涉及的行业与公司 **行业** * 中国物流、快递包裹与电子商务行业 [2] **公司** * 顺丰控股 (SF Express / SF Holding) [2][3][12][13][14][21][42] * 京东物流 (JD Logistics, JDL) [2][3][4][10][21][42] * 中通快递 (ZTO Express) [3][13][21][42] * 满帮集团 (Full Truck Alliance, YMM) [3][16][17][18][42] * 其他通达系公司：圆通速递 (YTO) [13][14][21][42]、申通快递 (STO) [13][14][19][21][42]、韵达控股 (Yunda) [13][14][21][42] * 京东集团 (JD.com) [3][4] * 其他提及公司：泡泡玛特 (Pop Mart) [2][10]、中国电信 (China Telecom) [2][10]、极兔速递 (J&T) [13][21][42] --- 核心观点与论据 **行业监管与价格趋势** * 中国的反内卷努力对物流行业的定价和市场动态产生积极影响 [2][8][9] * 平均售价(ASP)下降幅度收窄 7月ASP同比下降5% 较6月的-6%和3-5月的-7-8%有所改善 [10] * 7月快递行业收入同比增长9% 达到1210亿元人民币 [10] * 国家邮政局(SPB)和地方政府的干预是推动因素 广东、浙江和北京等地区强调服务质量和包裹定价 [2][9][10][11] * 政府自2025年7月起通过实施《价格法》和利用大数据进行监管执法来应对过度竞争问题 [2][10] **业务量与市场份额** * 7月包裹量保持强劲增长趋势 同比增长15% 达164亿件 [10] * 城际包裹量达147亿件 同比增长16% 占总量的90% 同城包裹量增长8% 达14亿件 占总量8% [10] * 顺丰成为关键赢家 7月包裹量同比激增34% 连续第四个月增长超30% 是其战略进军低价电商包裹细分市场的结果 [2][13] * 顺丰市场份额同比增长1.2个百分点 达到8.4% [14] * 通达系表现分化 圆通市场份额同比增长0.8个百分点至15.8% 申通份额同比下降0.4个百分点至13.3% 韵达份额损失0.9个百分点至13.2% [14] **公司特定战略与表现** * 京东物流对京东外卖业务的执行至关重要 管理着全国全职骑手队伍 [3][4][10] * 京东物流意外被纳入恒生指数(HSI) 预计将带来7100万港元的被动资金流入 相当于9月5日收盘时3倍的日均交易量(ADV) 旨在改善流动性和提振投资者信心 [2][3][10] * 中通快递强调理性定价和反内卷策略 专注于服务质量和盈利能力 [3][13] * 满帮集团2Q25收入增长17% 超出11-13%的指引 但下调FY25收入指引至117-119亿元人民币 较此前指引下调约5% 主要因货运经纪业务下滑和信贷解决方案费率上限 [16][17] **电子商务与零售销售** * 7月线上零售额同比增长13.5% 显著高于6月的8.5% [17] * 线上实物商品GMV同比增长8.3% 线上渗透率达24.8% [17] * 家电销售保持强劲 同比增长29% 通讯设备销售增长15% 但食品销售增长因快速商务市场的激烈价格竞争而大幅放缓至低于10% [17] **投资观点与评级** * 对顺丰、京东物流和中通维持增持(Overweight)评级 对满帮维持中性(Neutral)评级 反映风险/回报平衡的观点 [3][17][18] * 股价表现方面 申通在过去一个月中表现最佳 股价上涨21% 跑赢恒生中国指数(HSCI)17个百分点 年初至今申通和极兔股价分别上涨81%和76% 表现领先 [19][21] --- 其他重要内容 **数据来源与单位** * 行业数据主要引用国家邮政局(SPB)和国家统计局(NBS) [10][17][27][32] * 货币单位主要为人民币(Rmb) 涉及港股时使用港元(HK$) [10][42] **风险提示** * 报告包含一般性免责声明 指出J.P.摩根可能与所覆盖公司存在业务往来 从而可能产生利益冲突 投资者应将此报告仅作为投资决策的单一因素 [6][42] * 满帮集团面临监管变化带来的挑战 [3][17][18]

张坤投资策略与持仓调整 - 张坤旗下4只基金展现出较高换股频率 易方达优质企业三年较去年年末实现全换仓 无一只隐形重仓股延续持仓 [1] - 易方达蓝筹精选 易方达优质精选（QDII） 易方达亚洲精选较去年年末分别有8只 7只 6只隐形重仓股发生更替 [1] - 美团－W同时新进易方达优质企业三年 易方达蓝筹精选 易方达亚洲精选隐形重仓股名单 [1] - 贝壳－W同时进入易方达优质企业三年 易方达蓝筹精选 易方达优质精选（QDII）隐形重仓股名单 [1] - 顺丰控股新进易方达优质企业三年与易方达亚洲精选隐形重仓股名单 [1] - 新秀丽 巨子生物从张坤旗下4只基金隐形重仓股行列中全部退出 [2] 基金业绩表现 - 易方达优质企业三年6月亏损1.88% 跑输业绩比较基准4.24% [2] - 易方达蓝筹精选6月亏损2.33% 跑输业绩比较基准4.69% [2] - 易方达优质精选（QDII）6月亏损2.71% 跑输业绩比较基准4.9% [2] - 易方达亚洲精选6月收获正收益6.11% 跑赢基准0.94% [2] 消费市场与内需观点 - 张坤否定对内需的悲观预期 认为这种预期从逻辑上不具备长期存在的基础 [2] - 全国居民人均可支配收入2020年为32189元 2024年为41314元 4年复合增长率6.4% [3] - 全国居民存款余额2020年底93万亿元 2024年底152万亿元 4年复合增长率13% [3] - 居民存款与贷款差额2020年底约30万亿元 2024年底约70万亿元 超额储蓄增加约40万亿元 [3] - 消费者信心指数2020年为120左右 2022年下降到87左右并持续至2025年 [3] - 科技进步和产业升级持续发生 高附加值产业能够提供更高工资和生活水平 [4] - 产业发展将反映在员工收入提升和社会保障体系完善上 最终形成内需循环正反馈 [4] 具体持仓调整明细 - 易方达优质企业三年隐形重仓股全部更换 新持仓为顺丰控股 美团－W 香港交易所等10只个股 [6] - 易方达蓝筹精选保留分众传媒 香港交易所 新进美团－W 贝壳－W等8只个股 [6] - 易方达优质精选（QDII）保留百胜中国 香港证券交易所 中国海洋石油 新进分众传媒等7只个股 [6][7] - 易方达亚洲精选保留KLA Corp等3只个股 新进普拉达 美团等5只个股 [7]

展会基本信息 - 第19届中国（深圳）国际物流与供应链博览会将于9月24日-26日在深圳会展中心（福田）举行 [1] - 展会同期举办两大主题子展：2025世界无人车经济博览会和2025企业出海展 [1] - 世界无人车经济博览会是全球首个以无人车产业为主题的展览 [1] 参展企业与技术展示 - 智慧物流与数字科技专区将汇聚顺丰、菜鸟、美团、新石器、九识、白犀牛、极智嘉、佑驾创新、深城交等行业领军企业 [1] - 展区集中展示AI智能调度、自动驾驶、无人配送小车等新科技在物流领域的前沿应用 [1]

张坤对内需消费的核心观点 - 国内居民消费能力实际增强而非减弱 全国居民人均可支配收入从2020年32189元增长至2024年41314元 四年复合增长率达6.4% [9] - 居民存款余额呈现更快增长 2020年底93万亿元人民币增至2024年底152万亿元 四年复合增长率13% 显著超过收入增速 [9] - 居民存款与贷款差额从2020年底约30万亿元扩大至2024年底约70万亿元 超额储蓄增加约40万亿元 [10] 消费意愿受抑制的原因分析 - 预防性存款增加对消费形成挤出效应 消费者信心指数从2020年120左右降至2022年87左右并持续至2025年 呈现L型走势 [13] - 房地产价格持续下行导致居民资产缩水感受加剧 叠加物价下行压力共同影响消费意愿 [13] - 投资者将当前消费趋势线性外推 形成长期悲观预期 [14] 对消费预期转向乐观的逻辑支撑 - 产业升级持续进行 低附加值产业迁出同时高附加值产业快速发展 能提供更高工资水平 [15] - 国家2035年人均GDP达到中等发达水平目标与当前存在差距 预示经济发展空间巨大 [15] - 产业发展将带动政府收入增加和社会保障体系完善 最终推动内需循环形成正反馈 [17] 持仓结构调整动向 - 大幅减持美团 易方达蓝筹持仓减持近半股数 退出十大重仓股名单 [25] - 重点加仓顺丰控股 易方达优质企业三年持有基金显著增持物流龙头 [28][30] - 对贝壳-W进行观察性建仓 持仓占比仅0.01% 属于极小仓位跟踪 [32][33] 跨境券商持仓置换操作 - 易方达亚洲精选基金减持富途控股超7成 同时新建仓盈透证券 [36][37] - 调整源于富途核心用户集中于内地客户面临监管环境变化风险 而盈透客户更具全球化特征 [38][39] 重新布局历史持仓品种 - 再次买入网易 该标的曾于2023年末被清仓但在2025年重新建仓 [44] - 重新配置海天味业H股 该标的曾于2018年出现在易方达蓝筹持仓中 [45] - 新增腾讯音乐等新鲜面孔 显示持仓组合持续优化 [42]

财务表现 - 2025年中报营业总收入1468.58亿元，同比增长9.26%，其中第二季度收入770.08亿元，同比增长11.5% [1] - 归母净利润57.38亿元，同比增长19.37%，第二季度净利润35.04亿元，同比增长21.02% [1] - 净利率4.09%，同比提升15.58%，但毛利率13.22%同比下降4.62% [1] - 三费占营收比8.02%，同比下降4.84%，费用总额117.82亿元 [1] - 每股收益1.16元，同比增长16%，每股净资产19.11元，同比增长3.9% [1] - 货币资金216亿元，同比减少35.5%，应收账款289.88亿元，同比增长12.13% [1] - 有息负债439.24亿元，同比下降29.79% [1] - 每股经营性现金流2.59元，同比下降9.06% [1] 资本回报与债务状况 - 2024年ROIC为8.04%，近10年中位数ROIC为9.99%，2021年最低为4.51% [3] - 有息资产负债率达20.01%，应收账款占归母净利润比例达285.03% [3] 机构持仓与分析师预期 - 4位明星基金经理持有该公司，华安基金饶晓鹏（总规模57.23亿元）重点关注该股 [3] - 易方达蓝筹精选混合基金持有4200.01万股为新进十大持仓，规模349.43亿元，近一年上涨26.45% [4] - 证券研究员普遍预期2025年业绩119.11亿元，每股收益均值2.37元 [3] 业务战略与增长驱动 - 上半年增长源于产品能力精进、市场策略管控、场景渠道建设及组织机制变革 [5] - 空网陆网多模式调优巩固时效护城河，精细化空仓资源定向销售经济型产品 [5] - 在CBD、商超、校园、交通枢纽等场景加密渠道布局，延伸管家式服务场景 [5] - 下半年聚焦资源协同、行业解决方案及差异化服务，提升客户体验实现可持续增长 [6]

核心观点 - 顺丰控股宣布2025年中期利润分配方案 向全体股东每10股派发现金股利人民币4.6元（含税） 预计分红金额为人民币23.2亿元 占2025年上半年归母净利润的40% [1][2] 利润分配方案内容 - 以股权登记日的总股本减去公司回购专户股数为基数 每10股派发现金股利人民币4.6元（含税） 不进行公积金转增股本和送红股 [1][2] - 预计中期现金分红金额为人民币23.2亿元 约占2025年上半年归母净利润的40% [1][2] - A股股息以人民币支付 H股股息以港元支付 汇率按董事会决议前五个工作日中国人民银行公布的港元对人民币平均中间价折算 [2] - 公司2025年上半年合并报表归母净利润为人民币57.38亿元 合并报表可供股东分配利润为人民币427.07亿元 母公司可供股东分配利润为人民币59.93亿元 [1] 审议程序 - 2025年3月28日第六届董事会第十九次会议和2025年6月13日2024年年度股东大会 授权董事会制定2025年中期利润分配方案 [2] - 董事会可在现金分红总额不超过2025年中期归母净利润的前提下制定方案 [2] - 方案经董事会审议通过 无需提交股东大会批准 [2] 方案合理性说明 - 利润分配方案符合《上市公司监管指引第3号》《公司章程》和《未来五年股东回报规划》的规定 [3] - 方案与公司经营业绩 现金流及未来发展相匹配 与行业上市公司平均水平不存在重大差异 [3] 其他说明 - 回购专户持有的公司股份不享有参与利润分配和资本公积金转增股本的权利 [3] - 若利润分配权股份总额因股份回购或股权激励行权发生变化 将按分配比例不变原则进行调整 [3]

董事会决议公告 - 顺丰控股第六届董事会第二十三次会议于2025年8月28日召开 全体7名董事参与 会议审议通过多项议案 [1] 半年度报告及中期业绩 - 董事会审议通过公司2025年半年度报告及摘要 符合中国境内法律法规要求 报告于巨潮资讯网及指定证券报刊披露 [1] - 董事会同意H股2025年中期业绩公告及中期报告 符合香港联交所规则 中期业绩公告已在香港披露易网站发布 中期报告将于2025年9月披露 [2] 中期利润分配方案 - 董事会审议通过2025年中期利润分配方案 具体内容详见指定证券报刊及巨潮资讯网公告 根据2024年年度股东大会授权 无需提交股东大会审议 [2] 员工持股计划 - 董事会审议通过"共同成长"持股计划（A股）草案及摘要 旨在建立员工与公司利益共享机制 提升凝聚力和竞争力 关联董事王卫、何捷、王欣、徐本松回避表决 [3] - 董事会审议通过持股计划管理办法 规范实施流程 关联董事回避表决 议案需提交2025年第一次临时股东大会审议 [3][4] - 董事会提请股东大会授权董事会办理持股计划相关事宜 包括计划调整、资产处置及法律合规事项 授权有效期自股东大会通过至计划实施完毕 关联董事回避表决 [4][5] 股票期权激励计划调整 - 董事会调整2022年股票期权激励计划行权价格 因2024年末期利润分配实施完毕 行权价格从40.199元/股下调至39.761元/股 关联董事何捷、王欣、徐本松回避表决 [5][6] 注册资本及公司章程变更 - 因实施股票期权激励计划、H股配售及A股回购注销 公司拟变更注册资本并修订《公司章程》 董事会授权管理层办理工商变更登记 议案需提交股东大会审议 [6] 临时股东大会安排 - 公司定于2025年9月15日召开第一次临时股东大会 采用现场与网络投票结合方式 具体通知详见指定证券报刊及巨潮资讯网 [6][7]

会议基本情况 - 第六届监事会第十七次会议于2025年8月28日以通讯表决方式召开 应参与监事4名 实际参与监事4名 由李菊花女士主持 [1] 2025年半年度报告审议 - 监事会以4票同意 0票反对 0票弃权审议通过《公司2025年半年度报告》 认为报告编制程序符合法律法规 内容真实准确完整反映公司实际情况 [1] - A股半年度报告及摘要于巨潮资讯网披露 H股中期业绩公告于香港披露易网站披露 中期报告将于2025年9月在香港披露易网站披露 [2] 2025年中期利润分配方案 - 监事会以4票同意 0票反对 0票弃权审议通过利润分配方案 认为方案符合现金分红规定和股东回报规划 [2] - 具体方案详见《证券时报》《证券日报》等媒体及巨潮资讯网披露的公告 [3] 员工持股计划审议 - 监事会以1票同意 0票反对 0票弃权审议《公司"共同成长"持股计划（A股）（草案）》 认为内容符合法律法规 决策程序合法有效 不存在损害股东利益情形 [3] - 因李菊花 王佳 张顺三位监事符合参与资格需回避表决 导致非关联监事不足半数 议案将提交2025年第一次临时股东大会审议 [4][5] - 同期以1票同意审议通过持股计划管理办法 认为有利于规范运行和长期健康发展 [5] 股票期权激励计划调整 - 监事会以4票同意 0票反对 0票弃权审议通过行权价格调整议案 因2024年末期利润分配实施完毕 行权价格由40.199元/股调整为39.761元/股 [5] - 认为调整符合《上市公司股权激励管理办法》等规定 且在股东大会授权范围内 [6]

股东大会基本信息 - 公司将于2025年9月15日（周一）下午15:00召开2025年第一次临时股东大会，会议召集程序符合相关法律法规及公司章程规定 [1] - 会议采用现场表决与网络投票相结合方式，A股股东可通过深交所交易系统或互联网投票系统（http://wltp.cninfo.com.cn）参与网络投票，网络投票时间为2025年9月15日上午9:15至下午15:00 [2] - A股股权登记日为2025年9月8日（周一），当日收市后登记在册的A股股东享有出席及表决权，H股股东需参照香港披露易网站另行发布的文件 [2] 会议审议事项 - 审议《公司"共同成长"持股计划（A股）（草案）及其摘要》及《管理办法》两项核心议案 [3] - 审议《关于提请股东大会授权董事会办理持股计划相关事宜的议案》及《关于变更注册资本并修订<公司章程>的议案》 [3][8] - 提案4（变更注册资本并修订章程）为特别决议事项，需获得出席股东所持表决权的2/3以上通过，所有议案均对中小投资者表决单独计票并披露结果 [3] 参会登记与投票机制 - 自然人股东需持身份证及股东账户卡登记，委托代理人需额外提供授权委托书及代理人身份证；法人股东需提供营业执照复印件、法定代表人证明书等文件 [4] - 异地股东可通过信函或传真方式登记，不接受电话登记，联系人为潘星辰（电话：0755-36395338，邮箱：sfir@sf-express.com） [4] - A股网络投票需通过深交所交易系统或互联网投票系统操作，对同一议案重复投票时以第一次有效投票为准，互联网投票需提前办理身份认证 [7] 授权委托与文件备查 - 股东可签署授权委托书委托代理人行使表决权，委托书需注明委托人及受托人身份信息、持股数量及表决指示，有效期至会议结束当日 [7][8] - 会议备查文件包括第六届董事会第二十三次会议及监事会第十七次会议决议公告，相关内容已于2025年8月29日刊登于巨潮资讯网及指定证券报刊 [3][6]

持股计划概述 - 顺丰控股推出"共同成长"持股计划 旨在通过控股股东明德控股自愿赠与不超过20000万股A股股票 约占公司当前股本总额4% 实现核心人才与公司长期价值绑定 [7][31] - 计划存续期不超过15年 分9个年度进行授予和归属 每年授予虚拟股份单元不超过18000万份 9年合计不超过162000万份 参与员工每年不超过16000人 [8][12] - 参与对象包括董事（不含独立董事和实际控制人）、监事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干人员 董事、监事及高管每年合计获授份额不超过年度授予总量25% [7][8] 股票来源与规模 - 股票来源为公司控股股东明德控股自愿赠与 合计不超过20000万股A股股票 约占公司当前股本总额4% 每1股对应持股计划1份额 [7][31] - 计划实施后 公司全部有效持股计划持有股票总数累计不超过股本总额10% 单个员工所获份额权益对应股票总数累计不超过股本总额1% [7][31] - 若发生资本公积转增股本、派送股票红利等事项 控股股东赠与股份数量上限将作相应调整 [7][8] 授予与归属机制 - 2025-2027年度授予价格为35元/股 剩余年度授予价格由董事会每年确定 核算价格为授予年度公司A股股票全年平均收盘价格 [9][10] - 初步归属股份数量计算公式：Q1＝（C-P）×N÷C 其中C为核算价格 P为授予价格 N为获授虚拟股份单元数量 [9] - 若核算价格低于授予价格 则当年度初步归属股份数量为零 [10] 考核机制 - 公司层面考核要求授予当年度的净利润增长率为正（以授予上一年度净利润为基数） 净利润指归属上市公司股东净利润 [11] - 个人层面根据绩效考核结果确定最终归属数量 考核结果为C1或C2时当年度股份不得归属并作废失效 [11] - 最终归属股份数量=初步归属股份数量×个人评价系数 若公司业绩未达标则递延至后续达标年度归属 [11] 锁定期与服务期 - 每次归属后锁定期为12个月 锁定期内享有现金分红权但不得处置股票 [12][13] - 锁定期后设置服务期 首个年度归属服务期96个月 次年度84个月 依次递减 第八个年度服务期12个月 第九个年度无服务期仅设12个月锁定期 [12][13] - 服务期内享有现金分红权 完整权益需待服务期届满后方可享有 [13][16] 管理模式 - 持股计划由公司自行管理 最高权力机构为持有人会议 设管理委员会负责日常管理并代表持有人行使股东权利 [20][25] - 管理委员会由5名委员组成 每届任期不超过2年 连任不得超过2届 职责包括份额登记、收益分配、股票出售及清算等 [25][26] - 持有人会议表决需经出席持有人所持2/3以上份额同意方可通过变更或终止计划等重大事项 [14][15] 权益处置规则 - 等待期内虚拟股份单元不享有任何财产性权利 锁定期及服务期内享有现金分红权但不得擅自处置份额 [16][17] - 员工离职、退休、死亡或出现严重违规时 管理委员会有权无偿收回份额或安排继承 职务变动不影响已持有份额 [17][18] - 管理委员会收回的份额对应的标的股票可用于后续归属的股份来源 [19]