财务表现 - 2025H1总营业收入20.70亿元，同比增长16%，归母净利润1.71亿元，同比增长26%，扣非净利润1.67亿元，同比增长33% [1] - 2025Q2总营业收入10.24亿元，同比增长18%，归母净利润0.82亿元，同比增长41%，扣非净利润0.80亿元，同比增长40% [1] - 2025Q2净利率同比增长1个百分点至7.90% [2] 盈利能力与成本控制 - 2025Q2毛利率同比下降2个百分点至30.72%，主要因油脂乳制品等大宗原料采购价格处于高位 [2] - 销售费用率同比下降1个百分点至11.14%，管理费用率同比下降2个百分点至5.72%，主要因销售策略和产品研发以产线为基本单元，费投更精准，叠加规模效应释放 [2] - 产品结构变化使毛利率环比优化 [2] 业务板块表现 - 冷冻烘焙食品2025H1营收11.25亿元，同比增长6%，主要因山姆渠道新品导入后稳定放量，公司积极对接调改商超，强化研发匹配 [3] - 奶油2025H1营收5.58亿元，同比增长29%，稀奶油渠道深度和客户广度提升，未来将在360pro价格带基础上向上向下布局，争取春节备货前推进市场投放 [3] - 酱料2025H1营收1.42亿元，同比增长36%，主要因核心餐饮连锁客户合作订单增长趋势良好 [3] 渠道发展 - 经销渠道2025H1营收10.53亿元，同比增长9%，主要因流通渠道奶油放量贡献，二季度餐饮旺季存在催化 [4] - 直销渠道2025H1营收9.99亿元，同比增长26%，核心KA商超和餐饮连锁客户上新多款新品取得良好销售表现 [4] - 零售渠道2025H1营收0.07亿元，同比增长105%，公司把握消费渠道多元化趋势，调整营销组织架构并投入更多资源 [4] 未来展望 - 公司产品/渠道打法思路捋顺，内部架构逐渐调整到位，利润端持续修复 [5] - 随着稀奶油产能爬坡、原料推进国产化替代，公司盈利端弹性有望进一步释放 [5] - 预计2025-2027年EPS分别为2.12元、2.56元、2.98元，当前股价对应PE分别为24倍、20倍、17倍 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 主业经营稳健，控费增效优化盈利，2025H1归母净利润同比增长26%至1.71亿元，扣非净利润同比增长33%至1.67亿元 [1] - 稀奶油产能爬坡及原料国产化替代推进，盈利端弹性有望进一步释放 [5][8] 财务表现 - 2025H1总营业收入20.70亿元（同比增长16%），归母净利润1.71亿元（同比增长26%），扣非净利润1.67亿元（同比增长33%） [1] - 2025Q2总营业收入10.24亿元（同比增长18%），归母净利润0.82亿元（同比增长41%），扣非净利润0.80亿元（同比增长40%） [1] - 2025Q2毛利率同比下降2个百分点至30.72%，净利率同比提升1个百分点至7.90% [2] - 销售费用率同比下降1个百分点至11.14%，管理费用率同比下降2个百分点至5.72% [2] - 预计2025-2027年EPS分别为2.12元、2.56元、2.98元，对应PE分别为24倍、20倍、17倍 [8][10] 业务分项表现 - 冷冻烘焙食品营收11.25亿元（同比增长6%），山姆渠道新品稳定放量 [3] - 奶油营收5.58亿元（同比增长29%），稀奶油渠道深度和客户广度提升，计划拓展产品矩阵 [3] - 酱料营收1.42亿元（同比增长36%），核心餐饮连锁客户合作订单增长 [3] 渠道表现 - 经销渠道营收10.53亿元（同比增长9%），流通渠道奶油放量及餐饮旺季催化 [4] - 直销渠道营收9.99亿元（同比增长26%），核心KA商超及餐饮连锁新品销售表现良好 [4] - 零售渠道营收0.07亿元（同比增长105%），针对烘焙创新渠道调整营销架构并投入资源 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为44.21亿元、49.64亿元、54.61亿元，同比增长15.3%、12.3%、10.0% [10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.59亿元、4.34亿元、5.05亿元，同比增长33.9%、20.8%、16.5% [10] - 当前股价50.39元，总市值85亿元，总股本169百万股 [5]

核心财务表现 - 2025年上半年总营收20.7亿元，同比增长16.2%，归母净利润1.71亿元，同比增长26.24%，扣非归母净利润1.67亿元，同比增长33.28% [1] - 第二季度单季营收10.24亿元，同比增长18.4%，归母净利润0.82亿元，同比增长40.84%，扣非归母净利润0.80亿元，同比增长40.36% [1] - 销售净利率7.9%，同比提升1.25个百分点，利润弹性持续释放 [3] 分品类业绩 - 冷冻烘焙收入11.25亿元（占比55%），同比增长6.08%，增速环比放缓主要受淡旺季差异影响 [2] - 烘焙食品原料收入占比45%，同比增长超30%，其中奶油类收入5.58亿元（同比增长28.7%），稀奶油表现亮眼；酱料类收入1.42亿元（同比增长36.45%），受益于餐饮客户订单增长；其他烘焙原材料收入1.51亿元（同比增长63.84%） [2] - 水果制品收入0.83亿元，同比增长7.7% [2] 渠道表现 - 流通渠道收入占比近50%，同比基本持平，传统渠道需求待修复 [2] - 商超渠道收入占比约30%，同比增长近30%，核心客户新品表现突出 [2] - 餐饮新零售渠道收入占比略超20%，同比增长约40%，公司通过调整营销架构和资源投入推动创新渠道高增长 [2] 盈利能力与费用管控 - 第二季度毛利率30.72%，同比下降1.89个百分点但环比提升0.73个百分点，波动受产品结构、渠道结构及原材料价格影响 [3] - 期间费用率显著优化：销售费用率11.14%（同比-0.88pct）、管理费用率5.72%（同比-1.75pct）、研发费用率3.41%（同比-0.76pct） [3] - 通过产线目标责任制、精准研发投入和降本增效措施实现费用管控 [3] 未来展望 - 稀奶油业务持续亮眼，后续将扩充产品矩阵 [4] - 上调2025-2027年归母净利润预测至3.52/4.19/4.94亿元（较前次上调6.0%/8.7%/11.7%），对应EPS为2.08/2.48/2.92元 [4] - 当前股价对应市盈率为23/19/17倍 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 公司销售端维持良好趋势，核心商超渠道势能延续，稀奶油业务增长亮眼，内部经营提效下费用率优化成果显现，有望继续释放业绩弹性 [5] - 上调2025-27年归母净利润预测至3.52/4.19/4.94亿元（较前次预测上调6.0%/8.7%/11.7%），对应EPS为2.08/2.48/2.92元，当前股价对应P/E为23/19/17倍 [5] 财务表现 - 25H1总营收20.7亿元（同比增长16.2%），归母净利润1.71亿元（同比增长26.24%），扣非归母净利润1.67亿元（同比增长33.28%） [2] - 25Q2单季总营收10.24亿元（同比增长18.4%），归母净利润0.82亿元（同比增长40.84%），扣非归母净利润0.80亿元（同比增长40.36%） [2] - 25Q2销售净利率7.9%（同比提升1.25个百分点） [4] 业务板块分析 - 25H1冷冻烘焙收入11.25亿元（同比增长6.08%），占比约55% [3] - 烘焙食品原料收入合计约9.34亿元（同比增长超30%），其中奶油收入5.58亿元（同比增长28.7%），水果制品收入0.83亿元（同比增长7.7%），酱料收入1.42亿元（同比增长36.45%），其他烘焙原材料收入1.51亿元（同比增长63.84%） [3] - 稀奶油表现亮眼，带动奶油产品整体收入高增长，酱料类产品受益于核心餐饮连锁客户订单增长 [3] 渠道表现 - 流通渠道收入占比接近50%（同比基本持平） [3] - 商超渠道收入占比约30%（同比增长接近30%），核心商超客户新品表现亮眼 [3] - 餐饮新零售渠道收入占比略超20%（同比增长约40%），公司积极把握烘焙渠道多元化趋势 [3] 盈利能力与费用管控 - 25Q2销售毛利率30.72%（同比下降1.89个百分点，环比上升0.73个百分点），波动幅度相对可控 [4] - 25Q2销售费用率11.14%（同比下降0.88个百分点），管理费用率5.72%（同比下降1.75个百分点），研发费用率3.41%（同比下降0.76个百分点） [4] - 公司采用产线目标责任制，按产线规划市场资源投放，研发精准度提升，人员管理围绕降本增效导向 [4] 盈利预测 - 预计2025-27年营业收入44.80/51.02/57.83亿元，同比增长16.82%/13.88%/13.33% [6] - 预计2025-27年归母净利润3.52/4.19/4.94亿元，同比增长31.30%/19.21%/17.75% [6] - 预计2025-27年毛利率30.3%/30.5%/30.7%，ROE（摊薄）12.58%/13.71%/14.67% [13]

核心观点 - 开源证券给予立高食品增持评级 公司2025H1收入同比增长16.2%至20.7亿元 归母净利润同比增长26.24%至1.71亿元 冷冻烘焙业务前景可期[1] 财务表现 - 2025H1收入20.7亿元 同比增长16.2% 扣非前后归母净利润分别为1.71亿元和1.67亿元 同比增长26.24%和33.28%[1] - 剔除股份支付影响后归母净利润同比增长23.42%[1] - 2025Q2收入10.24亿元 同比增长18.4% 扣非前后归母净利润0.82亿元和0.80亿元 同比增长40.84%和40.36%[1] - 维持2025-2027年归母净利润预测至3.21亿元、4.06亿元、4.82亿元 对应EPS 1.89元、2.40元、2.85元[1] 业务板块表现 - 冷冻烘焙收入同比增长约6% 奶油、酱料等烘焙原料业务收入同比增长30%以上[2] - 稀奶油收入及酱料连锁客户增长较好[2] 渠道表现 - 流通渠道收入同比持平 因烘焙渠道多元化发展及新渠道分流[2] - KA商超渠道同比增长约30% 因多款新品表现较好[2] - 餐饮、茶饮等新零售渠道同比增长约40% 因渠道景气度较好及新客户开拓[2] 盈利能力与费用控制 - 2025Q2归母净利率同比提升1.28个百分点[3] - 毛利率同比下降1.89个百分点 环比提升0.73个百分点 同比下滑因烘焙油脂等原料价格上涨 环比改善因集采储备原料[3] - 销售、管理、研发费用率分别同比下降0.88、1.75、0.76个百分点 财务费用率同比上升0.47个百分点[3] 发展战略 - 整合销售渠道后聚焦优质新品 推动奶油及冷冻产品增长[4] - 山姆等KA客户恢复增长 UHT奶油国产替代势头较强[4] - 通过完善产线管理、优化管控机制、规模集采等措施提效降费[4] - 聚焦资源对接核心客户 收入和利润有望保持较快增长[4] 机构评级与预测 - 最近90天内共有15家机构给出评级 其中买入评级11家 增持评级4家[7] - 过去90天内机构目标均价为55.5元[7] - 各机构对2025年净利润预测区间为3.20亿元至3.78亿元[7]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收20.70亿元，同比增长16.20%，归母净利润1.71亿元，同比增长26.24%，扣非净利润1.67亿元，同比增长33.28% [1] - 2025年第二季度公司实现营收10.24亿元，同比增长18.40%，归母净利润0.82亿元，同比增长40.84%，扣非净利润0.80亿元，同比增长40.36% [1] - 2025年第二季度净利率同比提升1.3个百分点至8.0% [3] 产品收入结构 - 2025年上半年冷冻烘焙食品收入11.3亿元，同比增长6.08%，烘焙原料收入同比增长略超30% [1] - 细分品类中奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原料收入分别为5.6亿元/0.8亿元/1.4亿元/1.5亿元，同比增长28.7%/7.7%/36.5%/63.8% [1] - 第二季度烘焙原料在UHT系列奶油带动下实现近45%增长，奶油及酱料产品收入均达近40%增长 [2] 渠道表现 - 2025年上半年流通饼房/商超/餐饮渠道收入占比分别约50%/30%/20%，其中流通饼房收入同比基本持平，商超/餐饮渠道收入分别同比增长约30%/40% [2] - 第二季度流通饼房恢复至高单位数增长，商超渠道收入同比增长约11%，餐饮渠道同比增长近70% [2] - 餐饮渠道增长受益于连锁餐饮客户暑期备货及茶饮连锁、量贩零食等新客户起量 [2] 盈利能力与成本控制 - 2025年上半年/第二季度毛利率分别为30.4%/30.7%，同比下降2.3/1.9个百分点，主因渠道结构变化及大宗原材料价格上涨 [3] - 第二季度销售/管理/研发/财务费用率分别同比下降0.9/1.7/0.8/上升0.5个百分点，降费增效效果显著 [3] - 低费用直销渠道占比提升助力整体费用率下降 [3] 未来展望 - 饼房渠道有望在稀奶油带动下保持增长，第三季度将配合旺季新推367奶油新品 [4] - 商超渠道受益传统节假日客流提升，餐饮新客户订单起量迅速，下半年有望延续高增长 [4] - 公司已完成大部分原材料锁单，成本压力整体可控，净利润增速有望快于收入 [4]

核心财务表现 - 25H1营收20.7亿元同比增16.2% 归母净利润1.7亿元同比增26.2% 扣非归母净利润1.7亿元同比增33.3% [1] - 25Q2营收10.2亿元同比增18.4% 归母净利润0.8亿元同比增40.8% 扣非归母净利润0.8亿元同比增40.4% [1] 分品类业绩 - 冷冻烘焙/奶油/水果制品/酱料/其他烘焙原材料收入分别同比增6.1%/28.7%/7.7%/36.5%/63.8% 全品类实现增长 [2] - 烘焙原材料业务高速增长 主因稀奶油产品渠道深度与客户广度提升 酱料核心餐饮连锁客户订单增长良好 [2] 渠道表现 - 经销/直销/零售/其他渠道收入分别同比增8.8%/25.5%/104.5%/-20.0% 合作经销商超1400家 直销客户超500家 [2] - 流通/商超/创新渠道收入占比约50%/30%/20% 同比持平/增约30%/增约40% 非流通渠道占比持续提升 [2] 盈利能力 - 25Q2扣非归母净利率7.8%同比升1.2个百分点 毛利率30.7%同比降1.9个百分点 主因产品结构变化与原材料成本影响 [3] - 销售费用率11.1%同比降0.9个百分点 管理费用率5.7%同比降1.8个百分点 受益于精细化管理与费率优化 [3] 增长驱动因素 - 稀奶油大单品放量 新渠道头部客户合作加强（如山姆、胖东来）推动25H1双位数增长 [3] - 健康烘焙产品需求持续 渠道变革带来发展机遇 公司有望享受新渠道流量红利 [3] 业绩展望 - 预计2025-2027年收入44.6/50.9/57.6亿元 同比增16.2%/14.3%/13.1% [4] - 预计归母净利润3.6/4.3/5.2亿元 同比增32.6%/21.3%/19.9% 对应PE为24/20/17倍 [4]

业绩表现分化 - 立高食品2025年上半年营收20.7亿元同比增长16.2% 归母净利润1.71亿元同比增长26.24% 第二季度单季营收10.24亿元同比增长18.4% 单季净利润8239.44万元同比增长40.84% [1] - 海融科技2025年上半年营收5.12亿元同比下降1.33% 归母净利润317.23万元同比暴跌95.42% 第二季度单季亏损406万元 [4] 产品结构差异 - 立高食品业务双轮驱动：烘焙食品营收11.25亿元占比54.35%同比增长6.08% 烘焙原料营收9.45亿元占比45.65%同比增长31.82% 其中奶油/酱料增速超30% [3][6] - 海融科技产品单一依赖：植脂奶油营收4.76亿元占比93.08%同比微降0.29% 巧克力与果酱业务分别下滑及降幅扩大至20.94% [4][6] 成本与费用控制 - 立高食品销售费用率10.61%同比下降1.45个百分点 管理费用率5.57%同比下降1.44个百分点 研发费用率3.01%同比下降0.84个百分点 [3] - 海融科技毛利率26.04%同比下降11.67个百分点 销售费用率15.1%同比上升1.2个百分点 其中60%费用用于人员薪酬与差旅 [5][16] 渠道策略对比 - 立高食品经销收入占比51% 直销客户600家覆盖山姆/盒马等商超 销售人员709人 经销商超1800家 单个销售覆盖渠道配比2.53 [10][13][15] - 海融科技经销收入占比77%同比降10.9% 直销收入1.2亿元同比增51.9% 经销商855家（含境外） 销售人员430人 单个销售覆盖配比1.99 [10][15] 产能扩张进展 - 海融科技募投项目多次调整：原巧克力扩产项目被取消 未来食品智能工厂投资额从8.78亿元调减至6.53亿元 预定投产时间从2024年底延至2026年6月 [7][8][9] - 关键原材料棕榈仁油价格大幅上涨 植脂奶油毛利率26.01%同比下滑12.23个百分点 [6][7]

核心业绩表现 - 立高食品2025年上半年营收20.7亿元同比增长16.2% 归母净利润1.71亿元同比增长26.24% 第二季度单季营收10.24亿元同比增长18.4% 单季净利润8239.44万元同比增幅40.84% [1] - 海融科技上半年营收5.12亿元同比微降1.33% 归母净利润317.23万元同比暴跌95.42% 第二季度单季亏损406万元 [6] 产品结构分析 - 立高食品形成双轮驱动格局 烘焙食品收入11.25亿元占比54.35%同比增长6.08% 烘焙原料收入9.45亿元占比45.65%同比大增31.82% 其中奶油和酱料增速均超30% [4][8] - 海融科技产品结构高度单一 植脂奶油收入4.76亿元占比93.08%同比微降0.29% 巧克力业务转为下滑 果酱业务降幅扩大至20.94% [6][8] 盈利能力对比 - 立高食品整体毛利率30.35%同比下降2.25个百分点 烘焙食品毛利率32.26%基本持平 原料板块毛利率28.08%下降4.9个百分点 [7][8][9] - 海融科技毛利率大幅下降11.67个百分点至26.04% 植脂奶油毛利率下降12.23个百分点至26.01% [7][8] 成本费用管控 - 立高食品销售费用率10.61%下降1.45个百分点 管理费用率5.57%下降1.44个百分点 研发费用率3.01%下降0.84个百分点 [4] - 海融科技销售费用率攀升至15.1%增加1.2个百分点 其中60%费用用于人员薪酬与差旅补贴 [20] 渠道结构差异 - 立高食品经销渠道占比51% 拥有超1800家经销商和600家直销客户 直销体系覆盖山姆、盒马等大型商超 [13][17] - 海融科技经销渠道占比77%收入3.9亿元同比下降10.9% 经销商数量从931家缩减至855家 直销渠道收入1.2亿元同比增长51.9%但基数较低 [13][19] 运营效率比较 - 立高食品销售人员709人 经销商与销售人员配比2.53 销售人员人均薪酬16.61万元 [20] - 海融科技销售人员430人 经销商与销售人员配比1.99 销售人员人均薪酬19.89万元 [20] 战略布局进展 - 海融科技募投项目多次调整 未来食品智能工厂项目投资额从8.78亿元调减至6.53亿元 预定可使用状态时间多次延期至2026年6月30日 [10][11][12] - 公司原规划巧克力扩产项目被取消 仅保留果酱和冷冻甜点布局 多元化战略推进缓慢 [11]

核心观点 - 奶油业务放量驱动公司收入增长 同时管理效率改善带动盈利能力提升 [1][2] 财务表现 - 2025H1营业收入20.7亿元 同比+16.2% 归母净利润1.71亿元 同比+26.24% [2] - Q2单季度营业收入10.24亿元 同比+18.4% 归母净利润8239.44万元 同比+40.84% [2] - 2025H1净利率8.05% 同比+0.55个百分点 [4] 业务结构 - 冷冻烘焙食品收入占比约55% 同比增长约6% [3] - 烘焙食品原料收入占比约45% 同比增长超30% [3] - 奶油类产品营收同比增长28.7% [3] 渠道表现 - 流通渠道收入占比近50% 同比基本持平 [3] - 商超渠道收入占比约30% 同比增长近30% [3] - 创新渠道（餐饮/茶饮/新零售）收入占比超20% 合计同比增速约40% [3] 盈利能力 - 2025H1毛利率30.35% 同比-2.25个百分点 [4] - 奶油业务毛利率同比-7.11个百分点 主因原材料价格上涨 [4] - 费用率全面下降：销售/管理/研发费用率分别同比-1.45/-1.44/-0.84个百分点 [4] 增长驱动 - 稀奶油产品渠道深度和客户广度提升 [3] - 酱料核心餐饮连锁客户合作订单增长 [3] - 商超渠道新品销售表现良好 [3] - 针对创新渠道调整营销组织架构并投入资源 [3] - 供应链和食品安全板块针对性优化 [3]