报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 2025Q1雅化集团利润同比大幅增长，看好公司利润向上弹性，维持“买入”评级；考虑锂盐价格低位运行，下调公司2025 - 2026年、新增2027年盈利预测；看好公司作为国内民爆和锂行业领军企业之一，未来随锂精矿自给率提升、民爆海外市场持续开拓等，业绩存在较大向上弹性 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 2024年，公司实现营收77.16亿元，同比下降35.14%，归母净利润2.57亿元，同比增长539.36%；2024Q4实现营收17.91亿元，同比下降26.10%，环比下降9.93%，归母净利润1.03亿元，同比增长113.36%，环比增长95.50%；2025Q1实现营收15.37亿元，同比下降17.03%，环比下降14.20%，归母净利润0.82亿元，同比增长452.32%，环比下降19.55% [4] 业务分析 - **民爆业务**：2024年实现营收32.63亿元，同比下降3.95%，毛利率为37.80%，同比提升5.95pcts，工业炸药销量为21.10万吨，同比增长0.85%；未来将加大在非洲和澳洲区域拓展力度，海外矿服业务有望迅速发展带来新增长点 [5] - **锂盐业务**：现有锂盐产能9.9万吨，预计2025H2将再建成一条3万吨氢氧化锂产线；2024年锂盐销量为4.80万吨，同比增长63.40%，但因锂盐价格整体下行，板块营收41.16亿元，同比下降50.40%，毛利率为 - 0.07%，同比下降5.69pcts，拖累公司利润；2024年11月津巴布韦卡玛蒂维锂矿二期正式投产，目前矿山已达年处理锂矿石230万吨采选规模，折合锂精矿约35万吨，预计2025Q2锂精矿自给率将提升，降低锂盐产品成本、抬升盈利中枢 [5] 财务预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.03（ - 1.24）、11.38（ - 4.23）、16.09亿元，EPS分别为0.70（ - 0.10）、0.99（ - 0.36）、1.40元，当前股价对应2025 - 2027年PE为16.3、11.5、8.1倍 [4] 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|11,895|7,716|9,566|12,437|15,456| |YOY(%)|-17.7|-35.1|24.0|30.0|24.3| |归母净利润(百万元)|40|257|803|1,138|1,609| |YOY(%)|-99.1|539.4|212.5|41.7|41.4| |毛利率(%)|13.5|16.7|20.5|22.1|26.4| |净利率(%)|0.3|3.3|8.4|9.2|10.4| |ROE(%)|0.4|1.7|6.6|8.4|10.6| |EPS(摊薄/元)|0.03|0.22|0.70|0.99|1.40| |P/E(倍)|325.3|50.9|16.3|11.5|8.1| |P/B(倍)|1.3|1.3|1.2|1.1|1.0| [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 2025Q1雅化集团利润同比大幅增长，看好公司利润向上弹性，维持“买入”评级 考虑锂盐价格低位运行，下调公司2025 - 2026年、新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.03（-1.24）、11.38（-4.23）、16.09亿元，EPS分别为0.70（-0.10）、0.99（-0.36）、1.40元，当前股价对应2025 - 2027年PE为16.3、11.5、8.1倍 看好公司作为国内民爆和锂行业领军企业之一，未来随锂精矿自给率提升、民爆海外市场持续开拓等，业绩存在较大向上弹性[4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年5月6日，雅化集团当前股价11.35元，一年最高最低为13.93/7.98元，总市值130.82亿元，流通市值120.15亿元，总股本11.53亿股，流通股本10.59亿股，近3个月换手率100.19%[1] 财务数据 - 2024年，公司实现营收77.16亿元，同比下降35.14%，归母净利润2.57亿元，同比增长539.36% 其中，2024Q4公司实现营收17.91亿元，同比下降26.10%，环比下降9.93%；归母净利润1.03亿元，同比增长113.36%，环比增长95.50% 2025Q1，公司实现营收15.37亿元，同比下降17.03%，环比下降14.20%；归母净利润0.82亿元，同比增长452.32%，环比下降19.55%[4] - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为95.66亿、124.37亿、154.56亿元，同比增长24.0%、30.0%、24.3%；归母净利润分别为8.03亿、11.38亿、16.09亿元，同比增长212.5%、41.7%、41.4%；毛利率分别为20.5%、22.1%、26.4%；净利率分别为8.4%、9.2%、10.4%；ROE分别为6.6%、8.4%、10.6%；EPS分别为0.70、0.99、1.40元；P/E分别为16.3、11.5、8.1倍；P/B分别为1.2、1.1、1.0倍[7] 业务情况 - 民爆业务：2024年实现营收32.63亿元，同比下降3.95%，毛利率为37.80%，同比提升5.95pcts；工业炸药销量为21.10万吨，同比增长0.85% 未来将继续加大在非洲和澳洲区域民爆业务的拓展力度，海外矿服业务有望迅速发展，为民爆业务带来新增长点[5] - 锂盐业务：现有锂盐产能9.9万吨，预计2025H2将再建成一条3万吨氢氧化锂产线 2024年锂盐销量为4.80万吨，同比增长63.40%，但因锂盐价格整体下行，锂盐板块实现营收41.16亿元，同比下降50.40%，毛利率为 - 0.07%，同比下降5.69pcts，拖累公司利润 2024年11月，津巴布韦卡玛蒂维锂矿二期正式投产，目前该矿山已达到年处理锂矿石230万吨采选规模，折合锂精矿约35万吨，预计2025Q2锂精矿自给率将提升，届时锂盐产品成本有望降低、盈利中枢有望抬升[5]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 国内碳酸锂5月供给预期偏松，价格易跌难涨，建议逢价格反弹做空单，关注3000 - 6000附近支撑位及73000 - 75000附近压力位 [5] 各部分总结 碳酸锂期货情况 - 2025年4月30日，近月、连一、连二、连三合约收盘价较昨日分别下降420元/吨、360元/吨、400元/吨、400元/吨；活跃合约成交量较昨日减少13523手，持仓量减少4318手，库存无变化 [1] - 近月 - 连一价差较昨日下降60元/吨，连一 - 连二价差较昨日增加40元/吨，连二 - 连三价差无变化；基差无变化 [1] 锂矿及锂化合物价格情况 - 2025年4月30日，锂辉石精矿、锂云母（不同品位）平均价较昨日有不同程度下降，磷锂铝石（不同品位）平均价部分无变化 [1] - 金属锂平均价无变化；碳酸锂（不同级别）、氢氧化锂（不同类型）平均价较昨日有不同程度下降；六氟磷酸锂平均价较昨日下降400元/吨 [1] - 电池级氢氧化锂与电池级碳酸锂价差较昨日增加200元/吨，电池级碳酸锂与工业级碳酸锂价差无变化，CIF中日韩电池级氢氧化锂与SMM电池级氢氧化锂价差较昨日增加86.5元 [1] 其他锂电材料价格情况 - 三元前驱体（不同类型）平均价大多无变化，部分有微小变动；三元材料（不同类型）平均价较昨日有不同程度下降；磷酸铁锂（不同类型）平均价较昨日有不同程度下降；钴酸锂平均价较昨日下降300元/吨 [1] - 负极材料（人造石墨高端）平均价无变化；电解液（不同用途）平均价部分无变化，部分有变动；钴现货价格中，电解钴平均价较昨日增加1000元/吨，硫酸钴、四氧化三钴平均价无变化 [1] 碳酸锂库存情况 - 2025年4月30日，SMM碳酸锂库存中，冶炼厂库存较上周减少1367吨，下游库存较上周增加2346吨，其他库存较上周减少810吨，合计库存较上周增加169吨 [1] 行业公司动态 - 4月25日晚间，八亿时空终止“年产3000吨六氟磷酸锂项目”建设，已投入资金约45.01万元 [1] - 某公司（文档表述不清）马来西亚无船一期项目投产，预计产能爬坡几个月，建成后预计形成适型圆柱锂电池年产能超47颗 [2] - 振华新材暂缓实施正规材料生产线建设项目（义龙三期原计划总投资62.45亿元） [2] 行业项目资讯 - 河北张家口南山汽车产业基地与三维（陕西）电池技术有限公司签约三维固态特种电池生产基地项目，总投资10亿元，分两期实施，建成后新增1GWh三维固态锂电池产能，预计2026年底前投产，新增年产值10亿元 [3] - 澳洲矿企开展锂矿项目作业，推进关键审批流程并计划勘探；欧盟批准向欧洲最大硬岩锂矿项目Caorvec提供5000万欧元资助 [3] 行业供需情况 - 供给端，天齐锂业旗下项目投产后产能增加或使锂精矿价格下降、国内锂精矿5月生产（进口）量有变化；中国碳酸锂工业与电池级5月生产量或环比增加；部分企业产线检修、投产影响碳酸锂、氢氧化锂供给；不同工艺碳酸锂生产成本和利润情况不同；进口窗口关闭，部分项目投产影响碳酸锂进口量 [4] - 需求端，下游采购意愿偏低，各材料5月生产量、出口量、库存量有不同变化；储能电池需求逐步恢复，动力电芯、锂电池、新能源汽车5月生产（销售）量或环比增加 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 公司民爆业务盈利稳步增长，向非洲和澳洲海外拓展打开增长空间；锂盐方面，公司是氢氧化锂龙头，头部客户订单稳定，产能稳步扩张，锂矿放量后有望实现降本，伴随锂价底部企稳后公司锂盐盈利有望触底回升；预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为8/10/13亿元，对应PE为16/13/10倍，维持“买入”评级 [7] 市场表现 - 2025年4月30日收盘价11.20元，一年内最高/最低为13.93/7.98元，总市值12,908.70百万元，流通市值11,855.78百万元，总股本1,152.56百万股，资产负债率22.49%，每股净资产9.19元/股 [4] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|11,895|7,716|8,769|11,094|13,685| |同比增长率（%）|-17.72%|-35.14%|13.65%|26.52%|23.35%| |归母净利润（百万元）|40|257|802|1,012|1,303| |同比增长率（%）|-99.11%|539.36%|211.85%|26.24%|28.76%| |每股收益（元/股）|0.03|0.22|0.70|0.88|1.13| |ROE（%）|0.39%|2.47%|7.34%|8.75%|10.52%| |市盈率（P/E）|320.99|50.21|16.10|12.75|9.91|[6] 事件相关 2024年报和25年一季报情况 - 2024年公司实现营业收入77.2亿元，同比减少35.1%；实现归母净利润2.57亿元，同比增长539.4%；实现扣非归母净利润1.6亿元，同比扭亏为盈；单Q4看，Q4实现营业收入17.9亿元，同比减少26.1%，环比减少9.9%；实现归母净利润1.0亿元，同比扭亏，环比增长95.5%；实现扣非归母净利润0.5亿元，同比扭亏，环比增长39.4%；2025Q1实现营收15.4亿元，同比减少17.0%，环比减少14.2%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长452.3%，环比减少19.5% [7] 各业务情况 - 锂盐：2024年实现锂盐销量4.8万吨，同比增长63%；锂盐销售均价8.6万元/吨，同比降低70%；锂盐单吨成本8.6万元/吨，同比降低68%；24年锂盐毛利为0，三家锂盐公司净利润亏损5亿元，锂盐折合净利亏损1万元/吨 [7] - 锂矿：津巴布韦KMC（持股60%）二期于24年11月全线投产，一二期具备年产35万吨锂精矿产能，公司锂精矿自给率有望大幅提升；李家沟锂矿（持股37.25%）具备18 - 20万吨锂精矿产能，于2023年开始试生产，优先供给国理公司 [7] - 民爆：2024年公司民爆业务实现毛利12.3亿元，同比增长14%，毛利率为38%，同比提升6pct；公司民爆集团子公司24年实现净利润6.9亿元，同比增长24%；公司将依托优势加大在非洲和澳洲区域民爆业务的拓展力度，实现海外矿服业务迅速发展，为公司民爆业务带来新增长点 [7] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1,929|1,340|1,025|797| |应收票据及账款|1,635|1,610|2,037|2,513| |预付账款|358|283|358|442| |其他应收款|81|116|147|182| |存货|1,645|2,080|2,636|3,235| |其他流动资产|1,943|1,893|1,941|1,994| |流动资产总计|7,592|7,323|8,144|9,163| |长期股权投资|885|917|949|980| |固定资产|2,646|2,538|2,567|2,791| |在建工程|537|920|1,199|1,306| |无形资产|1,002|974|958|942| |长期待摊费用|136|98|61|23| |其他非流动资产|1,259|1,262|1,253|1,245| |非流动资产合计|6,466|6,709|6,987|7,286| |资产总计|14,058|14,032|15,131|16,449| |短期借款|192|172|228|306| |应付票据及账款|1,180|990|1,254|1,539| |其他流动负债|1,258|1,062|1,346|1,653| |流动负债合计|2,630|2,224|2,829|3,497| |长期借款|376|318|258|195| |其他非流动负债|254|254|254|254| |非流动负债合计|631|572|512|449| |负债合计|3,260|2,796|3,341|3,946| |股本|1,153|1,153|1,153|1,153| |资本公积|2,752|2,752|2,752|2,752| |留存收益|6,520|7,026|7,666|8,489| |归属母公司权益|10,424|10,931|11,570|12,394| |少数股东权益|373|305|220|109| |股东权益合计|10,797|11,236|11,790|12,503| |负债和股东权益合计|14,058|14,032|15,131|16,449|[8] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|7,716|8,769|11,094|13,685| |营业成本|6,427|7,205|9,130|11,206| |税金及附加|53|51|64|79| |销售费用|63|53|67|83| |管理费用|590|468|592|730| |研发费用|73|98|124|153| |财务费用|22|19|19|19| |资产减值损失|-292|-177|-170|-167| |信用减值损失|23|-6|-8|-10| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|-6|44|44|44| |公允价值变动损益|6|0|0|0| |资产处置收益|11|3|3|3| |其他收益|71|141|141|141| |营业利润|299|879|1,108|1,426| |营业外收入|5|6|6|6| |营业外支出|14|12|12|12| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|289|874|1,103|1,420| |所得税|106|140|176|227| |净利润|183|734|927|1,193| |少数股东损益|-74|-68|-86|-110| |归属母公司股东净利润|257|802|1,012|1,303| |EPS(元)|0.22|0.70|0.88|1.13|[8] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|183|581|773|1,040| |折旧与摊销|495|402|428|472| |财务费用|22|19|19|19| |投资损失|6|-44|-44|-44| |营运资金变动|-64|-706|-588|-655| |其他经营现金流|301|180|180|180| |经营性现金净流量|944|432|768|1,012| |投资性现金净流量|-1,431|-628|-688|-754| |筹资性现金净流量|-1,027|-393|-395|-485| |现金流量净额|-1,543|-589|-316|-227|[8][9] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|-35.14%|13.65%|26.52%|23.35%| |营业利润增长率|1,257.19%|194.44%|26.08%|28.62%| |归母净利润增长率|539.36%|211.85%|26.24%|28.76%| |经营现金流增长率|13.60%|-54.26%|77.86%|31.86%| |盈利能力| | | | | |毛利率|16.71%|17.83%|17.70%|18.12%| |净利率|2.37%|8.37%|8.35%|8.72%| |ROE|2.47%|7.34%|8.75%|10.52%| |ROA|1.83%|5.71%|6.69%|7.92%| |ROIC|2.09%|8.98%|10.01%|11.60%| |估值倍数| | | | | |P/E|50.21|16.10|12.75|9.91| |P/S|1.67|1.47|1.16|0.94| |P/B|1.24|1.18|1.12|1.04| |股息率|0.00%|2.29%|2.89%|3.72%| |EV/EBITDA|14|9|8|6|[8][9]

文章核心观点 幻方量化近期调研雅化集团，雅化集团坚持双主业发展战略，业绩有一定表现且有产能扩张计划 [1] 幻方量化相关情况 - 幻方量化依靠数学与计算机科学进行量化投资，创始团队2008年开始致力于量化对冲领域研究等工作 [2] - 幻方量化是国内金融衍生品交易与设计领先者，走在创新前沿 [2] - 幻方量化坚持高法律和道德标准，借助科技力量进行创新研究，拥有一流系统，用人工智能优化传统量化策略 [2] - 幻方量化团队由各领域顶尖人才组成，成员经验丰富，对量化交易技术及策略造诣深 [2] - 幻方量化立志成为世界顶级量化投资公司，推进中国量化对冲基金健康发展 [2] 雅化集团相关情况 调研情况 - 幻方量化参与雅化集团电话会议 [1] 业务战略 - 雅化集团坚持双主业发展战略 [1] 业绩情况 - 2024年全年实现营业收入77.16亿元，同比下降35.14%，净利润2.57亿元，同比上升539.36% [1] - 2025年一季度实现营业收入15.37亿元，同比下降17.03%，净利润8,246.44万元，同比上升452.32% [1] 资源与产能 - 公司拥有津巴布韦卡玛蒂维锂矿68%控制权，年处理锂矿石230万吨 [1] - 现有氢氧化锂产能6.3万吨，碳酸锂产能3.6万吨，预计2025年将新增3万吨氢氧化锂产能 [1] 客户情况 - 锂盐客户包括特斯拉、松下、LGES等知名企业，海外客户订单占比较大 [1] - 民爆业务覆盖四川、西藏、新疆等20余个省市区，客户包括中铁建、中电建等大型央企 [1] 业务拓展 - 公司自2013年收购新西兰红牛公司后，加大在非洲和澳洲区域民爆业务的拓展力度 [1]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 公司自有矿产能陆续释放，原料保障能力逐步提升，锂盐产能持续扩张，下游绑定龙头客户，订单有保障，预计2025 - 2027年归母净利为5.5、8.5和10.6亿元，对应4月30日收盘价的PE分别为24、15和12倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年营收77.2亿元，同比-35.1%；归母净利2.6亿元，同比增长539.6%；扣非归母净利1.6亿元，同比扭亏为盈 [1] - 24Q4营收17.9亿元，同比-26.1%，环比-10.0%；归母净利1.0亿元，同比扭亏为盈，环比+98.1%，扣非归母净利0.5亿元，同比扭亏为盈，环比+40.5% [1] - 25Q1营收15.4亿元，同比-17.0%，环比-14.2%；归母净利0.8亿元，同比+446.7%，环比-20.4%，扣非归母净利0.7亿元，同比+762.5%，环比+32.7% [1] 业务情况 锂盐业务 - 2024年锂盐销量4.8万吨，同比增长63.4% [2] - 2024年国内电池级碳酸锂均价9.0万元，同比-64.8%，24Q4均价7.6万元，环比-4.7%；25Q1均价7.5万元，同比-26.0%，环比-0.7%，锂价继续下跌但跌幅放缓 [2] - 公司锂矿原料依赖外购，锂价与矿价走势高度同步，2024年锂盐营收41.2亿元，同比下滑50.4%，25Q1锂业务净利润为-0.5亿元，同比增长41.0% [2] 民爆业务 - 公司拥有炸药生产许可产能26余万吨、工业雷管许可产能近9000万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能1亿余米 [2] - 2024年民爆业务营收32.6亿元，同比下滑4.0%，由于硝酸铵价格下滑，25Q1民爆业务净利润为1.1亿元，同比增加23.5%，为公司贡献稳定收益 [2] 核心看点 - 自有矿产能弹性大，2022年在津巴布韦和纳米比亚布局自有锂矿，津巴布韦Kamativi矿一期采矿产能30万吨，2023Q4投产，二期采矿产能24年底投产，目前采选规模为230万吨，折合锂精矿约35万吨，未来将扩展采选规模至330万吨/年，折合精矿产能约50万吨 [3] - 锂盐龙头，产能加速扩张，现有锂盐产能9.9万吨，预计2025年下半年建成一条3万吨氢氧化锂产线，建成后2025年年底锂盐综合产能将达到近13万吨，下游绑定特斯拉、宁德等龙头客户 [3] - 海外矿服业务提供新增长点，公司将依托民爆领域成本及效率优势、扎根于津巴布韦和澳洲的区位优势，加大在非洲和澳洲区域民爆业务的拓展力度，实现海外矿服业务迅速发展 [3] 盈利预测与财务指标 | 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 7,716 | 8,681 | 10,323 | 12,449 | | 增长率（%） | -35.1 | 12.5 | 18.9 | 20.6 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 257 | 547 | 851 | 1,063 | | 增长率（%） | 539.4 | 112.9 | 55.4 | 24.9 | | 每股收益（元） | 0.22 | 0.47 | 0.74 | 0.92 | | PE | 50 | 24 | 15 | 12 | | PB | 1.2 | 1.2 | 1.1 | 1.0 | [5] 公司财务报表数据预测汇总 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 7,716 | 8,681 | 10,323 | 12,449 | | 营业成本（百万元） | 6,427 | 6,844 | 8,051 | 9,670 | | 营业税金及附加（百万元） | 53 | 78 | 93 | 112 | | 销售费用（百万元） | 63 | 87 | 103 | 124 | | 管理费用（百万元） | 590 | 712 | 847 | 1,021 | | 研发费用（百万元） | 73 | 87 | 103 | 124 | | EBIT（百万元） | 316 | 898 | 1,155 | 1,432 | | 财务费用（百万元） | 22 | 2 | 4 | 11 | | 资产减值损失（百万元） | -292 | -142 | 0 | 0 | | 投资收益（百万元） | -6 | 26 | 62 | 95 | | 营业利润（百万元） | 299 | 782 | 1,217 | 1,521 | | 营业外收支（百万元） | -9 | 0 | 0 | 0 | | 利润总额（百万元） | 289 | 782 | 1,217 | 1,521 | | 所得税（百万元） | 106 | 235 | 365 | 456 | | 净利润（百万元） | 183 | 548 | 852 | 1,065 | | 归属于母公司净利润（百万元） | 257 | 547 | 851 | 1,063 | | EBITDA（百万元） | 811 | 1,447 | 1,719 | 2,058 | | 货币资金（百万元） | 1,929 | 1,933 | 1,384 | 1,092 | | 应收账款及票据（百万元） | 1,255 | 1,416 | 1,684 | 2,031 | | 预付款项（百万元） | 358 | 305 | 358 | 430 | | 存货（百万元） | 1,645 | 1,639 | 2,206 | 2,649 | | 其他流动资产（百万元） | 2,405 | 2,471 | 2,567 | 2,692 | | 流动资产合计（百万元） | 7,592 | 7,764 | 8,200 | 8,895 | | 长期股权投资（百万元） | 885 | 911 | 974 | 1,068 | | 固定资产（百万元） | 2,591 | 2,913 | 3,509 | 4,097 | | 无形资产（百万元） | 1,002 | 1,001 | 999 | 997 | | 非流动资产合计（百万元） | 6,466 | 6,590 | 7,137 | 7,670 | | 资产合计（百万元） | 14,058 | 14,354 | 15,337 | 16,565 | | 短期借款（百万元） | 192 | 192 | 192 | 192 | | 应付账款及票据（百万元） | 1,180 | 975 | 1,147 | 1,378 | | 其他流动负债（百万元） | 1,258 | 1,178 | 1,263 | 1,376 | | 流动负债合计（百万元） | 2,630 | 2,345 | 2,603 | 2,946 | | 长期借款（百万元） | 327 | 428 | 428 | 428 | | 其他长期负债（百万元） | 304 | 297 | 296 | 296 | | 非流动负债合计（百万元） | 631 | 725 | 725 | 724 | | 负债合计（百万元） | 3,260 | 3,070 | 3,328 | 3,670 | | 股本（百万元） | 1,153 | 1,153 | 1,153 | 1,153 | | 少数股东权益（百万元） | 373 | 373 | 374 | 376 | | 股东权益合计（百万元） | 10,797 | 11,283 | 12,009 | 12,895 | | 负债和股东权益合计（百万元） | 14,058 | 14,354 | 15,337 | 16,565 | | 成长能力（%） - 营业收入增长率 | -35.14 | 12.51 | 18.92 | 20.59 | | 成长能力（%） - EBIT增长率 | 397.05 | 183.87 | 28.59 | 24.03 | | 成长能力（%） - 净利润增长率 | 539.36 | 112.85 | 55.41 | 24.93 | | 盈利能力（%） - 毛利率 | 16.71 | 21.17 | 22.01 | 22.33 | | 盈利能力（%） - 净利润率 | 3.33 | 6.30 | 8.24 | 8.54 | | 盈利能力（%） - 总资产收益率ROA | 1.83 | 3.81 | 5.55 | 6.41 | | 盈利能力（%） - 净资产收益率ROE | 2.47 | 5.02 | 7.31 | 8.49 | | 偿债能力 - 流动比率 | 2.89 | 3.31 | 3.15 | 3.02 | | 偿债能力 - 速动比率 | 2.00 | 2.34 | 2.03 | 1.85 | | 偿债能力 - 现金比率 | 0.73 | 0.82 | 0.53 | 0.37 | | 偿债能力 - 资产负债率（%） | 23.19 | 21.39 | 21.70 | 22.16 | | 经营效率 - 应收账款周转天数 | 44.42 | 45.00 | 45.00 | 45.00 | | 经营效率 - 存货周转天数 | 93.45 | 95.00 | 100.00 | 100.00 | | 每股指标（元） - 每股收益 | 0.22 | 0.47 | 0.74 | 0.92 | | 每股指标（元） - 每股净资产 | 9.04 | 9.47 | 10.09 | 10.86 | | 每股指标（元） - 每股经营现金流 | 0.82 | 0.64 | 0.56 | 0.85 | | 每股指标（元） - 每股股利 | 0.04 | 0.08 | 0.13 | 0.16 | | 估值分析 - PE | 50 | 24 | 15 | 12 | | 估值分析 - PB | 1.2 | 1.2 | 1.1 | 1.0 | | 估值分析 - EV/EBITDA | 15.25 | 8.55 | 7.20 | 6.01 | | 估值分析 - 股息收益率（%） | 0.36 | 0.75 | 1.17 | 1.47 | | 现金流量表（百万元） - 净利润 | 183 | 548 | 852 | 1,065 | | 现金流量表（百万元） - 折旧和摊销 | 495 | 549 | 565 | 626 | | 现金流量表（百万元） - 营运资金变动 | -54 | -528 | -740 | -658 | | 现金流量表（百万元） - 经营活动现金流 | 944 | 733 | 650 | 976 | | 现金流量表（百万元） - 资本开支 | -499 | -674 | -1,031 | -1,045 | | 现金流量表（百万元） - 投资 | -1,016 | 0 | 0 | 0 | | 现金流量表（百万元） - 投资活动现金流 | -1,431 | -645 | -1,031 | -1,045 | | 现金流量表（百万元） - 股权募资 | 19 | 0 | 0 | 0 | | 现金流量表（百万元） - 债务募资 | -736 | 20 | 0 | 0 | | 现金流量表（百万元） - 筹资活动现金流 | -1,027 | -56 | -140 | -194 | | 现金流量表（百万元） - 现金净流量 | -1,543 | 3 | -549 | -292 | [9]

财务数据 - 2024 全年，公司实现营业收入 77.16 亿元，同比下降 35.14%；归属于上市公司股东的净利润 2.57 亿元，同比上升 539.36%；期末总资产为 140.58 亿元，归属于上市公司股东的净资产为 104.24 亿元 [2] - 2025 年一季度，公司实现营业收入 15.37 亿元，同比下降 17.03%；归属于上市公司股东的净利润 8,246.44 万元，同比上升 452.32%；期末总资产为 140.70 亿元，归属于上市公司股东的净资产为 105.89 亿元 [2] 主要业务 锂产业 - 2013 年参股国理公司进入锂产业，从事锂矿山开采等业务，拥有四川李家沟和津巴布韦卡玛蒂维两个锂矿山、三个锂盐产品生产基地，与多个矿产资源签署包销协议 [3] 民爆产业 - 拥有工业炸药许可产能 26 余万吨、工业雷管许可产能近 9000 万发、工业导爆索和塑料导爆管许可产能 1 亿余米，产能规模处于行业前列 [4] - 顺应产业政策要求，参与行业并购整合，延伸产业链，拓展国内外业务，提升综合服务能力 [4] 锂盐产能 - 现有氢氧化锂产能 6.3 万吨，碳酸锂产能 3.6 万吨 [5] - 推进雅安锂业三期项目，预计 2025 年年内建成一条 3 万吨氢氧化锂产线，建成后锂盐综合产能达近 13 万吨 [5] 锂资源布局 自控锂资源 - 拥有津巴布韦卡玛蒂维锂矿 68%的控制权，矿山年处理锂矿石 230 万吨，折合锂精矿约 35 万吨 [7] 其他锂资源 - 国内参股四川李家沟锂矿获优先权，国外通过参股或长协方式在澳洲、非洲和巴西等获得锂矿包销权 [7] 锂盐客户 - 客户主要为正极材料企业、电池厂商和整车企业，包括特斯拉、松下等国内外知名企业，海外客户订单占比大 [8] 锂精矿自给率 - 2025 年一季度锂业生产以外购矿为主，预计二季度锂精矿自给率将提升 [9] 国内民爆业务 - 产业链贯穿全流程，可为客户提供全方位服务 [10] - 为川藏铁路四川段提供约 70%的产品服务，承接多个矿山爆破服务，参与多个大型项目建设，与多家大型央企战略合作 [10] - 业务覆盖 20 余个省、市、自治区 [10] 海外矿服业务 - 2013 年收购新西兰红牛公司开启跨国布局，已搭建完善海外平台 [11] - 依托成本、效率和区位优势，加大在非洲和澳洲区域民爆业务拓展力度 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 由于锂价底部区间震荡下调2025年盈利预测，预期民爆海外项目逐步落地贡献增量上调2026年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润8.1/12.8/19.4亿元（25 - 26年原预期为9.35/12.61亿元），同比+214%/+59%/+52%，对应16x/10x/7xPE，考虑公司锂盐产销量维持高增，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价11.25元，一年最低/最高价7.98/13.93元，市净率1.22倍，流通A股市值11908.70百万元，总市值12966.33百万元[5] 基础数据 - 每股净资产9.19元，资产负债率22.49%，总股本1152.56百万股，流通A股1058.55百万股[6] 业绩情况 - 2024年营收77.2亿元，同比-35.1%，归母净利润2.6亿元，同比+539%，扣非净利1.6亿元，同比+177%；2025年Q1营收15.4亿元，同比环比-17％/-14.2％，归母净利润0.8亿元，同比环比+452%/-19.5％，扣非净利0.7亿元，同比环比+787%/+33% [7] 锂盐业务 - 2024年锂盐销量4.8万吨，同增63%，预计2024Q4销量1.3 - 1.4万吨；2025Q1末锂盐产能共9.9万吨，三期项目3万吨碳酸锂已于2024年12月投产，3万吨氢氧化锂将于2025H2建成；预计2025Q1销量1万吨+，2025全年公司锂盐销量有望达7万吨+，同增45%+ [7] - 2024年销售均价8.6万元，毛利率-0.07%，兴晟锂业、雅安锂业、国理公司共计亏损5亿元；2025Q1海外订单占比下降叠加锂价下跌，亏损0.5亿元，2025Q2随着海外订单恢复且自有矿贡献增量，有望实现扭亏 [7] 自有矿情况 - 2024年11月公司卡玛蒂维锂矿项目二期投产，一二期精矿产能合计35万吨，对应4.4万吨LCE；预计2025年精矿产量20万吨+，对应3万吨LCE，权益量1.8万吨；叠加李家沟矿权益产量，测算2025年公司资源自给率将提升至30%+ [7] 民爆业务 - 2024年民爆业务实现营收33亿元，同减4%，毛利12亿元，预计贡献利润5亿元+；2025Q1民爆贡献净利润1.1亿元，同增23% [7] - 2025年公司海外项目落地开始贡献增量，预计2025年民爆业务有望实现6 - 7亿元利润，同增20 - 30% [7] 现金流与开支情况 - 2024年费用率9.7%，同比+3.6pct，2025Q1费用率10.9%，同比环比+3.8/-0.7pct [7] - 2024年经营性净现金流9.4亿元，同比+13.6%，其中2024Q4为3.8亿元，同比环比-61%/+138%，2025Q1为-5.4亿元，同比环比-181%/-241% [7] - 2024年资本开支5亿元，同比-9.7%，2025Q1资本开支0.9亿元，同比环比-42%/-48% [7] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|7716|9456|11909|15206| |同比（%）| - 35.14|22.55|25.94|27.69| |归母净利润（百万元）|257.12|808.12|1281.52|1942.01| |同比（%）|539.36|214.30|58.58|51.54| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.22|0.70|1.11|1.68| |P/E（现价&最新摊薄）|50.79|16.16|10.19|6.72|[1][8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 由于锂价底部区间震荡下调2025年盈利预测，预期民爆海外项目逐步落地贡献增量上调2026年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润8.1/12.8/19.4亿元，同比+214%/+59%/+52%，对应16x/10x/7xPE，考虑公司锂盐产销量维持高增，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 收盘价11.25元，一年最低/最高价7.98/13.93元，市净率1.22倍，流通A股市值11908.70百万元，总市值12966.33百万元[5] 基础数据 - 每股净资产9.19元，资产负债率22.49%，总股本1152.56百万股，流通A股1058.55百万股[6] 业绩情况 - 2024年营收77.2亿元，同比-35.1%，归母净利润2.6亿元，同比+539%，扣非净利1.6亿元，同比+177%；2025年Q1营收15.4亿元，同比环比-17％/-14.2％，归母净利润0.8亿元，同比环比+452%/-19.5％，扣非净利0.7亿元，同比环比+787%/+33% [7] 锂盐业务 - 2024年锂盐销量4.8万吨，同增63%，预计2024Q4销量1.3 - 1.4万吨；2025Q1末锂盐产能共9.9万吨，三期项目3万吨碳酸锂已于2024年12月投产，3万吨氢氧化锂将于2025H2建成；预计2025Q1销量1万吨+，2025全年公司锂盐销量有望达7万吨+，同增45%+ [7] - 2024年销售均价8.6万元，毛利率-0.07%，兴晟锂业、雅安锂业、国理公司共计亏损5亿元；2025Q1海外订单占比下降叠加锂价下跌，亏损0.5亿元，2025Q2随着海外订单恢复且自有矿贡献增量，有望实现扭亏 [7] 自有矿情况 - 2024年11月公司卡玛蒂维锂矿项目二期投产，一二期精矿产能合计35万吨，对应4.4万吨LCE；预计2025年精矿产量20万吨+，对应3万吨LCE，权益量1.8万吨；叠加李家沟矿权益产量，测算2025年公司资源自给率将提升至30%+ [7] 民爆业务 - 2024年民爆业务实现营收33亿元，同减4%，毛利12亿元，预计贡献利润5亿元+；2025Q1民爆贡献净利润1.1亿元，同增23% [7] - 2025年公司海外项目落地开始贡献增量，预计2025年民爆业务有望实现6 - 7亿元利润，同增20 - 30% [7] 现金流与开支情况 - 2024年费用率9.7%，同比+3.6pct，2025Q1费用率10.9%，同比环比+3.8/-0.7pct [7] - 2024年经营性净现金流9.4亿元，同比+13.6%，其中2024Q4为3.8亿元，同比环比-61%/+138%，2025Q1为-5.4亿元，同比环比-181%/-241% [7] - 2024年资本开支5亿元，同比-9.7%，2025Q1资本开支0.9亿元，同比环比-42%/-48% [7] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|7716|9456|11909|15206| |同比（%）| - 35.14|22.55|25.94|27.69| |归母净利润（百万元）|257.12|808.12|1281.52|1942.01| |同比（%）|539.36|214.30|58.58|51.54| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.22|0.70|1.11|1.68| |P/E（现价&最新摊薄）|50.79|16.16|10.19|6.72| [1][8]

2024年上市公司年报业绩概况 - 4月29日共有749家公司公布2024年年报，其中285家净利润同比增长，464家同比下降，363家营业收入同比增长，386家同比下降 [1] - 净利润和营业收入同时增长的公司有187家（如长川科技），均下降的有288家（如ST惠程） [1] - 业绩增幅翻倍的公司达73家，其中长川科技净利润同比增幅最大（915.14%） [1] 高增长企业数据 - **长川科技**：净利润4.58亿元（+915.14%），营业收入36.42亿元（+105.15%），每股收益0.73元 [1] - **润邦股份**：净利润4.85亿元（+775.84%），营业收入82.24亿元（+14.50%），每股收益0.55元 [1] - **读客文化**：净利润1470.75万元（+548.06%），营业收入4.06亿元（-6.61%），每股收益0.04元 [1] - **雅化集团**：净利润2.57亿元（+539.36%），营业收入77.16亿元（-35.14%），每股收益0.2231元 [1] - **健友股份**：净利润8.26亿元（+536.09%），营业收入39.24亿元（-0.20%），每股收益0.51元 [1] 其他显著增长案例 - **宇瞳光学**：净利润1.84亿元（+494.92%），营业收入27.43亿元（+27.90%） [1] - **神农集团**：净利润6.87亿元（+271.16%），营业收入55.84亿元（+43.51%），每股收益1.31元 [1] - **华钰矿业**：净利润2.53亿元（+242.85%），营业收入16.14亿元（+85.27%），每股收益0.32元 [2] - **众信旅游**：净利润1.06亿元（+228.18%），营业收入64.55亿元（+95.70%），每股收益0.108元 [2] - **三美股份**：净利润7.79亿元（+178.40%），营业收入40.40亿元（+21.17%），每股收益1.28元 [2] 营收与净利润反向变动企业 - **豆神教育**：净利润1.37亿元（+334.04%），但营业收入7.57亿元（-23.77%） [1] - **海力风电**：净利润6611.20万元（+175.08%），营业收入13.55亿元（-19.63%） [2]