投资评级 - 维持"增持"评级 基于行业可比公司估值分析 韵达股份25年市盈率15倍低于圆通速递、申通快递和顺丰控股的平均估值水平 [6] 核心观点 - 2025年上半年营业收入248.33亿元同比增长6.8% 但归母净利润5.29亿元同比下降49.19% 业绩低于预期 主要受行业价格战影响 [6] - 公司控本降费成效显著 单票分拣成本0.28元同比下降0.03元 单票运输成本0.31元同比下降0.08元 单票费用0.08元同比下降0.02元 [6] - 快递业务量达127.26亿票同比增长16.5% 但单票利润仅0.04元/票同比下滑0.05元/票 [6] - 资产负债率46.7%较2024年持续优化 资产结构改善 [6] - 8月快递行业反内卷政策推动产粮区价格修复 预计下半年利润将改善 [6] 财务表现 - 2025年上半年毛利率6.8% 较2024年全年9.5%下降2.7个百分点 [5] - 下调2025-2027年盈利预测 归母净利润预计分别为15.13亿元(-21.0%)、17.13亿元(+13.2%)、19.14亿元(+11.7%) [6] - 2025-2027年预测每股收益分别为0.52元、0.59元、0.66元 对应市盈率15倍、13倍、12倍 [5][6] - 净资产收益率(ROE)预计从2025年7.1%逐步提升至2027年7.9% [5] 业务运营 - 坚持高质量发展战略 整合弹性网络资源并打造数字赋能高效网络 [6] - 持续赋能网点均衡发展 构建网络协同的共赢生态 [6] - 规模效应持续显现 预计下半年成本将进一步释放 [6]

公司业绩表现 - 25Q1实现营业收入104.5亿元，同比+2.9% 归母净利润17.1亿元，同比+7.1% 扣非归母净利润16亿元，同比+5.9% [4] - 25Q1销量226.1万千升，同比+3.5% 主品牌销量137.5万千升，同比+4.1% 中高端以上产品销量101.1万千升，同比+5.3% [5] - 25Q1吨价同比-0.6%至4620元/千升 [5] 产品结构与成本控制 - 中高端以上产品销量占比提升 即饮消费场景恢复推动结构优化 [5] - 25Q1毛利率41.64%，同比+1.20pcts 大麦和包材价格下降及产品结构改善为主要原因 [6] - 销售费用率12.53%，同比-0.29pcts 管理费用率3.20%，同比-0.20pcts 费用投放效率提升 [6] 盈利能力与未来展望 - 25Q1销售净利率16.64%，同比+0.65pcts [6] - 25Q2-25Q3销量基数较低 去年同期受极端天气和需求疲软影响 今年气候正常化或带动销量增长 [7] - 25年原材料采购成本呈下降趋势 24Q4已完成采购锁定 [7] - 头部啤酒企业重视费用效率 竞争环境良性 25年费用率有望稳中有降 [7] - 24年底新管理层换届调整 经营效率有望提升 [7]