报告行业投资评级 - 评级：增持（维持）[5] 报告核心观点 - 医药板块处于阶段震荡分化、轮动加快阶段，建议把握主题轮动及底部调整机会，尤其是创新药产业链以及AI+板块[6][13] - 创新是医药板块长期增长的核心驱动力，主要围绕“政策利好延续”、“前沿技术突破”和“国际化BD交易”三大主线[6][13] - CTLA-4靶点赛道迎来技术革新，新一代疗法通过工程技术创新解决毒性问题，有望释放市场潜力，OncoC4的Gotistobart（ONC-392）三期临床成功是关键验证[7][49][51] 根据相关目录分别总结 本周市场表现与动态 - **市场走势**：本周（截至2025年12月19日）沪深300指数下跌0.28%，医药生物（申万）指数下跌0.14%，在31个一级子行业中排名第22位[6][13][19] - **子板块涨跌**：本周医药商业、医疗器械、医疗服务、中药分别上涨4.94%、1.16%、0.55%、0.17%；生物制品、化学制药分别下跌0.67%、1.74%[6][13][19] - **年初至今表现**：2025年初至今医药板块收益率14.49%，同期沪深300收益率16.09%，医药板块跑输沪深300指数1.60个百分点[7][19] - **板块估值**：以2025年盈利预测计算，医药板块估值25.8倍PE，相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为10.2%；以TTM法计算，医药板块估值29.2倍PE，低于历史平均水平（34.9倍PE）[7][22] 行业热点与投资主线 - **医药商业板块走强**：短期受冬季呼吸道疾病高发期催化，长期受科技巨头（如蚂蚁集团升级AI健康应用）赋能及行业并购整合推动[6][13] - **AI+医疗热点**：AI技术在新药研发、医疗影像等领域的应用受关注，相关公司如益诺思、美迪西受资金青睐[6][13] - **创新药核心驱动力**： - **政策**：新版“医保+商保”双目录已发布，将于2026年1月1日实施[6][13] - **技术前沿**：小核酸药物（如靶向INHBE的siRNA）展现潜力；多特异性抗体与ADC是研发火热领域[6][13] - **国际化BD**：中国创新药“出海”交易频繁，高额首付款和里程碑款项增厚企业业绩[6][13] - **结构性机会**： - **CXO板块**：美国《生物安全法案》进展趋缓，外部政策不确定性明朗，板块有望迎来情绪与基本面双重修复，AI赋能进一步推动CRO/CDMO发展[6][13] - **器械与中药**：医疗器械板块2025年有望改善；中药板块受益于基药目录调整预期及流感催化[6][13] CTLA-4专题：新一代疗法投资机遇 - **技术突破验证**：OncoC4的Gotistobart（pH敏感性抗体）在全球3期PRESERVE-003试验中，针对PD-1耐药的转移性鳞状非小细胞肺癌（sqNSCLC）患者，实现12个月总生存（OS）率63.1%（对照组多西他赛为30.3%），死亡风险降低54%（HR=0.46），且安全性可控[7][51] - **核心设计启示**： 1. **工程技术创新驱动迭代**：对经临床验证的有效靶点（如CTLA-4）进行抗体工程优化（如pH敏感性、前药技术），其价值可能远超开发全新靶点[7][56] 2. **解决明确临床痛点**：精准切入“PD-1耐药”这一巨大未满足临床需求，市场空间明确[7][56] 3. **安全性成为核心竞争力**：通过精准设计可在提升疗效的同时大幅降低毒性，未来治疗指数（疗效/毒性）将成为衡量免疫检查点抑制剂价值的黄金标准[7][57] - **国内创新标的**：多家公司基于类似“增效减毒”逻辑开发CTLA-4靶向药物，包括和铂医药的HBM4003（全人源重链抗体）、天演药业的ADG126（前体抗体技术）、康方生物的AK104（PD-1/CTLA-4双抗）、宜明昂科的IMM27M（Fc改造）、礼新医药/中国生物制药的LM-168（肿瘤微环境靶向）、基石药业的CS2009（CTLA-4低亲和力三抗）[7][58][59] - **投资建议**： - **短期（未来12个月）**：关注ONC-392的III期临床试验数据（2026年预期）[60] - **中期（1-3年）**：布局拥有独特技术平台（如重链抗体、前药技术）的公司[60] - **长期（3年以上）**：聚焦已实现商业化、管线丰富且具备全球能力的龙头企业[60] - 建议关注和铂医药、中国生物制药、基石药业、康方生物、宜明昂科等公司[60] 重点公司表现与动态 - **重点推荐组合表现**：12月重点推荐组合（包括康方生物、泰格医药、先声药业等10家公司）本月平均下跌2.51%，跑输医药行业0.6个百分点；本周平均上涨0.54%，跑赢医药行业0.68个百分点[7][30] - **个股涨幅榜**：本周涨幅居前的个股多属于医药商业和AI+医疗领域，例如华人健康（+55.91%）、鹭燕医药（+36.76%）、漱玉平民（+35.67%）[28] - **公司动态摘要**：报告期内多家公司有重要进展，例如翰森制药就阿美替尼与Glenmark达成许可协议，潜在里程碑付款累计可能超过10亿美元[34]；和铂医药与百时美施贵宝（BMS）订立全球战略合作及授权协议[36]；诺诚健华奥布替尼治疗SLE的IIb期研究达主要终点并获批III期临床[33]

报告行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 报告认为医药行情有回暖趋势，主要基于三大边际变化：一是美国修订版《生物安全法案》在参议院表决通过，法案相对温和且未点名具体企业，过去两年压制CXO板块估值的因素有望消除，叠加美联储进入降息通道，全球生物医药投融资有望边际改善，CXO板块有望迎来业绩和估值的双重修复[3][10]；二是蚂蚁集团旗下AI健康应用“蚂蚁阿福”月活用户超1500万，催化AI+医疗板块表现活跃[3][10]；三是即将召开的2026年JPM医疗健康大会有望成为创新药板块的重要催化剂[3][10] - 报告建议重点关注CXO及生命科学上游产业链、AI+医疗、高端医疗器械和创新药四大方向，并分别列出了建议关注的公司[3][4][10][11] 市场表现与行情跟踪 - 本周（2025/12/15-2025/12/19）医药生物板块收益率为-0.14%，相对沪深300收益率为0.14%，在31个一级子行业中涨跌幅排名第22[3][10][24] - 最近一个月（2025/11/19-2025/12/19）医药生物板块收益率为-2.50%，相对沪深300收益率为-2.06%，涨幅排名第19[10][12][21] - 最近一周，6个子板块中医药商业板块周收益率排名第一，涨跌幅为4.94%（相对沪深300收益率为5.21%）；化学制药板块排名第六，涨跌幅为-1.74%（相对沪深300收益率为-1.46%）[3][10][32] - 最近一个月，医药商业板块月收益率第一，涨跌幅4.68%（相对沪深300收益率为5.11%）；生物制品板块排名第六，涨跌幅为-5.22%（相对沪深300收益率为-4.78%）[10][32] - 本周个股表现中，A股的华人健康、鹭燕医药、漱玉平民涨幅排名前三，分别上涨55.91%、36.76%、35.67%；港股的海吉亚医疗、云顶新耀-B表现突出，分别上涨10.78%、9.32%[35][39] 行业估值分析 - 医药生物行业指数当期PE（TTM）为29.14倍，近5年历史平均PE为30.88倍，当前估值低于近5年均值[16][17] - 医药生物行业指数PE（TTM）相对于沪深300指数PE（TTM）的溢价率为120.00%[18] - 分细分子行业看，最近一年（2024/12/19-2025/12/19）化学制药涨幅最大，为22.14%，其当前PE（TTM）为29.34倍；中药跌幅最大，为-6.97%，其当前PE（TTM）为23.11倍[27][28] 政策与行业动态 - 2025年12月17日，国家卫健委发布《老年护理服务能力提升行动方案》，明确2027年完善机构-社区-居家护理体系等目标[3][10][43] - 2025年12月18日，国家药监局发布《医疗器械临床试验机构年度工作总结报告填报指南》，旨在加强机构监管、规范报告撰写[3][10][43] - 2025年12月15日，蚂蚁集团旗下AI健康应用“AQ”升级为“蚂蚁阿福”，截至12月17日月活用户已超1500万，每天回答超500万个健康提问[3][10] - 北京时间12月18日凌晨，搭载修订版《生物安全法案》的美国2026财年《国防授权法案(2026NDAA)》以77票赞成、20票反对的结果在参议院表决通过[3][10] - 2026年1月12日至15日，2026年JPM医疗健康大会将于旧金山召开，过去两年大会促成超1000亿美元交易，本届大会参与者预计超过8000名[3][10] 重点投资方向及建议关注公司 - **CXO及生命科学上游产业链**：建议关注具备全球影响力的药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成、凯莱英；以国内业务为主的临床CRO龙头泰格医药、普蕊斯、诺思格、阳光诺和；以安评和模式动物为代表的资源型CXO昭衍新药、益诺思、美迪西、百奥赛图、药康生物；生命科学上游产业链的百普赛斯、皓元医药、毕得医药、纳微科技、奥浦迈、海尔生物、阿拉丁、泰坦科技等[3][10] - **AI+医疗方向**：建议关注AI+医疗大模型的智云健康、医渡健康、讯飞医疗、卫宁健康、平安健康；AI+影像的联影医疗、东软集团、迈瑞医疗、开立医疗、祥生医疗；AI+医检的金域医学、迪安诊断、美年健康、润达医疗；AI+医药电商/精准营销的京东健康、阿里健康、药师帮、医脉通；AI+基因测序的华大智造、华大基因、诺禾致源[3][4][10] - **高端医疗器械方向**：建议关注制药装备领域的森松国际、东富龙、楚天科技；院内招采恢复驱动的联影医疗、开立医疗、新华医疗、迈瑞医疗、澳华内镜、山外山；内需驱动的消费医疗器械鱼跃医疗、可孚医疗、三诺生物；出海订单修复的美好医疗、海泰新光、瑞迈特；高端器械耗材的微创医疗、威高股份、微创脑科学、爱康医疗、春立医疗等[4][10][11] - **创新药方向**：建议关注小核酸领域的悦康药业、前沿生物、福元医药、成都先导（先衍生物）、阳光诺和、圣诺医药；ADC领域的科伦博泰、百利天恒、映恩生物、乐普生物、复宏汉霖、迈威生物；IO双/多抗领域的康方生物、三生制药、信达生物、荣昌生物、神州细胞、君实生物、华海药业、维立志博、汇宇制药、基石药业；降糖减重领域的华领医药、信达生物、恒瑞医药、翰森制药、博瑞医药、众生药业、联邦制药、华东医药[4][11]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告核心观点 - 2025下半年以来生物医药投融资回暖明显，CRO需求端已出现明确拐点，继续推荐2026年创新药产业链（CXO+科研服务）整体性的机会 [4] - 头部CXO及多数科研服务公司业绩超预期，推荐估值切换机会 [5] - 临床前与临床CRO签单明显好转，2026年报表有望明显改善 [6] - 整体上，持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务），创新药方向重点推荐小核酸赛道的机会 [8] 行业投融资与需求拐点 - 2025年7-11月全球生物医药投融资总额303.20亿美元，同比增长30.90% [4] - 2025年1-11月国内医疗健康领域一级市场融资合计593亿元，同比增长21.1% [4] - 2025年1-11月新药申报IND数量合计约1897个，同比增长约7.91% [4] - 全球融资环境整体已处于回暖阶段，CRO需求端已出现明确拐点 [4] 头部CXO与科研服务公司业绩 - 随着美联储进入降息周期以及ADC、多肽等细分赛道保持高景气增长，海外业务占比较高的平台型CXO与头部CDMO自2025年起业绩环比持续改善 [5] - 2025年前三季度签单整体稳健增长，2025Q3复苏趋势延续 [5] - 药明康德、药明生物、药明合联、康龙化成等头部企业进一步上调2025年业绩指引 [5] - 以皓元医药、毕得医药、百普赛斯等为代表的科研服务公司2025年前三季度业绩均超预期 [5] - 预计头部CXO+科研服务公司业绩有望持续改善，当前位置看2026年估值性价比明显 [5] 临床前与临床CRO签单与展望 - 以昭衍新药、益诺思、美迪西、澎立生物（奥浦迈子公司）为代表的临床前CRO，2025Q3签单同比快速增长 [6] - 实验猴价格快速增长，提前布局实验猴资源的企业在成本控制与订单承接上具备显著优势 [6] - 以泰格医药、普蕊斯为代表的临床CRO企业2025上半年业绩与签单均维持稳健增长，订单价格已处于磨底回升阶段 [6] - 随着药明康德出售旗下临床CRO子公司药明津石，预期临床CRO产能出清将持续进行，市场需求将进一步向头部企业聚焦 [6] - 预计2026年报表有望逐步开始明显改善 [6] 近期市场行情表现 - 2025年12月第3周医药生物板块下跌0.14%，跑赢沪深300指数0.14个百分点，在31个子行业中排名第22位 [7][14] - 2025年12月第3周线下药店板块涨幅最大，上涨5.59% [7][18] - 医药流通板块上涨4.69%，医院板块上涨4.15% [7][18] - 化学制剂板块跌幅最大，下跌2.1% [7][18] - 疫苗板块下跌0.87%，医疗研发外包板块下跌0.87% [7][18] - 从月度数据看，2025年初至今沪深整体呈现上行趋势 [14] 医药布局思路及推荐标的 - 持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务） [8] - 创新药方向重点推荐小核酸赛道的机会 [8] - 重点推荐头部CXO+科研服务估值切换的机会 [8] - 月度组合推荐：三生制药、信达生物、百利天恒、悦康药业、前沿生物、热景生物、华东医药、石药集团、联邦制药 [8] - 周度组合推荐：药明康德、药明合联、毕得医药、昊帆生物、皓元医药、奥浦迈、阳光诺和、阿拉丁、药康生物 [8]

公司股价与交易表现 - 12月19日盘中，公司股价上涨2.03%，报51.33元/股，成交额1.95亿元，换手率0.68%，总市值441.96亿元 [1] - 当日资金流向显示，主力资金净流入594.29万元，特大单买入1725.09万元（占比8.83%），卖出2167.20万元（占比11.10%），大单买入4843.08万元（占比24.80%），卖出3806.68万元（占比19.50%） [1] - 公司股价今年以来下跌5.51%，近5个交易日上涨2.09%，近20日上涨3.51%，近60日下跌13.66% [1] 公司基本概况与业务构成 - 公司全称为杭州泰格医药科技股份有限公司，成立于2004年12月15日，于2012年8月17日上市 [1] - 公司主营业务是为国内外医药及健康相关产品的研究开发提供专业临床研究服务 [1] - 主营业务范围涵盖I至IV期临床试验技术服务、数据管理与统计分析、注册申报、临床试验现场服务、SMO服务、医学检测服务、医学资料翻译、医学影像诊断服务和培训服务 [1] - 主营业务收入构成为：临床试验相关服务及实验室服务占52.60%，临床试验技术服务占45.21%，其他(补充)占2.19% [1] 行业归属与财务表现 - 公司所属申万行业为医药生物-医疗服务-医疗研发外包，所属概念板块包括CRO概念、医疗器械、社保重仓、中盘、互联医疗等 [2] - 2025年1月至9月，公司实现营业收入50.26亿元，同比减少0.82%，归母净利润10.20亿元，同比增长25.45% [2] 股东结构与机构持仓 - 截至9月30日，公司股东户数为4.84万户，较上期减少6.01% [2] - 截至2025年9月30日，十大流通股东中，香港中央结算有限公司为第二大流通股东，持股4836.25万股，较上期增加2509.69万股 [3] - 中欧医疗健康混合A（003095）为第四大流通股东，持股2885.17万股，较上期增加121.78万股 [3] - 华宝中证医疗ETF（512170）为第五大流通股东，持股1456.80万股，较上期减少266.25万股 [3] - 易方达创业板ETF（159915）为第八大流通股东，持股1125.86万股，较上期减少188.83万股 [3] - 华泰柏瑞沪深300ETF（510300）为新进第十大流通股东，持股877.79万股 [3] - 兴全商业模式混合(LOF)A（163415）退出十大流通股东之列 [3] 公司分红历史 - 公司A股上市后累计派现24.58亿元，近三年累计派现11.54亿元 [3]

核心事件与市场反应 - 泰格医药于12月15日被正式调出深证100成分股，结束了长达6年的指数生涯 [1][2][12][13] - 此次调整发生在公司2025年前三季度净利润同比增长20.88%的背景下，但市场资金仍在持续出逃，形成业绩向好与资金背离的反常现象 [1][12] - 被指数剔除被视为市场地位的“试金石”，公司恰好在普涨行情中成为少数股价逆市下跌的企业 [1][12] 指数剔除原因分析 - 深证100编制规则以近半年日均总市值前100为核心标准，优先纳入高成长、高ROE产业龙头，泰格医药因市值缩水、能力弱化被剔除 [2][13] - 公司股价在申万医药生物指数上涨13.2%的背景下逆势下跌6.7%，与行业走势严重背离 [3][14] - 公司市值从历史高点约1784亿元跌至约430-500亿元区间，市值蒸发超千亿 [1][3][12][14] - 公司2025年前三季度营收为50.26亿元，远低于深证100成分股平均营收569.34亿元，且营收同比增速为-0.82%，低于成分股整体5.28%的增速 [3][14] - 公司前三季度ROE仅为4.9%，是深证100成分股平均ROE 8.9%的一半 [3][14] 资金与股东动向 - 公司高管自2017年以来持续减持，减持公告中高管减持金额占比达77.10% [4][15] - 董事长叶小平在2018-2019年间共套现11.38亿元，持股比例从26.82%降至20.58% [4][15] - 总经理曹晓春自2019年就任CEO后合计套现约12.37亿元 [4][15] - 公募基金持股数量从2022年的2.2亿股跌至2025年的0.9亿股，跌幅达60% [4][15] - 陆股通持股数量从8529万股跌至4836万股，跌幅同样达到腰斩水平 [4][15] 机构持仓变化 - 被动指数基金大幅减持：以易方达基金为例，持有泰格医药的被动指数基金数量从2024年末的15只降至2025年三季度末的5只 [5][16] - 广发基金持有泰格医药的被动指数基金数量从2024年末的10只降至2025年三季度的2只 [5][16] - 主动管理型基金撤离更坚决：易方达的主动管理型基金持股数量从2024年末的35只降至2025年三季度的2只，且仍在减持 [5][16] - 广发基金的主动管理型产品在2025年初的24只基金已全部完成清仓，招商基金、南方基金等头部机构同样大幅清仓 [5][16] - 部分机构逆势看多：2025年10月以来，包括中信建投、海通国际等卖方研究员依旧看多，中欧葛兰等公募基金经理也逆势加仓 [5][16] 公司投资业务布局 - 公司自2015年起推行“服务+投资”商业模式，通过股权投资提振业绩 [6][17] - 长期股权投资从2020年的0.6亿元暴涨至2025年三季度的40.93亿元 [7][18] - 投资平台泰鲲基金是核心，其长期股权投资规模占公司账面整体的92%，主要投资创新药企，轮次集中在A-B轮 [7][18] - 泰鲲基金近几年对外投资49个项目，投资高峰在2021-2023年，年均投资项目超10家 [7][18] - 非上市股权投资规模从2020年的20.61亿元增长至2024年的49.96亿元，涨幅超过1倍 [7][18] - 公司通过子公司布局海外CRO业务，2024年收购日本CRO企业Medical Edge的80%股权，2025年7月收购另一家日本CRO企业Micron [8][19] - 医药基金投资规模从2020年的27.5亿元增长到2024年的49.33亿元 [8][19] 财务状况与流动性 - 公司投资收益对业绩有提振作用，过去5年中有4年投资收益为正 [8][19] - 2025年三季度末公司账面现金仅16.48亿元，为2020年以来最低值，日常运营资金开始捉襟见肘 [8][19] - 为应对流动性压力，公司通过退出项目回笼资金，2024年和2025年三季度收回投资的现金分别达到20.89亿元和17.78亿元，为近几年最高点 [9][20] - 2025年7月，公司以2.47亿元出售礼新制药3.41%股权，部分股权收益超20倍 [8][19] - 通过确认投资收益，公司2025年净利润在连跌3年后实现反转 [9][20] 市场对业绩的反应 - 市场对公司净利润反转并不买账，三季报披露当日A股和H股股价分别上涨11.09%和8.02%后便陷入横盘，随后回吐全部涨幅并跌至更低点 [9][20] - 公司重拾市场信心的关键，取决于其主业的盈利能力能否被实质性修复 [10][20]

行业投资评级 - 报告对医药行业整体持积极态度，持续推荐创新药械及产业链 [1][2][5] 核心观点 - 医保政策支持创新，2025年医保药品目录新增114种药品，其中50种为1类创新药，首版商保创新药目录纳入19种药品，涵盖CAR-T肿瘤治疗和阿尔茨海默病治疗药品，验证了内需市场可期 [2][26] - 创新药行业处于高景气度，相关产业链（包括CXO及制药上游）景气度修复，医疗器械龙头有望迎来复苏 [2][5] 根据目录总结 1. 持续推荐创新药械及产业链 - **价值有望重估的大型制药企业 (Pharma)**：维持恒瑞医药、翰森制药、三生制药、科伦药业、恩华药业“优于大市”评级 [2][5] - **创新管线兑现的生物制药企业 (Biopharma/Biotech)**：维持科伦博泰生物、百济神州、百利天恒、映恩生物、京新药业、特宝生物、我武生物、艾力斯“优于大市”评级，相关标的包括信达生物 [2][5] - **受益于创新的CXO及制药上游企业**：维持药明康德、药明合联、泰格医药、皓元医药、百普赛斯“优于大市”评级 [2][5] - **有望复苏的医疗器械龙头**：维持联影医疗、乐普医疗、春立医疗、可孚医疗、惠泰医疗“优于大市”评级 [2][5] - **提供部分公司盈利预测与估值**：例如，恒瑞医药2025年预测每股收益1.12元，市盈率57倍；百济神州2025年预测每股收益1.42元，市盈率195倍；药明康德2025年预测每股收益5.42元，市盈率17倍 [6] 2. 2025年12月第二周A股医药板块表现弱于大盘 - **整体表现**：2025年12月8日至12月12日，上证综指下跌0.3%，申万医药生物指数下跌1.0%，在申万一级行业中涨跌幅排名第16位 [2][8] - **细分板块表现**：医疗服务板块上涨1.7%，化学制剂板块下跌0.6%，化学原料药板块下跌1.7% [2][9] - **个股表现**：涨幅前三为昭衍新药(+23.4%)、热景生物(+16.8%)、海创药业-U(+13.9%)；跌幅前三为海王生物(-22.7%)、粤万年青(-19.2%)、瑞康医药(-17.6%) [2][13] - **板块估值**：截至2025年12月12日，医药板块相对于全部A股的相对溢价率为69.8%，处于正常水平 [2][16] 3. 2025年12月第二周港股医药板块表现弱于大盘，美股医药板块表现强于大盘 - **港股市场**：2025年12月8日至12月12日，恒生医疗保健指数下跌2.3%，恒生生物科技指数下跌2.2%，同期恒生指数下跌0.4% [2][19] - **港股个股**：涨幅前三为圣诺医药-B(+31%)、昭衍新药(+31%)、沛嘉医疗-B(+12%)；跌幅前三为先健科技(-18%)、科济药业-B(-14%)、荣昌生物(-11%) [2][19] - **美股市场**：同期标普500医疗保健精选行业指数上涨0.4%，而标普500指数下跌0.6% [2][19] - **美股个股**：标普500医疗保健成分股中涨幅前三为MOLINA HEALTHCARE(+11%)、ELEVANCE HEALTH(+9%)、晖致(VIATRIS)(+7%)；跌幅前三为因塞特医疗(INCYTE)(-7%)、直觉外科(INTUITIVE)(-6%)、BIO-TECHNE(-5%) [2][19]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：增持 [3] 报告核心观点 - 核心观点：医保政策支持创新，持续推荐创新药械及产业链 [2][3] - 核心观点：2025年12月7日发布医保药品目录及首版商保创新药目录，验证了医保支持创新的导向，内需市场可期 [3] - 核心观点：创新药高景气，持续推荐价值有望重估的Pharma、创新管线兑现的Biopharma/Biotech、景气度修复的CXO及制药上游、以及有望复苏的医疗器械龙头 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 1. 持续推荐创新药械及产业链 - 推荐价值有望迎来重估的Pharma：维持恒瑞医药、翰森制药、三生制药、科伦药业、恩华药业增持评级 [3][5] - 推荐创新管线逐步兑现、业绩进入放量期的Biopharma/Biotech：维持科伦博泰生物、百济神州、百利天恒、映恩生物、京新药业、特宝生物、我武生物、艾力斯增持评级，相关标的包括信达生物 [3][5] - 推荐受益创新、景气度修复的CXO及制药上游：维持药明康德、药明合联、泰格医药、皓元医药、百普赛斯增持评级 [3][5] - 推荐有望迎来复苏的医疗器械龙头：维持联影医疗、乐普医疗、春立医疗、可孚医疗、惠泰医疗增持评级 [3][5] - 双目录发布详情：2025年医保药品目录新增114种药品，其中50种为1类创新药；首版商保创新药目录纳入19种药品，包括CAR-T等肿瘤治疗药品及阿尔茨海默病治疗药品 [3] 2. 2025年12月第二周A股医药板块表现弱于大盘 - 市场表现：2025年12月8日至12月12日，上证综指下跌0.3%，SW医药生物指数下跌1.0%，涨跌幅在申万一级行业中排名第16位 [3][7] - 细分板块表现：医疗服务板块上涨1.7%，化学制剂板块下跌0.6%，化学原料药板块下跌1.7% [3][11] - 个股表现：涨幅前三为昭衍新药(+23.4%)、热景生物(+16.8%)、海创药业-U(+13.9%)；跌幅前三为海王生物(-22.7%)、粤万年青(-19.2%)、瑞康医药(-17.6%) [3][14] - 估值溢价：截至2025年12月12日，医药板块相对于全部A股的相对溢价率为69.8%，处于正常水平 [3][14] 3. 2025年12月第二周港股医药板块表现弱于大盘，美股医药板块表现强于大盘 - 港股市场：2025年12月8日至12月12日，恒生医疗保健指数下跌2.3%，港股生物科技指数下跌2.2%，同期恒生指数下跌0.4% [3][18] - 港股个股：涨幅前三为圣诺医药-B(+31%)、昭衍新药(+31%)、沛嘉医疗-B(+12%)；跌幅前三为先健科技(-18%)、科济药业-B(-14%)、荣昌生物(-11%) [3][18] - 美股市场：同期标普医疗保健精选行业指数上涨0.4%，而标普500指数下跌0.6% [3][18] - 美股个股：标普500医疗保健成分股涨幅前三为MOLINA HEALTHCARE(+11%)、ELEVANCE HEALTH(+9%)、晖致(VIATRIS)(+7%)；跌幅前三为因塞特医疗(INCYTE)(-7%)、直觉外科(INTUITIVE)(-6%)、BIO-TECHNE(-5%) [3][18] 4. 相关标的盈利预测估值摘要 - 恒瑞医药(600276.SH)：预计2025年每股收益1.12元，同比增长17%，2025年预测市盈率57倍 [6] - 百济神州(688235.SH)：预计2025年每股收益1.42元，2026年每股收益2.96元，同比增长108%，2026年预测市盈率93倍 [6] - 药明康德(603259.SH)：预计2025年每股收益5.42元，同比增长71%，2025年预测市盈率17倍 [6] - 联影医疗(688271.SH)：预计2025年每股收益2.20元，同比增长44%，2025年预测市盈率58倍 [6] - 翰森制药(3692.HK)：预计2025年每股收益0.74元，同比增长1%，2025年预测市盈率54倍 [6] - 信达生物(1801.HK)：预计2025年每股收益0.62元，2026年每股收益1.34元，同比增长117%，2026年预测市盈率58倍 [6]

行业与公司 * 行业为中国临床合同研究组织行业[1] * 公司为泰格医药[1] 核心观点与论据：行业趋势与展望 * 行业价格有望在2026年复苏，当前价格较2022年有30-40%的折扣，许多小型临床CRO正在挣扎或倒闭，龙头企业将率先受益于客户需求上升带来的潜在提价[2] * 预计从2026年第一季度起订单将好转，客户需求自2024年7月起开始回升，与创新药一级市场融资复苏相呼应，跨国公司和国内大型药企需求保持韧性，国内生物科技公司需求正在增加[3] * 中国凭借成本和速度优势正吸引更多海外生物科技公司前来开展临床试验，龙头企业将首先受益[1][5] * 在健康受试者的一期试验中，澳大利亚成本是中国的2倍，美国是3倍[7] * 在肿瘤领域的一期试验中，欧洲和美国成本是中国的2.5-3倍[7] * 在二期/三期试验中，欧洲成本是中国的1.5-2倍，美国是2倍[7] * 对于某些眼科疾病，美国的试验成本可达中国的6-8倍[7] * 人工智能可提升临床试验效率，包括改善试验设计并预测成功率、更快匹配患者与试验、辅助医学写作和翻译[8] * 中国CRO可通过以下方式全球化扩张：建立合作伙伴关系与收购、带动其合作伙伴、供应商和物流公司一同出海、吸引海外客户在中国进行早期试验后合作开展海外试验[9] 核心观点与论据：特定风险与监管看法 * 对美国FDA质疑中国临床数据质量的担忧较低，专家认为中国遵循ICH指南，数据质量符合全球标准，但跨国公司在进行海外多区域临床试验时倾向于选择全球性CRO合作伙伴[4] * 价格变化对收入的影响需要较长时间，尤其是持续2-4年的二期/三期试验，一期试验可在1年内完成，对收入影响更快，泰格医药在11月的路演中也评论了早期阶段订单恢复更快[2] 泰格医药估值与风险 * 对泰格医药A股给出目标价人民币67元，基于加权平均资本成本11.0%和永续增长率3%的净现值法分类加总估值[10] * 对泰格医药H股给出目标价73港元，估值方法相同并应用了汇率换算[12] * 下行风险包括：客户订单弱于预期、市场竞争激烈、投资收益不及预期、近期对AI的投入可能拖累营业利润率、海外扩张伴随利润率压力、AI应用导致长期利润率低于预期[11][13] 其他重要信息 * 花旗全球市场公司或其关联公司在过去12个月内从泰格医药获得了非投资银行服务的产品和服务报酬，并与泰格医药存在非投资银行性质的证券相关及非证券相关客户关系[19][20] * 除非另有说明，研究分析师或其团队成员在过去12个月内未实地调研过提供投资观点的公司的实际运营情况[23]

会议信息 - 杭州泰格医药第五届董事会二十次会议于2025年12月9日召开[7] - 应到董事7人，实到7人[7] 审计委员会 - 审议通过确认审计委员会成员及召集人议案[8] - 审计委员会由廖启宇等三人组成，廖启宇为召集人[8] - 表决结果同意7票，反对0票，弃权0票[9]

会议信息 - 公司第五届董事会第二十次会议于2025年12月9日召开[2] - 会议以现场与通讯表决结合方式进行，7位董事实到[2] 议案审议 - 会议审议通过审计委员会成员及召集人议案[3] - 审计委员会由廖启宇等3人组成，廖启宇为召集人[3] - 议案表决结果为7票同意，0票反对和弃权[4]