市场表现与产品动态 - 截至2025年12月12日13:35，科创综指ETF天弘(589860)盘中换手率达9.41%，成交额为2854.56万元，其跟踪的上证科创板综合指数(000680)上涨1.22%，成分股晶丰明源上涨20.00%，燕东微上涨18.30%，斯瑞新材上涨12.94% [1] - 截至2025年12月12日13:35，云计算ETF天弘(517390)盘中换手率为3.51%，成交额为1248.96万元，其跟踪的中证沪港深云计算产业指数(931470)上涨0.89%，成分股润泽科技上涨4.94%，天源迪科上涨2.98%，优刻得上涨2.80%，浪潮信息上涨2.73%，深信服上涨2.69% [1] - 截至2025年12月11日，云计算沪港深ETF(517390)近半年规模增长2121.68万元，实现显著增长 [2] 产品特点与定位 - 科创综指ETF天弘(589860)跟踪的上证科创板综合指数具备“投全面、投前沿、投早期”三大特点，覆盖科创板97%的市值，行业分布均衡，几乎全部成份股属于战略性新兴产业，市值风格偏向中小盘 [3] - 云计算沪港深ETF(517390)定位为“A+H算力龙头全覆盖”，一指横跨沪港深市场，旨在全面布局AI算力驱动下的云计算机遇，捕捉港股科技龙头的AI发展红利及算力浪潮下的光模块爆发契机 [3] 政策与行业热点 - 2025年12月10日至11日举行的中央经济工作会议明确，坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能，深化拓展“人工智能+”，完善人工智能治理，并创新科技金融服务 [3] - 中国算力平台地方专区近日正式上线运行，中国算力平台（上海）率先完成与全国总平台的全体系联动，标志着全国一体化算力网建设取得阶段性突破 [4] 机构观点 - 财信证券认为，科技成长仍是中长期核心，AI产业链有望从硬件端向应用端切换，传媒、计算机等领域因商业闭环加速落地值得重点关注，展望2026年，围绕科技成长及细分优势赛道的布局将成为把握市场机遇的核心逻辑 [4] 相关产品列表 - 天弘基金旗下ETF产品线覆盖广泛，包括但不限于：创业板ETF天弘(159977)、科创综指ETF天弘(589860)、中证A500ETF天弘(159360)、恒生科技ETF天弘(520920)、计算机ETF(159998)、芯片ETF天弘(159310)、创新药ETF天弘(517380)等 [5][6]

文章核心观点 - 中国多相电源市场正经历迅猛增长，已成为半导体领域备受瞩目的增量市场，主要驱动力来自汽车、服务器（尤其是AI服务器）、通信等下游市场的快速发展，行业增长潜力巨大 [1][10] - 多相电源是为CPU/GPU等大负载主芯片供电的主流和最优解决方案，其技术核心在于控制器与DrMOS的配合，行业具有较高的技术和认证壁垒，长期由海外龙头主导，但国产替代正在加速，部分国内企业已取得关键突破 [2][5][11] - 行业未来发展趋势明确指向AI算力、智能驾驶等新兴蓝海市场，技术向高相数、高集成度、系统级方案演进 [14] 多相电源定义与构成 - 多相电源是一种将电能转换成更高或更低电压、电流或功率的电源管理芯片，主要为CPU/GPU等大负载主芯片供电需求而生 [2] - “相”指并联的“电感+MOS功率器件”组合数目，一个多相电源由一个控制器配合多个功率级组成完整方案 [2] - 控制器多为数字电源芯片，采用PWM技术，具备过压、欠压、过温和过流等保护功能 [2] - 功率级通常指由2个MOSFET和一个DriverIC合封而成的DrMOS，相比传统分离方案，能在有限尺寸上提供更高效率和性能 [3] 行业市场规模与现状 - 2024年中国多相电源需求量达2201.39万套，同比增长17.0% [1][10] - 2024年中国多相电源市场规模达113.42亿元，同比增长20.0% [1][10] - 2024年产品均价约为515.22元/套 [1][10] - 汽车领域是最大的需求市场，2024年占比超50% [9] - 2025年1-8月，中国汽车产销分别完成2105.1万辆和2112.8万辆，同比增长12.7%和12.6%，其中新能源汽车产销分别完成962.5万辆和962万辆，同比增长37.3%和36.7%，为多相电源行业带来广阔增长空间 [9] 行业竞争格局 - 行业进入壁垒高，主芯片厂商有专门的产品认证，下游通常只采用列入参考设计的产品 [11] - 长期以来，市场由德州仪器、英飞凌、芯源系统等海外龙头主导 [7][11] - 国内主要企业包括杰华特、晶丰明源、矽力杰等 [11] - 晶丰明源成为首家进入NVIDIA推荐供应商名单的国内电源芯片企业，其16相双轨数字PWM控制器等产品组合符合NVIDIA最新的OpenVReg电源规范 [11][13] 代表国产企业分析 - **杰华特**：成立于2013年，是高性能模拟和数模混合半导体供应商 [12] - 2024年推出了符合Intel VR14的12相控制器、Intel IMVP9.3的9相控制器等多款多相控制器和DrMOS大电流产品 [12] - 2025年上半年营业总收入11.87亿元，其中电源管理芯片业务收入11.05亿元，占比93.09% [12] - **晶丰明源**：国内领先的电源管理芯片设计企业 [13] - 2024年高性能计算产品线实现多相控制器、DrMOS、POL及Efuse全系列产品量产，进入规模销售阶段 [13] - 2025年上半年营业总收入7.32亿元，其中高性能计算电源芯片占比4.76% [13] 行业发展趋势 - 市场加速转向AI算力、智能驾驶等新兴蓝海市场 [14] - **服务器领域**：AI服务器需求推动多相电源成为CPU/GPU稳定运行的核心支撑，方案从板卡级供电向整机电源方案延伸 [14] - **智能驾驶领域**：自动驾驶算力SoC芯片的大电流需求推动汽车多相电源向高集成度方案升级，多相控制器与DrMOS组合应用渐成行业标配 [14] - **PC领域**：高端化趋势下，显卡与主板的供电方案愈发依赖多相技术实现性能与能耗平衡 [14] - 技术主流向高相数数字多相、SiC/GaN全链路方案、系统级集成、液冷+EMC一体化设计发展 [7]

文章核心观点 - AI产业发展的关键瓶颈在于电力供应，AI服务器电源市场正成为半导体及电源产业中增长最快的细分赛道之一，预计将迎来指数级增长 [1] - AI服务器电源技术正经历深刻变革，主要体现在电压平台升级、供电架构集中化和半导体材料革新三个层面 [3][4] - 国内电源芯片厂商正抓住市场机遇，围绕技术趋势积极布局，在智能功率级（DrMOS）、多相控制器、高压平台等核心领域推出产品，并取得客户突破与量产进展 [2][5][7][14][17][20][22][24][26][28][31] AI服务器电源市场与趋势 - 电力是AI产业发展的最大阻碍，AI服务器电源是关键市场 [1] - 预计2025年全球AI服务器出货量约246万台，同比增长24.3% [1] - 预计2025~2027年AI服务器电源市场规模将从74亿美元增长至325亿美元，年复合增长率达110% [1] - 当前国内服务器电源的国产替代率大约在10%~20%左右 [1] - 单台AI服务器所需电源管理芯片的价值量可达传统服务器的3至5倍 [30] AI服务器电源技术变革 - **电压平台升级**：为满足能效要求，高压直流（HVDC）方案加速普及，系统效率从传统UPS的90%~95%提升至95%~98% [3] - **电压平台升级**：以“巴拿马电源”为代表的新一代方案，输出电压迈向750V~1000V范围，系统效率超97% [3] - **供电架构集中化**：在OCP ORv3等标准推动下，PSU向机柜后部集中部署，形成柜级大功率供电系统 [4] - **供电架构集中化**：PSU功率已从第一代的5.5kW发展至第三代的22kW以上，输出电压由48V提升至400V，以降低传输损耗与线缆体积 [4] - **半导体材料革新**：SiC（碳化硅）与GaN（氮化镓）等宽禁带半导体器件凭借高压、高频、高温特性，成为AI电源设计的核心 [4] - **技术变革驱动因素**：AI芯片功耗攀升，单芯片热设计功耗（TDP）已超过1000W，最新GB300达2700W，单个机柜总功耗突破100kW [3] 国内厂商布局与产品进展 - **杰华特**：提供涵盖高电流多相电源、DC/DC、eFuse、热插拔芯片等全面的模拟芯片解决方案 [5] - **杰华特**：其90A DrMOS大电流产品已在行业头部客户侧量产，整体性能处于行业领先水平 [5] - **杰华特**：以“智能功率级（DrMOS）+多相控制器”为亮点，30A、50A、70A、90A的DrMOS已在客户端实现量产爬坡 [7] - **杰华特**：新推出的JWH7079智能功率级支持90A大电流输出，工作频率高达3MHz，适用于服务器、GPU等高性能计算供电 [7] - **杰华特**：JWH6376双路12相控制器专为Intel VR14平台核心供电设计，集成多种监测与保护功能 [14] - **矽力杰**：提供大电流DC/DC变换器、热插拔控制器等整体方案，并推出AI服务器48V散热风扇解决方案SQ55560 [14][17] - **矽力杰**：SQ55560是一款最高支持80V电压的三相无刷风扇驱动芯片，集成单电流采样、无传感器控制算法和12V Buck，以简化外围BOM [17] - **芯朋微**：发布12款面向AI服务器和工业控制领域的电源芯片，涵盖1700V SiC辅源、数字电源芯片、功率级芯片等 [20] - **芯朋微**：产品布局覆盖“从AC到DC、从800V HVDC到Vcore 1V”的全链路供电需求 [20] - **芯朋微**：其48V输入数模混合高集成电源芯片系列已在服务器和通信设备批量爬坡出货 [22] - **芯朋微**：三次电源侧的EFUSE、大电流POL、多相控制器及配套DRMOS已通过客户验证和逐步试产 [22] - **晶丰明源**：成为首家进入NVIDIA推荐供应商名单的国内电源芯片企业，并进入Intel供应商体系，POL获得AMD AVL [24] - **晶丰明源**：推出第二代Smart DrMOS及配套Vcore电源解决方案，带动收入暴增 [24] - **晶丰明源**：其智能功率级产品BPD80350E电流容量为50A，工作频率最高1.5MHz [24] - **晶丰明源**：高性能计算电源芯片业务当期实现销售收入0.348亿元，同比上升419.81% [26] - **晶丰明源**：基于自研第二代40V BCD工艺平台设计的DrMOS产品已开始批量生产，性价比显著提升 [26] - **芯联集成**：将AI服务器、数据中心应用作为公司第四大核心市场方向 [28] - **芯联集成**：应用于AI服务器和AI加速卡的电源管理芯片已实现大规模量产，中国首个55nm BCD集成DrMOS芯片通过客户验证 [28] 国产芯片发展重点 - 智能功率级（DrMOS）、多相控制器、热插拔eFuse作为AI服务器的核心器件，正在快速崛起 [31] - 国产芯片厂商特别关注服务器48V、800V大功率趋势，并针对这些趋势不断推出产品 [31]

公司人事变动 - 晶丰明源董事、副总经理孙顺根因个人原因辞职，其辞职报告自送达董事会之日起生效 [1] - 孙顺根辞任后仍担任公司核心技术人员，并兼任杭州晶丰明源半导体有限公司执行董事兼总经理、成都晶丰明源半导体有限公司监事等职务 [3] - 孙顺根直接持有公司股份6,275股，并通过海南晶哲瑞创业投资合伙企业（有限合伙）间接持股 [3] 人事变动影响与安排 - 孙顺根的辞任不会导致公司董事会人数低于法定最低人数，也不会影响董事会的正常运作 [3] - 孙顺根已完成相关工作交接，确保日常经营与技术管理平稳过渡 [3] - 公司于2025年12月8日召开职工代表大会，选举李宁为第三届董事会职工代表董事，任期至第三届董事会任期届满之日止 [3] 新任董事情况 - 新任职工代表董事李宁1982年出生，具研究生学历，曾在德州仪器半导体技术（上海）有限公司任销售经理，2015年5月加入公司 [3] - 李宁加入公司后先后担任公司监事及职工代表监事 [3] - 李宁直接持有公司股份18.20万股，并通过海南晶哲瑞创业投资合伙企业（有限合伙）间接持股 [4] - 李宁与公司控股股东、实际控制人及其他董事、高管之间不存在关联关系，符合相关法律法规规定的任职条件 [4]

人事变动 - 2025年12月8日孙顺根因个人原因辞去董事、副总经理职务[2][3] - 同日公司选举李宁为第三届董事会职工代表董事[2][6] 持股情况 - 截至公告披露日，孙顺根直接持有6275股并间接持股[6] - 截至公告披露日，李宁直接持有18.20万股并间接持股[10]

股东大会信息 - 2025年第三次临时股东大会于12月8日召开[2] - 出席会议股东和代理人43人[2] - 出席股东所持表决权54,898,056，占62.6855%[2] 议案表决情况 - 《关于取消监事会并修订<公司章程>的议案》同意票比例99.3344%[5] - 《关于修订<股东会议事规则>的议案》同意票比例99.3395%[5] - 《关于制定<董事、高级管理人员薪酬管理制度>的议案》同意票比例99.9251%[8] 其他 - 律师认为本次股东大会表决结果合法有效[10]

股东大会信息 - 公司董事会于2025年11月22日刊载召开2025年第三次临时股东大会通知[4] - 现场会议于2025年12月8日14时召开，由董事长胡黎强主持[4] - 网络投票时间为2025年12月8日，交易系统和互联网投票平台时间不同[5] 参会情况 - 出席股东大会股东43人，代表股份数54,898,056股，占公司股份总数62.0384％[6] 议案表决 - 多项修订议案同意股数占比约99.3395%[9][10][12][13][14][15] - 《关于制定<董事、高级管理人员薪酬管理制度>的议案》同意股数占99.9251%[19] 结果认定 - 律师认为本次股东大会召集、召开及表决程序合法，结果有效[20]

并购交易核心条款与结构 - 晶丰明源对易冲科技的并购重组交易对价为32.82亿元，采用了“差异化定价”和“业务拆开对赌”等创新性条款，旨在满足不同投资人的诉求并推动重组落地 [3] - 交易采用差异化定价策略，对不同投资者所持股份给出不同收购价格，其中对42个财务投资人基于“保本”逻辑定价，即现金对价不低于其投资成本及承诺利息 [7] - 财务投资人中，所持股份收购价格最高的为西安天利投资合伙企业，达20.95元/注册资本，最低的为辽宁海通新动能股权投资基金等四家机构，为12.03元/注册资本，两者相差达74.14%，平均每股预估单价为15.04元/注册资本 [7] 标的公司估值与历史沿革 - 易冲科技在2016年2月至2023年11月期间经历了16次增资与18次股权转让，估值从最初的约1亿元一路攀升至近45.8亿元 [5] - 本次收购交易对价为32.82亿元，与2023年底近45.8亿元的估值相比出现严重倒挂，倒挂率为-28.34% [5][10] - 根据评估报告，易冲科技评估值为32.9亿元，较合并报表归母净资产增值23.76亿元，增值率达260.08% [6] - 易冲科技在2022年8月第12次增资时对应估值为27亿元，2023年6月第13次增资时估值达到43亿元，此后第14、15次增资估值分别约为43亿元和44亿元 [5] 财务投资人收益与定价逻辑 - 在财务投资人中，总投资收益最高的是无锡沃达创业投资合伙企业，达652.46%，对应年化收益率为25.60% [7] - 财务投资人中出现亏损的投资者高达23家，其中建新南方(合肥)产业基金合伙企业年化收益率亏损最多，为-18.45% [7] - 公司解释差异化定价未直接参考投资收益率或年化收益率指标，而是考虑股票溢价及支付方式因素 [8] - 交易发行价为50.89元/股，而近期晶丰明源股价在90元/股左右，存在约80%的溢价，公司认为选择股份对价的投资者未来退出时收益率可覆盖成本 [8][10] - 部分选择全部股份对价的投资者出现亏损，例如泉州冯源安柏创业投资合伙企业投资总收益率为-0.44%，深圳市远致星火私募股权投资基金投资总收益率为-20% [9] 管理层及员工持股平台定价 - 对8个管理层及员工持股平台的定价原则是基于标的公司100%股权评估值与其他投资人交易对价差额进行协商定价 [11] - 收购价格差异巨大，最高的智合聚德有限公司达18.38元/注册资本，比最低的智合聚信等四家平台的13.54元/注册资本高出35.75% [11] - 海南玮峻思投资合伙企业收购价为16.93元/注册资本，高出最低四家平台25.03%，并采用了“45%股份对价+55%现金对价”的特殊支付方式 [11] - 公司解释对海南玮峻思的特殊支付方式是因其上层合伙人需缴纳额外境外税款而有更高现金需求，对智合聚德的全现金支付是因无法进行跨境换股 [11][13] - 海南玮峻思为管理层持股平台，初始投资时点为2016年2月，投资收益率为10720.44%，年化收益率为69.58% [12] 监管关注与潜在问题 - 上交所对本次交易高度关注，要求公司结合各交易对方初始投资时点、成本、总体及年化收益率等数据，分析差异化定价的依据及其合理性、公允性 [8] - 交易中存在核心产品单价大幅下滑、多个重要经销商信息披露模糊等事项 [3] - 定价对“协商”有较高依赖，引发对大型机构投资者与中小投资者、管理层与其他员工“协商”地位是否一致的疑问 [13]

并购交易核心条款 - 晶丰明源以32.82亿元收购易冲科技全部股份 [3] - 收购完成后预计新增商誉16.61亿元，需每年进行减值测试 [3] - 交易设置业绩对赌，针对不同业务板块采取不同条件：充电芯片业务2025-2027年净利润分别不低于0.92亿元、1.2亿元、1.6亿元；其他电源管理芯片业务同期营收分别不低于1.9亿元、2.3亿元、2.8亿元 [4] - 对赌达标率为90%即不触发补偿，设置缓冲区以应对宏观经济及行业波动 [4][5] 易冲科技充电芯片业务分析 - 2023年、2024年公司营收分别为6.5亿元、9.56亿元，但净利润分别亏损5.02亿元、5.12亿元，剔除股份支付后仍亏损0.94亿元、0.77亿元 [6] - 2025年1至5月营收4.76亿元，净利润0.42亿元，看似扭亏 [6] - 2025年1至5月充电芯片业务收入3.91亿元，毛利率40.61%，净利润0.77亿元，但全年预计营收8.86亿元，净利润0.92亿元，预示下半年净利润将大幅下滑至0.15亿元 [6][7] - 充电芯片业务毛利率从2024年37.27%升至2025年1至5月40.61%，但单位售价从5.34元/颗降至4.35元/颗，单位成本从3.29元/颗降至2.62元/颗，毛利上升主要依赖成本降幅大于售价降幅，反映行业可能内卷加剧而非回暖 [7] 易冲科技其他电源管理芯片业务分析 - 2025年1至5月该业务毛利率达21.07%，较2024年大幅提升14.98个百分点 [9] - 报告期内公司销售、管理、研发、财务费用率均下降，研发费用率降幅达4.91个百分点 [10] - 尽管毛利率大涨且费用率走低，该业务在2025年1至5月仍亏损0.33亿元，较2024年亏损1.08亿元仅小幅减亏 [10] - 两大业务板块是否存在共用生产要素的情形，可能影响对赌业绩数据的准确厘清 [10]

并购标的客户信息疑点 - 易冲科技近两年半的第一大客户（客户C及客户E）均为注册资本低、员工数量少的经销类公司 其客户信息披露相对模糊 详细程度远低于其他客户[4] - 2023年及2024年 第一大客户为深圳市跃创易（客户C） 分别贡献营业收入2.16亿元、2.11亿元 2025年1至5月 该公司跌出前五大客户 由“客户1”（即E公司）以1.34亿元销售额取代成为第一大客户[5] - 客户C（深圳市跃创易）员工仅4人 客户D（南京灵迪信息）员工仅1人 客户E未披露员工数 三家公司注册资本均仅为200万元[7] - 上交所在问询函中要求披露主要经销商下游企业等信息并对收入真实性发表意见 回复中对其他经销商终端客户等信息进行了详细披露 但对C、D、E三家公司始终语焉不详 未具体披露其终端客户 且期末产品库存数量均显示“未提供”[5][6][7] 产品缺陷与存货风险 - 2024年末 易冲科技存货跌价准备同比大幅增加 “管理层单项认定组合计提金额”达5411.28万元 主要因部分型号产品存在设计缺陷无法满足交付要求而全额计提跌价准备[9] - 设计缺陷涉及A系列产品 因设计安全裕量不足 在极端工况下损坏概率约为0.01%～0.1% 该系列产品应用于荣耀、联想等品牌手机 对应原材料、在制品、库存商品等合计4711.18万元存货被全额计提跌价准备[9] - A系列产品的最大经销商为客户C（深圳市跃创易） 订单数量达245.2万颗 对应金额1773.32万元 最终客户C退货218.18万颗 退回金额1396.41万元[10] - 2023年 荣耀终端股份有限公司为易冲科技第五大客户 贡献营业收入3354.47万元 之后便退出前五大客户名单[10] 研发投入与团队变化 - 易冲科技研发人员数量逐年缩减 从2023年的250人降至2024年的241人 再降至2025年5月末的230人 研发人员占比也从69.83%降至67.85%[11] - 公司研发费用率快速下降 从2023年的33.27%降至2024年的23.65% 再降至2025年1-5月的18.74%[11] - 2025年11月13日发布的易冲科技《分部模拟审计报告》出现数据错误 充电芯片业务与其他电源管理芯片业务的研发费用分别为0.51亿元和0.38亿元 但总计却为-400.44万元[11]