报告行业投资评级 - 超配（维持） [1] 报告的核心观点 - 食品饮料行业内部结构性分化，需关注景气赛道；国内消费积极定调，后续促消费政策力度和范围有望加大，行业重视度提升 [5][45] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - SW食品饮料行业跑输沪深300指数，2025年5月9 - 22日，该行业指数整体上涨0.11%，涨幅位居申万一级行业第十九位，跑输同期沪深300指数约1.47个百分点 [12] - 多数细分板块跑赢沪深300指数，保健品板块涨幅最大为8.98%，其他酒类等板块涨幅在4.00% - 8.00%之间，乳品等板块涨幅在0.00% - 3.50%之间，白酒板块跌幅最大为 - 1.37% [14] - 约61%的个股录得正收益，交大昂立、会稽山、ST岩石涨幅居前，迎驾贡酒、莲花控股、舍得酒业跌幅居前 [16] - 行业估值低于近五年估值中枢，截至2025年5月22日，SW食品饮料行业整体PE约21.82倍，低于近五年均值34倍；相对沪深300 PE为1.82倍，低于近五年相对估值中枢2.8倍 [18][19] 行业重要数据跟踪 - 白酒板块：飞天批价增加，国窖1573批价下降，普五批价维持稳定，2025年5月22日，飞天2025散装批价为2075元/瓶，较5月8日增加15元/瓶；普五批价为950元/瓶；国窖1573批价为855元/瓶，较5月8日下降5元/瓶 [22] - 调味品板块：白砂糖价格上涨，豆粕与玻璃价格下降，2025年5月22日，豆粕市场价为2998.00元/吨，较5月8日下降302.00元/吨；白砂糖市场价为6160.00元/吨，较5月8日增加25.00元/吨；玻璃现货价为14.40元/平方米，较5月8日下降0.78元/平方米 [25] - 啤酒板块：大麦、铝锭与瓦楞纸价格上涨，玻璃价格下降，2025年5月22日，大麦均价为2235.00元/吨，较5月8日增加2.50元/吨；铝锭现货均价为20250.00元/吨，较5月8日增加620.00元/吨；瓦楞纸出厂价为3190.00元/吨，较5月8日增加100.00元/吨；玻璃现货价为14.40元/平方米，较5月8日下降0.78元/平方米 [30] - 乳品板块：生鲜乳价格持平，2025年5月16日，生鲜乳均价为3.07元/公斤，与5月9日持平 [34] - 肉制品板块：猪肉价格下降，2025年5月22日，猪肉平均批发价为20.67元/公斤，较5月8日下降0.25元/公斤；截至2025年3月，我国生猪存栏约4.17亿头，同比增长2.16%，与2024年12月相比，季环比下降2.37% [36] 行业重要新闻 - 山东省一季度啤酒产量增长9%，2025年第一季度，山东省规模以上企业累计啤酒产量120.5万千升，同比增长9.0% [39] - 新规出炉，机关工作餐不得提供高档菜肴、香烟和酒 [40] - 1 - 4月烟酒类零售增长5.8%，1 - 4月我国烟酒类零售总额2305亿元，同比增长5.8%，4月份零售总额436亿元，同比增长4% [41] - 5月中旬全国白酒环比价格总指数下跌0.03%，5月中旬全国白酒环比价格总指数为99.97，下跌0.03%；定基总指数为108.80，上涨8.80% [42] 上市公司重要公告 - 白酒板块：贵州茅台2025年5月1 - 16日累计回购股份占总股本的0.0497%，支付金额10.11亿元，截至5月16日累计回购占比0.2103%，支付总金额40.50亿元；金徽酒控股股东亚特集团自2024年11月22日至2025年5月19日累计增持公司股份占总股本的1.64%，增持金额15598.92万元 [43][44] 行业周观点 - 白酒板块：受“双春年”影响，五一婚宴市场回暖，预订量同比增幅超20%，但白酒整体消费量同比下降；2024年业绩降速，2025Q1仍有压力，内部表现分化；预计今年上半年消化库存，动销有压力，下半年需求复苏，全年呈前低后高态势；建议关注贵州茅台、山西汾酒、今世缘等 [5][45] - 大众品板块：2024年业绩延续分化，啤酒、调味品等去年下半年主动去库存；消费定调积极，餐饮复苏，啤酒、乳品龙头开局良性，零食板块有核心大单品与渠道优势的企业竞争力强；啤酒关注旺季销量、成本等指标，调味品关注餐饮消费力修复等指标，乳品关注供需结构及生育政策增量变化，零食关注核心大单品等增量贡献；建议关注海天味业、青岛啤酒、伊利股份、三只松鼠等 [5][45]

中美关税谈判现状 - 中美高层会谈并非正式谈判，而是就关税问题进行协商，双方各自免除对方91%关税并延期24%关税90天执行[2] - 美国以芬太尼问题为幌子加征20%关税，中国采取温和反制措施，对煤炭、液化天然气加征15%关税，对原油等产品加征10%关税[4] - 美国4月2日推出"全面对等关税"追加34%关税，其中24%被暂缓90天征收[4] 芬太尼关税谈判前景 - 理论上存在重新谈判空间，但美方可能不愿谈判，因其真实目的是通过关税实现贸易平衡和增加收入[5] - 中国应推动全面经贸谈判，不局限于关税，包括301调查和投资限制等问题[5] - 美国国债规模超过36万亿美元，今年到期债券达9万亿美元，中国可将美债处置作为谈判筹码[6] 关税对出口影响量化分析 - 测算显示关税将拖累2025年中国出口1.2万亿元人民币，全年出口同比下降4.5%[9] - 美国对华关税通过三个渠道影响出口：直接关税、取消小额包裹免税、转口贸易[9] - 2024年中国对美出口3.73万亿元，其中跨境电商出口6934亿元占比18.6%，普通出口30403亿元占比81.4%[9] 关税政策进展 - 4月12日美国豁免集成电路等产品关税，涉及金额6858亿元占对美出口18.4%[9] - 5月12日声明暂停24%关税90天，执行10%关税[10] - 5月13日美国将小额包裹关税从120%下调至54%[10] 关税税率变化 - 4月10日至5月13日美国对华关税较2024年提高87.4%[10] - 未来90天内关税税率总体提高32.6%[11] - 若90天谈判无进展，关税税率将升至47.7%[11] 出口影响测算 - 美国进口关税弹性约为-1.4，即关税每上升1个百分点进口下降1.4个百分点[12] - 在谈判成功和失败两种情形下，2025年二到四季度对美出口分别同比下降38.7%和47.1%[12] - 转口贸易方面，预计二季度增加2000亿元，但下半年可能减少1250亿元[12][13] 综合出口影响 - 两种情形下关税政策对2025年二到四季度出口拖累分别为1.07万亿元和1.31万亿元[14] - 加权考虑后，2025年全年出口同比在两种情形下分别下降4.1%和5.1%[14] 关税对GDP影响 - 美国对华关税提升1个百分点拖累中国GDP增长0.03个百分点[17] - 考虑抢出口效应，弹性调整为-0.02[17] - 两种情形下关税政策对2025年GDP拖累分别为0.6和0.7个百分点[17] 转口贸易对GDP影响 - 2025年二到四季度转口贸易增加750亿元，对全年GDP正向拉动0.06个百分点[17] - 综合影响后，关税政策对GDP拖累中值为0.6个百分点[17] 政策建议 - 需要财政支出增量政策应对出口下滑，建议财政赤字率提高0.5个百分点增加7000亿元支出[20] - 建议扩大以旧换新范围，从耐用消费品扩大到一般消费品和服务消费[21] - 建议发行"可循环数字消费券"实现公平性和扩大消费乘数效应[21] 金融开放与人民币国际化 - 应加大与美国之外国家的经贸合作，扩大金融开放度[24] - 境外机构持有A股市值3万亿元，仅占A股总市值3.4%，需要进一步开放资本市场[24] - 人民币在国际储备货币中占比3.6%，是全球支付占比4.33%，实际结算比例估计在8%左右[25] 人民币国际化机遇 - 在美元走弱背景下，应扩大CIPS使用面和推广数字人民币[26] - 中国GDP占全球17%以上，出口占全球15%，人民币国际化仍有提升空间[25][26] - 需要进一步扩大金融开放度和放松管控来提高人民币接受度[26]

消费行业表现与政策支持 - 港股通消费指数近1年涨幅达32.98%，显著高于沪深300（6.83%）和恒生指数（20.48%）[1] - 2025年一季度消费对GDP增长贡献率达51.7%，同比提升7.2个百分点，拉动GDP增长2.8个百分点[3] - 中国居民消费占GDP比重为42%，低于全球主要经济体，未来需结构性改革提升消费比重[3] 促消费政策梳理 - 中央经济工作会议将提振消费列为2025年重点任务之首[4] - 政府安排3000亿元特别国债支持消费品以旧换新[4] - 央行设立5000亿元服务消费与养老再贷款[4] 消费板块投资机会 - 港股新消费企业2024年营收增速超20%，盈利增速达46.2%[5] - A股传统消费板块估值处于历史低位，具备修复空间[5] - 消费行业有望迎来新旧消费"共舞"格局[5] 消费基金策略 - 银华品质消费基金采用"A股传统消费稳估值+H股新消费博成长"双线策略[6] - A股侧重高端白酒、家电等高分红价值板块，H股聚焦互联网平台、医美等高成长赛道[7] - 该基金近1年净值增长率19.46%，跑赢基准14.07%，同类排名前1/6[7] 基金经理观点 - 消费行业2025年表现或优于2022-2023年，因政策支持力度大且新趋势显现[7] - 港股新消费板块已率先复苏，A股传统消费估值修复可期[5][7]

西藏经济首季报表现 - 2025年一季度西藏地区生产总值同比增长7.9%，超出全国平均水平2.5个百分点 [1] - 规模以上工业增加值增速较全国平均水平高出11.4个百分点 [1] - 固定资产投资增速较全国平均水平高出23.5个百分点，八项经济指标增速位居全国第一 [1] 固定资产投资驱动增长 - 2025年一季度西藏全社会固定资产投资同比增长27.7%，增速连续13个月位居全国第一，对全区经济贡献率超过60% [2] - 392个计划总投资亿元及以上施工项目完成投资增长56.1%，拉动全部投资增长34.3个百分点 [3] - 财政收支增长较快，一般公共预算支出增速全国第二，收入增速全国第三 [4] 消费市场活力释放 - 2025年一季度西藏社会消费品零售总额达244.17亿元，同比增长11.1%，增速全国第一 [6] - 限额以上通讯器材、家用电器和音像器材、建筑及装潢材料零售分别增长81.4%、40.4%、6.5% [6] - 乡村消费增长迅猛，一季度乡村零售额42.29亿元，同比增长13.4%，乡镇快递覆盖率达98% [7] 文旅消费升温 - 一季度西藏接待国内外游客471.89万人次，同比增长11.7%，旅游总花费42.75亿元，增长11.1% [6] - 总台春晚拉萨分会场效应和"冬游西藏"政策助力文旅消费持续升温 [6] 外贸平稳增长 - 一季度西藏货物贸易进出口总值23.08亿元人民币，同比增长5.9%，其中进口增长56.7% [8] - 新能源汽车出口2955辆，同比增长76.7%，农产品出口1.8万吨，增长10.4% [8] - 拉萨市外贸进出口额占全区59.6%，日喀则市进出口额增长22.2% [8] 基础设施与物流支撑 - 交通运输客运量549.27万人，同比增长9.8%，货运量850.21万吨，增长6.8% [4] - 全社会用电量43.10亿千瓦时，增长12.4%，金融存贷保持平稳 [4] - 拉萨海关监管货运量5.71万吨，同比增长27% [8]

报告行业投资评级 - 投资评级为推荐（维持） [2] 报告的核心观点 - 2025Q1食品饮料行业营收和归母净利润增速较2024年趋缓，业绩分化加剧，白酒稳健增长，软饮料、零食营收和归母净利润同比增幅居前 [4][14][15] - 白酒处于筑底阶段，零食延续高景气，啤酒2025Q1量价修复，旺季有望复苏，软饮料景气度高，乳品持续修复，调味品持续复苏 [4] - 食品饮料板块估值震荡筑底，在扩大内需政策导向下有望复苏，各子板块均给出关注建议 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 食品饮料：2025Q1营收和归母净利润增速趋缓 - 2024年申万一级食品饮料行业上市公司营收10877.93亿元，同比增3.91%，归母净利润2171.12亿元，同比增5.51%；2025Q1营收3264.12亿元，同比增2.52%，归母净利润815.45亿元，同比增0.27% [14] - 2024年白酒营收同比增速7.25%，归母净利润同比增7.41%；2025Q1营收同比增1.60%，归母净利润同比增2.26%；大众品中，2024年零食/软饮料/调味品营收正增长，2025Q1零食/啤酒/调味品/软饮料/肉制品/乳品营收正增长 [15] 子板块：持续分化，龙头更具韧性 白酒：2025Q1业绩实现小个位数正增长 - 2025Q1白酒上市公司营收和归母净利润小个位数增长，增速低于2024年，行业处于筑底阶段，旺季助库存去化 [22] - 高端白酒盈利能力稳健，2025Q1贵州茅台营收和归母净利润双位数增长，五粮液和泸州老窖个位数增长 [23] - 次高端价格带分化，山西汾酒表现较好，2025Q1营收和归母净利润同比变化7.72%和6.15% [24] - 地产酒古井贡酒、今世缘和金徽酒表现较好，2025Q1古井贡酒和今世缘增速居前 [25][26] 啤酒：盈利能力持续改善，旺季修复可期 - 2025Q1需求端环比改善，2024年受餐饮和天气影响营收承压，利润增速优，2025Q1量价修复，旺季有望复苏 [30] - 青岛啤酒2025Q1营收和归母净利润同比增2.91%和7.08%，经营效率提升，盈利能力有望延续抬升 [31] - 重庆啤酒2025Q1营收和归母净利润同增1.46%和4.59%，2025年盈利能力有望持续修复 [32] - 燕京啤酒2025Q1营收和归母净利润同比增6.69%和61.1%，大单品燕京U8保持30%以上高增速 [33] - 珠江啤酒2025Q1营收和归母净利润同比增10.69%和29.83%，产品结构优化，增长势能有望延续 [33] 零食：品类和渠道红利共振，景气度较高 - 2024年零食板块业绩增速亮眼，2025Q1高基数下分化加剧，盐津铺子、有友食品增长亮眼 [34] - 盐津铺子2025Q1营收和归母净利润同比增25.69%和11.64%，魔芋品类增长快，2025年将扩产 [35] - 有友食品2025Q1营收和归母净利润同比增39.23%和16.25%，与头部渠道合作，新品和新渠道带来增长空间 [36] 软饮料：营收端表现分化，东鹏饮料持续高增 - 2024年/2025Q1软饮料板块营收同比增长12.61%/2.41%，原材料成本下降，夏季旺季景气度有望向上 [41] - 东鹏饮料2025Q1营收和归母净利润同比增39.23%和47.62%，深化全国化和全渠道战略，探索出海 [42] 乳品：行业仍处于调整期，龙头企业更具优势 - 2024年/2025Q1乳品板块营收同比变动-8.03%/+0.15%，2025Q1收入改善，利润降幅收窄，供需格局有望改善 [45] - 伊利股份2025Q1营收同比增1.46%，全年有望实现较好业绩 [46][47] - 新乳业2025Q1营收和归母净利润同比+0.42%和+48.46%，坚持“鲜立方战略”，盈利能力增强 [48] - 妙可蓝多2025Q1营收和归母净利润同比+6.26%和+114.88%，收购蒙牛奶酪后有望协同提升 [49] 预加工食品：板块整体面临报表端压力 - 2024年/2025Q1预加工食品板块营收同比下降1.94%/4.54%，2025Q1业绩降幅增大，行业面临产能过剩和竞争加剧挑战 [53][54] - 安井食品2025Q1营收和归母净利润同比减少4.13%和10.01%，新品策略调整，B端和C端差异化发展 [55] 调味品：2025Q1业绩持续修复，实现稳健增长 - 2024年/2025Q1调味品板块营收同比增长8.56%/3.36%，原材料价格下行，行业享受成本红利，龙头更稳健 [59] - 海天味业2025Q1营收和归母净利润同比增8.08%和14.77%，成本红利释放，业绩稳健增长 [60] 投资建议 - 白酒关注贵州茅台、山西汾酒、今世缘 [4] - 啤酒关注青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒 [5] - 零食关注盐津铺子、有友食品 [5] - 软饮料关注东鹏饮料 [5] - 乳品关注伊利股份、新乳业 [5] - 调味品关注海天味业 [5]

原题：智能家电增幅70%!一季度江苏消费结构向高端化加速迈进 受新能源汽车促消费政策影响，居民购车换车意愿提升，一季度全省限上新能源汽车销售额同比增长 29.2%，较1—2月加快8.8个百分点，拉动全省限上零售额增长2.1个百分点。 从消费模式来看，"两节"期间，各大电商平台推出"跨店满减"等优惠活动，叠加"以旧换新"促消费政策 加持，全省电商企业销售火爆。一季度，全省实现网上零售额3192.5亿元，其中，实物商品网上零售额 2650.4亿元，占社零的比重为21.4%，较上年同期提升1.2个百分点。从增速看，同比增长8.0%，较上年 全年提高1.4个百分点，拉动全省社会消费品零售总额增长2.0个百分点。 "今年以来，江苏推动消费品市场稳步增长，展望上半年，随着'两新'政策加力扩围，预计全省消费市 场有望在一季度实现良好开局的基础上，进一步保持稳中向好态势。"省统计局贸易外经统计处有关负 责人分析。(李晞) 来源：新华日报·交汇点 5月16日，新华日报·交汇点记者从省统计局获悉，今年以来，江苏认真贯彻落实国家各项促消费决策部 署，推动消费品市场稳步增长，全省消费品市场平稳增长、稳中有进，实现良好开局。 尤为值得 ...

中国经济表现 - 一季度中国经济实现"开门红" 得益于国内政策前置发力和居民消费企业投资韧性 [1] - 企业"抢出口"活动热度较高 提振一季度出口表现 [1] - 内需修复外需走强 国内生产热度同步回升 [1] - 二季度国内生产有望保持强劲 因企业可能加速"抢出口"和增量政策托底消费与基建 [1] 消费市场 - 一季度生活必需品和可选消费品零售增速大多改善 反映促消费政策效果扩散 [2] - 促消费政策效果向以旧换新补贴范围之外的品类扩散 带动消费整体回暖 [2] - 提振消费专项行动加速落地 围绕保障消费能力加码消费补贴等多维度发力 [2] - 二季度消费回暖向好态势仍有支撑 [2] 企业战略与供应链 - 企业应积极采取多元化战略 重新评估供应链风险矩阵 [1] - 建议结合技术创新风险管理生态协作分散风险 [1] - 全球产业链将迎来重新布局 中国有望变身为供应链链主发挥更大作用 [1]

消费板块券商评级概况 - 5月以来超过170只消费板块标的获得券商买入评级 覆盖食品饮料、家用电器、纺织服饰等多个细分板块 [1] - 山西汾酒以15家券商推荐位居首位 安井食品、美的集团、海澜之家等获高频次推荐 [1][2] 重点推荐标的分析 - 山西汾酒受青睐因2024年及2025Q1营收净利润双增长 产品结构升级带动毛利率提升 省内外市场拓展成效显著 [2] - 酒类标的集中获推荐 包括今世缘、贵州茅台、迎驾贡酒等 非酒类标的覆盖伊利股份、海尔智家、周大生等多元消费领域 [2] 政策与假期因素驱动 - 央行设立服务消费与养老再贷款 加大对住宿餐饮、文体娱乐、教育等服务消费领域金融支持 [3] - 五一假期全国出游3.14亿人次（同比+6.4%） 出游总花费1802.69亿元（同比+8.0%） 端午假期有望延续消费热度 [3] 细分领域投资逻辑 - 白酒处基本面底部区间 建议逢低配置名优酒企 重点关注市占率提升潜力 [4] - 大众品布局聚焦三条主线：渠道改革与新品红利龙头 餐饮复苏带动的啤酒/调味品/速冻食品链 成本下行利润改善品种 [4] - 家电板块受益以旧换新政策 白电龙头通过费用管控和产品升级驱动利润率修复 汇兑收益助力外币结算企业 [4] 旅游服务板块展望 - 酒店行业供给呈高个位数扩张 RevPAR趋势边际向好 关注经营效能提升的龙头企业 [5] - 景区板块关注暑期旺季产能扩张 资产整合打开成长空间的民企龙头 低空经济题材有望活跃 [5]

宏观经济运行态势 - 4月全国企业销售收入同比增长4.3%，延续去年四季度以来的稳步增长态势 [1] - 东部地区销售收入同比增长4.8%，其中浙江、广东、北京分别增长7.3%、6.6%和5.4%，增速快于全国平均水平 [1] 行业销售收入增长 - 4月工业企业销售收入同比增长3.7%，制造业增长4.4% [2] - 电气机械、计算机制造、仪器仪表行业销售收入同比分别增长12.8%、15.7%和15.9% [2] - 高技术产业、数字经济核心产业销售收入同比分别增长15.3%和13.4% [3] - 建筑业销售收入同比增长6.5%，土木工程建筑业增长11.6% [3] 消费品市场表现 - 一季度社会消费品零售总额同比增长4.6%，比去年全年提升1.1个百分点 [2] - 电动自行车、手机、平板、智能手表等新扩围产品销售增速较高 [2] - 限额以上单位通讯器材类、文化办公用品类、家用电器和音像器材类、家具类商品拉动社会消费品零售总额增长1.4个百分点 [2] - 全国汽车以旧换新281.4万辆，12类家电以旧换新4941.6万台，手机等数码产品购新3785.5万件，家装厨卫"焕新"4090.6万件，电动自行车以旧换新超420万台，合计拉动销售超7200亿元 [2] 外贸企业内销表现 - 4月有对美出口业务的企业国内销售额同比增长4.7%，占总体销售额比重较一季度提高2个百分点 [4] - 31个制造业大类中，21个行业的对美出口企业内销占比较去年同期提高，其中皮毛制品及制鞋业内销占比提高10个百分点，计算机通信设备、黑色金属、家具、食品业内销占比提高5个百分点以上 [4] 外贸进出口数据 - 前4个月货物贸易进出口总值14.14万亿元人民币，同比增长2.4%，其中出口增长7.5%，进口下降4.2% [5] - 4月货物贸易进出口总值3.84万亿元，增长5.6%，其中出口增长9.3%，进口增长0.8% [5] - 4月对欧盟、日本出口维持较高增速，美国之外的出口市场走势整体稳定 [5]

【环球时报报道 记者 倪浩】中国汽车流通协会乘用车市场信息联席分会（简称"乘联分会"）11日公布的数据显示，今年前4个月，中国乘用车零 售迎来"开门红"，超预期增长7.9%达到687.2万辆。尤其是4月零售同比增长14.5%，达到175.5万辆，仅略低于2018年4月创下的181万辆历史纪 录。中国汽车工业协会12日公布的数据也显示，中国汽车前4个月产销量为历史上首次双双超过1000万辆。 在汽车出口方面，乘联分会的数据显示，今年1-4月中国乘用车出口155万辆，同比增长1%。其中4月出口（含整车与拼装车）42.3万辆，新能源车 出口18.9万辆，占出口总量的44.6%。 数据显示，今年一季度中国汽车出口最多国家分别是墨西哥、阿联酋、俄罗斯、沙特、比利时、澳大利亚和巴西等。2025年以来，中国对俄罗斯 出口有所下降，但自主品牌在俄市场份额依然保持在55%高位，4月对俄出口逐步趋稳。 崔东树认为，考虑到俄罗斯汽车工业现状，中国汽车对俄出口还会恢复到一定水平；另外，中国汽车出口美国占比微乎其微，尤其是自主品牌没 有在美国销售，因此中国生产的品牌汽车没有受到美国加征关税的影响。 4 月市场转旺 中国汽车工业协会12 ...