报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 2025Q1青岛啤酒营业总收入104.46亿元（同比+2.91%）；归母净利润17.1亿元（同比+7.08%），扣非净利润16.03亿元（同比+5.95%） [2][4] - 销量实现增长，主品牌占比持续提升，2025Q1销量226.1万千升，同比+3.5%，主品牌销量同比增长4.1%，主品牌占比同比提升0.3pct至60.8%；2025Q1吨价同比下滑0.6% [9] - 吨成本持续改善，公司盈利能力持续提升，2025Q1吨成本同比下滑2.6%，毛利率同比+1.2pct至41.6%，2025Q1期间费用率同比-0.13pct至14.88%，归母净利率同比提升0.64pct至16.37% [9] - 管理层履新扎实做好开年基础工作，公司经营情况有望稳步改善，后续进入啤酒旺季叠加低基数，公司经营有望持续改善，线上、线下加大品牌力度推广，新零售业务持续拓展，有望带来新的渠道增量 [9] - 预计公司25/26/27年EPS为3.68/4.07/4.49亿元，对应PE为20X/18X/17X [9] 财务报表及预测指标总结 利润表 - 2024A-2027E营业总收入分别为321.38亿、338.19亿、349.18亿、358.70亿元 [15] - 2024A-2027E营业成本分别为192.10亿、197.85亿、200.07亿、200.33亿元 [15] - 2024A-2027E毛利分别为129.28亿、140.34亿、149.11亿、158.37亿元 [15] - 2024A-2027E营业税金及附加分别为23.28亿、24.35亿、25.14亿、25.83亿元 [15] - 2024A-2027E销售费用分别为46.03亿、46.16亿、46.62亿、47.17亿元 [15] - 2024A-2027E管理费用分别为14.07亿、13.53亿、13.97亿、14.35亿元 [15] - 2024A-2027E研发费用分别为1.03亿、0.68亿、0.70亿、0.72亿元 [15] - 2024A-2027E财务费用分别为-5.68亿、-5.07亿、-5.24亿、-5.38亿元 [15] - 2024A-2027E营业利润分别为58.43亿、66.65亿、73.81亿、81.46亿元 [15] - 2024A-2027E利润总额分别为58.81亿、66.95亿、74.11亿、81.76亿元 [15] - 2024A-2027E所得税费用分别为13.90亿、15.73亿、17.42亿、19.21亿元 [15] - 2024A-2027E净利润分别为44.92亿、51.22亿、56.69亿、62.55亿元 [15] - 2024A-2027E归属于母公司所有者的净利润分别为43.45亿、50.19亿、55.56亿、61.30亿元 [15] - 2024A-2027E少数股东损益分别为1.47亿、1.02亿、1.13亿、1.25亿元 [15] - 2024A-2027EEPS分别为3.19元、3.68元、4.07元、4.49元 [15] 资产负债表 - 2024A-2027E货币资金分别为179.79亿、185.03亿、194.37亿、209.65亿元 [15] - 2024A-2027E交易性金融资产分别为20.22亿、17.70亿、14.65亿、13.12亿元 [15] - 2024A-2027E应收账款分别为1.02亿、1.11亿、1.10亿、1.15亿元 [15] - 2024A-2027E存货分别为35.76亿、36.97亿、36.22亿、37.00亿元 [15] - 2024A-2027E预付账款分别为2.42亿、2.41亿、2.33亿、2.43亿元 [15] - 2024A-2027E其他流动资产分别为12.68亿、15.87亿、14.63亿、14.75亿元 [15] - 2024A-2027E流动资产合计分别为251.89亿、259.10亿、263.30亿、278.10亿元 [15] - 2024A-2027E长期股权投资分别为3.92亿、4.00亿、4.11亿、4.27亿元 [15] - 2024A-2027E投资性房地产均为0.41亿元 [15] - 2024A-2027E固定资产合计均为118.18亿元 [15] - 2024A-2027E无形资产分别为26.84亿、28.86亿、30.76亿、32.98亿元 [15] - 2024A-2027E商誉均为13.07亿元 [15] - 2024A-2027E递延所得税资产分别为19.30亿、20.54亿、20.54亿、20.54亿元 [15] - 2024A-2027E其他非流动资产分别为80.60亿、93.33亿、104.84亿、115.31亿元 [15] - 2024A-2027E资产总计分别为514.20亿、537.49亿、555.21亿、582.86亿元 [15] - 2024A-2027E应付款项分别为30.54亿、31.08亿、30.54亿、31.30亿元 [15] - 2024A-2027E应付职工薪酬分别为17.67亿、19.79亿、19.52亿、19.34亿元 [15] - 2024A-2027E应交税费分别为3.93亿、5.22亿、4.40亿、4.82亿元 [15] - 2024A-2027E其他流动负债分别为123.09亿、125.54亿、125.88亿、131.62亿元 [15] - 2024A-2027E流动负债合计分别为175.22亿、181.64亿、180.34亿、187.06亿元 [15] - 2024A-2027E递延所得税负债分别为2.60亿、2.50亿、2.50亿、2.50亿元 [15] - 2024A-2027E其他非流动负债分别为37.79亿、37.54亿、37.54亿、37.54亿元 [15] - 2024A-2027E负债合计分别为215.61亿、221.68亿、220.38亿、227.11亿元 [15] - 2024A-2027E归属于母公司所有者权益分别为290.60亿、306.80亿、324.68亿、344.35亿元 [15] - 2024A-2027E少数股东权益分别为7.99亿、9.02亿、10.15亿、11.40亿元 [15] - 2024A-2027E股东权益分别为298.60亿、315.81亿、334.83亿、355.76亿元 [15] - 2024A-2027E负债及股东权益分别为514.20亿、537.49亿、555.21亿、582.86亿元 [15] 现金流量表 - 2024A-2027E经营活动现金流净额分别为51.55亿、51.39亿、56.50亿、67.46亿元 [15] - 2024A-2027E取得投资收益收回现金分别为7.83亿、1.53亿、1.48亿、1.40亿元 [15] - 2024A-2027E长期股权投资分别为-0.27亿、-0.09亿、-0.11亿、-0.16亿元 [15] - 2024A-2027E资本性支出分别为-19.41亿、-1.25亿、-2.10亿、-2.56亿元 [15] - 2024A-2027E其他分别为-62.37亿、-11.40亿、-8.05亿、-8.52亿元 [15] - 2024A-2027E投资活动现金流净额分别为-74.22亿、-11.20亿、-8.78亿、-9.85亿元 [15] - 2024A-2027E筹资成本分别为-28.01亿、-34.67亿、-38.38亿、-42.34亿元 [15] - 2024A-2027E其他分别为-1.82亿、-0.27亿、0亿、0亿元 [15] - 2024A-2027E筹资活动现金流净额分别为-29.83亿、-34.94亿、-38.38亿、-42.34亿元 [15] - 2024A-2027E现金净流量（不含汇率变动影响）分别为-52.50亿、5.25亿、9.34亿、15.28亿元 [15] 基本指标 - 2024A-2027E每股收益分别为3.19元、3.68元、4.07元、4.49元 [15] - 2024A-2027E每股经营现金流分别为3.78元、3.77元、4.14元、4.95元 [15] - 2024A-2027E市盈率分别为25.36、20.36、18.39、16.67 [15] - 2024A-2027E市净率分别为3.80、3.33、3.15、2.97 [15] - 2024A-2027EEV/EBITDA分别为14.85、13.52、12.00、10.60 [15] - 2024A-2027E总资产收益率分别为8.9%、9.7%、10.4%、11.0% [15] - 2024A-2027E净资产收益率分别为15.0%、16.4%、17.1%、17.8% [15] - 2024A-2027E净利率分别为13.5%、14.8%、15.9%、17.1% [15] - 2024A-2027E资产负债率分别为41.9%、41.2%、39.7%、39.0% [15] - 2024A-2027E总资产周转率分别为0.64、0.64、0.64、0.63 [15]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [4] 报告的核心观点 - 收入方面产品结构升级持续，盈利上成本红利兑现，25Q1公司毛利率同比提升1.2pct至41.6%，吨成本同比下降2.6%，归母净利率同比提升0.6pct至16.4% [7][8] - 投资建议维持“买入”，后续催化来自库存降至历史低位动销数据有望改善、管理层履新带动经营效率提升、成本红利持续兑现；预计2025 - 2027年公司实现营业总收入335.74/347.94/358.24亿元，同比+4.5%/+3.6%/+3.0%，实现归母净利润48.51/53.15/57.00亿元，同比+11.6%/+9.6%/+7.2%，当前股价对应PE分别为21/19/18倍 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司25Q1业绩 - Q1收入104.46亿元（+2.91%），归母净利润17.10亿元（+7.08%），扣非归母净利润16.03亿元（+5.95%），表现符合市场一致预期 [10] - 拆分量价，25Q1公司销量/吨收入分别同比+3.5%/-0.6%，销量端1 - 2月预计合计微增，3月恢复双位数增长因旺季前补库，吨价端略有下滑预计因加大货折力度 [10] - 产品结构上，25Q1公司主品牌销量同比增长4.0%，占比总销量同比提升0.3pct至60.8%；中高端以上销量同比增长5.3%，占比总销量同比提升0.8pct至44.7%，产品结构升级持续 [10] 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|32138|33574|34794|35824| |收入同比（%）|-5.3%|4.5%|3.6%|3.0%| |归属母公司净利润（百万元）|4345|4851|5315|5700| |净利润同比（%）|1.8%|11.6%|9.6%|7.2%| |毛利率（%）|40.2%|42.8%|44.4%|45.6%| |ROE（%）|15.0%|24.2%|21.0%|18.3%| |每股收益（元）|3.19|3.56|3.90|4.18| |P/E|25.36|20.92|19.10|17.81| |P/B|3.80|5.07|4.00|3.27| |EV/EBITDA|14.85|12.91|10.75|9.56| [12] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现了2024A - 2027E各项目的预测数据，如流动资产、现金、应收账款等在不同年份的数值变化；还展示了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率以及每股指标和估值比率等情况 [13]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 2025Q1公司营收和利润增速略低于预期 刺激政策落地 2025年餐饮需求有望改善 带动啤酒需求恢复 维持“增持”评级 [4] - 公司总体执行销量修复优先于产品结构修复的策略 2025年预计重点修复8块左右中高端产品销量 壮大腰部品牌实力 同时寻求崂山全国化和品牌升级的市场机会 新董事长上任后有望加快销量修复节奏 等待旺季催化 [7] 各部分总结 财务数据 - 2025Q1公司营收104.5亿元 同比+2.9% 扣非前后归母净利润17.1、16.0亿元 同比+7.1%、+6.0% [4] - 维持2025 - 2027年归母净利润预测50.97/57.80/64.58亿元 对应2025 - 2027年EPS 3.74/4.24/4.73元 当前股价对应20.1/17.7/15.8倍PE [4] 销量与吨价 - 2025Q1啤酒销量同比+3.5% 吨价同比-0.6% 主品牌、副品牌销量同比+4.1%、+2.8% 中高档以上啤酒销量同比+5.3% [5] - 青岛经典以上中高端以上增速更高 经典以下品牌增速较低 结构虽改善但吨价下降 预计经典以上中高端产品结构或有所下移所致 [5] 毛利率与费用率 - 2025Q1归母净利率同比+0.64pct 毛利率同比+1.20pct 吨价同比+0.6%、吨成本同比-2.6% 吨成本下降主因大麦、包材等成本明显下降 [6] - 销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.29、-0.20、+0.02、+0.37pct 费用率相对平稳 [6] 财务预测摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|33,937|32,138|33,689|34,902|36,561| |YOY(%)|5.5|-5.3|4.8|3.6|4.8| |归母净利润(百万元)|4,268|4,345|5,097|5,780|6,458| |YOY(%)|15.0|1.8|17.3|13.4|11.7| |毛利率(%)|38.7|40.2|41.7|43.2|43.8| |净利率(%)|12.6|13.5|15.1|16.6|17.7| |ROE(%)|15.4|15.0|14.9|15.1|14.9| |EPS(摊薄/元)|3.13|3.19|3.74|4.24|4.73| |P/E(倍)|23.9|23.5|20.1|17.7|15.8| |P/B(倍)|3.7|3.5|3.0|2.7|2.4| [7] 资产负债表、利润表、现金流量表等详细数据 - 包含流动资产、现金、应收票据及应收账款等资产负债表项目 营业收入、营业成本、营业税金及附加等利润表项目 经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量表项目在2023A - 2027E的预测数据 [9] - 还包括成长能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等相关财务比率数据 [9]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 [1] 报告的核心观点 - 长期看啤酒行业格局清晰且稳定，成本红利下，低基数下稳健恢复有望提供较好的盈利弹性，预计2025 - 2027年EPS分别为3.44、3.74、4.07元，对应2025年4月30日收盘价（74.4元/股）PE为22、20、18倍，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 - 2023 - 2027年营业总收入分别为339.37亿、321.38亿、334.56亿、350.81亿、370.81亿元，增长率分别为5.5%、 - 5.3%、4.1%、4.9%、5.7% [3][5] - 归属母公司净利润分别为42.68亿、43.45亿、46.98亿、51.07亿、55.59亿元，增长率分别为15.0%、1.8%、8.1%、8.7%、8.8% [3][5] - 毛利率分别为38.7%、40.2%、41.6%、42.2%、42.9%；净资产收益率ROE分别为15.5%、15.0%、15.4%、15.9%、16.4% [3][5] - EPS（摊薄）分别为3.13、3.19、3.44、3.74、4.07元；市盈率P/E分别为23.78、23.36、21.60、19.87、18.26倍；市净率P/B分别为3.70、3.49、3.33、3.16、3.00倍 [3][5] 点评 - 2025Q1实现营收104.46亿元，同比 + 2.91%，其中销量同比 + 3.53%至226万千升，吨价收入同比 - 0.59%至4520元 [4] - 2025Q1主品牌销量同比4.01%至138万千升，副品牌销量同比 + 2.8%至89万千升 [4] - 2025Q1中高档以上销量同比 + 5.3%至101万千升，占比同比 + 0.8pct至44.7%；中高档以上产品销量同比 + 2.1%至125万千升 [4] - 2025Q1公司实现归母净利润17.10亿元，同比 + 7.1%，归母净利率同比 + 0.6pct至16.4% [4] - 2025Q1成本端红利持续兑现，营业成本仅同比 + 0.8%至60.96亿元，吨酒成本同比 - 2.59%，带动毛利率同比 + 1.20pct至41.64% [4] - 2025Q1销售费用率和管理费用率皆有下降，销售费用同比 + 0.6%至13.09亿元，销售费用率同比 - 0.29pct至12.53%，管理费用同比 - 3.2%至3.34亿元，管理费用率同比 - 0.20pct至3.2% [4] 资产负债表 - 2023 - 2027年流动资产分别为296.12亿、251.89亿、268.58亿、292.76亿、316.30亿元；非流动资产分别为196.44亿、262.31亿、267.75亿、269.71亿、275.55亿元 [5] - 流动负债分别为169.18亿、175.22亿、181.17亿、189.77亿、200.06亿元；非流动负债分别为40.83亿、40.39亿、40.41亿、40.43亿、40.45亿元 [5] - 资产总计分别为492.56亿、514.20亿、536.33亿、562.47亿、591.85亿元；负债合计分别为210.01亿、215.61亿、221.58亿、230.20亿、240.51亿元 [5] - 少数股东权益分别为8.05亿、7.99亿、9.58亿、11.30亿、13.18亿元；归属母公司股东权分别为274.49亿、290.60亿、305.18亿、320.97亿、338.16亿元 [5] 利润表 - 2023 - 2027年营业总收入分别为339.37亿、321.38亿、334.56亿、350.81亿、370.81亿元 [5] - 营业成本分别为208.17亿、192.10亿、195.28亿、202.68亿、211.64亿元；营业税金及附加分别为23.87亿、23.28亿、24.24亿、25.41亿、26.86亿元 [5] - 销售费用分别为47.08亿、46.03亿、47.17亿、49.81亿、51.91亿元；管理费用分别为15.19亿、14.07亿、13.38亿、14.03亿、14.83亿元 [5] - 研发费用分别为1.01亿、1.03亿、1.07亿、1.12亿、1.19亿元；财务费用分别为 - 4.57亿、 - 5.68亿、 - 4.00亿、 - 4.00亿、 - 4.00亿元 [5] - 营业利润分别为57.37亿、58.43亿、63.51亿、69.05亿、75.17亿元；利润总额分别为57.46亿、58.81亿、63.91亿、69.47亿、75.61亿元 [5] - 所得税分别为13.98亿、13.90亿、15.34亿、16.67亿、18.15亿元；净利润分别为43.48亿、44.92亿、48.57亿、52.79亿、57.46亿元 [5] - 少数股东损益分别为0.80亿、1.47亿、1.59亿、1.73亿、1.88亿元；归母净利润分别为42.68亿、43.45亿、46.98亿、51.07亿、55.59亿元 [5] - EBITDA分别为59.61亿、62.30亿、73.53亿、79.94亿、87.13亿元；EPS（当年）分别为3.14、3.19、3.44、3.74、4.07元 [5] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为27.78亿、51.55亿、64.16亿、70.55亿、78.92亿元 [5] - 投资活动现金流分别为 - 34.63亿、 - 74.22亿、 - 18.79亿、 - 14.99亿、 - 20.40亿元 [5] - 筹资活动现金流分别为 - 28.68亿、 - 29.83亿、 - 32.43亿、 - 35.26亿、 - 38.38亿元 [5] - 现金净增加额分别为 - 35.48亿、 - 52.46亿、12.98亿、20.31亿、20.15亿元 [5]

啤酒行业口味创新趋势 - 见手青精酿啤酒成为新宠，抖音相关话题视频播放量超2600万次，部分视频点赞量上万，评论上千条 [5] - 见手青啤酒销量显著增长，其中「娇蛮萝莉」见手青啤酒近90天250万+人逛过，月销量上涨超2倍 [5] - 啤酒口味创新趋向"中式"和地方特色，如见手青味、冰糖葫芦味、茶味等 [9][12] - 盒马推出四款创新口味啤酒，包括柠香单丛、冰糖葫芦、双柚拉格和原液冷萃龙井鲜啤酒，其中冰糖葫芦啤酒销量最佳 [12][16][19] - 山姆上线「无囿」绿豆精酿啤酒、龙井小麦精酿啤酒和西柚金桂无醇酱酿啤酒 [19][21] - 精酿啤酒品牌「高大师」推出小米辣椒精酿生鲜啤酒，拉开拉环可见完整小米辣椒 [21][23] - 「京A」推出陈皮阿白精酿白啤和紫苏桃子酸艾尔，「贵州辣椒酿brewing」则融入贵州特色食物风味 [24] - 传统工业啤酒巨头如青岛啤酒、燕京啤酒、金星啤酒也加入创新行列，推出樱花味、梨味、玫瑰红、树莓、茶啤等多样化口味 [24][26][28] 啤酒行业市场现状与增长策略 - 2023年中国啤酒行业规模以上企业总产量为3555.5万千升，同比增长0.3%；2024年下降至3521.3万千升，同比下降0.6% [31] - 2024年啤酒行业营业收入大幅减少5.7%，成为食品饮料行业中唯一收入下滑的品类 [31] - 啤酒品牌通过高端化、精酿化和风味创新寻求突破，如重庆啤酒收购"京A"，燕京啤酒推出燕京V10精酿白啤等 [32] - 预计2025年精酿啤酒市场规模占整体啤酒市场的17.2%，消费量达22.9亿升，将成为未来啤酒市场发展的主要驱动力 [32] - 25岁～34岁年轻人成为啤酒消费主力军，他们追求理性、多元新潮的消费理念，精酿啤酒契合其个性化需求 [35] - 京东平台数据显示，2024年双11期间茶啤销售额同比增长5倍，主要购买群体为年轻人 [35] - 快手数据显示，2024年1月至11月茶酒健康行业买家数同比增长35% [35] - 金星啤酒市场调研发现，受国潮文化影响，年轻人极为关注国风元素 [35] - 「娇蛮萝莉」见手青啤酒迭代后重新上线，3个星期销量突破26吨，超过3000件（12瓶/件） [35] 啤酒行业营销与消费者行为 - 啤酒品牌通过创新口味和地方特色抢占消费者心智，越是"反常规"的口味越能制造"流量"话题 [35] - 青岛啤酒借势樱花季，在武汉、南京、无锡、大连等樱花胜地开展城市联动营销 [26] - 盒马冰糖葫芦啤酒线上销量不错，线下常缺货，且女性消费者购买较多 [19] - 年轻人对个性化、特色化产品需求增大，精酿啤酒的口味和玩法能满足这一需求 [35] - 创新口味啤酒用新鲜感和话题性吸引消费者，形成品牌与年轻人之间的"流量争夺战" [30][35]

行业动态 - 《米香型白酒》国标发布 [3] - 新西兰葡萄酒业可持续发展成果显著，68%酒庄和56%葡萄园实施碳减排措施，63%酒庄使用轻量化玻璃瓶，68%采用可回收或生物降解包装，还通过技术创新推动可持续种植 [4] 企业市场拓展 - 五粮液副总经理蒋佳率队调研阿联酋市场，未来将在渠道建设等方面发力 [1] - 西凤酒召开江苏市场业务座谈会，副总经理周艳花对江苏市场工作做出详细部署 [1] - 云门酒业日本联络处及大阪品鉴中心成立，助推中国酱香型白酒辐射日本核心经济圈 [1] 企业科研成果 - 古贝春集团“清代窖池窖泥理化特征与定年研究”项目通过权威专家鉴定 [1] 地方产业会议 - 赤水市召开白酒产业发展调度会，强调白酒产业对地方经济发展的重要意义 [1] 企业营收与利润情况 山西汾酒 - 2024年营收360.11亿元，同比增长12.79%，净利润122.43亿元，同比增长17.29% [1] - 2025年一季度营收165.23亿元，同比增长7.72%，净利润66.48亿元，同比增长6.15% [1] 洋河股份 - 2024年营收288.76亿元，净利润66.73亿元 [1] - 2025年一季度营收110.66亿元，净利润36.37亿元 [1] 迎驾贡酒 - 2024年营收73.44亿元，同比增长8.46%，净利润25.89亿元，同比增长13.45% [1] - 2025年一季度营收20.47亿元，同比下降12.35%，净利润8.29亿元，同比下降9.54% [1] 口子窖 - 2024年营收60.15亿元，同比增长0.89%，净利润16.55亿元，同比减少3.83% [1] - 2025年一季度营收18.10亿元，同比增长2.42%，净利润6.10亿元，同比增长3.59% [1] 伊力特 - 2024年营收22.03亿元，同比下降1.27%，净利润2.86亿元，同比下降15.91% [1] - 2025年一季度营收7.96亿元，同比下降4.32%，净利润1.44亿元，同比下降9.29% [1] 酒鬼酒 - 2024年营收14.23亿元，同比减少49.70%，净利润0.12亿元，同比减少97.72% [1][2] - 2025年一季度营收3.44亿元，同比减少30.34%，净利润0.32亿元，同比减少56.78% [2] 金种子酒 - 2024年营收9.25亿元，同比减少37.04%，净利润 -2.58亿元 [2] - 2025年一季度营收2.96亿元，同比减少29.41%，净利润 -0.39亿元，同比减少320.62% [4] 会稽山 - 2025年一季度营收4.81亿元，同比增长10.10%，净利润0.94亿元，同比增长1.70% [4] 青岛啤酒 - 2025年一季度营收104.46亿元，同比增长2.91%，净利润17.10亿元，同比增长7.08% [4]

杭州银行（600926.SH） - 25Q1营收同比增速2.2%，拨备前利润同比增速3%，归母净利润同比增速17.3%，盈利增速维持高位 [5] - 2025年是"二二五五"战略收官之年，1Q信贷投放实现"开门红"，资产质量保持稳健 [5] - 利息收入贡献季环比提升，基本面韧性较强 [5] 盈峰环境（000967.SZ） - 2024年实现营业收入131.18亿元，同比+3.85%，归母净利润5.14亿元，同比+3.04% [6] - 2025Q1实现营业收入31.82亿元，同比+6.15%，归母净利润1.81亿元，同比+4.74%，环比扭亏为盈 [6] - 环卫装备销量连续24年国内第一，环卫电动化推进行业领先 [6] 中国电信（601728.SH、0728.HK） - 2025Q1实现营业收入1345亿元人民币，同比增长0.01%，服务收入1247亿元人民币，同比增长0.3% [7] - 归属于上市公司股东的净利润89亿元人民币，同比增长3.1%，加权平均净资产收益率1.94%，同比提升0.02pct [7] - 基础业务稳健发展，科技创新研发投入提升 [7] 科沃斯（603486.SH） - 2024年营业总收入165亿元（YoY+7%），归母净利润8亿元（YoY+32%），扣非归母净利润7亿元（YoY+48%） [9] - 24Q4营业总收入63亿元（YoY+27%），归母净利润1.9亿元（YoY+2178%），扣非归母净利润1.9亿元（YoY+584%） [9] - 25Q1营收39亿元（YoY+11%），归母净利润4.7亿元（YoY+59%），扣非归母净利润3.6亿元（YoY+24%），经营持续改善，外销维持高增 [9] 天虹股份（002419.SZ） - 1Q25实现营业收入32.67亿元，同降2.18%，归母净利润1.51亿元，同增1.22% [9] - 2024年营业收入117.86亿元，同比下降2.49%，归母净利润0.77亿元，同比下降66.16% [9] - 多业态转型升级，数字化能力持续提升 [9] 青岛啤酒（600600.SH） - 25Q1实现营业收入104.5亿元，同比+2.9%，归母净利润17.1亿元，同比+7.1% [9] - 25Q1量增价减，中高端以上产品销量占比提升，净利率改善明显 [9] - 积极控本降费，全年利润率改善确定性较强 [9] 艾德生物（300685.SZ） - 2024年总营业收入11.09亿元，同比增长6.27%，归母净利润2.55亿元，同比减少2.53% [10] - 25年一季度总营业收入2.72亿元，同比增长16.63%，归母净利润0.90亿元，同比增长40.92% [10] - 核心业绩稳健增长，海外合作深度拓展 [10]

公司业绩表现 - 25Q1实现营业收入104.5亿元，同比+2.9% 归母净利润17.1亿元，同比+7.1% 扣非归母净利润16亿元，同比+5.9% [4] - 25Q1销量226.1万千升，同比+3.5% 主品牌销量137.5万千升，同比+4.1% 中高端以上产品销量101.1万千升，同比+5.3% [5] - 25Q1吨价同比-0.6%至4620元/千升 [5] 产品结构与成本控制 - 中高端以上产品销量占比提升 即饮消费场景恢复推动结构优化 [5] - 25Q1毛利率41.64%，同比+1.20pcts 大麦和包材价格下降及产品结构改善为主要原因 [6] - 销售费用率12.53%，同比-0.29pcts 管理费用率3.20%，同比-0.20pcts 费用投放效率提升 [6] 盈利能力与未来展望 - 25Q1销售净利率16.64%，同比+0.65pcts [6] - 25Q2-25Q3销量基数较低 去年同期受极端天气和需求疲软影响 今年气候正常化或带动销量增长 [7] - 25年原材料采购成本呈下降趋势 24Q4已完成采购锁定 [7] - 头部啤酒企业重视费用效率 竞争环境良性 25年费用率有望稳中有降 [7] - 24年底新管理层换届调整 经营效率有望提升 [7]

财务表现 - 25Q1实现营业收入104 5亿元 同比+2 9 归母净利润17 1亿元 同比+7 1 扣非归母净利润16 0亿元 同比+5 9 [1] - 25Q1销量226 1万吨 同比+3 5 吨收入4619 9元/吨 同比-0 6 [1] - 主品牌销量137 5万吨 同比+4 0 其他品牌销量88 6万吨 同比+2 8 [1] - 中高端以上产品销量101 1万吨 同比+5 3 主品牌和中高档产品占比持续提升 [1] 盈利能力 - 25Q1吨成本同比-2 6 毛利率同比+1 2pcts至41 6 [1] - 销售费用率同比-0 3pcts 管理费用率同比-0 2pcts 财务费用率同比+0 4pcts [1] - 归母净利率同比+0 6pcts至16 4 扣非归母净利率同比+0 4pcts至15 3 [1] 未来展望 - 预计25-27年营收分别为331 4/340 6/349 0亿元 同比+3 1/+2 8/+2 5 [2] - 预计25-27年归母净利润分别为47 4/50 2/52 4亿元 同比+9 0/+6 0/+4 4 [2] - 看好25Q2&Q3低基数下销量持续改善 24年渠道库存良性 [2]

报告公司投资评级 - 对青岛啤酒（168 HK/600600 CH）维持“买入”评级 [1][4][7] 报告的核心观点 - 25Q1青岛啤酒营收、归母净利润、扣非归母净利分别为104.5亿元、17.1亿元、16.0亿元，同比+2.9%、+7.1%、+5.9%，业绩符合预期 [1] - 低基数、低库存下Q1补库拉动销量恢复增长，春节错期使吨酒收入同比略降；成本红利拉动毛利率提升，叠加费效比提升，归母净利率同比增加 [1] - 当前步入旺季备货期，随北方天气升温、经济活力激活，销售增长有望提速；25年内部高考核、重视费效比、成本红利延续，收入和利润有望较快增长 [1] - 看好公司25年在低基数与内部动能强化下优于行业表现，维持盈利预测，预计25 - 27年EPS为3.55/3.86/4.19元 [4] 根据相关目录分别进行总结 销售情况 - 25Q1啤酒销量226.1万吨，同比+3.5%，得益于下游餐饮门店情况改善、24年库存去化、新董事长上任推动渠道补货 [2] - Q1吨酒收入同比-0.6%，主品牌中高档、主品牌中低档、崂山等区域品牌销量同比+5.3%、+0.6%、+2.8%，中高档产品占比同比+0.8pct，预计白啤收入增长快于整体，经典随大盘恢复，纯生仍承压 [2] - Q2销量基数持续走低，随着北方天气回暖、政策支持下餐饮需求修复，销售有望延续较好增长 [2] 利润情况 - 25Q1毛利率41.6%，同比+1.2pct，啤酒吨收入/吨成本同比-0.6%/-2.6%，低价澳麦进口占比提升使大麦综合采购价下降，成本红利显著 [3] - 25Q1销售费用率12.5%，同比-0.3pct，消费回暖、竞争平缓使费效比提升；管理费用率3.2%，同比-0.2pct，公司积极提升运营效率 [3] - 25Q1归母净利率16.4%，同比+0.6pct；2025年餐饮修复有望带动中高档产品销售恢复，公司推动中低档产品听装化，叠加成本红利与费效提升，盈利能力有望持续提升 [3] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|33,937|32,138|33,427|34,444|35,538| |+/-%|5.49|(5.30)|4.01|3.04|3.18| |归属母公司净利润(人民币百万)|4,268|4,345|4,840|5,263|5,712| |+/-%|15.02|1.81|11.40|8.72|8.53| |EPS(人民币，最新摊薄)|3.13|3.19|3.55|3.86|4.19| |ROE(%)|15.39|15.04|14.35|13.50|12.78| |PE(倍)|24.70|24.26|21.78|20.03|18.45| |PB(倍)|3.84|3.63|3.11|2.69|2.35| |EV EBITDA(倍)|7.88|7.28|6.39|5.22|4.11|[6] 可比公司估值与单季度盈利预测 - 可比公司包括华润啤酒、珠江啤酒、燕京啤酒，给出了各公司2025/4/28市值及23A - 26E的PE、EPS等数据，以及24 - 26年净利润CAGR [12] - 给出青岛啤酒2024Q1 - 2025Q4E单季度总收入、销量、吨价、营业收入YOY、销量YOY、吨价YOY、毛利润、毛利率、归母净利润、归母净利润(同比)、净利率等预测数据 [12] 盈利预测 - 给出2023 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括流动资产、现金、应收账款等资产项目，营业收入、营业成本、营业税金及附加等利润项目，经营活动现金、净利润、折旧摊销等现金流量项目 [17] - 给出2023 - 2027E主要财务比率，如成长能力（营业收入、营业利润、归属母公司净利润等增速）、获利能力（毛利率、净利率、ROE、ROIC等）、偿债能力（资产负债率、净负债比率、流动比率等）、营运能力（总资产周转率、应收账款周转率等）、每股指标（每股收益、每股经营现金流等）、估值比率（PE、PB、EV EBITDA等） [17]