M票据利率骤降82bp至0.20%，3M/6M票据利率均降至0.40%[4] - 大行7月累计净买入票据5928亿元，创历史单月最高，显示信贷需求偏弱[4] - 票据利率同比下行24bp，1M均值仅1.0%[15] 政府债与同业存单 - 8月4-8日国债净缴款环比增加3253亿元至3053亿元，地方债净缴款降至338亿元[5] - 同业存单加权发行利率触顶回落至1.63%，1年期存单利率下行4bp至1.69%[6] - 8月存单到期压力提升，单周到期5838亿元，全月到期规模达3.1万亿元[46] 市场流动性指标 - 银行体系日均融出规模增至3.71万亿元，股份行转为净融出2210亿元[16] - 6月末超储率回升至1.5%，对应超储规模4.2万亿元[24]

核心观点 - 成长因子成为当前市场共振因子，沪深300、中证1000中成长风格占优，经济偏弱环境下沪深300和中证500更侧重基本面，中证1000偏向低波[9][10] - 大类资产配置建议增加股票仓位至65.12%，黄金配置14.88%，商品和美股权重降至0%，债券维持中性配置[24][25] - 经济前瞻指标显示2025年8月处于下降周期底部，预计未来3个月将小幅回升，随后再次进入下降周期[12][13] - 流动性环境维持略偏松，7月利率小幅回升但整体仍宽松，货币投放数据回落但仍高于0，超储率处于0.91%的较低水平[20][22] - 信用指标在2024年下半年持续偏弱后有所改善，社融存量同比回落但综合信用指标仍维持正向[23][24] 宏观指标分析 经济前瞻指标 - 2025年8月PMI为49.3，新订单PMI为49.4，均处于下降周期，但预计未来3个月将出现短期回升[13][15] - 领先指标显示：汽车产量(同比)预计进入下降周期，粗钢产量(同比)处于下降周期中部但趋势放缓，M2同比将在9月触底[16][18] - 前瞻综合指标外推显示2025年8月GDP同比周期项为-1.5，处于4月以来的下降周期底部[15] 流动性指标 - 7月利率指标综合信号为1(偏松)，1年期国债收益率2.4%，10年期国债收益率2.5%，均低于历史均线[20][21] - 货币净投放0.24标准差倍数，超储率0.91%低于历史同期水平，综合流动性指标维持略偏松[20][22] 信用指标 - 社融存量同比连续2个月下行，信用结构指标为-0.33，但信用利差和贷款利率指标显示宽松信号[24] - 金融机构新增人民币贷款中，居民中长期贷款预计9月见顶，企业中长期贷款预计9月达峰值[18] 市场关注与行业配置 - 流动性成为最受关注变量，其代理组合波动值达6，显著高于信用和经济指标[26][30] - 行业配置倾向对经济不敏感、对信用敏感的成长属性行业：电子、电力设备、美容护理综合得分最高[27][29] - 沪深300中成长因子累计IC达1.5，显著领先其他因子；中证500中低波动率和短期反转因子表现突出[10][11] 因子选择趋势 - 2025年以来沪深300持续增配成长因子，8月配置组合为成长+盈利+短期反转[10] - 中证1000因子选择保持稳定，连续8个月配置成长+低波动率组合[10] - 分析师预期因子在沪深300中表现回落，而短期反转因子在中证500中表现强劲[10][11]

7月ETF市场表现 - 恒生创新药ETF和港股创新药ETF基金等10只创新药及生物科技相关ETF涨幅均超23.9% [1] - 黄金股ETF、黄金股票ETF及消费类ETF如恒生消费ETF等跌幅超2% [1] - 年内涨幅TOP10的ETF中创新药及生物科技ETF表现突出 恒生创新药ETF等年内涨幅超86% [1] - 酒ETF、标普生物科技ETF、食品饮料ETF及能源类ETF如煤炭ETF等年内跌超5% [2] A股8月历史走势驱动因素 - 政策或外部事件对8月走势有显著影响 积极政策推动市场走强 负面事件如贸易摩擦或疫情导致走弱 [5] - 经济基本面是核心驱动因素但中报影响减弱 经济转好时上证综指多上涨 [5] - 流动性对8月走势影响有限 [5] - 2010年以来8月上证综指表现震荡 15次中7次上涨8次下跌 [4] 2023年8月A股市场展望 - 政策持续积极及外部风险有限可能推动风险偏好回升 反内卷政策实施提升情绪 中美关税谈判降低外部风险 [6] - 经济及盈利可能延续修复趋势 工业企业盈利和全A盈利增速或改善 [6] - 流动性维持宽松 宏观流动性宽松 外资可能加速流入 融资及新发基金规模或上升 [6] - 市场风格可能偏均衡 成长和周期风格相对占优 科技和周期板块受益政策及盈利预期 [7] - 哑铃策略（科技+红利）超额收益可能有限 因经济预期改善推动核心资产表现占优 [8]

资金面分析 - 7月资金利率两次大幅上行，隔夜利率分别达到1.53%和1.65%，但央行迅速净投放6018亿元7天逆回购稳定市场[1] - 8月隔夜资金利率已回落至1.36%，7天逆回购余额显著高于季节性水平[1] - 8月资金面不具备收紧基础，央行态度明确[1] 公开市场操作 - 8月MLF到期3000亿元，逆回购到期9000亿元，合计12000亿元，低于7月的15000亿元[2] - 5月以来公开市场工具持续净投放，市场无需过度担忧[4] - MLF操作时间调整为每月25日，与到期时间一致，解决流动性预期问题[4] 政府债供给 - 预计8月政府债发行2.17-2.39万亿元，净融资1.17-1.39万亿元，接近7月的1.25万亿元[5] - 2025年1-7月政府债已使用全年额度65%（9.02万亿元/13.86万亿元）[5] - 国债8月净融资预计7951亿元，高于7月的4419亿元[28] 同业存单 - 8月存单到期规模上升至3.07万亿元，续发压力加大[32] - 1Y存单利率预计在1.6%-1.7%区间波动，1.65%以上具配置价值[32] - 银行日度融出规模若低于3万亿元可能引发提价压力[32]

港股市场表现 - 恒生指数在2025年7月触及25735.89点的高点，创2022年以来新高 [1] - 2024年9月11日至2025年7月28日，恒生指数累计涨幅达48.32% [3] - 港股市场活跃度体现在一级市场（IPO、再融资）和二级市场（成交额、南向资金） [1] 流动性驱动因素 - 宏观流动性宽松：内地资金充裕但缺乏优质资产，Hibor回落释放流动性 [5] - 外围流动性宽松：二季度以来市场去美元化，部分资金回流 [5] - 南向资金加速流入，年初至今累计超8200亿港元，超过去年全年水平 [1][5] - 外资方面，长线外资未回流，但区域和交易型资金有结构性流入 [6] 结构性行情特征 - 港股行情由结构性行情主导，主线板块轮动明显（互联网、AI、周期股、新消费等） [7] - 投资者需抓住轮动的热门领头板块才能获取指数收益 [7] - 港股"筹码"变化，资金偏爱中国题材，H股估值和兴趣度提升 [7] IPO市场动态 - 2025年共有52只新股登陆港股，累计募资近1300亿港元 [8] - A+H股新增10家，宁德时代以410.06亿港元募资额居首，为上半年全球最大IPO [8] - 恒瑞医药、三花智控、海天味业募资均超100亿港元 [8] - 港交所排队企业还有199家，包括40家A股公司 [10] 后市展望 - 港股仍为"结构市"，非全面牛市，结构性特征可能延续 [9][10] - 供给端：南向资金流入或放缓，外资低配程度扩大 [10] - 需求端：IPO和配售维持活跃，港股有望进一步扩容 [10] - 长期看好AI应用、机器人、创新药等成长性板块 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周资金面略偏紧资金利率上行存单利率上行 IRS 收益率下行回购成交量上行大行融出规模下行票据利率下行美元兑人民币汇率下行 本周需重点关注中国 7 月 PMI、美国 7 月 FOMC 利率决议等事件 [1][2][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 资金面与资金利率 - 上周公开市场到期 20468 亿元投放 21563 亿元净投放 1095 亿元资金面略偏紧 DR007 均值 1.54% 与前一周基本持平 R007 均值 1.54% 较前一周上行 2BP DR001 和 R001 均值分别为 1.44% 和 1.49% 交易所回购利率上行 GC007 均值 1.55% 较前一周上行 2BP 截至上周最后一个交易日逆回购未到期余额为 16563 亿元较前一周下行 [1] 存单与利率互换 - 上周存单到期 10764.8 亿元发行 5156.9 亿元净融资规模 -5607.9 亿元 截至上周最后一个交易日 1 年期 AAA 存单到期收益率为 1.68% 较前一周上行 本周存单单周到期规模约 3767.4 亿元到期压力减小 上周 1 年期 FR007 利率互换均值为 1.53% 较前一周下行 市场对资金面预期平稳 [2] 回购交易 - 上周质押式回购成交量在 7.1 - 8.1 万亿元之间 R001 回购成交量均值为 68202 亿元较前一周上行 4540 亿元 截至上周最后一个交易日未到期回购余额为 11.1 万亿元较前一周下行 大行融出规模下行货基融出规模上行 券商、基金融入规模下行理财融入规模上行 [4] 票据与汇率 - 上周五 6M 国股票据转贴报价 0.72% 较前一周最后一个交易日下行 7 月信贷需求通常减少票据冲量需求增加 上周五美元兑人民币汇率报 7.17 较前一周小幅下行中美利差收窄 本周中美将举行贸易磋商还有美联储议息会议汇率波动可能增加 [5] 本周重点关注 - 本周公开市场资金到期 16563 亿元均为逆回购到期 周三将公布欧元区及美国二季度 GDP 周四将公布我国 7 月官方 PMI、美国 7 月 FOMC 利率决议及日央行目标利率 周五将公布美国 7 月 ISM 制造业指数及失业率 本周进入跨月需关注央行公开市场投放情况 [6]

央行公开市场操作 - 人民银行28日开展4958亿元7天期逆回购操作 利率1.40%持平 当日实现净投放3251亿元[1] - 上周央行公开市场全口径净投放1295亿元 财政部开展1000亿元1个月国库现金定存操作 中标利率1.78%较前值下行30BP[1] 资金利率波动 - 周初隔夜利率重回1.40%附近 7天资金价格稳定在1.50%以下[2] - 24日隔夜利率迅速攀升至1.65%以上 7天资金上行近10BP[2] - 25日R001和DR001分别下行14BP和13BP至1.55%和1.52% 但7天资金利率继续上行 R007和DR007分别升至1.69%和1.65%[2] 流动性工具投放 - 7月MLF续做4000亿元 全月净投放1000亿元 中长期资金累计净投放3000亿元[2] - 7月份3个月期和6个月期买断式逆回购实现2000亿元净投放 规模与6月一致[3] 市场流动性展望 - 本周逆回购到期规模16563亿元 政府债净缴款规模2876亿元[3] - 央行维持中性偏松流动性立场 预计跨月时点实施OMO净投放[3] - 8月资金面保持宽松基调 但月中可能存在扰动[4] - 7天资金利率中枢或分布在逆回购利率上方10-15BP[4] - 若单日央行净投放维持2000亿元以上 资金面波动可能不超出季节性[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 宏观上美国关税政策有不确定性且海外宏观事件密集，国内关注政治局会议和PMI数据；中观地产销售低位有韧性，服务业分化且滑坡，制造业抢出口尾声有脉冲影响，反内卷政策有望扭转通缩；资金上国内流动性总体宽松边际收紧，海外金融条件改善，股市获资金流入；估值各指数短期反弹后估值中性偏高水平，股债溢价率走低；策略上未来1 - 2周宽基指数有望震荡筑顶回调，调整空间有限，建议急涨后择机减多股指或用虚值看跌期权保护，风格上持多IC和IM或多IM空IF套利 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 全球股市上周科创50领涨德国股市领跌，上证指数涨1.67%、恒生中国企业涨1.83%等 [8][9] - 行业上周煤炭领涨银行领跌 [12] - 过去一周四大股指期货基差率IH、IF、IC、IM分别变化0.21%、0.09%、 - 0.39%、 - 0.31%，IH平水，IC和IM贴水扩大；跨期价差率（当月和下月）分别变化 - 0.3%、 - 0.25%、 - 0.19%、 - 0.25%，跨期贴水扩大；跨期价差率（下季和当月）分别变化 - 0.21%、 - 0.61%、 - 1.32%、 - 1.81%，远期贴水大幅扩大 [19] 资金流向 - 两融和稳市资金方面，上周两融资金流入396.5亿元至1.94万亿，占沪深两市流通市值比例维持2.26%，被动性股票ETF资金规模增加744.3亿元，份额申购2.9亿份 [22] - 产业资本方面，7月累计股权融资454.9亿元，数量6家，上周股市解禁市值868.4亿，环比大幅增加 [26] 流动性 - 货币投放上，上周央行OMO逆回购净回笼705亿元，MLF月度持续宽松，流动性供给总体中性边际趋紧 [28] - 货币需求上，上周债市总发行21334.1亿，到期19430.6亿，货币净需求1903.4亿，货币债务融资需求周度高位滑坡，地方政府债融资有韧性 [31] - 资金价格上，DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化14.5bp、6.4bp、5.8bp，同业存单发行利率反弹2.1bp，资金价格总体小幅反弹 [34] - 期限结构上，上周收益率期限结构持续走陡，国债和国开债信用利差长短端均扩大，凸显宽信用预期回归 [38] - 中美利差上，截至7月25日，美国十债利率降4.0bp，通胀预期升3.0bp，实际利率降7.00bp，美债10 - 2Y价差回落7.00bp，中美利差倒挂程度收窄10.79bp，离岸人民币升值0.19% [41] 宏观基本面 - 地产需求上，截止7月24日，30大中城市商品房周成交面积季节性改善但同期偏低，二手房销售降至近七年最低，地产市场销售重回低位 [44] - 服务业活动上，截止7月25日，全国28大中城市地铁客运量高位回落，百城交通拥堵延时指数下降，服务业经济活动周度降温 [48] - 制造业跟踪上，制造业产能利用率全面回落，内外需走势边际改善进入季节性旺季 [52] - 货物流上，货物流和人流维持高位，电商和民航领域周度降温，铁路运输回升，需防8 - 9月季节性下滑风险 [56] - 进出口上，出口抢出口接近尾声有脉冲，港口货物吞吐量和集装箱吞吐量回升，8 - 9月需防关税摩擦二次回踩风险 [61] - 海外方面，美国7月Markit制造业PMI初值重回收缩区间，耐用品订单下滑，市场预期2025年降息2次，9月降息概率上调至61.9% [63] 其它分析 - 估值上，过去一周股债风险溢价3.07%，较上周降0.15%，外资风险溢价指数3.99%，较上周降0.05%；上证50、沪深300、中证500和中证1000指数估值位于近5年81.1%、76.8%、87.3%和71.4%分位数，估值吸引力边际下降 [66][71] - 量化诊断上，7月股市季节性震荡上涨和结构分化，成长相对占优，周期先扬后抑，关注IC和IM回调做多、IF和IH急涨后波段做空机会 [74] - 财经日历上，中国关注7月制造业和服务业PMI及工业企业利润；海外关注美国非农就业报告、职位缺口、制造业PMI、PCE通胀等数据及美联储议息会议 [76]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（7.21 - 7.25）资金利率普遍上行，大行融出日均环比上行，基金降杠杆；存单到期增加，各期限存单到期收益率均表现下行；现券成交中，买盘主力是农商行，主要增持 7 - 10Y 利率债，基金抛盘成主力卖盘，主要减持 7 - 10Y 利率债，保险增持超长利率债，大行买入 1 - 3Y 利率债 [3] 根据相关目录分别进行总结 货币资金面 - 本周 17268 亿元逆回购到期，央行累计投放 16563 亿元逆回购，周五 2000 亿元 MLF 到期、4000 亿元 MLF 投放，全周净投放流动性 1295 亿元 [7][10] - 截至 7 月 25 日，R001、R007、DR001、DR007 分别为 1.55%、1.69%、1.52%、1.65%，较 7 月 18 日分别变动 6.41BP、18.65BP、6.08BP、14.56BP，分别位于 24%、13%、22%、9%历史分位数 [7][13] - 主要融出机构全周净融入 4486 亿元，较前一周增加 618 亿元；基金公司与证券公司全周分别净融入 - 2705、 - 1627 亿元，较前一周分别减少 3096、1551 亿元 [7][17] - 质押式回购日均成交量 7.70 万亿元，较前一周均值增加 6.27%；隔夜回购日均占比 88.5%，较前一周均值下行 0.04 个百分点，截至 7 月 25 日位于 58.6%分位数 [7][23] - 截至 7 月 25 日，银行、证券、保险和广义基金杠杆率分别为 103.3%、186.5%、127.4%、104.9%，环比 7 月 18 日分别变动 - 0.12BP、 - 15.49BP、1.12BP、 - 0.53BP，分别位于 16%、0%、62%、23%历史分位数 [7][26] 同业存单与票据 - 本周同业存单发行规模 5156.90 亿元，较前一周减少 4291.9 亿元；净融资额 - 5607.9 亿元，较前一周减少 7028.60 亿元；到期总量 10764.8 亿元，较前一周增加 2736.7 亿元；下周到期 3767.40 亿元 [7][30][36] - 城商行发行规模最高，本周国有行、股份行、城商行和农商行发行规模分别为 1638.3 亿元、1291.7 亿元、1742.3 亿元和 415.4 亿元，较前一周分别变化 - 1808.7 亿元、 - 861.2 亿元、 - 1306.2 亿元和 - 327 亿元 [30] - 1Y 发行规模最高，1M、3M、6M、9M、1Y 发行规模分别为 870.4 亿元、761.4 亿元、1114.2 亿元和 453.1 亿元，较前一周分别变化 - 154.2 亿元、 - 425.6 亿元、 - 752.5 亿元和 - 174.3 亿元；1Y 存单占比 37.96%，6M 期限占比 21.61% [30] - 各银行存单和各期限存单发行利率均上行，截至 7 月 25 日，股份行、国有行、城商行和农商行一年存单发行利率较 7 月 18 日环比变化 4.17BP、1BP、0.17BP、1BP；1M、3M、6M 存单发行利率较 7 月 18 日变动 0.59BP、2.15BP、4.86BP [39] - 截至 7 月 25 日，隔夜、1 周、2 周、1M、3M Shibor 利率较 7 月 18 日变动 5.8BP、12.6BP、16.8BP、0.9BP、0.4BP 至 1.52%、1.62%、1.73%、1.55%、1.56% [42] - 截至 7 月 25 日，评级为 AAA 的中债商业银行同业存单 1M、3M、6M、9M、1Y 到期收益率分别为 1.56%、1.59%、1.65%、1.67%、1.68%，较 7 月 18 日分别变动 4.01BP、4.69BP、6.16BP、5.06BP、5.75BP [44] - 截至 7 月 25 日，3M 期国股直贴、转贴利率和 6M 期国股直贴、转贴利率分别为 1.25%、1.1%、0.79%、0.72%，较 7 月 18 日分别变动 - 5BP、 - 13BP、 - 8BP、 - 9BP [7][47] 机构行为跟踪 - 本周现券主力买盘是农商行，净买入 2617 亿元；主力卖盘是基金，净卖出 3587 亿元；理财净买入 1076 亿元；保险净买入 1159 亿元 [7][49][50] - 基金净卖出现券 3587 亿元，其中利率债减持 2361 亿元（主要减持 7 - 10 年），信用债减持 226 亿元（主要减持 1 - 5 年），其他（含二永）减持 612 亿元，存单减持 391 亿元 [49] - 理财净买入现券 1076 亿元，其中利率债增持 266 亿元（主要增持 1 年以内），信用债增持 153 亿元（主要增持 1 年以内），其他（含二永）增持 153 亿元，存单增持 505 亿元 [49] - 农村金融机构净买入现券 2617 亿元，其中利率债增持 2711 亿元（主要增持 7 - 10 年），信用债增持 45 亿元（主要增持 3 - 5 年），其他（含二永）增持 366 亿元，存单减持 508 亿元 [49] - 保险净买入现券 1159 亿元，其中利率债增持 663 亿元（主要增持 20 - 30 年），信用债增持 126 亿元（主要增持 7 - 10 年），其他（含二永）增持 80 亿元，存单增持 291 亿元 [50]