12月15日，国家统计局公布11月份国民经济数据，预计全年实现5%的GDP增长目标几乎没有悬念。 日前，高盛、德意志银行等外资投行一致地上调了对中国GDP增速的预测，并预计2026年中国出口仍将实现5%—6%的稳健增长，房地产对GDP增长的负面影响减 弱，未来政策宽松力度或将加大。 不过分歧在于，政策宽松的方式和力度预测不同。高盛预计2026年央行将降息20个基点，并预计财政赤字与GDP之比将有所提升；瑞银预测央行将降息20个基点、 降准25个—50个基点，或将带动LPR和房贷利率进一步下调；德银更早的观点认为央行进一步降息的可能性较小，2026年财政赤字率维持在GDP的8.5%，特别国债 额度增至1.5万亿元。 出口增长超预期，外资上调中国GDP预测 12月15日，国家统计局公布11月份国民经济数据，前11个月全国规模以上工业增加值同比增长6%；服务业生产指数同比增长5.6%；社会消费品零售总额同比增长 4%；货物进出口总额同比增长3.6%，其中出口增长6.2%。 上一次国民经济数据出炉之后，高盛中国首席经济学家闪辉就认为，出口增长是2025年最大的超预期指标，我国全年实现5%的增长目标基本无虞。而考虑到中 ...

12月15日，国家统计局公布11月份国民经济数据，预计全年实现5%的GDP增长目标几乎没有悬念。 日前，高盛、德意志银行等外资投行一致地上调了对中国GDP增速的预测，并预计2026年中国出口仍将实现 5%—6%的稳健增长，房地产对GDP增长的负面影响减弱，未来政策宽松力度或将加大。 不过分歧在于，政策宽松的方式和力度预测不同。高盛预计2026年央行将降息20个基点，并预计财政赤字与 GDP之比将有所提升；瑞银预测央行将降息20个基点、降准25—50个基点，或将带动LPR和房贷利率进一步 下调；德银更早的观点认为央行进一步降息的可能性较小，2026年财政赤字率维持在GDP的8.5%，特别国债 额度增至1.5万亿元。 上周，中央经济工作会议闭幕，会议明确了若干关键事项，其中包括通过增加居民收入和促进服务消费来提振 国内需求、实施"反内卷"式结构性改革，以营造公平竞争环境并推动物价温和回升等。 德意志银行中国区首席经济学家熊奕对券商中国记者表示："会议为中国未来一年的经济工作制定了战略蓝 图，强调秉持长远眼光与坚定信心，致力于通过深化改革来释放经济潜力。政策方面，积极的财政政策将继续 发力以支持地方政府；货币政策则 ...

行业投资评级 - 行业评级由“同步”上调至“领先” [1][5][13] 核心观点 - 中国香港房地产市场正处于拐点，复苏将是一个循序渐进、非对称的过程，不同子板块复苏节奏分化 [1][8] - 复苏路径预计为：住宅板块率先反弹，其次是优质零售资产，最后是核心写字楼 [1][8][10] - 多重因素驱动市场拐点，包括宏观不确定性改善（尤其是降息）、政策环境重大宽松以及基础需求驱动因素回归（如人口趋势变化） [5][21] - 实体市场回暖迹象增多，预计深层次内在价值将逐步释放，地产股有望迎来从估值修复到增长重估的转变 [1][11][12] 子板块深度解析 住宅物业 - 预计2025年租金水平上涨约3–5%，2026与2027年年均增长约3% [5] - 预计住宅价格在2025/2026/2027年分别上涨3–5%/5%/5% [5] - 市场信心恢复，交易量显著反弹，2025年前10个月一手市场总交易量已超过2024年全年水平 [23] - 关键催化剂包括正向净租金回报率与降息，假设房贷利率下降200个基点，可提升负担能力约28.9% [41][42] 零售物业 - 在本地消费情绪企稳与入境旅客增加支持下，零售板块处于复苏轨道 [5] - 预计未来12个月核心地段零售租金温和增长，社区商场租金增长约3–5% [5] - 2025年前八个月访港旅客达3,280万人，同比增加11.1%，月均旅客量约为2019年水平的88% [5][91] - 零售复苏路径分化，餐饮、体验式零售及社区零售表现更具韧性，而核心豪华地段租金预计持平 [99][100] 写字楼物业 - 过去18个月空置率已见顶，核心CBD连续八个季度录得正净吸纳量，预计2H25租金企稳，2026年有望温和反弹 [5][107] - 预计2025年全年核心区租金下降3–5% [107] - 租户需求呈现分化，优质、现代化写字楼需求回升，而分散办公区的较老写字楼仍面临租金压力 [108] 重点公司分析 新鸿基地产 (16 HK) - 作为住宅复苏的高质量代表，受益于去化率与均价改善 [1][14] - 拥有香港最大且高质量的即供住宅土地储备，完美契合改善型需求 [14] - NAV估值从192.2港元上调至203.12港元，目标价从96.2港元上调至111.70港元，维持买入评级 [15] 领展房托 (823 HK) - 作为防御性、高收益的商业物业投资标的，受益于板块复苏 [1][16] - 预计2026财年至2028财年的每单位派息约为2.53港元至2.63港元，股息收益率为7.0%至7.3% [18] - 潜在重估催化剂包括降息和纳入港股通，假设未来12至18个月降息100个基点，有望带来30%总回报 [17][18]

市场情绪与预期 - 亚洲市场预计将迎来积极开局，主要受美联储潜在降息预期改善的乐观情绪提振 [1] - 标普500指数上周五收高近1% [1] - 投资者对盲目追涨持谨慎态度，因考虑到上周的市场波动及未来几天可能出现更大波动 [1] 美联储政策信号 - 被视为美联储主席鲍威尔亲密盟友的威廉姆斯表示近期存在政策宽松空间，因就业下行风险增加而通胀上行风险缓解 [1] - 美国国债上周五随之上涨 [1] - 交易员加大了对12月降息的押注，但官员们对是否降息仍存分歧，波士顿联储主席柯林斯表示尚未对政策行动做出决定 [1] 市场交易安排 - 日本市场今日因劳动感恩节假期休市一日 [1]

美股市场整体表现 - 美股市场呈现剧烈波动，标普500指数低开2%后V型反弹，但受尾盘消息影响最终收跌0.2%，纳斯达克指数跌0.8%，道琼斯工业指数逆势上涨0.4% [1][3] - 板块分化显著，银行板块领涨1.9%，保险板块上涨1.6%，而大科技板块整体下跌1.1% [3] - 市场风险偏好转向中小盘股，罗素2000指数大幅上涨，形成“价值股+中小盘强、大科技弱”格局 [3] - 市场参与度在尾盘回调后仍较周一大幅提升，20日均线参与度升至46%，50日均线升至50%，显示资金进场意愿强烈且市场韧性尚可 [7] 美联储政策信号 - 美联储主席鲍威尔释放政策松绑信号，缩表政策预计在未来几个月内停止，传递了政策向宽松转向的意图 [9] - 鲍威尔暗示10月底的美联储会议将继续降息25个基点，延续了自2025年8月大非农数据不及预期后开启的降息周期 [11] - 需警惕“鹰派式降息”风险，即实施降息的同时通过会议声明传递偏鹰派态度，投资者应关注政策持续性而非单一会议表态 [13] 摩根大通财报与行业洞察 - 摩根大通财报显示美国消费者状态保持韧性，消费支出强劲，早期信贷拖欠率稳定且好于预期 [13] - 劳动力市场呈现“低招聘、低裁员”特征，失业率维持低位，工资涨幅在3%-4%区间，为消费提供持续动力 [15] - 摩根大通计划未来10年投入1.3万亿美元用于AI基建，年均投入达1300亿美元，标志AI投资从科技巨头转向传统企业 [15][17] VIX指数与市场操作指引 - VIX恐慌指数周二上涨9.4%收于20.81，过去一年共有7次接近或超过22.4关键点位，其中4次在触及后回调，且VIX回调时标普500指数大概率上涨 [18] - VIX指数在21以下被视为分批加仓的合适时机，22-23区间大概率成为其短期高位 [20] - 操作策略建议分批加仓，在VIX 22-23区间逐步建仓，以平衡风险与机会 [20] 行业投资方向 - 银行板块受益于政策松绑与估值修复，建议优先选择银行ETF以分散风险 [24] - AI基建赛道潜力巨大，可关注布局AI基建的银行、基建类企业，如BROOKFIELD [17][24] - 消费板块虽保持韧性，但需警惕通胀回落不及预期的风险，应优先选择业绩稳健、估值合理的标的 [25]

报告行业投资评级 - 螺纹操作评级未明确标注星级 [1] - 热卷操作评级未明确标注星级 [1] - 铁矿操作评级为三颗星，代表更加明晰的多/空趋势且当前具备相对恰当投资机会 [1] - 焦炭操作评级为三颗星，代表更加明晰的多/空趋势且当前具备相对恰当投资机会 [1] - 焦煤操作评级为三颗星，代表更加明晰的多/空趋势且当前具备相对恰当投资机会 [1] - 锰硅操作评级为一颗星，代表偏多/空，判断趋势有上涨/下跌驱动但盘面可操作性不强 [1] - 硅铁操作评级为“★☆★”未明确对应含义 [1] 报告核心观点 - 钢材需求预期偏悲观，政策宽松有支撑，短期或延续震荡格局 [2] - 铁矿走势预计震荡为主 [3] - 焦炭价格或震荡为主 [4] - 焦煤价格或震荡为主 [6] - 硅铁价格易涨难跌 [8] 各品种情况总结 钢材 - 本周螺纹表需下滑、产量回落、库存下降，热卷需求趋稳、产量回落、累库放缓 [2] - 铁水产量回升但下游承接不足，钢厂利润下滑后期仍面临下行压力，产业链负反馈压力待缓解 [2] - 10月地产投资降幅扩大，基建、制造业投资增速回落，内需偏弱，钢材出口高位回落 [2] 铁矿 - 供应端全球发运略强于去年同期，西芒杜铁矿投产但短期产能释放少，国内到港量处同期高位，港存累增，澳矿库存有结构性变动 [3] - 需求端淡季钢材需求下滑，钢厂亏损加剧，铁水本周反弹但未来有减产空间 [3] - 宏观层面前期事件落地，短期对盘面扰动趋弱，市场交易铁矿边际宽松基本面 [3] 焦炭 - 焦化第四轮本周全面落地，焦化利润一般，日产小幅下降 [4] - 焦炭库存小幅下降，下游按需采购，贸易商采购意愿一般 [4] - 碳元素供应充裕，下游铁水高位，钢材利润一般对原材料压价情绪浓 [4] 焦煤 - 炼焦煤矿产量小幅增加，现货竞拍成交正常，成交价格涨跌互现，终端库存小幅增加 [6] - 炼焦煤总库存环比小幅抬升，产端库存小幅抬升，安监进驻煤炭主产区 [6] - 碳元素供应充裕，下游铁水高位，钢材利润一般对原材料压价情绪浓 [6] 硅锰 - 北方某大型钢厂招标定价5820元/吨，环比无变化 [7] - 需求端铁水产量反弹至高位，硅锰周度产量小幅下降但仍处较高水平，库存缓慢累增 [7] - Comilog远期锰矿报价环比小幅抬升，现货矿银随盘面涨跌切换快，本周上涨 [7] 硅铁 - 北方某大型钢厂招标定价5680元/吨，环比抬升20元/吨 [8] - 需求端铁水产量反弹至高位，出口需求抬升至4万吨左右，金属镁产量环比抬升，需求有韧性 [8] - 硅铁供应维持高位，表内库存持续去化，成本端电费和兰炭价格上调使价格易涨难跌 [8]

黄金价格走势 - 黄金持续承受看跌压力 跌至10月初以来最弱水平 价格低于4000美元[1] - 黄金周一跌幅超过3% 周二进一步跌至10月初以来最低点 价格低于3900美元[2][4] - 黄金连续四个交易日收于负值区域 随后在周四出现反弹 周五进入盘整阶段[4][7] 影响黄金价格的主要因素 - 美联储主席鲍威尔对政策宽松持谨慎态度 称12月再次降息"远未确定" 导致10年期美债收益率攀升至4%以上 美元走强[1][6] - 市场对中美达成贸易休战的乐观情绪增长 风险资金主导市场 削弱黄金作为避险资产的需求[2] - 美国财长表示中国准备达成贸易协议以避免新关税 并为两国元首会晤准备了框架[3] 美联储政策动向 - 美联储在10月政策会议上如期降息25个基点 将政策利率区间下调至3.75%-4%[5] - 美联储宣布将于12月1日结束资产负债表缩减计划[5] 未来市场关注点 - 即将发布的美国宏观经济数据和美联储官员评论可能影响黄金短期估值[1][8] - 美国经济日历将提供劳动力市场状况和整体经济形势的宝贵见解 因政府停摆导致部分数据发布被推迟或取消[8]

通胀数据与趋势 - 美国9月名义和核心CPI同比增速均为3%，低于市场预期[9] - 9月核心商品价格同比增速为1.5%，核心服务通胀增速从3.6%回落至3.5%[9][12] - 领先指标显示住房通胀环比增速低于历史均值，预计通胀将延续下行趋势[9][12] 就业市场状况 - 9月美国私人部门ADP就业人数萎缩3.2万人，近4个月中第三次新增就业为负[4] - 职位空缺数、PMI就业分项等领先指标均指向就业市场面临较大下行压力[4] - 由于政府关门，10月份CPI数据可能无法发布，影响数据完整性[4] 美联储政策预期 - 参考9月点阵图，2025年利率终值预测中位数为3.6%，预示年内剩余两次会议还有2次25bp降息[4] - 预计美联储将在10月、12月FOMC会议上连续降息，并可能停止缩表[5] - 政策宽松趋势启动，预计将导致美元、美债收益率震荡温和下行[5] 流动性环境 - 2025年三季度财政部一般财政账户规模从3000亿美元低点回补至8000亿美元目标水平[5] - 同期准备金规模下降约4000亿美元，但因政府关门导致流动性紧张[5] 市场表现 - 20251018-20251025期间，纳斯达克指数上涨2.31%，标普500指数上涨1.92%[26] - 同期布油价格上涨5.92%，NYMEX天然气价格上涨10.94%[26] - A股科技板块领涨，科创50指数期间上涨7.27%[27] 经济指标 - 10月美国制造业PMI初值52.2，服务业PMI初值55.2，均好于预期[34] - 数据表明美国经济增长受关税、政府关门等负面因素的影响有限[34]

股市表现 - 上证指数逼近4000点大关，最高触及3998点，最终收于3995点 [1][9][35] - A股三大指数全线飘红，创业板指涨幅一度超过2% [1] - 科技股和消费股领涨，半导体板块涨幅超过3% [9] - 北向资金净流入超过50亿元，连续第五个交易日净流入，累计规模超过200亿元 [13] - 沪深两市合计成交超过8000亿元，较前日增加10% [19] - 两融余额连续三日上升，融资买入额占市场成交比重回升至8% [29] 债券市场整体表现 - 10年期国债收益率逆势下行至1.833%，较开盘下行1个基点 [1][35] - 出现罕见的股债双牛格局，与通常的跷跷板效应相悖 [1][3][9] - 国债期货主力合约上涨0.106%，收盘上涨0.08% [3][35] - 利率债成交金额较前日增加20%，10年期国债成交最为活跃，单券成交超过100亿元 [11] - 债券市场波动率下降，中债-新综合指数波动率降至年内低点 [13] 央行操作与资金面 - 央行开展9000亿元MLF操作，净投放2000亿元，为连续第三周维持大规模流动性投放 [3] - 央行逆回购操作规模达到3373亿元，净投放3483亿元，有效对冲税期走款影响 [7] - 自10月以来，央行通过多种工具累计净投放资金超过1万亿元 [11] - 银行间市场7天期质押式回购利率下行5个基点至1.95%，隔夜回购利率维持在1.8%附近，显示资金面保持宽松 [3][7] - 央行公开市场操作利率保持稳定，7天期逆回购利率维持在2.0%，1年期MLF利率维持在2.5% [22] 利率债市场 - 10年期国债活跃券收益率下行0.75个基点 [3] - 超长期国债表现强势，30年期国债收益率下行2个基点 [9] - 国债招标结果好于预期，今日发行的3年期国债中标利率低于二级市场5个基点 [33] - 10年期与1年期国债利差扩大至40个基点 [19] - 政策性金融债表现弱于国债，国开债与国债利差扩大至20个基点 [24] - 保险资金加大利率债配置力度，在2.85%附近增持了10年期国债 [7] 信用债市场 - 信用债市场呈现分化态势，产业债从早盘弱势转为平稳，城投债表现相对强势 [3] - 高等级信用利差继续收窄，AAA级3年期信用债与同期限国债利差收窄至45个基点，创年内新低 [11] - 银行二级资本债仍面临抛压，收益率上行2-3个基点 [3] - 地产债表现疲弱，部分高收益地产债收益率上行超过20个基点 [31] - 信用债一级市场活跃，今日有3只信用债完成发行，总规模达到50亿元 [15] 可转债市场 - 中证转债指数上涨0.79% [5] - 个券表现活跃，有3只转债涨幅超过5%，均来自新能源和高端制造板块 [11] - 平均转股溢价率上升至25%，处于历史中等水平 [17] - 平价90-110元区间的转债估值提升最为明显 [20] - 今日上市的一只转债开盘涨幅超过10% [26] - 强赎条款触发个券增加，今日又有2只转债触发强赎条款 [33] 机构行为与市场结构 - 券商自营盘成为利率债买入主力，而银行理财账户则以卖出为主 [5] - 保险机构净买入利率债规模较大，而商业银行则呈现净卖出 [26] - 境外机构近期增持中国债券规模扩大，10月以来增持超过300亿元，主要集中在国债和政策性金融债 [13] - 国债期货主力合约持仓量增加5000手，显示新增资金入场进行配置 [17] - 债市流动性指标改善，国债买卖价差收窄至0.5个基点 [22] 市场驱动因素 - 马来西亚贸易磋商传出积极信号，提振市场信心 [1][9] - 投资者对经济复苏和政策宽松存在双重预期 [9] - 三季度债券市场经历明显回调，使得当前债市估值进入相对合理区间 [3] - 市场预期制造业PMI可能回升至49.5% [29]

房价表现 - 9月份70个大中城市商品住宅销售价格环比普遍下降，一线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，降幅比上月扩大0.2个百分点，仅北京和上海分别小幅上涨0.2%和0.3%，广州和深圳分别下降0.6%和1.0% [2][3] - 二手房价格压力更大，一线城市二手住宅销售价格环比下降1.0%，其中北京、上海、广州和深圳分别下降0.9%、1.0%、0.8%和1.0% [3] - 房价同比降幅呈现收窄态势，一线城市新建商品住宅销售价格同比下降0.7%，降幅比上月收窄0.2个百分点，其中上海同比上涨5.6% [4] 开发投资与建设 - 前三季度全国房地产开发投资额67706亿元，同比下降13.9%，降幅比上一统计期扩大1.0个百分点，其中住宅投资52046亿元，下降12.9% [2][5] - 房屋新开工面积45399万平米，同比下降18.9%，房屋施工面积648580万平米，下降9.4%，房屋竣工面积31129万平米，下降15.3% [5] 销售市场情况 - 销售端继续走弱，前三季度新建商品住宅销售面积65835万平米，同比下降5.5%，销售额63040亿元，下降7.9% [5] - 截至9月末，商品房待售面积为75928万平米，比8月末减少241万平米 [5] 政策环境与市场预期 - 8、9月份政策面放松是核心城市市场的主要拉动力，包括深圳分区放开限购、上海下调存量房贷利率、北京优化公积金提取范围等政策 [3] - 业内预计四季度政策或将继续保持宽松，后续有降息可能，各项已出台政策有望加快落实以“稳预期” [2][6] - 核心城市核心区土地溢价率是关键风向标，北京、上海等城市9月份土拍的高溢价率反映了房企对核心资产信心修复 [7]