财务数据和关键指标变化 - 第一季度总销售额为8.48亿美元，核心增长1.4%，略好于指引；总收入下降近2%，包含不利外汇影响 [10] - 调整后EBITDA为1.87亿美元，利润率22.1%，下降60个基点；毛利率达40.7%，连续四个季度超40% [12] - 调整后每股收益0.36美元，增长约6%；净杠杆率季度末为2.3倍，同比略有下降 [6][12] - 自由现金流第一季度流出1900万美元，符合正常季节性表现 [23] - 预计2025年关税暴露约5000万美元，其中北美约3500万美元，中国约1500万美元 [26] 各条业务线数据和关键指标变化 动力传输业务 - 本季度收入5.27亿美元，核心增长约2%；替换渠道同比增长，汽车替换业务中个位数增长 [13][14] - 整体传动OEM销售略有下降，汽车OEM销售高个位数下降，工业OEM销售受益于个人出行两位数增长 [14] 流体动力业务 - 销售额3.2亿美元，核心销售基本持平；替换业务需求健康，汽车替换业务中两位数增长 [14][15] - 工业替换业务稳定，销售基本持平；工业OEM销售核心基础上低两位数下降 [15] 各个市场数据和关键指标变化 北美市场 - 核心销售低个位数增长，由汽车替换业务中两位数增长带动；个人出行核心销售两位数增长 [17] - 工业OEM渠道销售低两位数下降 [19] EMEA市场 - 核心销售下降近1%；OEM销售基本持平，汽车业务疲软被工业业务增长抵消；替换销售有喜有忧 [19][20] 中国市场 - 核心销售增长3.5%，工业终端市场中个位数增长，OEM销售低个位数增长，替换渠道中个位数增长 [20] 东亚和印度市场 - 核心销售增长约5%，汽车替换、多元化工业和个人出行是主要贡献因素 [21] 南美市场 - 核心销售低个位数下降 [22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 维持2025年财务指引，实施措施减轻关税影响，以提价为主，预计通过价格实施和运营举措抵消关税影响 [7] - 制造布局多为区域内生产，自2022年优化采购和物流网络，有能力应对关税政策变化 [9] - 与多数竞争对手相比，公司制造布局更具优势，少数竞争对手如流体动力领域的Parker有类似布局 [87][88] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 年初以来市场不确定性增加，公司在规划中保持务实，密切管理成本，必要时采取额外行动 [8] - 二季度客户需求与初始指引一致，但关税制度深化可能带来需求风险，公司关注可压缩成本结构 [30] - 团队经验丰富，全球团队紧密合作减轻关税成本影响，推进企业计划改善成本基础 [30][31] 其他重要信息 - 本季度回购1300万美元股票，现有授权下还有超1亿美元剩余 [7] - 参加下月的Wolfe全球运输和工业会议以及KeyBanc工业和基础材料会议 [4] 问答环节所有提问和回答 问题1: 关税影响的节奏及公司竞争定位 - 从美元角度看，各季度影响不大，预计全年EBITDA利润率稀释约25个基点；约75% - 80%的5000万美元关税将通过提价抵消，其余通过运营举措和供应链调整 [36][37][38] - 公司自被黑石收购后布局区域内制造，目前有较好的布局应对关税制度带来的干扰，竞争地位良好 [39][40] 问题2: 内部计划进展及与关税补救行动的关系 - 公司80/20驱动的活动执行良好，略超进度，有助于毛利率提升；因设备交付有固定时间，部分计划难以提前推进，但可管理可压缩成本 [43][45][46] 问题3: 终端市场预期变化及汽车业务关税分类 - 一季度略好于预期，二季度与预期相符；预计全年汽车产量同比下降约10%，汽车替换市场稳健；能源市场变弱，非公路、建筑和农业市场与预期相差不大，多元化工业市场表现平稳，个人出行市场增长强劲 [53][55][63] - 公司汽车OE业务在关税方面影响不大，墨西哥工厂生产的产品多数符合USMCA规定，且对欧洲出口极少 [66][67] 问题4: 核心增长的因素、价格涨幅及制造基地情况 - 预计通过提价抵消5000万美元关税中的4000万美元，剩余1000万美元通过运营改善等抵消；外汇影响比预期小100个基点 [73][74] - 公司在美国制造基地有一定灵活性，可利用美国产能抵消关税，USMCA合规问题影响极小；墨西哥制造基地可生产除移动产品外的所有产品 [77][79][81] 问题5: 价格增长计划及竞争差异化 - 定价基于供应链和制造调整，以抵消关税影响，美国可能提价更多，但全球受关税影响地区都会有定价调整 [86] - 公司制造布局优势明显，多数竞争对手处于不利地位，动力传输业务中公司布局最大 [87][88][89] 问题6: 液体冷却业务情况 - 公司与众多新客户保持良好合作，产品处于测试和验证阶段，在亚洲市场也有显著兴趣增长，对业务增长有信心 [91][92][93] 问题7: 渠道合作伙伴库存及新合作伙伴情况 - 4月未观察到渠道合作伙伴行为有明显变化，销售进出基本平衡，甚至略低于销售出；最新合作伙伴本季度将完全投入运营，还有其他合作机会在洽谈中 [100][101][104] 问题8: 一季度增长原因及价格增长时间 - 数据显示渠道销售平衡，无提前采购情况；正核心增长得益于个人出行业务增长和市场份额获取 [109][111][112] - 价格增长实施在二季度，但影响从三季度开始，与关税成本匹配 [115] 问题9: 80/20计划进展及资本部署和并购环境 - 80/20计划成为公司运营核心，北美在前端取得进展，开始解决后端问题，欧洲也将引入该计划 [124][125][126] - 公司将继续利用超1亿美元的股票回购授权，有信心降低杠杆；并购需确保交易对长期战略有增值作用，目前更倾向股票回购 [129][130][135]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度总营收12.9亿美元，同比下降3% [14] - 调整后EBITDA降至4亿美元，同比下降7%，调整后EBITDA利润率下降110个基点至23.5% [14] - AFFO为2.19亿美元，同比增长48%，AFFO每股收益为0.86美元，同比增长6% [15] - 净债务为67亿美元，总流动性为17亿美元，杠杆率为5.2 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 全球仓储业务 - 平均每个托盘的收入面临挑战，收入从第四季度开始环比下降，呈现更正常的季节性模式 [16] - 预计全年保持正常季节性，下半年表现将超过上半年，但由于宏观经济不确定性，难以预测增长水平 [16][18] 全球综合解决方案业务 - 业务收入降至3.48亿美元，同比下降3%，NOI降至5700万美元，同比下降3%，NOI利润率持平于16.4% [19] - 预计2025年将保持强劲势头，全年实现连续增长，下半年因基数较低有望实现强劲的两位数增长 [20] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场吞吐量约15%直接与进出口业务相关，关税政策导致客户在短期内持观望态度，难以预测近期业务活动 [17][30] - 美国市场新供应在2023年达到峰值，新增约4%有效托盘位置，2024年和2025年新增约2%，预计2026年新增供应将减半，回到疫情前水平 [144][145] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 与泰森食品达成具有里程碑意义的协议，预计未来几年部署约10亿美元资本，稳定后每年将产生超过1亿美元的EBITDA [5] - 收购贝灵汉冷藏公司的三个仓库园区，加强在太平洋西北地区的业务布局 [12] - 继续推进开发和并购机会，包括在丹麦和荷兰的设施扩建项目 [12] - 采用技术优先的方法，推进LinnOS仓库执行系统的试点工作，预计未来将带来显著的成本优势 [10][11] - 行业竞争激烈，公司凭借全球领先的设施网络、自动化专业知识、数据科学能力和多元化的客户基础，保持竞争优势 [26] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第一季度业绩受库存重置和宏观经济不确定性影响，但公司仍保持全年调整后EBITDA和AFFO每股收益增长的预期 [8][10] - 预计下半年业务将恢复增长，主要受正常季节性因素和基数较低的影响，但由于宏观不确定性，难以预测具体增长水平 [18] - 关税政策导致客户在短期内持观望态度，但公司认为从长期来看，食品行业需求稳定，公司具备应对挑战的能力 [32][76] 其他重要信息 - 公司宣布与泰森食品达成协议，收购其四个冷库仓库，并设计、建造和运营两个下一代全自动冷库仓库 [5][6] - 收购预计在第二季度完成，绿地开发项目预计在今年下半年开工，新仓库预计在2027年底和2028年开业 [7] - 公司的LinnOS仓库执行系统在试点项目中取得了超出预期的成果，预计将在未来几年内广泛推广 [10][11] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 吞吐量与进出口业务的关系以及经济不确定性对客户库存和吞吐量的影响 - 约15%的吞吐量直接与进出口业务相关，关税政策导致客户在短期内持观望态度，延迟重大决策，但尚未对整体占用率产生重大影响 [30][32] 问题: 从泰森食品收购的资产在供应链中的位置以及长期承诺 - 收购的资产是生产和分销的混合体，更倾向于分销端，协议为多年期，但具体条款无法披露 [39][41] 问题: 全年 occupancy的节奏以及恢复季节性的信心来源 - 预计下半年将恢复正常季节性，occupancy水平将高于当前，公司的数据科学团队通过研究历史数据得出正常季节性模式，目前数据显示季节性和库存去化已在去年第三季度结束 [45][48][49] 问题: 存储和服务租赁费率下降的原因 - 主要原因包括库存占用率下降、客户重置体积保证水平、部分市场新产能上线以及公司为保持物理库存而进行的战略价格调整，随着客户体积保证的重置和库存水平的稳定，价格压力将逐渐缓解 [52][53][55] 问题: 客户暂停业务的情况主要出现在生产商还是零售商 - 主要出现在生产商，因为消费在美国相对稳定，而生产商在出口或进口方面面临更多不确定性，需要等待更多明确信息后再做出重大决策 [63] 问题: 与锚定客户或租户合作时，收购和开发所需回报的变化 - 与泰森食品的交易符合公司的历史预期，公司认为这些交易对双方都有利，能够通过技术和自动化帮助客户优化供应链 [65][66] 问题: 若没有泰森食品的交易，公司重新评估关税风险时最大的压力点是什么 - 最大的压力点是关税政策的不确定性，客户不确定如何建立库存和引导贸易流动，这可能导致短期业务中断，但公司对中长期业务仍有信心 [70][71] 问题: 客户体积重置和价格下降主要发生在续约协议还是争取新客户的过程中 - 新业务的体积保证率超过42%，但现有客户降低了体积保证水平，这对公司的收入产生了压力，但公司认为较低的物理和经济占用率差距有利于长期业务稳定 [78] 问题: 非同一商店池的occupancy下降的原因 - 主要是由于去年的肯尼威克火灾和大熊事件，这些事件影响了部分设施的运营 [82][83] 问题: 库存水平正常化为何比预期时间长 - 从occupancy水平来看，公司第一季度的表现符合预期，库存和季节性模式在去年第三季度已恢复正常，费率略低于预期是主要差异 [88][89] 问题: 泰森食品收购的四个物业的年龄、状况、是否需要重新开发以及资产收益率 - 物业状况总体良好，任何所需的资本支出都已计入整体交易和回报中，收购的资产具有低两位数的EBITDA倍数 [92] 问题: 收购和开发协议的资金来源以及额外投资能力 - 公司将使用循环信贷额度进行资金支出，仍有大量可用额度，未来可能考虑发行公共债券，随着业务增长和EBITDA增加，公司将获得更多资金和投资能力 [96][97] 问题: 业务中的可变成本和劳动力情况 - 劳动力生产率是公司的优势，同一商店仓库的仓储成本在本季度下降，劳动力市场稳定，工资年增长率约为3.5% [100][102] 问题: 2500万美元EBITDA在泰森食品和贝灵汉收购之间的分配 - 公司不披露具体细节，但整体收购具有低两位数的EBITDA倍数 [103] 问题: 指导方针不变的情况下，其他影响因素 - 由于存在诸多不确定性，公司对调整后EBITDA和AFFO每股收益的指导范围有信心，收购活动提供了支持，同时公司预计全年将实现显著的生产率提升 [109][110] 问题: 国内业务与国际业务的表现对比 - 价格压力主要是美国现象，亚太和欧洲业务表现良好且有加速增长趋势，GIS业务预计实现5% - 10%的EBITDA增长 [112] 问题: 同一商店NOI下半年的增长节奏 - 公司对下半年的增长有信心，主要基于基数较低和季节性因素，但由于不确定性，无法给出具体增长范围 [115] 问题: 租户在关税后的库存水平和各行业的表现 - 租户处于观望状态，海鲜业务已稳定，库存从新冠疫情高峰下降，但不再有下行压力 [118] 问题: 中国取消美国猪肉订单对公司的影响 - 这可能对公司的occupancy和业绩产生积极影响，但由于不确定性，公司无法给出具体预测，客户和生产商已在应对类似情况，会将出口转向其他国家或国内市场 [122][124][125] 问题: 经济不确定性对资本部署机会和投资门槛的影响 - 经济不确定性可能为公司带来更多机会，公司始终关注风险调整后的回报，成本是重要考虑因素，随着客户调整供应链，公司的价值将进一步提升 [128][129] 问题: 泰森食品交易的价值主张 - 包括降低成本、提供最佳技术和自动化、更好地服务客户、优化库存位置以及提供灵活性，LinnOS技术也是交易的一部分，目前试点项目取得了两位数的生产率提升 [132][133] 问题: 政府改善贸易平衡对公司的影响 - 由于不确定性较大，公司难以预测具体影响，将在后续季度提供更多信息 [137] 问题: 现有租户在当前承诺内的可用空间 - 不同客户、地区和商品的情况不同，目前公司的occupancy水平有很大的销售空间，随着市场反弹，公司有机会实现强劲的运营杠杆 [140][141] 问题: 过去一年交付的未吸收供应和2025年未租赁供应情况 - 过去几年市场有新供应，2023年达到峰值，2024年和2025年新增供应减少，预计2026年将回到疫情前水平，新进入者面临高成本和高资本成本，可能出现业绩不佳或失败的情况，为公司提供了增长机会 [144][145][146] 问题: 最低体积保证的变化情况 - 最低体积保证的下降主要是第一季度的现象，新业务的平均体积保证率超过42%，预计关税不会对其产生影响，库存变化可能导致客户增加体积保证需求 [150][151] 问题: 泰森食品现有设施向公共仓库过渡期间的occupancy情况 - 过渡期间会出现occupancy下降，但公司已在协议中考虑到这一点，并将逐步将其建设成公共设施 [154] 问题: 若关税消失，公司是否仍能达到原指导目标以及其他抵消因素 - 难以预测关税消失后的情况，若失去2500万美元的预期收益，可能会接近原同一商店指导范围的低端，但公司有信心通过成本控制等手段实现指导目标 [157] 问题: 考虑进行大规模回购或其他提升价值的方式 - 董事会和管理团队将始终以股东利益为出发点，评估所有可能的方式来推动长期股东价值，目前公司专注于复合增长 [158] 问题: 公司在行业中的表现对比 - 行业非常分散且不透明，公司通过全球250名销售人员的市场情报了解竞争对手情况，认为公司在物理层面表现良好 [163][164]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度总营收12.9亿美元，同比下降3% [7][13] - 调整后EBITDA降至4亿美元，同比下降7%，调整后EBITDA利润率下降110个基点至23.5% [13] - AFFO为2.19亿美元，同比增长48%，AFFO每股收益为0.86美元，同比增长6% [14] - 净债务为67亿美元，总流动性为17亿美元，杠杆率为5.2 [19] 各条业务线数据和关键指标变化 全球仓储业务 - 平均每个托盘的收入面临挑战，收入从第四季度开始环比下降，呈现更正常的季节性模式 [15] - 预计全年保持正常季节性，下半年表现将超过上半年，但由于宏观经济不确定性，难以预测增长水平 [15][17] 全球综合解决方案业务 - 业务收入降至3.48亿美元，同比下降3%，NOI降至5700万美元，同比下降3%，NOI利润率持平于16.4% [18] - 预计2025年将保持强劲势头，全年实现连续增长，下半年因基数较低有望实现强劲的两位数增长 [19] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国吞吐量约15%直接与进出口业务相关，关税政策导致客户短期内决策犹豫，难以预测近期业务活动 [28][30] - 行业库存水平在过去几年有所上升，目前已趋于稳定，但仍受季节性影响 [14][15] - 行业新产能在2023年达到峰值，2024年和2025年新增产能约为2%，预计2026年将减半 [135][136] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 与泰森食品达成里程碑式协议，预计未来几年部署约10亿美元资本，稳定后每年将产生超1亿美元EBITDA [4] - 收购贝灵汉冷藏公司的三个仓库园区，加强在太平洋西北地区的业务 [11] - 继续推进开发和并购机会，包括在丹麦和荷兰的设施扩建项目 [11] - 采用技术优先的方法，推进LinnOS仓库执行系统的试点项目，预计未来将带来成本优势 [9][11] - 公司具有规模、资产、技术、自动化、数据科学、服务和地理多元化等竞争优势，是行业首选收购方 [24][25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 行业面临高利率、消费者情绪变化、宏观经济不确定性和关税政策演变等挑战，客户暂停供应链投资，维持低库存水平 [8] - 公司将与客户合作，帮助其优化供应链，应对挑战，预计全年调整后EBITDA和AFFO每股收益将实现增长，下半年同店仓库业务将恢复增长 [9] - 尽管短期内存在不确定性，但公司凭借强大的资产负债表和成本优势，有能力抓住市场机会，实现长期复合增长 [24][25] 其他重要信息 - 公司宣布收购泰森食品的四个冷库仓库，并将设计、建造和运营两个下一代全自动冷库仓库，预计2027年底和2028年开业 [4][5][6] - 公司将欢迎超1000名泰森食品员工加入，通过成熟的整合流程实现平稳过渡 [6] - 公司CFO提到，公司财务和会计团队改进了季度结账流程，本次财报电话会议比上一次提前了一周 [12] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 吞吐量与进出口业务的关系及经济不确定性对客户库存和吞吐量的影响 - 约15%的吞吐量直接与进出口业务相关，关税政策导致客户短期内决策犹豫，但尚未对整体占用率产生重大影响 [28][30] - 客户因关税政策延迟重大决策，如运营扩张、工厂建设、运输采购和库存管理等，部分客户已重新安排库存运输路线 [31][32] 问题: 收购泰森食品资产在供应链中的位置及长期承诺 - 收购的资产是生产和分销的混合体，更倾向于分销端，是一项多年期的长期协议，具体协议细节无法披露 [37][39] 问题: 全年 occupancy的节奏及恢复季节性的信心来源 - 公司认为库存去化在去年第三季度结束，目前正呈现正常的季节性模式，预计下半年 occupancy将高于去年同期 [44][45] - 公司数据科学团队研究了近十年的核心库存数据，发现正常的季节性模式在去年第三季度恢复，并在今年第一季度保持一致 [47][48] 问题: 存储和服务租赁费率下降的原因 - 库存占用率因去库存而下降，客户在第一季度降低了 volume guarantees 以匹配库存需求，同时部分市场有新产能上线 [51][52] - 公司为保持物理库存水平，战略性地以价格换取 volume，销售团队赢得了大量新业务，部分抵消了核心库存的下降 [53] - 随着客户 volume guarantees 基本在第一季度重置，库存水平趋于稳定，全年价格压力将逐渐缓解，预计下半年同店业务将恢复增长 [54] 问题: 客户暂停业务的情况及收购和开发所需回报的变化 - 客户暂停业务更多出现在生产商而非零售商，主要是因为出口或进口生产商不确定产品的采购和运输方向 [62] - 与泰森食品的交易符合公司历史预期，公司认为与客户合作可以通过技术和自动化优化供应链，实现双赢 [63][64] 问题: 重新评估关税风险时的最大压力点及 volume 重置与定价压力的关系 - 最大压力点是关税的不确定性，客户不确定如何建立库存和引导贸易流动，可能导致短期业务中断，但公司相信在中长期能够满足客户需求 [67][68] - 公司销售团队在疲软环境下赢得了大量新业务，新业务的 volume guarantees 超过42%，但现有客户降低了 volume guarantees，对收入产生了压力 [73] 问题: 非同店池 occupancy 下降的原因及库存水平正常化时间较长的原因 - 非同店池 occupancy 下降主要是由于去年的肯纳威克火灾和大熊事件影响了部分设施 [77][79] - 从 occupancy 角度看，公司第一季度表现符合预期，库存和季节性模式在去年第三季度恢复正常，目前与内部模型一致 [82][84] 问题: 泰森食品收购资产的情况及资金来源 - 收购资产的 EBITDA 贡献为低两位数倍数，资产状况良好，任何所需的资本支出都已计入整体交易和回报中 [86][87] - 公司将使用循环信贷额度进行资金支出，作为投资级公司，有机会发行公共债券，随着业务增长和 EBITDA 增加，将获得更多资金容量 [89][90] 问题: 劳动力成本和人员配置情况及 EBITDA 的分解 - 劳动力生产率是公司的优势，劳动力市场稳定，工资年增长率约为3.5%，与历史水平一致 [93][94] - 公司不愿透露2500万美元 EBITDA 在泰森食品和贝灵汉收购之间的分解情况 [95] 问题: 指导方针不变的原因及国内外业务表现 - 指导方针不变是因为存在诸多不确定性，但公司对调整后 EBITDA 和 AFFO 每股收益的指导范围有信心，收购活动将提供支持，同时公司将继续提高生产率 [100] - 价格压力主要是美国现象，亚太和欧洲业务表现良好且有加速趋势，GIS 业务虽同比下降，但仍预计实现5% - 10%的 EBITDA 增长 [102][103] 问题: 同店 NOI 的节奏及租户库存情况 - 公司对下半年同店 NOI 增长有信心，但由于不确定性，无法给出具体增长范围，主要因素包括基数较低和季节性因素 [106] - 租户对库存定位和持有水平持观望态度，海鲜业务已稳定，库存从新冠高峰回落，目前无下行压力 [109] 问题: 中国取消猪肉订单的影响及经济不确定性对资本部署的影响 - 中国取消猪肉订单可能对公司 occupancy 和业绩产生积极影响，但客户已习惯应对贸易壁垒，会将出口转向其他国家或国内市场 [114][116] - 经济不确定性可能为公司带来更多机会，公司会根据风险调整回报进行资本部署，帮助客户进行供应链调整 [120][121] 问题: 泰森食品交易的价值主张及贸易不确定性的影响 - 泰森食品交易的价值主张包括降低成本、提供最佳技术和自动化、优化库存定位、提供灵活性和未来供应链保障，LinOS 技术是交易的一部分，试点项目进展顺利，有望降低成本和提高效率 [125][126][127] - 贸易不确定性可能对公司产生影响，但目前难以预测具体情况，公司将在后续季度提供更多信息 [129] 问题: 现有租户利用空间的情况及市场供应情况 - 不同客户、地区和商品的情况不同，目前公司 occupancy 有很大提升空间，随着市场反弹，有机会实现强劲的运营杠杆 [132][133] - 过去几年市场有新供应，2023年新增产能达到峰值，2024年和2025年新增约2%，预计2026年减半，新进入者面临高成本和高资本成本，可能出现业务表现不佳或失败的情况，为公司提供增长机会 [135][136][137] 问题: 最低 volume guarantees 的变化及泰森食品仓库过渡情况 - 最低 volume guarantees 下降主要是第一季度现象，新业务的 volume guarantees 超过42%，预计关税不会对其产生影响，库存变化可能导致 volume guarantees 增加 [141][142] - 泰森食品现有仓库过渡到公共仓库时会出现 occupancy 下降，但公司已制定结构化交易，将逐步恢复 occupancy [144][145] 问题: 维持指导方针的因素及考虑回购或其他方式提升价值 - 难以预测关税消失后的情况，但公司有信心通过成本控制等手段实现指导范围，即使同店业务低于预期，也会努力取得更好的结果 [148] - 董事会和管理层将始终考虑对股东最有利的行动，目前专注于复合增长和长期股东价值 [150] 问题: 公司在行业中的表现 - 行业非常分散且不透明，公司通过全球250名销售人员的情报了解竞争对手的情况，认为公司在物理层面表现良好 [152][153]

公司业绩 - 2024年全年实现收入81.24亿元，同比增长33.74%，归母净利润3.34亿元，同比下滑19.21%，扣非归母净利润3.09亿元，同比下滑28.53% [1] - 分季度看，1-4Q24收入分别为18.42/18.79/20.07/23.96亿元，同比+45.3%/+36.55%/+34.49%/+23.62%，归母净利润1.01/0.71/1.06/0.56亿元，同比+15.06%/-27.94%/+5.44%/-55.68% [1] - 1Q25实现收入20.91亿元，同比增长13.56%，归母净利润1.11亿元，同比增长10.3%，扣非归母净利润1.2亿元，同比增长24.86% [1] 业务发展 - 分品类：家具/家居/宠物/庭院收入同比+36.79%/+35.87%/+19.16%/+19.82%至41.98/29.53/6.75/2.05亿元，家具/家居毛利率同比-1.75/-1.91ppt至34.56%/35.50% [2] - 分区域：欧洲/北美/日本收入同比+31.31%/+38.83%/+29.76%至48.96/30.17/0.62亿元，欧洲/北美毛利率同比-2.38/-0.51ppt至36.54%/31.85% [2] 财务表现 - 2024年毛利率为34.65%，同比-1.67ppt，主要受海运费上行影响 [2] - 期间费用率30.09%，同比+2.24ppt，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为24.7%/3.69%/0.95%/0.76%，同比+1.49ppt/-0.34ppt/-0.04ppt/+1.13ppt [2] - 净利率为4.11%，同比-2.69ppt [2] 战略调整 - 欧洲营收占比60%，美国占比38%，公司将巩固欧洲市场地位，加快新品推出并拓展高货值品类，向德国线下渠道渗透 [3] - 在美国市场通过涨价应对成本冲击，同时构建东南亚和中国双供应中心 [3] - 布局新兴市场以实现业务增量 [3] 盈利预测 - 下调2025年盈利预测26%至3.78亿元，新引入2026年盈利预测4.93亿元 [3] - 当前股价对应2025/2026年19/15倍市盈率，目标价23元对应2025/2026年24/19倍市盈率，较当前股价有27%上行空间 [3]

报告公司投资评级 - 强烈推荐（维持） [3] 报告的核心观点 - 瑞幸咖啡2025Q1收入持续增长，淡季盈利可观，门店数量增长超预期，同店经营转正，新品轻乳茶提升盈利，虽短期咖啡生豆价格影响成本，但供应链和成本优势有望助其获取市场份额，建议投资人积极关注 [1][5][8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 2023 - 2027E营业总收入分别为249.03亿、344.75亿、430.51亿、502.32亿、575.27亿元，同比增长87.3%、38.4%、24.9%、16.7%、14.5% [2] - 2023 - 2027E归母净利润分别为28.48亿、29.32亿、37.12亿、46.59亿、56.48亿元，同比增长483.3%、2.9%、26.6%、25.5%、21.2% [2] - 2023 - 2027E经调整净利润分别为31.74亿、32.87亿、40.70亿、50.77亿、61.28亿元，同比增长203%、4%、24%、25%、21% [2] - 2023 - 2027E每股收益分别为1.1、1.2、1.5、1.8、2.2元，PE分别为28.1、27.3、21.6、17.2、14.2，PB分别为5.7、5.5、4.4、3.2、2.0 [2] 基础数据 - 总股本256466万股，海外股（ADS）28300，总市值99.4亿美元，海外股市值99.4亿美元，每股净资产0.76美元，ROE（TTM）29.8%，资产负债率50.5%，主要股东为Centurium Capital Partners 2018, L.P.，持股比例31.3% [3] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为4.9%、 - 8.7%、 - 25.1%，相对表现分别为8.8%、 - 15.6%、 - 10.1% [5] 25Q1经营情况 - 收入持续增长，营业收入88.7亿元/+41.2%，自营门店收入67.8亿/+42.2%，加盟店收入20.8亿/同比增长38%，GAAP下经营利润7.37亿元/去年亏损0.65亿元，经调整归母净利润6.5亿元/去年同期亏损0.13亿元 [1][6] - 净开业1757家，门店总数达24097家，直营1007家，加盟750家，直营门店同店增长8.1%，月均交易用户数7427万/同比+24.0% [6] - 产品结构变化，整体毛利率59.7%/同比+6.6pct，直营门店毛利率66.6%，同比提升6.3pct [6] - 门店费用率同比下降，自营门店租金人工费用率34.3%/同比下降4.1pct，折旧摊销费用5.0%/同比下降0.5pct，履约送餐费用10.3%/同比上涨0.8pct，门店经营利润率17.1%/同比提升10.1pct [6] - 销售费用率5.6%/同比提升0.4pct，管理费用率7.7%/同比下降1.2pct，经营利润率8.3%，同比提升9.3pct，归母净利润5.3亿元/去年同期亏损0.83亿元，non - GAAP净利润6.5亿元/去年同期亏损0.13亿元，non - GAAP净利率7.3%，同比+7.5pcts [7] 供应链情况 - 2024年11月至2025年5月，阿拉比卡咖啡期货价格从每磅250美分涨至400多美分，瑞幸与巴西签署24万吨咖啡豆采购备忘录，自建烘焙厂，烘焙产能达10万吨，咖啡价格上涨预计于5 - 6月影响账面成本 [7] 投资建议 - 预计2025 - 2026年归母净利润分别达37.1亿、46.6亿元，经调整归母净利润分别为40.7亿、50.8亿元，对应经调整净利润的PE为20x/16x，建议积极关注 [8] 财务预测表 - 资产负债表：2023 - 2027E流动资产、非流动资产、资产总计、流动负债、长期负债、负债合计、归属于母公司所有者权益等有相应变化 [36] - 现金流量表：2023 - 2027E经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等有相应变化 [36] - 利润表：2023 - 2027E营业总收入、营业成本、毛利、营业利润等有相应变化 [36] 主要财务比率 - 年成长率：2023 - 2027E营业收入、营业利润、净利润同比有相应增长 [37] - 获利能力：2023 - 2027E毛利率、净利率、ROE、ROIC有相应数值 [37] - 偿债能力：2023 - 2027E资产负债率、净负债比率、流动比率、速动比率有相应数值 [37] - 营运能力：2023 - 2027E资产周转率、存货周转率、应收帐款周转率、应付帐款周转率有相应数值 [37] - 每股资料：2023 - 2027E每股收益、每股经营现金、每股净资产、每股股利有相应数值 [37] - 估值比率：2023 - 2027E PE、PB、EV/EBITDA有相应数值 [37]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度营收6.32亿美元，环比下降4%，同比下降6% [7][12] - 非GAAP每股收益0.52美元，处于0.48 - 0.54美元的指引区间内 [12] - 非GAAP毛利率为10.1%，环比下降30个基点，同比上升10个基点 [12] - 非GAAP营业利润率为4.6%，环比下降50个基点，同比下降30个基点 [12] - 第一季度非GAAP有效税率为25%，由辖区收入组合驱动 [13] - 第一季度经营现金流为3200万美元，自由现金流为2700万美元 [15] - 3月31日现金余额为3.55亿美元，同比增加5900万美元 [16] - 截至3月31日，定期贷款未偿还余额为1.21亿美元，循环信贷未偿还余额为1.55亿美元，可用借款额度为3.91亿美元 [16] - 2025年第一季度流动性比率为0.6，低于上年同期的0.9 [16] - 第一季度资本支出约为400万美元，主要用于支持马来西亚和泰国的工厂 [16] - 第一季度支付现金股息610万美元，回购800万美元的流通股 [16] - 季度末现有股票回购授权剩余约1.42亿美元 [17] - 第一季度现金转换周期为86天，环比改善3天，同比改善8天 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 半导体资本设备（Semi Cap）业务营收同比增长18%，但环比下降2% [9][13] - 工业业务营收环比下降2%，主要受现有客户需求疲软影响 [13] - 航空航天与国防（A&D）业务营收环比增长4%，商业航空需求保持稳定，国防需求强劲 [13] - 医疗业务营收环比下降12%，主要受医疗设备需求疲软影响 [14] - 交流与通信（AC&C）业务营收环比下降12%，主要受高性能计算（HPC）和通信业务的时机性疲软影响 [14] 各个市场数据和关键指标变化 - 半导体市场：行业复苏情况不一，受人工智能半导体增长、对中国先进晶圆制造设备销售限制、美国国内新晶圆厂需求增加以及关税不确定性导致的资本支出暂停等因素影响 [20] - 航空航天与国防市场：国防需求强劲，新太空项目不断增加，商业航空需求保持稳定 [22] - 医疗市场：现有项目需求疲软，新项目启动延迟，但公司在该领域获得了一些新订单，预计下半年将实现同比增长 [23][24] - 工业市场：第一季度营收略有下降，但新订单势头强劲，预计未来将成为公司增长的重要来源 [22] - 交流与通信市场：第一季度营收下降幅度超过预期，预计2025年大部分时间仍将面临增长挑战，但预计第四季度有望恢复增长 [24][25] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将继续专注于现有业务领域，加大在半导体资本设备、航空航天与国防等领域的投资，以实现增长 [20][22] - 利用公司在北美的强大制造能力和全球布局，帮助客户优化供应链，应对关税和贸易不确定性带来的挑战 [6][10] - 关注客户需求，提供定制化的解决方案，以增强客户粘性和市场竞争力 [6] - 持续评估并购机会，以补充公司的战略规划，但会保持谨慎和纪律性，确保交易具有增值性和短期盈利能力 [107][108] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管第一季度末面临关税相关的市场不确定性，但公司仍保持了运营的专注，并为客户提供了支持 [6] - 虽然客户决策可能会受到当前动荡环境的暂时影响，但他们对公司的合作伙伴关系、建议和能力的需求比以往任何时候都更强烈 [6] - 公司预计上半年营收将同比下降中个位数，但下半年将实现中个位数的增长 [18] - 公司有信心在营收恢复增长后，将利润率提高至5%以上 [7] - 公司认为当前的市场不确定性既带来了短期风险，也为公司提供了中长期的机会，特别是在帮助客户优化供应链方面 [26] 其他重要信息 - 公司在马来西亚槟城破土动工建设新工厂，以支持未来的增长计划 [21] - 公司在2025年第一季度支付了现金股息，并回购了部分流通股，以回报股东 [16] - 公司预计第二季度资本支出为1500 - 2000万美元，主要用于槟城工厂的扩建 [19] - 公司在2025年第一季度受到了与墨西哥2016年海关审计相关的1000万美元遗留税务评估的影响 [19] - 公司参加了2025年6月11日的Sidoti小型股虚拟会议 [113] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：客户暂停和提前拉货对公司的净影响是更多的逆风吗？提前拉货是从下半年提前到第二季度吗？ - 目前来看，客户的暂停和提前拉货情况相互平衡，没有明显的偏向。一些客户对下半年的关税情况感到担忧，但总体而言，这种不确定性并没有对公司造成重大影响 [31][32] 问题2：现有客户进行供应链优化是否会给公司带来初期的逆风？ - 由于客户在考虑关税和供应链选择时会更加谨慎，一些新订单的决策周期被拉长，但这并不会对公司造成实质性的损害。公司超过95%的产品符合美国 - 墨西哥 - 加拿大协定（USMCA），可以避免关税 [34][35] 问题3：工业领域的新业务增长主要来自现有客户还是新客户？ - 工业领域的新业务增长来自现有客户的重复业务和新客户的增量订单，两者较为平衡。公司在电子控制、自动导引车（AGV）、自助服务亭和游戏等子领域看到了新的机会 [37][38] 问题4：上半年营收同比下降中个位数，下半年同比增长中个位数的趋势是否正确？ - 是的，这一趋势是正确的。公司预计全年将实现季度环比增长，下半年将实现同比增长 [42][43] 问题5：下半年除了国防和半导体资本设备业务，还有哪些业务有望实现增长逆转？ - 医疗业务有望在下半年实现增长，一些现有客户开始显示出增长迹象。计算和电信业务在年底也可能实现同比增长，特别是在5G方面。工业业务目前仍存在一定的不确定性，但新订单有望在未来带来增长 [44][45] 问题6：高端计算项目是否有其他项目有望在未来启动，只是被推迟了？这些业务何时能够恢复？ - 公司预计将参与下一代高端计算项目，但实际的芯片组和平台发布时间推迟，预计高性能计算（HPC）业务的显著增长将在明年实现，但下半年可能会有一些小型系统的补充增长 [47][48] 问题7：半导体资本设备业务增长18%，但面临一些负面因素，这些因素对业务的实际影响有多大？ - 半导体资本设备业务在年初表现出强劲的增长势头，但面临一些挑战，如对中国销售的进一步限制和关税不确定性。然而，国内新晶圆厂的建设也带来了需求。总体而言，公司预计该业务将继续以高于市场的速度增长 [49][52] 问题8：第一季度的订单是否环比增长？ - 订单同比增长，但环比基本持平。一些大型订单的决策因关税不确定性而推迟，但这些订单并未消失，其中一个订单已于2月完成 [57] 问题9：医疗业务下半年的反弹是由渠道补货还是新项目启动驱动的？ - 医疗业务的反弹预计将由渠道库存的消化和新订单的获得共同驱动。公司认为一些客户的实际业务增长并未下降，只是渠道库存的影响导致公司业绩疲软。此外，公司在医疗领域获得了一些新的竞争订单 [59][60] 问题10：下半年的税率如何？ - 预计下半年税率将略有下降，全年税率约为24%。公司正在关注税务战略，并努力降低税率 [61][62] 问题11：医疗业务的库存水平是否已经正常化，这是否是下半年增长的原因？ - 公司认为大多数原始设备制造商（OEM）已经消化了大部分库存，这是医疗业务下半年增长的一个因素。公司已经看到一些需求订单的改善，特别是在第三季度及以后 [65][66] 问题12：公司在北美的产能和可用性如何，能否承接更多业务？ - 公司在美国的产能占比超过三分之一，尽管宏观环境疲软，但公司通过工厂整合提高了效率，有能力承接更多的增量业务。公司正在看到一些因关税和近岸/回流需求而产生的新机会，特别是在医疗和高性能计算领域 [67][68][71] 问题13：现金转换周期是否有进一步改善的空间，是否有目标？ - 公司将继续努力降低库存天数，但新业务的增长可能会对现金转换周期产生一定的影响。公司希望将库存周转率从目前的四次提高到接近五次 [73][74] 问题14：公司是否进行了货币对冲？ - 公司约80%的营收以美元计价，在欧洲有一些自然的货币对冲，并且还进行了额外的对冲操作。总体而言，公司大部分货币风险已得到对冲 [77] 问题15：公司能否快速在新工厂启动新业务，客户决策延迟是否会导致逆风持续到未来几个季度？ - 公司在将客户业务转移到现有工厂方面具有一定的经验，但通常需要几个月的时间。一些竞争订单（即客户已经在生产的产品）的转移可能会更快，因为产品已经在生产中。公司认为目前的情况非常动态，需要灵活性，但不确定这是否会成为一个多年的周期 [86][88] 问题16：公司是否有机会收购客户的制造工厂并利用其产能？ - 公司对收购工厂持谨慎态度，不会支付溢价。但如果工厂位于公司现有的业务区域内，并且可以利用公司的团队和基础设施，公司可能会考虑进行讨论。公司更倾向于与客户进行联合投资或承接业务转移 [92][93] 问题17：槟城新工厂的投产时间和用途？ - 槟城新工厂（Building 4）预计明年全面投入使用，但今年将进行投资。该工厂目前主要面向半导体资本设备客户，但也有机会用于医疗和航空航天加工业务 [100][104] 问题18：公司的并购战略是怎样的，是为了扩展垂直领域还是增加技术能力，是否为小规模并购，活跃度如何？ - 公司每周都会收到一些并购机会，但会保持谨慎和纪律性。并购的目的是补充公司的战略规划，增强高附加值领域的能力，但不会进入新的行业领域。公司更关注能够在短期内实现增值的交易，并避免稀释股权 [107][108][109]

外贸市场趋势 - 全球客商对价格敏感度提升 报价普遍压低30%以上 [4] - 新兴市场客户占比增加 欧洲市场面临中国商品转战带来的议价压力 [4] - 印度客商通过广交会直接对接源头工厂 采购同等价格产品可多赚40% [5][6] - 北非客商采购案例显示 订单规模数千件 成交价从6060元压至5200元 [7] 企业应对策略 - 广东雕塑出口商对美业务占比从50%降至30% 转向中东市场开拓 [13] - 包装纸盒出口商美国市场占比80% 预计订单可能下降30%-40% [14] - 移动房屋企业俄罗斯订单占比快速提升至45% 带动出口总额同比激增650% [14] - 企业普遍采取市场多元化策略 东盟/非洲/南美/西亚收款占比从35%升至50% [19] 供应链优化 - 雕塑制造商投入三维激光切割机等设备 厂房搬迁后租金降低40% [19] - 外贸企业扩建工厂并引进北欧设备 设备制造商计划将亚洲市场份额提升至1/3 [18] - 部分企业在越南设合作工厂 但目前仅能承接5%-10%的标品订单 [19] - 供应链本土化加速 北欧设备商与深圳企业成立合资公司实现产能本地化 [18] 行业转型方向 - 传统制造业通过技术创新与品牌建设向价值链上游攀升 [3] - 从单一产品出口向技术标准输出转型 如移动房屋企业提供全周期技术服务 [14] - 产品差异化成为破局关键 雕塑制造商专注高端定制化市场 [19] - 跨境电商平台数据显示 亚非拉市场本地收款量同比增长300% [19]

业绩表现 - 2021至2024年连续亏损4年 累计亏损超95亿元 [2] - 2024年营业收入67574亿元 同比下滑1407% 净利润亏损1465亿元 上年同期亏损1329亿元 [3] - 营收下滑主因零售行业竞争激烈及公司主动进行门店优化和战略转型 [3] 门店调整 - 2024年关闭232家经营不善的"尾部门店" 近期加快关店速度 [5] - 部分闭店门店打折清仓 但实际折扣力度有限 存在"虚假清仓"现象 [6][8] - 截至2024年底完成31家门店调改升级 2024年累计调改完成61家门店 [3][10] - 调改门店客流和销售额大幅增长 但因集中在下半年且数量占比小 对全年收入提升有限 [3][10] 转型策略 - 引入"胖东来"模式 启动"品质零售"战略转型 调改门店数量成倍增长 [3][10] - 部分调改店初期客流火爆 但两三个月后明显回落 被质疑未学到胖东来精髓 [10][11] - 重点发展自有商品"永辉优选" 葡萄酒板块试水成效显著 通过大品牌低价策略占领市场 [13] - 简化采购环节 提高毛利率 同时降低产品价格 [13] 商品促销 - 清仓期间烈酒类无折扣 葡萄酒优惠力度较大但未达宣传的"三折" 实际多为八折或七折 [8] - 百元以上葡萄酒优惠30-50元 部分高价酒款优惠更多 如原价219元的黑皮诺折后1599元 [8] - 白葡萄酒更受欢迎 如原价109元的雷司令折后872元售罄 同等价位长相思折后835元清空 [9] 行业挑战 - 供应链老化和商品缺乏创新是核心问题 需构建差异化竞争力 [10] - 需平衡历史扩张遗留包袱与建立新竞争力 未来12-18个月为关键窗口期 [10][13] - 全国布局与区域深耕模式存在本质差异 需重构"平价鲜食+社区服务"定位 [10][13]

外贸市场趋势 - 全球客商对价格敏感度显著提升 报价普遍压低30%以上 [1] - 欧洲市场议价压力加剧 因中国商品转战导致竞争激化 [1] - 新兴市场客商倾向直接对接源头工厂 采购利润可提升40% [1] - 北非客商采购行为显示 订单谈判中价格博弈加剧 单笔订单压价幅度达14% [5] 企业转型策略 - 雕塑制造公司通过供应链快速响应能力获客 对美业务占比从50%降至30% 中东市场开拓成效显著 [10] - 包装纸盒企业线上转化率领先同行 依托外语能力与话术设计提升客户情绪价值 [11] - 移动房屋公司迅速转向新兴市场 俄罗斯订单占比达45% 带动整体订单同比增长650% [11][12] - 装饰品企业推动外贸方式多元化 采用多头出击策略应对市场变化 [12] 供应链优化 - 外贸企业扩建工厂并引进北欧设备 合资公司推动进口设备本土化生产 [14] - 雕塑公司投入三维激光切割机等设备 厂房搬迁降低40%租金成本 [15] - 包装企业越南合作工厂承接5%-10%标品订单 但定制化能力受限 [15] 新兴市场动态 - 亚非拉市场本地收款量同比增长300% 东盟/非洲/南美/西亚业务占比超50% [16] - 一季度对东盟进出口增长7.1% 对中亚五国增长6.9% [17] - 跨境金融平台数据显示 70%外贸企业出口含亚非拉国家 [16] 产品升级方向 - 制造业通过技术创新向价值链上游攀升 差异化产品成为竞争核心 [1][16] - 雕塑企业坚持高端定制路线 匹配愿意为品质付费的客户 [15] - 模块化建筑产品需求激增 因具备短周期/低成本/环保优势 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收37.2亿元同比+2.1%，归母净利2.3亿元同比-22.4%，扣非归母净利1.6亿元同比-38.3% [7] - 2025Q1线下分销初步放量，2024Q4和2025Q1合计增长16.2%，2025Q1线上渠道营收占比约70%，线下分销及商超占比近30%，分销渠道同比增长超150%，日销品占比达40% [7] - 分销导入阶段费用端有压力，2025Q1毛利率26.7%同比-0.7pct，销售/管理费用率同比+2.4/0.4pct，销售净利率6.4%同比-2.1pct [7] - 线下分销与供应链发力有望带动净利率回升，线下分销期望提升日销品、乳饮料占比，坚果自产比例逐步提升，中长期盈利改善逻辑清晰 [7] - 维持此前盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为4.9/7.1/11.1亿元，同比+21%/+44%/+56%，对应PE为22/15/10X [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7,115|10,622|13,273|17,748|20,410| |同比（%）|(2.45)|49.30|24.95|33.72|15.00| |归母净利润（百万元）|219.79|407.74|494.57|711.72|1,107.55| |同比（%）|69.85|85.51|21.30|43.91|55.62| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.55|1.02|1.23|1.77|2.76| |P/E（现价&最新摊薄）|49.22|26.53|21.88|15.20|9.77| [1] 市场数据 - 收盘价27.04元，一年最低/最高价15.51/42.88元，市净率3.53倍，流通A股市值7,560.28百万元，总市值10,843.04百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产7.66元，资产负债率39.38%，总股本401.00百万股，流通A股279.60百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|5,248|5,375|7,072|7,357| |货币资金及交易性金融资产|866|970|1,792|3,014| |经营性应收款项|773|1,185|1,049|1,214| |存货|2,083|1,655|2,580|1,479| |非流动资产|1,519|1,636|1,616|1,587| |资产总计|6,767|7,011|8,688|8,944| |流动负债|3,782|3,632|4,746|4,096| |非流动负债|150|150|150|150| |负债合计|3,932|3,781|4,896|4,246| |归属母公司股东权益|2,827|3,221|3,783|4,691| |所有者权益合计|2,835|3,230|3,791|4,699| |负债和股东权益|6,767|7,011|8,688|8,944| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|10,622|13,273|17,748|20,410| |营业成本(含金融类)|8,046|10,053|13,396|15,247| |税金及附加|52|80|106|122| |销售费用|1,868|2,336|3,070|3,531| |管理费用|221|451|621|510| |研发费用|28|46|62|71| |财务费用|7|(8)|(13)|(34)| |加:其他收益|55|173|231|265| |投资净收益|49|100|133|153| |营业利润|484|592|879|1,393| |营业外净收支|53|50|45|45| |利润总额|537|642|924|1,438| |减:所得税|130|148|213|331| |净利润|407|495|712|1,108| |归属母公司净利润|408|495|712|1,108| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.02|1.23|1.77|2.76| |EBIT|443|484|728|1,199| |EBITDA|564|592|838|1,308| |毛利率(%)|24.25|24.26|24.52|25.30| |归母净利率(%)|3.84|3.73|4.01|5.43| |收入增长率(%)|49.30|24.95|33.72|15.00| |归母净利润增长率(%)|85.51|21.30|43.91|55.62| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|602|480|826|1,345| |投资活动现金流|95|(67)|101|133| |筹资活动现金流|(156)|(314)|(111)|(261)| |现金净增加额|539|99|817|1,218| |折旧和摊销|121|108|110|109| |资本开支|(264)|(152)|(17)|(5)| |营运资本变动|113|19|181|328| [8] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股净资产(元)|7.05|8.03|9.43|11.70| |最新发行在外股份（百万股）|401|401|401|401| |ROIC(%)|10.43|10.77|14.51|20.08| |ROE - 摊薄(%)|14.42|15.35|18.81|23.61| |资产负债率(%)|58.10|53.94|56.36|47.47| |P/E（现价&最新股本摊薄）|26.53|21.88|15.20|9.77| |P/B（现价）|3.83|3.36|2.86|2.31| [8]