投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 核心观点 - 报告看好公司10月淡季背景下的靓丽数据表现 认为四轮车U10 PRO已验证公司产品能力 明年Z10等高附加值新品扩充有望进一步提升U/Z系列市场份额 开启新一轮产品周期 [3] - 米兰车展亮相的重磅公升级仿赛V4 SR-RR产品力对标顶级外资品牌 同时布局小排量出行市场 有望打开摩托车出海空间 建议重视本轮国产摩托车品牌走向全球的格局改善和估值提振机会 [3] - 持续看好公司品牌出海能力 [8] 行业数据 - 10月全行业燃油摩托车销量14524万辆 环比下降1364% 同比增长103% [4] - 10月全行业电动摩托车销量3012万辆 环比下降658% 同比增长1623% [4] - 10月大排量休闲娱乐摩托车（排量250cc以上）销量609万辆 环比下降2968% 同比下降016% [4] - 10月摩托车行业出口1051万辆 环比下降1432% 同比增长1766% 出口金额682亿美元 环比下降148% 同比增长2307% [4] 公司业务表现 - 10月公司沙滩车销量19万台 同比增长42% 环比增长14% 预计美国和非美区域均有较好表现 [5] - 10月公司摩托车总销量（含电摩）45万台 同比增长69% 其中燃油摩托车17万台 同比增长12% 环比基本持平 [6] - 10月公司燃油摩托车出口11万台 同比增长49% 燃油摩托车内销06万台 同比下降22% 内销降幅明显收窄 [6] - 10月公司大排量摩托车总销量11万台 同比增长28% 其中大排量出口06万台 同比增长75% 大排量内销06万台 同比增长1% 大排量内销显著改善 出口延续高景气 500-800cc排量段延续亮眼表现 [6] - 10月公司电摩销量28万台 同比增长141% 淡季延续较好表现 极核持续放量有望释放规模效应并带动盈利改善 [7] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为1867亿元 2435亿元 3041亿元 同比增长27% 30% 25% [8] - 预计2025-2027年营业收入分别为19808亿元 24810亿元 30770亿元 同比增长317% 253% 240% [9] - 对应2025-2027年市盈率PE分别为21倍 16倍 13倍 [8]

核心观点 - 公司正处于转型十字路口，面临美国市场关税挑战、欧洲市场渠道调整及电动两轮新业务投入等多重因素影响，但公司通过多元化市场布局和全球化产能建设来应对不确定性，并维持了前三季度营收与净利润约30%的同比增长 [1][2][3][5][6] 美国市场关税事件 - 美国全资子公司CFP收到美国海关要求，需对进口的UTV/SSV产品进行归类调整并追溯补缴税款，截至2025年10月23日累计账单金额达1932.87万美元 [1] - 公司将预计补缴税款计入2025年当期损益，但强调此事属于一次性事项，对1-9月14.15亿元的归母净利润影响预计很小，不会对未来生产经营和长期发展产生实质性影响 [2] 全球化市场与产能布局 - 美国市场销售占比已下降，公司通过发展非美市场及两轮、极核等业务板块实现多元化布局，以应对区域市场风险 [3] - 公司在杭州、泰国、墨西哥拥有产能布局，灵活的产能调配能力是实现生产计划动态优化和保障供应链稳定的核心优势 [3] - 海外基地（墨西哥和泰国）布局旨在构建多点支撑的全球化制造与风险对冲体系，使公司在应对中美贸易风险时更具优势 [3] - 公司正推进美加墨协定认证，并通过优化全球供应链、提升海外基地本地化率来进一步降低关税成本 [3] 欧洲市场渠道调整 - 公司主动终止与KTM在五个欧洲关键市场的代销协议，相关代理商已完成有序切换，不存在自建昂贵渠道及大量营销成本的情况 [4] - 此次调整被视为积极动作，长远看有助于春风品牌在欧洲独立运作和成长，提升市场竞争力 [4][5] 电动两轮车业务发展 - 公司将电动两轮车业务视为第二增长曲线，正建设"年产300万台套摩托车、电动车及核心部件研产配套生产基地项目"，由全资子公司实施，总投资预计约35亿元 [5] - 极核（ZEEHO）品牌策略是以差异化价值（高颜值、高性能、高智能化）应对竞争，避免低价战，同时通过规模化采购、供应链协同和产能爬坡来摊薄成本，追求规模增长与利润释放的良性循环 [5] - 在达到规模效益前，公司战略重点在于追求市场份额和品牌势能，新国标落地将为具备技术实力与合规优势的品牌带来市场拓展契机 [5] 财务业绩与业务展望 - 2025年前三季度营收148.96亿元，归母净利润14.15亿元，同比分别增长30.10%和30.89% [5][6] - 增长动力来源于全地形车新品放量、极核电动业务快速突破构建的第三增长曲线，以及国内摩托车新品迭代与海外市场拓展 [6] - 2026年规划延续稳健发展，核心依托全地形车海外份额提升、摩托车国内外市场同步拓展、ZEEHO电动业务规模化放量 [7] 控股股东减持 - 2025年9月18日，公司控股股东及一致行动人抛出减持计划，公司解释此为股东个人财务安排，采用大宗交易方式对二级市场影响小，与公司经营和盈利前景无关 [8] - 公司强调控股股东自上市以来持股总体稳定，此次减持决策基于其自身资金安排，不会影响公司日常经营、核心业务布局及未来发展规划 [8][9]

大宗交易概况 - 2025年11月14日，春风动力发生大宗交易，总成交量为14.05万股，总成交额为3142.56万元，占该股当日总成交额的8.31% [1] - 该笔大宗交易的成交价为223.67元，较当日市场收盘价242.36元折价7.71% [1] 交易明细分析 - 当日大宗交易共分6笔完成，所有交易的成交价均为223.67元 [2] - 其中单笔最大成交额为1342.02万元，对应成交量为6万股，买入营业部为“BOOK BOOM”，卖出营业部为“公司 Mary 19” [2] - 另一笔成交额为894.68万元，对应成交量为4万股，买入营业部为“机构专用”，卖出营业部为“想出来, 201” [2] - 其余四笔交易成交额分别为279.59万元、223.67万元、201.3万元和201.3万元，对应成交量分别为1.25万股、1万股、0.9万股和0.9万股 [2]

板块整体表现 - 摩托车及其他板块在11月14日较上一交易日下跌0.32%，表现弱于大盘，当日上证指数下跌0.97%，深证成指下跌1.93% [1] - 板块内个股表现分化，在提供数据的20只个股中，7只上涨，10只下跌，3只平盘或微幅波动 [1][2] 领涨个股表现 - 中路股份领涨板块，收盘价为11.49元，单日涨幅达6.98%，成交量为34.35万手，成交额为3.97亿元 [1] - 林海股份上涨1.99%，收盘价11.30元，上海凤凰上涨1.68%，收盘价13.93元，新日股份和信隆健康涨幅接近1% [1] 领跌个股表现 - 涛涛车业领跌板块，收盘价为208.51元，单日跌幅为2.38%，成交额为1.60亿元 [2] - 华洋赛车下跌1.73%，收盘价36.31元，隆鑫通用下跌1.64%，收盘价13.16元，永安行和千里科技跌幅均超过1% [2] 板块资金流向 - 摩托车及其他板块整体呈现主力资金净流出156.77万元，游资资金净流入2103.63万元，散户资金净流出1946.85万元 [2] - 中路股份获得显著主力资金净流入6162.25万元，主力净占比达15.53% [3] - 九号公司主力资金净流入932.39万元，征和工业主力资金净流入606.92万元 [3] - 钱江摩托遭遇主力资金净流出330.62万元，主力净占比为-7.15%，绿通科技主力净流出115.34万元 [3]

行业概况与基金持仓 - 2025年第三季度汽车行业基金重仓持股占比为6.00%，同比上升0.77个百分点，环比下降0.24个百分点 [13] - 乘用车板块基金持仓占比为2.54%，环比显著下降0.90个百分点；汽车零部件板块持仓占比为2.84%，环比提升0.88个百分点 [16] - 基金持仓在乘用车个股中，长城汽车、小米集团-W、比亚迪、上汽集团持仓环比提升；在零部件个股中，机器人相关标的如云意电气、拓普集团等持仓提升较多 [17][24] 乘用车板块 销量表现 - 2025年第三季度乘用车批发销量768.6万辆，同比增长14.7%，环比增长8.1% [2][31] - 新能源乘用车批发销量402.4万辆，同比增长24.2%，渗透率达到52.4%；新能源乘用车出口68.7万辆，同比增长98.1%，占出口总量43.2% [2][31] - 自主品牌在15万元以下价格带市场份额较高，40万元以上市场仍有较大发展空间 [43] 营收与盈利 - 6家自主样本企业（上汽、广汽、比亚迪、长安、长城、赛力斯）2025年第三季度总营收5378亿元，同比增长7.8%，环比增长4.5% [2][54] - 行业毛利率为15.1%，同比下降2.5个百分点，但环比提升2.2个百分点，规模效应和高端化战略驱动部分企业毛利率改善 [2][62] - 样本企业归母净利润135.7亿元，同比下降20.2%，环比下降11.1%，呈现“量增利减”特征 [2][63] - 期间费用率为12.4%，同比上升0.8个百分点，环比下降0.9个百分点 [70] 零部件板块 - 2025年第三季度零部件板块营收2798.0亿元，同比增长17.9%，环比增长5.0% [3][86] - 板块毛利率为18.3%，同比提升0.6个百分点，主要受益于规模效应及原材料成本下降 [3][86] - 轻量化、智能化、内外饰等细分领域优质公司营收同比增速高于行业平均，如瑞鹄模具（同比+55.7%）、常熟汽饰（同比+38.7%）[89] 商用车板块 - 2025年第三季度重卡批发销量28.2万辆，同比增长58.1%；客车批发销量14.2万辆，同比增长20.9% [4] - 客车重点公司毛利率为19.3%，同比大幅提升7.4个百分点，其中宇通客车毛利率达24.0%，领衔行业 [4] 摩托车板块 - 2025年第三季度中大排量摩托车批发销量25.9万辆，同比增长19.2%，主要增量来自大排量摩托车与出口提速 [5] - 重点摩托车企业总体毛利率为23.2%，同比微增0.4个百分点 [5]

板块整体市场表现 - 2024年11月13日，摩托车及其他板块整体下跌0.14%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨0.73%，深证成指上涨1.78% [1] - 板块内资金流向分化，主力资金净流出1.33亿元，而游资和散户资金分别净流入1735.14万元和1.16亿元 [2] 领涨个股表现 - 涛涛车业领涨板块，收盘价213.60元，单日涨幅达5.12%，成交额4.43亿元 [1] - 中路股份涨幅2.48%，收盘价10.74元，成交额7049.49万元 [1] - 上海凤凰涨幅1.63%，收盘价13.70元，成交额9728.52万元 [1] - 信隆健康、绿通科技、新日股份、华洋赛车、降葵通用、久祺股份、征和工业等个股均录得上涨，涨幅在0.09%至1.11%之间 [1][2] 领跌个股表现 - 春风动力领跌板块，收盘价240.50元，单日下跌1.82%，成交额3.20亿元 [2] - 林海股份下跌0.54%，收盘价11.08元，成交额3184.44万元 [2] - 钱江摩托下跌0.49%，收盘价16.34元，成交额5817.20万元 [2] - 永安行、九号公司、爱玛科技、千里科技等个股均有小幅下跌，跌幅在0.09%至0.35%之间 [2]

大宗交易市场概况 - 当日A股市场共有66只个股发生大宗交易，总成交金额为19.1亿元 [1] - 华利集团、世纪华通、春风动力成交额位列前三，成交额依次为9.74亿元、1.11亿元和7723.73万元 [1] - 成交价格方面，47只股票折价成交，10只股票平价成交，9只股票溢价成交 [1] 个股价格异动情况 - 汤姆猫、北京银行、中航成飞溢价率居前，溢价率分别为18.6%、9.77%和9.04% [1] - 腾亚精工、乐鑫科技、温氏股份折价率居前，折价率分别为23.88%、20.22%和19.27% [1] 机构资金流向 - 买入 - 机构专用席位买入华利集团金额最高，达9.74亿元 [2] - 机构买入世纪华通和春风动力金额分别为1.11亿元和7723.73万元 [2] - 机构买入金额在1000万至3000万区间的公司包括可靠股份(3240.34万元)、珍宝岛(2996.29万元)、华盛锂电(1950万元)等 [2] 机构资金流向 - 卖出 - 机构专用席位卖出世纪华通金额为1.11亿元 [2] - 机构卖出恒瑞医药和豪威集团金额分别为3601.8万元和2644.06万元 [2] - 机构卖出金额在1000万左右的公司为金钟股份(1191.65万元) [2]

大宗交易概况 - 2025年11月12日，春风动力发生大宗交易，总成交量33.87万股，总成交金额7723.73万元，占当日该股总成交额的33.76% [1] - 本次大宗交易成交价格为228.04元，较当日市场收盘价244.96元折价6.91% [1] 交易明细分析 - 当日共发生5笔大宗交易，所有交易成交价均为228.04元 [2] - 5笔交易总成交量为33.87万股，总成交额为7723.73万元，单笔最大成交量为19.73万股，对应成交金额4499.23万元 [2] - 所有交易的买入方营业部均为“机构专用” [2]

行业周期与销量展望 - 中国汽车行业已从成长期迈入成熟期，2010-2023年销量复合增速为4% [1] - 2025年在购置税和地补政策支持下，预计批发销量（含出口）有望超3400万辆，同比增长11%，其中新能源乘用车和乘用车出口增速预计分别为23%和15% [1] - 2026年新能源购置税优惠力度减弱，预计行业销量整体持平，新能源乘用车销量增速预计放缓至15% [1] - 行业受宏观经济周期（10年以上）、产业周期（5年以上）和政策周期（1-3年）三重影响 [1] - 长期看，行业销量有望增长至4000-4300万辆/年，较现有基础增长42%-53%，但进入成熟期后年均复合增速预计为极低个位数（约2%） [15] 行业结构性特征 - 特征一：总量红利淡化，销量低增速常态化，2010-2024年销量从1806万辆增长至3143万辆，年均复合增速约4% [11] - 特征二：新旧产能切换，新能源汽车渗透率快速提升，2019-2024年销量由121万增长至1400万，年均复合增速63%，渗透率由4.68%增长至44.54% [18] - 特征三：汽车电动智能化变革加速，国产整车和零部件面临巨大投资机遇，数据流相关零部件（如传感器、域控制器等）快速迭代 [24] - 当前中国汽车千人保有量为224辆/千人，低于泰国（278辆/千人）等同等发展水平国家，成熟阶段假设可达400辆/千人 [14][49] 产业趋势与竞争格局 - 自主品牌持续崛起，国内市场零售端占有率从2020年的35.66%提升至2025年上半年的63.71% [70][72] - 2025年上半年新能源渗透率超过50%，达50.12%，其中纯电占比30.99%，插混/增程合计占比19.13% [72] - 价格带分化明显：10万元以下市场自主品牌渗透率超94%，10-20万元主流市场达66%，20万元以上中高端市场自主品牌渗透率快速提升但仍有空间（20-30万元为45.36%，30-50万元为34.17%） [75][77] - 车企竞争格局生变，2025年上半年前五大车企中除一汽大众外均为自主品牌，新势力如理想、小鹏进入销量前20 [83][90] 技术演进与商业模式变革 - 电子电气架构从分布式向域集中再向车辆集中式演进，为L3及以上智能驾驶奠定基础 [25][29] - 整车成本结构变化，汽车电子成本占比预计从2019年的26%上升至2025年的59% [32] - 商业模式从传统4S店转向市中心体验店直营，提升购买便捷性与用户忠诚度 [39] - 产品属性从出行工具向“智能体”演变，汽车成为AI与物理世界交互的重要载体，车企职能向机器人本体参与方拓展 [42][45][47] 品牌化与全球化路径 - 品牌化是反内卷的重要路径，通过细分赛道产品打磨或更高维技术（如智能化）建立壁垒，看好鸿蒙智行、小米汽车等产业链 [2] - 全球化从“出口”转向“出海”，依托海外产能布局、渠道服务体系及新品投放，看好比亚迪等出海龙头车企及优质零部件企业 [2] - 国内零部件企业凭借生产工艺和成本管控优势，跟随客户进行属地化供货（北美、墨西哥、欧洲、东南亚等），开拓增量市场 [2] 智能化与机器人产业机遇 - 智能驾驶是AI重要应用场景，政策支持叠加技术突破（如VLA-世界模型），正从L3级（co-pilot）向L4级（agent）升级，2026年迎来L4元年时刻 [2][69] - 机器人产业遵循“专用场景—跨专用场景—通用场景”落地路径，2026年为国内本体厂商上市元年及特斯拉Gen3机器人量产时刻 [3] - 智能车与机器人供应链高度重合（电机、减速器、传感器等），车企积累的制造与智能化能力有望向机器人领域迁移 [3][47] - 多家车企布局机器人领域，如比亚迪成立具身智能团队、奇瑞交付墨甲机器人、小鹏IRON机器人计划2026年实现L3初阶量产 [48]

公司股价与交易表现 - 11月11日公司股价收于247.50元，单日上涨0.94% [1] - 近5个交易日公司股价累计下跌0.91% [2] - 当日发生4笔大宗交易，合计成交量13.8万股，成交金额3146.95万元 [1] 大宗交易详情 - 4笔大宗交易成交价格均为228.04元，较当日收盘价存在-7.86%的折价 [1] - 其中3笔交易的买方为机构专用，合计成交12.8万股，金额2918.91万元 [1] - 近3个月内公司累计发生46笔大宗交易，合计成交金额达4.68亿元 [2] 资金流向 - 近5个交易日主力资金合计净流入331.8万元 [2]