亚盛医药Bcl-2抑制剂利生妥上市 - 亚盛医药自主研发的新型Bcl-2选择性抑制剂利生妥（利沙托克拉）正式在国内上市，用于既往经过至少包含BTK抑制剂在内的一种系统治疗的成人慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤患者 [1] - 这是国内首个获批上市的国产原创Bcl-2抑制剂，也是全球第二个上市的Bcl-2抑制剂 [1] - Bcl-2是一种凋亡抑制因子，在部分恶性血液肿瘤中过度表达，是肿瘤细胞逃避凋亡的重要机制之一 [1] - Bcl-2抑制剂可特异性地结合并抑制Bcl-2蛋白，有效恢复肿瘤细胞的凋亡通路，诱导癌细胞死亡 [1] - Bcl-2靶点成药不易，是全球新药研发领域的"硬骨头"，目前距离全球第一款Bcl-2抑制剂上市已长达九年时间 [1] Bcl-2抑制剂研发历程与机制 - 亚盛医药创始团队早在三十年前就开始钻研Bcl-2这个靶点 [3] - Bcl-2抑制剂的作用机制是达到目标剂量后诱导细胞凋亡，药物不需要在血液里停留很长时间 [3] - 肿瘤溶解综合征曾被视为Bcl-2抑制剂临床应用中需要重点警惕的严重不良反应之一 [3] - 利生妥的关键注册临床试验数据显示其安全性表现突出，研究中未发生肿瘤溶解综合征不良反应 [3] 慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤疾病概况 - 慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤是一种成熟B淋巴细胞克隆增殖性肿瘤，多发于老年患者 [3] - 这是西方国家最常见的成人白血病类型，全球每年新增病例超过10万例 [3] - 中国慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤的发病率相对欧美国家较低，但随着老龄化进程加快呈明显上升趋势 [3] - 约20%的小淋巴细胞淋巴瘤进展为慢性淋巴细胞白血病 [3] - 高危患者（如TP53突变）即便采用最佳化疗方案，无进展生存期也仅约12个月 [1][4] 利生妥的临床优势与市场前景 - 靶向药物BTK抑制剂存在"不能停用"、深度缓解不足的问题，必须终身用药 [4] - 新一代Bcl-2抑制剂与常见药物的相互作用明显减少，对血小板的抑制也更可控 [5] - Bcl-2抑制剂具备间断给药的可能，在达到疗效后可以停药，待疾病复发时再重新用药 [5] - 目前全球在研的Bcl-2抑制剂有42款 [5] - 未来血液肿瘤治疗目标包括无化疗治疗和在部分患者身上实现临床治愈（停药后五年不复发） [5]

国际多中心临床试验（MRCT）概述 - 国际多中心临床试验（MRCT）指在多个区域或多个国家按照同一方案同时开展的临床试验，用于评估新药或治疗方法在不同人群中的疗效、安全性和适用性 [1][2] - MRCT已成为全球制药和医疗器械行业新产品注册临床试验数据的主要来源，支持多国上市申请 [1][9] - 中国MRCT数量在2021年达到顶峰后收缩，2024年再次创历史新高，达336项，同比增长15% [1][9] 药物类型与试验分期 - 医药产业正经历从小分子化学药向大分子生物药的转变，生物药市场发展迅速 [1][11] - 2023年生物制品MRCT数量首次超过化学药，2024年生物制品试验数量达186项，占比55.4%，化学药为150项 [1][11] - 中国MRCT以Ⅲ期临床试验为主，2024年占比超55%，Ⅱ期占比21.1%，Ⅰ期占比17.0%，同比提升2.6个百分点 [1][13] 中国临床试验发展现状 - 2016年至2024年，中国临床试验登记数量从808项增长至4860项，2025年1-7月超2600项 [5] - 截至2025年7月，中国已登记临床试验超3万项，其中国内试验占比91.85%，MRCT占比7.86%，数量为2373项 [7] 企业竞争格局 - 外资企业如阿斯利康、赛诺菲、默沙东在国际多中心临床试验中占据主导地位，试验数量位居全国前列 [1][17] - 2024年MRCT数量前十企业中，外资占八席，阿斯利康（33项）、赛诺菲（28项）、默沙东（26项）位居前三 [19] - 本土企业如百济神州（18项）、再鼎医药（14项）活跃度大幅提升，影响力增强 [17][19] - 内资企业在MRCT中占比从2015年不足3%提升至2024年的30.1% [15] 发展趋势 - 国际多中心临床试验具有扩大患者群、加快入组、降低研发成本、获得多种族数据等优势 [21] - 未来中国MRCT数量将继续增长，本土企业市场地位将进一步提升 [21] - 生物技术企业开展MRCT渐成趋势，成为产品海外注册上市的关键步骤 [21]

报告行业投资评级 - 投资评级为看好，评级变动为维持评级 [2] 报告的核心观点 - 第十一批国采排除创新药并豁免谈判药品，降低政策不确定性；科创板设“科创成长层”，扩大第五套标准适用范围，支持未盈利创新药企融资；医保动态调整与商保目录探索，叠加海外临床数据和价格保密机制，增强创新药企成长动能；第十一批集采规则优化，引导降价理性，利好有高质量产能和成本优势的仿制药企业；建议关注有创新和出海能力的药企以及有高端和成本优势的仿制药企 [9][77] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本报告期医药生物行业指数涨幅 5.89%，在申万 31 个一级行业中排第 3，跑赢沪深 300 指数（1.92%）；医疗研发外包、化学制剂涨幅居前，分别为 13.94%、8.43%；线下药店跌幅居前，为 3.91% [5][17] - 截至 2025 年 7 月 18 日，医药生物行业 PE（TTM 整体法，剔除负值）为 30.09x（上期末 28.52x），估值上行但低于均值；申万三级行业 PE 前三为疫苗（57.37x）、医院（37.75x）、其他生物制品（36.95x），中位数 32.07x，医药流通（15.84x）估值最低 [6][22] - 本报告期，两市医药生物行业 37 家上市公司股东净减持 21.82 亿元，其中 4 家增持 1.45 亿元，33 家减持 23.28 亿元 [6][73] 行业重要资讯 国家政策 - NMPA 再次公开征求《药品附条件批准上市申请审评审批工作程序（试行）（修订稿征求意见稿）》，明确附条件批准和转为常规批准的相关程序及有效期调整规则 [26] - 国家市场监督管理总局/工业和信息化部印发《计量支撑产业新质生产力发展行动方案（2025—2030 年）》，生物医药为重点产业领域 [8][28] - 国家卫健委印发软骨发育不全等 86 个罕见病病种诊疗指南（2025 年版） [29] - NMPA 公开征求《关于医疗器械分类调整有关工作的公告（征求意见稿）》意见 [31] - 国家卫健委《医疗监督管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，明确各方面职责和措施 [32] 注册上市 - KalVista 的“Sebetralstat”获美国 FDA 批准上市，是首款按需治疗遗传性血管性水肿的口服药物 [33] - 艾伯维“维奈克拉”获 NMPA 批准新适应症，用于治疗特定白血病患者 [35] - 亚盛医药“利沙托克拉”获 NMPA 批准上市，为国产首款 BCL - 2 抑制剂 [36] - 拜耳“非奈利酮”获美国 FDA 批准用于治疗心力衰竭 [41] - 禾元生物“重组人白蛋白注射液（水稻）”获 NMPA 批准上市，为国内首款 [42] - 诺和诺德“司美格鲁肽”获 NMPA 批准用于治疗慢性肾病 [45] 其他 - 两款新药“玛贝兰妥单抗”和“布瑞哌唑”被 FDA 专家小组拒绝批准，相关公司将继续与 FDA 合作等待最终审批 [48][50] - 中国生物制药拟 10 亿美元收购礼新医药，增强其在肿瘤创新领域竞争力和国际影响力 [51] - 百济神州等 13 家创新药企调入科创成长层，科创板释放利好信号支持未盈利生物医药企业 [55] - 默沙东 100 亿美元收购 Verona，获 COPD 新药“Ohtuvayre” [58] - 国家医保局发布《2024 年全国医疗保障事业发展统计公报》，介绍医保参保、收支、待遇等情况，体现医保对医药行业的支持 [59] 公司动态 重点覆盖公司投资要点、评级及盈利预测 - 对华东医药、普蕊斯、贝达药业等多家公司给出投资评级、盈利预测和投资要点分析，部分公司维持评级，部分因业绩等因素调整评级 [66] 医药生物行业上市公司重点公告（本报告期） - 多家公司有药品注册、医疗器械注册及其他公告，如以岭药业药品注册、安必平医疗器械注册、佐力药业合作协议等 [70][71][72] 医药生物行业上市公司股票增、减持情况 - 本报告期 37 家上市公司股东净减持 21.82 亿元，4 家增持 1.45 亿元，33 家减持 23.28 亿元，并列出具体公司增减持情况 [73][74][75] 投资建议 - 建议持续关注具有创新和出海能力的药企以及高端和成本优势的仿制药企 [9][77]

创新药概念市场表现 - 乐普生物-B(02157)涨11 15%至5 68港元 康方生物(09926)涨9 92%至138 5港元 康诺亚-B(02162)涨8 7%至54 35港元 百济神州(06160)涨7 3%至177 8港元 三生制药(01530)涨6 08%至29 65港元 亚盛医药-B(06855)涨5 08%至77 6港元 [1] 政策面利好 - 国家医保局启动第十一批药品集采 明确"集采非新药 新药不集采"原则 创新药不纳入集采范围 [1] - 国家医保局与卫健委联合印发《支持创新药高质量发展的若干措施》 推出16条举措覆盖研发支持 医保准入 临床应用等维度 [1] 行业数据与趋势 - 2024年上半年中国创新药License out总金额达660亿美元 已超过2024全年BD交易总额 [1] - 中邮证券预计创新药板块在海外BD预期及政策刺激下持续走强 25年医保谈判 集采优化等政策将形成政策面与资金面双重驱动 [2] 港股市场动态 - 交银国际分析本轮港股创新药行情核心驱动力为价值重估 当前估值仍具吸引力 [2] - 上半年内资通过港股通持续加仓创新药 外资仓位处于底部 可能偏好基本面扎实且性价比显著的标的 [2]

港股医药板块表现 - 中证港股通医药卫生综合指数(930965)上涨1.50% [1] - 成分股丽珠医药(01513)上涨11.16%，绿叶制药(02186)上涨8.55%，复星医药(02196)上涨8.08%，康方生物(09926)和亚盛医药-B(06855)跟涨 [1] - 香港医药ETF(513700)上涨1.72%，最新价报0.65元，冲击4连涨 [1] 国家医保政策动态 - 2025年国家医保局新增商保创新药目录，调整于7月11日正式启动，申报时间为7月11日至20日 [1] - 商保创新药目录聚焦创新程度高、临床价值大、患者获益显著但超出"保基本"定位的药品 [1] - 交银国际预计首个商保创新药目录将于2025年内推出，旨在纳入超出基本医保保障范围的品种 [2] 创新药行业前景 - 商保创新药目录有望创造比医保谈判更宽松的定价环境，并在挂网、入院、特例单议机制等方面享受和医保目录相似的待遇 [2] - 商业健康险未来增量空间值得期待，长期内保费和创新药支付规模有望呈数十倍增长 [2] - 港股创新药行情核心驱动力是价值重估，当前估值仍具吸引力，看好板块整体继续修复的机会 [2] 指数与ETF信息 - 中证港股通医药卫生综合指数从港股通范围内选取50只流动性较好、市值较大的医疗卫生行业上市公司证券作为样本 [2] - 截至2025年6月30日，前十大权重股合计占比59.44%，包括信达生物(01801)、药明生物(02269)、百济神州(06160)等 [2] - 香港医药ETF(513700)场外联接包括A类021088、C类021089和I类022844 [3]

创新药获批情况 - 2024年苏州工业园区已有6款1类创新药获批上市 占全国同期新增约20% [1] - 亚盛医药Bcl-2选择性抑制剂利生妥®获批 用于慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤治疗 [1] - 旺山旺水与中科院合作研发的盐酸司美那非片获批 用于ED治疗 [1] - 信达生物全球首款GCG/GLP-1双受体激动减重药物信尔美®获批 用于肥胖患者体重控制 [1] - 盛迪亚研发的瑞康曲妥珠单抗获批 为首个用于HER2突变NSCLC的中国自主研发ADC药物 [2] - 百济神州HER2双抗泽尼达妥单抗获批 为国内首款用于胆道癌的HER2靶向药物 [2] - 盛迪亚全球首个超长效PCSK9单抗艾心安®获批 用于高胆固醇血症治疗 [2] 苏州工业园区生物医药产业 - 园区自2006年布局生物医药产业 已集聚超2000家企业 2024年产值达1655亿元 [3] - 近三年每年引进生物医药项目约300个 重点招引世界500强和行业领军企业 [3] - 2025-2027年行动计划目标：培育5家国际龙头 50家细分领域领军企业 100个亿元级产品 100个获批产品管线 [3]

配售及认购协议 - 公司、卖方与配售代理订立配售及认购协议，卖方委任配售代理促使承配人以每股68.60港元购买最多2200万股销售股份，同时卖方以相同价格认购最多2200万股新股份 [1] - 配售股份最高数目相当于公司现有已发行股本约6.29%，经扩大后股本约5.92% [1] - 配售价较协议日收市价74.70港元折让8.17%，较5日均价78.95港元折让13.11%，较30日均价69.795港元折让1.71% [2] 融资规模及用途 - 预期筹集总额约15.09亿港元，净额约14.93亿港元，每股净价约67.84港元 [2] - 资金将用于商业化新获批核心产品、筹备其他待批产品商业化、推进早期化合物开发 [3] - 具体分配：40%用于商业化工作，35%用于全球临床开发，25%用于基础设施及营运资金 [3] 战略意义 - 配售事项将扩大公司股东基础，巩固财务状况，提供额外营运资金 [3] - 资金支持在研产品开发，包括推进临床关键研究和新获批产品商业化准备 [3] - 多个早期在研产品需要持续市场融资支持进一步开发 [3]

报告核心观点 报告围绕宏观策略、固收金工、行业等领域展开分析，认为房地产对中国经济影响减弱，供需关系有望改善；广核转债具有投资价值；推荐杰瑞股份、亚盛医药 - B、重庆百货、华测检测、长江电力等公司，维持对这些公司的盈利预测和“买入”评级 [1][2][3]。 宏观策略 - 房地产对中国经济影响明显减弱，2024 年地产行业拉动 GDP 约 13 万亿元，占比 9.6%，较 2016 年回落 7.3 个百分点 [8] - 应理性看待地产投资和销售负增长，两者或接近企稳，地产投资对经济增长影响减弱，今年一季度开发投资累计同比 -9.9%，对经济增长影响降至 -0.7% [8] - 从供需看，供给端调整推动供需关系改善，预计专项债收购存量商品房落地后，供给端“提质缩量”，2025 - 2030 年年均新增住宅需求 7.3 - 8.9 亿平 [8] - 发债房企信用风险基本出清，未出险 94 家房企存量信用债 1.17 万亿元，万科在深铁支持下信用风险可控 [9] 固收金工 - 广核转债 7 月 9 日网上申购，规模 49 亿元，用于广东陆丰核电站项目，债底估值 98.62 元，转换平价 101.3 元 [10] - 预计上市首日价格 126.83 - 140.94 元，中签率 0.0140%，建议积极申购 [11] - 中国广核营收和归母净利润稳步增长，2019 - 2024 年营收复合增速 7.35%，2024 年营收 868.04 亿元 [11] 行业 杰瑞股份 - 7 月 9 日获阿尔及利亚 61 亿元天然气增压站项目授标函，项目金额约 8.5 亿美元 [12] - 业主为阿尔及利亚国家石油公司，项目中标利于巩固拓展北非、中东市场，提升影响力 [13] - 维持 2025 - 2027 年归母净利润 30.3/34.9/39.9 亿元预测，当前市值对应 PE 为 12/10/9 倍，维持“买入”评级 [14] 亚盛医药 - B - 7 月 10 日自研 APG - 2575 获批上市，为国内 CLL/SLL 患者提供新方案，是全球第二款 Bcl - 2 抑制剂 [15] - APG - 2575 疗效优异、安全性突出，适用人群广，相比维奈克拉更具优势，多项 III 期临床推进 [15] - 维持 25 - 27 年收入预测 5.19/32.15/20.95 亿元，公司收入增长快、确定性高、海外潜力大，维持“买入”评级 [16] 重庆百货 - 7 月 10 日发布 2025 年半年度业绩快报，H1 收入 80.4 亿元，同比 -10.45%，归母净利润 7.74 亿元，同比 +8.74% [16] - 收入下降因汽贸板块转型，新能源代销提升毛利率，Q2 收入和扣非利润增速快于 Q1 [16] - 维持 2025 - 2027 年归母净利润 14.1/15.0/15.8 亿元预期，对应 7 月 11 日 P/E 为 9/8/8 倍，维持“买入”评级 [16] 华测检测 - 2025 年上半年归母净利润 4.6 - 4.7 亿元，同比增长 6.1% - 7.8%，Q2 归母净利润同比增长 8% - 10% [17] - 政策加码计量检测，公司短期承接业务，长期受益多领域增长空间 [18] - 维持归母净利润预测 10.6/11.7/13.1 亿元，当前市值对应 PE 20/18/16x，维持“买入”评级 [18] 长江电力 - 2025 年上半年发电量 1266.56 亿千瓦时，同比增加 5.01%，Q2 发电量 689.77 亿千瓦时，同比增加 1.63% [19] - 十年期国债收益率下行，公司股息率与国债收益率息差达 1.71%，红利标杆空间打开 [19] - 维持 2025 - 2027 年归母净利润预测 350.28/367.15/370.87 亿元，对应 PE 20.9/19.9/19.7 倍，股息率 3.35%，维持“买入”评级 [20]

公司近况 - 公司自主研发的新型Bcl-2选择性抑制剂利生妥（APG-2575）获中国国家药品监督管理局附条件批准上市，用于治疗成人慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤（CLL/SLL）患者 [1] - 利生妥成为中国首个用于治疗CLL/SLL的Bcl-2抑制剂，也是全球第二个上市的Bcl-2抑制剂 [1] - 此前中国未有Bcl-2抑制剂获批用于治疗CLL/SLL，全球仅艾伯维的维奈克拉获批上市 [1] 临床价值 - 利生妥的临床价值已获国内指南认可，被纳入《CSCO淋巴瘤诊疗指南2025》 [2] - 关键注册II期临床研究（APG2575CC201）结果显示，利生妥总缓解率（ORR）达到预设终点，安全性良好，未发生肿瘤溶解综合征（TLS）副作用，血液学毒性发生率低且可控 [2] 适应症拓展 - 公司正在开展利生妥四项全球注册III期临床研究，包括治疗经治CLL/SLL患者的GLORA研究、治疗初治CLL/SLL患者的GLORA-2研究、治疗新诊断老年或体弱急性髓系白血病（AML）的GLORA-3研究，以及治疗新诊断中高危骨髓增生异常综合征（MDS）患者的GLORA-4研究 [2] - 利生妥有望探索血液瘤领域更广阔的空间 [2] 盈利预测与估值 - 维持2025年/2026年归母净利润预测亏损10 9亿元/亏损3 2亿元不变 [2] - 根据DCF模型，上调目标价27 5%至88港币，较当前股价有15 3%的上行空间 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 随着奥雷巴替尼销售放量和武田选择权付款，预计公司收入将快速增长，维持25 - 27年的收入预测5.19/32.15/20.95亿元，公司未来收入增长较快，确定性高，海外市场潜力较大，维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|225.09|980.65|519.00|3,215.00|2,095.00| |同比(%)|6.24|335.68|(47.08)|519.46|(34.84)| |归母净利润（百万元）|(925.64)|(405.43)|(726.53)|1,097.79|(841.66)| |同比(%)|(4.84)|56.20|(79.20)|251.10|(176.67)| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(2.66)|(1.16)|(2.08)|3.15|(2.42)| |P/E（现价&最新摊薄）|(24.20)|(55.24)|(30.83)|20.40|(26.61)| [1] 市场数据 - 收盘价(港元)：80.45 - 一年最低/最高价：26.05/86.70 - 市净率(倍)：87.40 - 港股流通市值(百万港元)：25,027.55 [5] 基础数据 - 每股净资产(元)：0.84 - 资产负债率(%)：89.53 - 总股本(百万股)：349.00 - 流通股本(百万股)：341.67 [6] 相关研究 - 2025年7月10日，亚盛医药自研的新型Bcl - 2选择性抑制剂APG - 2575利生妥获中国国家药品监督管理局附条件批准上市，用于既往经过至少包含BTK抑制剂在内的一种系统治疗的成人慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤（CLL/SLL）患者，这是公司继奥雷巴替尼后成功上市商业化的第二款药品，也是全球范围内的第二款Bcl - 2抑制剂，为国内的CLL/SLL患者提供了全新的治疗方案选择[7] - APG - 2575是国内第一款用于二线全人群的Bcl - 2抑制剂，基于一项治疗复发或难治性CLL/SLL的关键注册II期临床研究结果，对于BTK抑制剂和/或免疫化疗治疗失败的病人，展现出优异疗效，同时安全性表现突出，研究中未发生肿瘤溶解综合征（TLS）副作用，血液学毒性发生率低且程度可控，非血液学毒性发生率低且多为1 - 2级[7] - APG - 2575相比维奈克拉在国内CLL/SLL适应症中更优，适用患者人群更广泛，为BTK治疗失败的广大患者群体提供了新的方案，不仅在安全性上优于维奈克拉，对于维奈克拉治疗后患者同样有效，未来有望在CLL/SLL适应症上取得明显的商业化优势[7] - APG - 2575更多III期注册临床稳步推进中，截至2025年7月，共有4项全球注册III期临床正在开展，涉及CLL/SLL、AML、MDS几大适应症，同时针对r/rMM的III期临床设计在于FDA沟通中，未来MDS和MM这两大让维奈克拉折戟的适应症有望助力APG - 2575全球放量，其在国内的获批有望助力期未来的潜在对外授权落地，全球销售分成将为公司贡献更多收入，潜力值得期待[7] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|1,474.16|856.47|2,084.21|2,196.28| |非流动资产|1,143.65|1,050.08|965.87|890.09| |资产总计|2,617.81|1,906.55|3,050.08|3,086.36| |流动负债|1,166.61|1,168.20|1,200.27|2,064.54| |非流动负债|1,177.04|1,177.04|1,177.04|1,177.04| |负债合计|2,343.65|2,345.24|2,377.30|3,241.57| |股本|0.21|0.21|0.21|0.21| |少数股东权益|9.97|9.97|9.97|9.97| |归属母公司股东权益|264.19|(448.65)|662.81|(165.18)| |负债和股东权益|2,617.81|1,906.55|3,050.08|3,086.36| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|980.65|519.00|3,215.00|2,095.00| |营业成本|29.09|56.82|91.86|141.56| |销售费用|196.00|129.75|410.00|733.25| |管理费用|187.13|176.46|307.50|523.75| |研发费用|947.25|830.40|1,230.00|1,466.50| |其他费用|9.08|13.75|20.74|42.92| |经营利润|(387.88)|(688.18)|1,154.90|(812.98)| |利息收入|0.00|15.63|2.47|21.76| |利息支出|64.46|57.56|57.56|57.56| |其他收益|57.08|3.59|5.28|7.12| |利润总额|(395.26)|(726.53)|1,105.08|(841.66)| |所得税|10.43|0.00|7.29|0.00| |净利润|(405.68)|(726.53)|1,097.79|(841.66)| |少数股东损益|(0.25)|0.00|0.00|0.00| |归属母公司净利润|(405.43)|(726.53)|1,097.79|(841.66)| |EBIT|(330.80)|(684.59)|1,160.17|(805.86)| |EBITDA|(237.63)|(591.03)|1,244.38|(730.07)| |Non - GAAP|(330.80)|(684.59)|1,160.17|(805.86)| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|(111.36)|(711.73)|1,141.07|(670.07)| |投资活动现金流|(362.04)|3.59|5.28|7.12| |筹资活动现金流|314.77|(57.56)|(57.56)|(57.56)| |现金净增加额|(144.95)|(752.03)|1,102.46|(706.83)| |折旧和摊销|93.17|93.56|84.21|75.79| |资本开支|(24.29)|0.00|0.00|0.00| |营运资本变动|110.97|(132.75)|(93.21)|45.36| [8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|(1.16)|(2.08)|3.15|(2.42)| |每股净资产(元)|0.84|(1.29)|1.90|(0.47)| |发行在外股份(百万股)|348.48|348.48|348.48|348.48| |ROIC(%)|(17.83)|(43.16)|64.55|(41.81)| |ROE(%)|(153.46)|161.93|165.63|509.55| |毛利率(%)|97.03|89.05|91.04|93.24| |销售净利率(%)|(41.34)|(139.99)|107.10|(40.17)| |资产负债率(%)|89.53|123.01|77.94|105.03| |收入增长率(%)|335.68|(47.08)|519.46|(34.84)| |净利润增长率(%)|56.20|(79.20)|251.10|(176.67)| |P/E|(55.24)|(30.83)|20.40|(26.61)| |P/B|76.69|(49.92)|33.79|(135.60)| |EV/EBITDA|(58.42)|(40.48)|18.34|(32.23)| [8]