行业核心争议与动态 - 空调行业“铝代铜”技术路线之争因格力电器董事长董明珠表态而迅速升温 董明珠表示因铝尚未达到与铜同等的技术条件和保障 格力依然坚持不用“铝代铜” [1][7] - 行业标准制定正在加速推进 中国制冷学会于2025年12月11日发布了相关团体标准 同时国家标准正在修订中 主流厂商及科研机构均参与 新一轮标准讨论预计2026年1月展开 [1][7] - 多家空调企业包括海尔、美的、海信、TCL、奥克斯、小米、美博宣布加入“空调铝强化应用研究工作组自律公约” 公约旨在科学宣传并禁止恶意攻击 以提升消费者信任 值得注意的是格力并未参与该公约 [2][8] - 行业分析师指出“铝代铜”是行业技术方向 但实现规模应用需在技术、标准、售后服务及品牌宣传上做充足准备 [2][9] “铝代铜”的驱动因素 - 成本是核心驱动因素之一 铜价持续上涨构成压力 2025年12月初LME铜价一度突破每吨11461美元历史高位 沪铜期货主力合约也站上9万元/吨关口刷新纪录 [2][9] - 铜铝比价维持高位 东吴证券研报显示自2017-2018年以来铜铝比价在2.5-4.5区间震荡 2025年11月比价为3.8 铝对铜的供应替代趋势在延续 [3][9] - 国家战略与资源安全推动“以铝代铜” 铜属于稀缺资源且中国精炼铜自给率严重不足 东兴证券研报指出中国精炼铜月均净进口量需维持20万吨左右以满足供需平衡 [3][10] - 政策明确支持 2025年3月工信部等十部门联合印发的方案将“以铝节铜”列为扩大铝消费的重点方向 推动其在电力、家电等领域规模化应用 [4][10] 技术挑战与行业现状 - 铝材料在导热性、耐腐蚀性和机械强度上天然逊于铜 直接影响空调的能效、寿命和长期运行稳定性 同时铝材焊接工艺复杂、热膨胀系数高对制造工艺要求更高 [5][11] - 不同家电品类应用节奏不一 冰箱制冷系统中铝材占比已接近90% 因系统运行状态相对稳定、负荷较低 空调系统则更为复杂 [5][11] - 日系空调企业如大金已在“铝代铜”应用上领先 其空调80%以上的产品实现了这一点 [5][11] - 部分企业如海尔表示“铝代铜”属于前沿技术研究与储备 目前产品尚未应用 行业正在推动相关国家标准制订 [5][11] 消费者认知与市场策略 - 消费者信任是“铝代铜”争议的核心 在不少消费者认知中 铝意味着导热性不如铜、易腐蚀、寿命短 [6][12] - 行业观察人士建议 在中低端、以价格竞争为主的产品线上可推出铝代铜方案以控制成本 但必须充分披露信息保障消费者知情权 在高端产品上现阶段仍应坚持铜管方案 [6][12] - 多家企业加入的自律公约核心是强调提升消费者对产品和技术的信任度 而不仅仅是“用不用铝” [6][12]

据香港交易所披露，贝莱德(BlackRock)对海尔智家股份有限公司-H股的多头持仓比例于2025年12月9日 从6.95%增至7.43%。 ...

涉及的行业与公司 * **行业**：大消费行业（包括食品饮料、家电、旅游出行、黄金珠宝、造纸包装、体育用品、宠物、农业养殖等）、宏观经济 * **公司**：美的集团、海尔智家、行动教育、重庆百货、特来股份、若羽臣、尚美股份、毛戈平、老铺黄金、9号公司、南孚科技（东山精密）、共创草坪、中兴股份、裕同科技、明月镜片、恒安国际、安踏体育、李宁、特步国际、江南布衣、波司登、滔搏、牧原股份、天康生物、德康农牧、中宠股份、佩蒂股份、乖宝宠物 核心观点与论据 宏观经济与整体消费趋势 * 2026年宏观经济环境总体稳健，呈现前低后高态势，全年相对持平[11] * 需求端预计稳定，进一步大幅下行的可能性较小[3] * 价格端（CPI）大概率进一步上行，与PPI温和上行期一致[3] * 分消费行业在2026年预计都会有绝对收益，但收益大小取决于价格弹性[1][4] * 中央经济工作会议强调提振消费专项行动、乡村居民增收计划、扩大优质供给、清理不合理限制等措施以促进消费[2] 消费品类表现排序与细分领域展望 * 服务业表现预计优于大众消费，大众消费优于高端消费[1][5] * **食品饮料**：大众品（饮料、调味品、啤酒、乳制品）已在低基数下企稳；高端白酒处于加速下行趋势并开始去库存[5] * **美妆**：国产品牌替代趋势不可逆转，优秀公司值得重点配置[5] * **旅游出行**：短期看好，元旦春节假期延长及春秋假预计推动行业增速再上新台阶[1][6] * **黄金珠宝**：短期景气，若金价稳定，公司业绩增长可观，例如老铺黄金提价40多个点带来高速增长[6] * **体育用品**：长期看好，中高端运动赛道（如始祖鸟、迪桑特、Saucony）自2023年至今零售终端增速保持在30%以上，2026年预期增速至少20%以上；大众运动国产品牌市占率自2019年明显提升[20] * **宠物行业**：2025年增长强劲（如双十一期间增长50%以上），国产品牌崛起[23] * **农产品与养殖**：看好2026年农产品价格景气修复，例如玉米现货价格周度涨幅4%~5%；生猪价格略亏损，若亏损延长可能迎来产能去化[22] 政策与补贴影响（家电、消费电子） * 预计2026年国补政策延续，总金额可能超预期，与2025年相当或略增[1][7] * 家电及相关产品预计获得约1,000亿人民币补贴，前景乐观[1][8] * 2026年手机市场规模预计约6,000亿元人民币，趋势引导向高附加值产品[1][9] * 传统白电、四大品类及扫地机器人等高附加值产品有望继续获得补贴[9][10] * 新能效标准和新国标（如冰箱、两轮车）落地预计伴随补贴[10] 重点行业与投资逻辑 * **家电行业**：2025年股价表现不佳，但2026年补贴政策乐观；龙头企业格局将更友善[7][12] * **造纸与金属包装**：看好中游提价逻辑，原材料驱动下造纸价格表现良好，金属包装年底招投标价格逐步兑现预期[3][16] * **啤酒行业**：客户对2026年价格展望乐观，价格拐点明确[3][16] * **出口领域**：推荐因渗透率提升而快速增长、具备超额利润率优势的公司（如共创草坪、中兴股份）以及通过产能海外布局实现高盈利的企业（如裕同科技）[17] * **新消费领域**：AI眼镜（如明月镜片）随AI端侧技术发展，2026年将成为供给端渗透率提升大年；AI床垫也值得重视[18] * **两轮车行业**：尽管新国标带来负面情绪，但定位中高端的公司（如9号公司，估值约16倍）长期成长性值得推荐[14] 其他重要内容（公司推荐与投资主题） 具体公司推荐与看好理由 * **美的集团**：首推，自10月底股价已走出底部，海外出口能力强，有望实现中高增长，利润增长预计5-10%，现金流和分红持续[3][13] * **海尔智家**：次推，同为龙头企业[13] * **高分红标的**：行动教育、重庆百货、特来股份[1][6]；恒安国际（估值10倍，股息率超6%，业绩弹性预计20%以上）[19]；江南布衣（分红率约75%）、滔搏（分红率近100%）、波司登（分红率约80%），对应股息率6%~7%[21] * **南孚科技**：底层资产稳健，股东东山精密布局的硬科技资产落地将带动估值上升，目标市值200-300亿人民币[15] * **体育用品公司**：安踏体育（2025年主品牌调整，子品牌表现好，2026年业绩预计改善）、李宁（盈利水平处历史低位，弹性大）、特步国际（新增长点Saucony预计2025年增长约30%）[20] * **农业养殖公司**：牧原股份、天康生物、德康农牧（低成本养殖公司）[22] * **宠物行业公司**：中宠股份（海外现金流充足，国内自主品牌快速增长）、佩蒂股份、乖宝宠物（调整后迎来买入机会）[23] 可能被忽略的细节 * 2025年10月家电同比下降14.4%，汽车下降6.6%，作为需求端下行压力参考[3] * 食品类CPI在2025年10月、11月开始转正[3] * 家电补贴资金不仅用于家电，还包括汽车和消费电子，具体分配待观察[8] * 扫地机器人平均售价在四五千元人民币左右[9] * 宏观经济拐点可能在一季度到二季度之后出现，若两会后房地产市场有积极表述将带动需求[11] * 欧盟针对割草机的新规逐渐落地，利好相关公司欧洲市场拓展[14] * 玉米现货价格截至12月12日为2,357元/吨[22]

行业背景与公司表现 - 当前家电行业处于存量竞争阶段 企业普遍通过价格战和营销战抢夺份额 这通常导致销售费用增加和利润被牺牲 [1] - 海尔智家在行业背景下实现了“两升一降”的独特表现 即营收和利润增长的同时销售费用下降 [1] - 2021年至2024年 公司营收从2271亿元增长至2859亿元 4年累计增长588亿元 [1] - 同期 公司利润从130.67亿元增长至187.41亿元 4年累计增长约57亿元 [1] - 销售费用从2021年的365亿元降至2024年的335亿元 4年累计下降30亿元 [3] - 销售费率从2021年的16.1%优化至2024年的11.7% 下降了4.4个百分点 [3] 降本增效的核心举措 - 实现降本增效的首要原因是全流程的数字化变革 覆盖研发、制造、供应链、营销、物流、服务等各个环节 [4] - 通过深化数字库存模式变革 实现企业到用户的直接配送 减少了货物搬运次数以降低物流和仓储成本 [4] - 截至9月底 区县专卖店系统由公司直配送到用户的订单占比提升至74% 提高了库存周转效率 [4] - 全球创牌和渠道拓展进入收获期 海外品牌矩阵布局基本完成 导致前期大规模投入减少 海外销售费用大幅下降 [4] 产品与品牌战略 - 通过打造高端品牌、爆品和套系产品 提高产品溢价并降低成本 [5] - 卡萨帝品牌前三季度营收增长18% 其洗衣机、冰箱、空调等产品在中国高端家电市场持续领跑 [5] - 通过爆品思维 Leader品牌收入增长超25% 例如其懒人洗衣机在三筒洗衣机市场占据领先地位 [5] - 套系产品销售占比显著提升 卡萨帝套系销售占比提升至36% 同比增长7个百分点 海尔品牌套系销售占比提升至15% 同比增长11个百分点 [5] 研发与创新投入 - 在销售费率下降的同时 研发投入持续增加 [5] - 2021年至2024年 研发投入从83.64亿元增加至107.4亿元 年均增长率显著提升 [5] - 持续的研发投入推动了产品创新 例如AI之眼套系智能家电、三筒懒人洗衣机等 [6] - 原创产品帮助公司在同质化竞争中建立品牌影响力和溢价能力 从而跳出价格战红海 [6]

行业技术路线与标准制定动态 - 海尔、美的、TCL、小米、海信等多家主流空调企业联合发声，将遵守《空调铝强化应用研究工作组自律公约》，共同推动“铝代铜”技术突破与高质量发展 [2] - 在2025中国家电科技年会上，由海尔、海信等企业参与的《房间空调器用铝管翅式热交换器生产线建设规范》团体标准发布，多项相关团体标准正在编制中 [3] - 格力电器参与了《房间空气调节器用热交换器》“铝代铜”相关国家标准的修订工作，该标准目前已在修订中，将很快进行新一轮讨论 [3] 主要厂商立场分歧 - 格力电器多次明确表态目前没有“铝代铜”计划，强调在性能、质量和可靠性不能完全保证的情况下不会采用该技术 [2][5] - 格力电器认为铜材在导热性、耐腐蚀性和长期可靠性方面具有优势，在没有100%把握之前不会进行“铝代铜” [2][5] - 在行业集体发声遵循自律公约的背景下，格力电器缺席了该公约环节，与其他头部空调企业的做法形成对比 [2][3] “铝代铜”技术的驱动因素与意义 - 成本是核心驱动因素：以单台空调成本计算，铜的成本可能占空调成本的20%，而铝材成本仅为铜的1/10，推进“铝代铜”有望大幅降低每台空调的价格 [6] - 具备战略意义：中国超95%的铜矿依赖进口，本土自给率极低，“少铜化”是国家战略，推进“铝代铜”有助于供应链安全稳定 [7] - 政策支持：工信部等十部门印发《铝产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》，提议扩大“铝消费”，推进“以铝代铜”在空调等场景的应用 [7] 技术成熟度与行业趋势 - 有头部空调品牌研发负责人指出，随着技术进步，空调单位铜管热效率提升，所需铜材料量下降，认为两年前就已经具备“全面铝代铜”的技术能力 [6] - 技术推进缓慢主要受制于舆论环境、大众接受度以及不同厂家的技术能力差异 [6] - 行业观点认为，“铝代铜”或“钢代铜”是未来空调行业技术演进的方向，因为全球家电企业都在走这样的路径 [6] 市场环境与潜在影响 - 近期国际铜期货价格先后突破10000美元/吨，屡创新高 [8] - 如果坚持不采用“铝代铜”技术路线，可能因原材料价格上涨导致产品价格逐渐脱离主流价格区间，并面临外部供应链波动带来的供应难题 [8]

责任编辑：安东 格隆汇12月10日丨海尔智家(06690.HK)公告，12月10日耗资454万元回购17万A股，回购价格每股26.63- 26.79元。 财经频道更多独家策划、专家专栏，免费查阅>> ...

智通财经APP讯，海尔智家(06690)发布公告，于2025年12月10日，该公司斥资454.02万元回购17万股A 股。 ...

海尔智家（600690）(06690)发布公告，于2025年12月10日，该公司斥资454.02万元回购17万股A股。 ...

FF305 翌日披露報表 (股份發行人 ── 已發行股份或庫存股份變動、股份購回及/或在場内出售庫存股份) 表格類別： 股票 狀態： 新提交 公司名稱： 海爾智家股份有限公司 呈交日期： 2025年12月10日 如上市發行人的已發行股份或庫存股份出現變動而須根據《香港聯合交易所有限公司（「香港聯交所」）證券上市規則》(「《主板上市規則》」)第13.25A條 / 《香港聯合交易所有限公司GEM證券 上市規則》(「《GEM上市規則》」)第17.27A條作出披露，必須填妥第一章節 。 | 第一章節 | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 1. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | A | | 於香港聯交所上市 | 否 | | | 證券代號 (如上市) | 600690 | 說明 | | 每股面值人民幣1元之普通股(A股) (於上海證券交易所上市) | | | | | A. 已發行股份或庫存股份變動 | | | | | | | | | | | 已發行股份（不包括庫存股份）變動 | | | 庫存股份變動 | | | | 事 ...

核心观点 - 海尔智家市值在四年间停滞于约2500亿元，未能突破低估值困境，核心问题在于缺乏资本市场青睐的“叙事溢价”以及内部财务效率低下 [1][2][3] 资本市场估值困境 - 市场存在对标错位，常将海尔智家与市值约6000亿元的美的集团对比，但两者智能家居业务营收规模相近，2025年上半年美的为1672亿元，海尔为1565亿元 [4][5] - 海尔集团体外资产（包括海尔生物、盈康生命等）总市值约3500亿元，所谓资产被低估并非核心症结，市值困境本质是“叙事溢价”缺失 [6][7] - 资本市场对传统家电故事感到厌倦，美的通过讲述机器人、自动化等B2B科技故事获得高估值，其2025年上半年家电业务收入占比67%，ToB业务增长超20%，并宣布在尖端技术领域投资500亿元 [8][9] - 海尔智家业务高度集中于冰箱、洗衣机等传统领域，被市场视为成熟、低增长的制造商，而非科技股 [10] - 2021年，营收仅130亿元的科沃斯凭借“扫地机器人+AI”概念市值突破1500亿元，达到当时海尔市值的60%，印证了科技叙事对估值的重要性 [11] 财务效率分析 - 周云杰接手后，公司营收从2275亿元增至超2800亿元，扣非归母净利润从118亿元攀升至178亿元，但市值零增长 [11] - 公司市盈率约14倍、市销率0.87倍、市净率2.24倍，14倍PE甚至高于美的和格力 [12] - 公司存在“毛利高、净利低”的财务怪圈，过去5年毛利率维持在30%左右，高于同行，但2024年净利润率仅为6.9%，远低于美的的9.5% [12][13][14][15] - 低净利率源于高费用率，2024年销售费用率高达11.7%，管理费用率达4.2% [16] - 根据理杏仁平台数据，2023年海尔智家销售、管理、研发和营业四项费用率合计达24.18%，而美的为16.92%，格力为14.92%，近10个百分点的费用率差距直接吞噬了200多亿元利润 [16][17] - 高费用率反映了管理效率的鸿沟，是制约市值的关键因素之一 [18] 全球化战略的影响 - 高费用根源在于过去十年以并购驱动的全球化战略，包括2016年以55.8亿美元收购GE Appliances等 [19] - 公司海外收入占比近50%，在全球拥有163个制造中心和126个营销中心 [20] - 庞大的全球并购摊子导致整合困难，管理层需耗费巨额资源磨合不同文化、技术标准和品牌定位，直接推高了管理费用和销售费用 [21] - 公司陷入规模陷阱：营收越大，运营越重，利润释放越难，而竞争对手如美的则倾向于内部孵化与B2B转型以提升净利率 [22] 外部环境与增长压力 - 行业政策红利退潮，2025年三季度中国家电行业（不含3C）零售额同比下滑3.2%，公司坦承以旧换新政策拉动效应趋弱 [23][24] - 高端增长引擎卡萨帝失速，其零售额增幅从2023年的14%下降至2024年的12% [25] - 海外市场增长遇瓶颈，2025年上半年最大市场美洲仅增长2.4%，澳洲增长1%，仅南亚和中东非等部分市场实现正增长，主要发达国家市场压力巨大 [26]