报告公司投资评级 - 维持公司“增持”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 公司2024年营收下降但盈利提升，2025年Q1营收和归母净利润同比增长，后续产品有望企稳或恢复性增长 [1][2] - 丙肝产品凯力唯稳健增长，长效干扰素获批可期，多个在研项目处于临床Ⅱ期 [3] - 公司发布员工持股计划，彰显长期发展信心 [4] - 考虑集采影响，调整2025、2026年盈利预测并新增2027年盈利预测 [8] 各部分总结 财务数据 - 2024年实现营业收入12.30亿元，同比减少12.87%；归母净利润1.42亿元，同比增长22.18%；扣非归母净利润1.37亿元，同比增长124.62% [1] - 2025年Q1实现营业收入2.32亿元，同比增长8.9%；归母净利润0.26亿元，同比增长15.92%；扣非归母净利润0.24亿元，同比增长16.08% [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为14.12/16.57/19.11亿元，2025 - 2027年EPS分别为1.04/1.33/1.57元 [8] 收入下滑原因 - 2024年公司收入下滑主要系金舒喜、凯因益生集采影响及安博司模式调整过渡 [2] 产品情况 - 2024年凯力唯实现稳健增长，同年完成医保目录续约 [3] - 培集成干扰素α - 2注射液增加成人慢乙肝新适应症上市申请于24年9月30日被CDE受理 [3] - KW - 045、KW - 051、KW - 053项目处于临床Ⅱ期，其中KW - 045和KW - 051已完成全部受试者出组 [3] 员工持股计划 - 受让标的股票价格为13.13元/股，股份来源为公司回购专用证券账户已回购的A股普通股股票，合计不超过公司股本总额的2.05% [4] - 考核目标以2024年为基数，2025年营收增长不低于5%或净利润增长不低于10%（解锁100%）；2026年营收增长不低于15%净利润增长不低于20%（解锁100%） [4] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表等展示了2024A - 2027E的相关数据，包括营业收入、净利润、毛利率等指标及变化情况 [11] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面 [11]

财务表现 - 2024年营业收入12.30亿元，同比减少12.87%，归母净利润1.42亿元，同比增长22.18%，扣非归母净利润1.37亿元，同比增长124.62% [1] - 2025年Q1营业收入2.32亿元，同比增长8.9%，归母净利润0.26亿元，同比增长15.92%，扣非归母净利润0.24亿元，同比增长16.08% [1] - 2024年净利率12.94%，同比提升3.22个百分点，主要因集采政策下营业成本下降及降本增效策略 [2] 收入下滑原因 - 金舒喜、凯因益生受集采政策影响价格下降，且集采初期终端覆盖调整影响Q4收入 [2] - 安博司销售模式调整处于交接过渡阶段 [2] - 复苷类产品集采省份增加，但成本控制带动盈利水平提升 [2] 产品动态 - 丙肝产品凯力唯2024年稳健增长并完成医保目录续约，巩固市场优势 [3] - 培集成干扰素α-2注射液新增成人慢乙肝适应症上市申请于2024年9月30日获CDE受理 [3] - KW-045（儿童疱疹性咽峡炎）、KW-051（带状疱疹）、KW-053（尖锐湿疣）均处于临床Ⅱ期，其中KW-045和KW-051已完成受试者出组 [3] 员工持股计划 - 员工持股计划受让股价13.13元/股，股份来源为回购股票，占比不超过总股本2.05% [4] - 考核目标：2025年营收增长≥5%或净利润增长≥10%，2026年营收增长≥15%或净利润增长≥20% [4] 未来展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为14.12/16.57/19.11亿元，EPS分别为1.04/1.33/1.57元 [5] - 核心产品凯力唯增长稳定，培集成干扰素α-2注射液获批可期，金舒喜及安博司有望恢复性增长 [5]

仿制药业务策略 - 研发端形成多产品矩阵，生产供应端压缩成本，准入和销售端参加集采续约、降低销售费用和中间环节 [1] - 应对集采挑战，通过产品研发迭代、压缩销售费用和中间环节，服务医疗机构达成销售业绩 [1] 集采影响与机遇 - 第十一批集采方案或对研发效率高、市场准入能力强、原有存量高的企业有利，待正式文件下发研判 [1] - 第十批集采中目标产品均中选，氯化钾水针存量受影响，通过其它塑料水针增量弥补 [4] 产品业务情况 - 2024 年上半年粉液双袋受产能和医院准入限制，后续多品种、广覆盖、参与国采接续 [1] - 输液业务通过肠外营养三腔袋、粉液双腔袋、围手术期液体治疗产品提升 [1][2] - 院外产品集中在国谈部分双通道产品，正有序推进 [6] - 公司在院内市场大输液份额保持稳定 [8] 营销与团队建设 - 针对不同产品领域和竞争阶段，采取灵活销售模式 [3] - 已组建专业推广团队，后续根据产品中选和国谈情况适时补充 [5] 创新药业务进展 - 科伦博泰三款产品涉及五个适应症在中国获批上市，销售按计划推进 [10] - SKB264 第三个适应症在监管评审中，已与默沙东合作，开发推进将触发授权款项支付 [11][14] - 科伦博泰首款双抗 ADC SKB571 处于一期临床研究，已与默沙东达成授权合作 [13] 研发投入与优势 - 研发投入同比增长 11.2%至 21.71 亿元，搭建成熟研发平台，确保创新管线可持续性 [16] - 采用“最优化设计”策略开发 ADC，A166 和 SKB264 有差异化优势 [15][17] 子公司相关情况 川宁生物 - 坚持“双轮驱动”战略，打造合成生物学 CDMO 产业平台 [18] - 2024 年广西科伦抗生素业务占川宁同类业务比例 3.41%，金额 1.96 亿元，预计 2025 年 2.8 亿元 [20] - 合成生物学优势体现在产业链、生产经验、研发团队和资源方面 [21] - 一季度营收和利润下降因 6 - APA 价格下降、研发费用增长、管理费用增加 [22] - 印度工厂对其影响小，后续根据市场调控出口 [23] 科伦博泰 - 临床阶段管线布局自免领域，靶向 TSLP mAb 已对外授权合作 [18] - 六项研究成果将在今年 ASCO 发表，对外合作业务持续推进 [18] 公司战略与发展 - 大输液行业头部企业具备国际竞争力，“走出去”时机成熟，计划海外建厂 [24] - 挺进大健康赛道，首款抗衰老产品五月中旬推出 [25][34] - 出海战略先开拓新加坡预防赛道，辐射东南亚，与中东企业探讨合作 [27] - 中美关税政策对当下业务影响小，“走出去”会评估地缘政治和关税影响 [28] 财务与市值相关 - 2024 年资产负债率 28%，保持合理资产负债水平 [31] - 注销部分回购股份对财务和经营无实质性影响 [32] - 分红方案遵循《未来三年股东回报规划（2024 - 2026）》 [32] - 科伦药业市值稳步提升，子公司成长带来收益 [32] 其他问题回复 - 独立董事 2024 年出席全部董事会会议，未提议召开董事会或聘请解聘会计师事务所 [34] - 暂无收购入股计划、大规模资本支出计划和减肥赛道产品 [34]

公司公告与事件 - 控股股东蒋伟因涉嫌内幕交易被中国证监会立案调查，公司声明该事项与公司股票无关且不影响日常经营 [1] - 蒋伟夫妇为共同实控人，持股比例分别为28.53%和17.29%，通过控股公司近五年累计获得分红约2.4亿元 [1][2] - 公司股价5月8日低开，收盘报52.8元/股（跌0.7%），总市值约123亿元 [1] 公司业务与产品 - 主营业务为“医美+眼科”，核心产品包括人工晶状体、角膜接触镜、医用透明质酸钠等 [2] - 医美板块中玻尿酸产品收入持续增长，2021-2024年分别为2.4亿元、3亿元、6亿元、7.4亿元 [3] - 2024年推出高端玻尿酸产品海魅月白，售价1.38万元（1ml）/1.98万元（2ml） [4] 财务表现 - 2020-2024年营收从13亿元翻倍至26亿元，但归母净利润波动较大，2022年曾显著下滑 [2] - 2024年营收26.98亿元（同比+1.64%），归母净利润4.2亿元（同比+1.04%），增速明显放缓 [3] - 2024年一季度营收6.19亿元（同比-4.25%），归母净利润9031.21万元（同比-7.41%） [4] 行业与政策影响 - 眼科业务受集采政策冲击，人工晶状体等产品售价大幅下降，抵消了玻尿酸的增长贡献 [3] - 医美行业竞争加剧，公司医美业务收入增速从2021年的4.6亿元降至2024年的12亿元，增长乏力 [3]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入17.59亿元，同比下降27.55% [1] - 归属于上市公司股东的净亏损6.4亿元，同比扩大173.74% [1] - 扣除非经常性损益后的净亏损6.69亿元，同比扩大138.82% [1] - 基本每股收益为-1.27元/股 [1] - 毛利率同比下降5.97个百分点至36.79% [3] - 净利率降至-41.53% [3] - 经营活动现金流净额为-5011.6万元 [3] 业务结构 - 自产产品收入8.65亿元，同比下降38.9%，占比49.22% [3] - 代理产品收入8.37亿元，同比下降12.86%，占比47.63% [3] - 产品出口覆盖100多个国家和地区 [3] - 完成意大利子公司全资控股，并在越南、巴西等地实现本地化注册销售 [3] - 累计取得美国FDA、欧盟CE等国际认证500余项 [3] 研发与产品 - 研发费用同比减少7.8%，但营收占比增加至16.64% [3] - 新增KHB Nova 9600质谱前处理系统、Panall 8000全自动核酸检测一体机等产品 [3] - 产品覆盖传染病、肿瘤等领域 [3] - 累计获得境内外注册证/认证约900项 [3] - 参与制定行业标准20项 [3] - 艾滋病诊断试剂获WHO PQ认证及欧盟CE最高风险等级Class D证书 [3] 费用与成本 - 财务费用同比激增71.81% [3] - 销售费用同比下降5.36% [3] - 管理费用同比下降17.76% [3]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入40.27亿元，同比微增0.35% [3] - 归属于上市公司股东的净利润4.28亿元，同比下降35.63% [3] - 扣非净利润4.08亿元，同比大幅下降38.29% [3] - 基本每股收益为0.51元/股，加权平均净资产收益率7.57% [3] 财务结构 - 毛利率同比下滑4.84个百分点至44.19%，净利率同比下降6.25个百分点至10.63% [5] - 销售费用同比增长9.26%至5.82亿元，管理费用同比增长8.97%至5.04亿元 [5] - 财务费用同比激增75.26%至3506.51万元 [5] 现金流 - 经营活动现金流净额8.2亿元，同比下降14.66% [5] - 投资活动现金流净额-7.48亿元，同比降幅达139.16%，主要因并购及现金管理支出增加 [5] - 筹资活动现金流净额-5.06亿元，系回购股票及支付租赁负债 [5] 分业务表现 - 主营业务收入占比93.71% [5] - 屈光项目收入12.96亿元，占比32.19%，客单价及手术量双增但第四季度拖累增速 [5] - 眼视光综合项目收入10.69亿元，占比26.55%，重点布局儿童青少年近视防控 [5] - 白内障项目收入8.72亿元，占比21.67%，因集采政策影响收入同比下滑 [5][6] 研发与分红 - 研发费用7063.19万元，占营收比例1.75%，新增专利授权21项、科研文章32篇 [6] - 参与制定6项专家共识，推动糖尿病视网膜病变等诊疗标准化 [6] - 拟每10股派发现金红利2.20元（含税） [6]

财务表现 - 公司2024年营业总收入10.60亿元 同比下降11.18% [1] - 毛利润2.88亿元 较2023年3.87亿元大幅减少 [1] - 归属净利润-0.71亿元 同比下降9.60% 扣非净利润-0.97亿元 同比减少18.45% [1] 业务板块分析 - 监护仪设备国内销售收入同比减少1.17亿元 降幅高达69.77% 主要因医疗设备招标采购活动减少或推迟 [4] - 肾病医疗板块销售收入8.04亿元 同比微增0.91% [4] - 血透设备销售量同比增长26.98% 血透耗材销售量同比增长26.99% 血液透析粉液销售量同比增长12.11% [4] 研发创新 - 生命信息与支持板块推出Biofluid体液平衡管理系统 BioView麻醉视频喉镜和S200智能肠内营养泵 [5] - 肾病医疗板块推出多款新型血液透析器 采用聚醚砜纤维膜和聚丙烯壳体材料 生物相容性更优 [5] - 全资子公司辽宁恒信研制特殊配方血液透析浓缩液获得注册证 [6] 市场策略 - 公司在二十二省血液透析类医用耗材省际联盟带量采购中成功中标 但集采价格压力限制收入增长 [7] - 积极拓展海外市场 尤其是血透设备销售 [7] - 优化内部管理 加强成本控制 推进血液透析耗材新增产能建设 [7]

经营业绩 收入与利润 - 2024 年度，公司实现营业收入 25.49 亿元，归属于上市公司股东的净利润为 1.27 亿元，较上年同期下降 11.98%、59.44%；2025 年第一季度，公司实现营业收入 5.10 亿元，归属于上市公司股东的净利润为 0.24 亿元，较上年同期下降 17.22%、80.09% [5] - 2024 年公司代理产品收入 6.12 亿元，自主产品收入 19.13 亿元，自主产品的销售收入增长 1.75%；2025 年一季度，代理产品销售收入 0.95 亿元，自主产品销售收入 4.07 亿元，一季度自主产品销售收入下滑 3.23% [5][6] - 2024 年自主产品中免疫试剂 10.29 亿元，同比增长 8.04%；生化试剂 4.99 亿元，同比下降 12.53%；临检试剂 2.14 亿元，同比增长 21.70%；自主仪器销售收入 1.58 亿元，同比增长 6.12% [5] - 2025 年一季度免疫试剂 2.1 亿元，同比下降 4.20%，生化试剂 0.95 亿元，同比下降 26%；临检试剂 0.49 亿元，基本持平，自主仪器 0.51 亿元，同比增长 134.67% [6] 毛利率 - 2024 年公司综合毛利率 55%左右，自主产品的毛利率下降 4.77 个百分点，自主试剂毛利率 80%左右，下降约 2 个百分点 [7] - 2025 年第一季度，与 2024 年一季度相比，综合毛利率下降约 1 个百分点，自主产品毛利率受仪器销售影响下降 4.76 个百分点，自主试剂的平均毛利率相对平稳 [7][9] 费用 - 2024 年度，公司销售费用小幅下降约 1%，管理费用下降约 10%，财务费用同比下降约 30%，研发投入基本平稳 [10] - 2024 年度商誉减值 0.94 亿元，公司在数字化改革方面投入较大，进行了新系统的上线切换 [10] 核心业务进展 - 2024 年，公司自主产品流水线安装 346 条，累计安装 891 条，其中生免流水线 128 条，累计 222 条；2025 年第一季度，流水线安装 101 条，其中生免流水线安装 36 条 [11] - 免疫仪器方面，化学发光分析仪推出了 i 800、i 1000、i 3000、i 6000 系列产品，2024 年度出库 1352 台，其中 i 3000、i 6000 合计 560 余台，2025 年第一季度出库 142 台 [11] 投资者问答 行业影响要素 - 2025 年第一季度市场承压，公司内部 2024 年加强代理业务与区域子公司剥离，直销转分销调整预计 2025 年收尾，影响相对较小 [14] - 行业政策方面，医保改革、集采和 DRG 等政策落地的财务影响需时间显现，DRG 政策对终端市场整体检测量影响在 20%-30%不等，部分区县二级医院超 30%，对发光存量影响预计超 20% [14] - 关税贸易战可能加速国产厂家替代入局，公司 2025 年将继续推进产品与方案营销及分销体系建设 [14] 业务销量增长情况 - 生化试剂 2024 年销量同比增长 19.16%，2025 年一季度同比下降 25.27%；免疫试剂 2024 年度同比增长 2.67%，2025 年第一季度同比增长 8%；临检试剂 2024 年度同比增长 33.16%，2025 年第一季度同比增长 32.54% [14] 集采政策对免疫板块影响 - 集采政策落地后，公司免疫板块传染病项目销量增长 14.28%，甲状腺功能检测项目增长 39%，肿瘤标志物项目增长 40.22%，心肌项目增长 19.25% [15] - 2025 年第一季度，传染病项目销量基本平稳，甲状腺功能检测项目略有下降，肿瘤标志物项目增长 40%，心肌项目增长 24.73% [15] - 安徽牵头的集采仍处于价格调平复核阶段，各联盟省份尚未正式发布实施，公司预计集采政策落地后，医院采购价平均降幅约为 50%，出厂价平均降幅最终可能约为 30%，短期内不会再广泛性降价 [15] 海外业务 - 2024 年度，公司实现海外销售收入 1.6 亿元，同比增长近 60%，主要产品为临检与发光的低速仪器及其配套试剂，主要集中在东南亚、非洲及部分美洲地区 [15] - 2025 年第一季度，海外销售收入近 5,000 万元，同比增长 90%，公司预计成立新的海外销售子公司，未来加大海外市场投入 [15] 达微商誉减值 - 达微是早期收购的数字 PCR 产品项目，2024 年因预期与实际收入偏差进行商誉减值，目前商誉减值基本完成，余额约为 3,000 万元，具体视数字 PCR 市场表现而定 [17] 智慧化实验室 - 公司从实验室设计、智慧化中间体、报告改造、全面自动化的流水线硬件、AI 智能审核、AI 解读、智慧服务等方面全面打造智慧化实验室，已建成几家三甲医院智慧实验室示范医院，多家医院处于招标流程中 [19] 临检业务 - 临检业务在体外诊断领域占比小但增长空间乐观，目前规模约为 2 亿元，预计未来高速增长，通过跨平台链接使医疗机构常规项目覆盖率达近 80% [19] 发光业务营收占比 - 2024 年度，公司发光业务中免疫产品线营业收入为 10.29 亿元，传染病项目在免疫板块中的营收占比约为 40%，甲状腺功能检测、肿瘤标志物、心肌项目各占 12%-13%，炎症、激素项目占比约为 5%-6% [19] 流水线装机与试剂上量 - 2025 年公司预计新装机流水线超过 500 条，存量市场中部分升级替换的流水线能较快带来试剂上量，增量市场中新装机流水线上量周期长，可能拉低整体上量速度 [19][20] 税率调整 - 2025 年 1 月 1 日起，公司将生物制品的税率从 3%调整为 13%，分销部分税率调整在经销商层面同步体现，目前直销客户少，税率调整影响较小 [20] 行业展望 - 未来两至三年是行业发展关键时期，公司直销转分销剥离工作基本完成，计划将代理产品占比控制在 10%以内 [20] - 行业上下游产业链处于调整变化中，公司期望在未来竞争中抓住机遇，实现自主产品国内市场占有率增长目标、海外市场结构化目标 [20][21]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入19.38亿元，同比下降10.75% [1] - 归母净亏损3.3亿元，同比收窄21.38%，扣非归母净亏损3.4亿元，同比收窄0.11% [1] - 基本每股收益为-0.21元/股 [1] - 总资产74.56亿元，同比下降0.85%，负债23.24亿元，同比增长21.2%，资产负债率上升至31.2% [4] - 经营活动现金流量净额1.75亿元，同比下降27.31%，筹资活动现金流量净额同比大降96.51%，投资活动现金流量净额由-1.28亿元下降至-5.27亿元 [4] 业务分析 - 医药板块收入13.68亿元，同比下降11.77%，占总营收70.59%，培南类产品巩固全球供应链优势，伏格列波糖片等制剂中标国家集采 [4] - 染料板块收入5.51亿元，同比下滑8.80%，占总营收28.47%，活性艳蓝KN-R等产品销量实现双位数增长 [4] 行业影响 - 医药板块受集采政策温和化影响，市场竞争仍激烈导致产品价格承压 [4] - 染料行业面临下游需求低迷、产品价格下行困境 [4] 研发投入 - 2024年研发投入1.29亿元，占营业收入6.68%，重点推进特色原料药、仿制药、创新药研发，布局眼科用药、精神类、心血管等领域 [5]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [5] 报告的核心观点 - 维力医疗2024年和2025Q1营收、归母净利润等指标增长 2024年营收15.09亿元同比增8.76% 归母净利润2.19亿元同比增13.98% 2025Q1营收3.48亿元同比增12.6% 归母净利润5892.38万元同比增17.25% [1] - 护理和导尿产品收入增速快 主要因大客户定制订单需求增长 [2] - 外销快速增长内销短期承压 2024年外销收入7.97亿元同比增23.74% 内销收入6.83亿元同比降5.39% [3] - 毛利率略有下滑费用控制成效明显 2024年毛利率44.53%同比降1.36pp 销售、管理、财务费用率均下降 [4] - 持续加大研发投入新品持续推出优化产品结构 2024年多款新品获国内外认证和注册登记证 [5][8] - 调整盈利预测 预计2025 - 2027年收入分别为17.5/20.57/24.06亿元 归母净利润分别为2.65/3.16/3.85亿元 维持买入评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为13.88亿、15.09亿、17.5亿、20.57亿、24.06亿元 增速分别为1.8%、8.8%、16.0%、17.5%、17.0% [11] - 2023 - 2027年预计归母净利润分别为1.92亿、2.19亿、2.65亿、3.16亿、3.85亿元 增速分别为15.6%、14.0%、20.6%、19.4%、22.0% [11] - 2023 - 2027年预计毛利率分别为45.9%、44.5%、45.5%、46.1%、46.8% [11] - 2023 - 2027年预计每股收益分别为0.66、0.75、0.90、1.08、1.32元 [11] 业务情况 - 2024年麻醉产品收入4.77亿元同比增2.02% 导尿产品收入4.38亿元同比增14.66% 泌尿外科产品收入2.16亿元同比增6.22% 护理产品收入1.73亿元同比增27.89% 呼吸产品收入8393.39万元同比降4.32% 血透产品收入7563.73万元同比增10.49% [2] - 2024年外销收入7.97亿元同比增23.74% 内销收入6.83亿元同比降5.39% [3] 研发情况 - 2024年6款新品获国内医疗器械注册证 9款新产品获欧盟MDR CE认证 1款新产品获美国FDA批准注册 54款新产品获德国注册登记证 8款新产品获加拿大卫生部认证 2款新产品获沙特注册登记证 [5][8] - 完成长期留置预防型输尿管支架等产品预研并转入项目开发 抗凝等技术取得新突破 [8] 投资建议 - 调整盈利预测 预计2025 - 2027年公司收入分别为17.5/20.57/24.06亿元 归母净利润分别为2.65/3.16/3.85亿元 EPS为0.9/1.08/1.32元 对应2025年4月30日收盘价11.66元 PE分别为13/11/9倍 维持买入评级 [9]