产能情况 - 已投产负极材料产能57.5万吨/年[3] - 印尼8万吨负极项目（一期）2024年投产，二期2025年投产后达16万吨/年[7] - 钠电产能约3000吨/年，正负极材料批量出货[9] 市场扩张 - 在摩洛哥布局正负极材料产能，稳步推进[7] 新技术研发 - 固态电池革新电解质形态，提升能量密度与安全性[6] 新策略 - 海外建厂落实全球化战略，应对地缘政治风险[7] - 选印尼建厂因生产要素优势[8] - 选摩洛哥建厂因其地理位置和贸易地位[8]

核心观点 - 公司发布正负极材料闭环回收解决方案 通过创新技术实现超短流程再生和零废水排放 构建从电池生产到退役回收的全链条可持续发展路径 [1][2] - 公司从材料供应商转型为绿色生态构建者 全球首发无前驱体工艺正极材料和R石墨负极 具备量产能力且碳排放优势明显 [2] - 公司呼吁行业统一共识 通过全球产能布局打造海内外循环低碳产业链 推动新能源产业绿色发展 [3] 技术突破 - 正极回收采用无前驱体工艺 实现锂镍钴锰不分离新生 大幅缩短工艺流程降低成本 并实现零废水排放 [2] - 负极回收采用行业首创新生技术 解决杂质和结构缺陷问题 首发R石墨产品碳排放优势明显 [2] - 通过全新回收技术实现从正极黑粉到无前驱体正极材料的超短流程再生 负极采用柔性新生技术 [1] 产业背景 - 2024年全球废旧电池规模达115GWh 中性场景预测2035年全球回收规模约1TWh [2] - 中国《新能源汽车废旧动力电池综合利用行业规范条件》和欧盟《新电池法案》将材料回收利用率与碳足迹管控提升至产业准入战略高度 [2] - 动力电池从2020年开始逐步进入退役期 [2] 战略布局 - 构建全链条正负极材料闭环产业链 重点打造回收平台 与电池、动力和储能终端形成战略协同 [3] - 通过国内基地、印尼基地和摩洛哥基地的协同 全方位打造海内外循环低碳产业链 [3] - 基于25年电池材料领域经验积累 此次正负极材料双链回收解决方案属材料行业首次 [1] 行业影响 - 为电池行业提供创新性解决思路 补全全链条可持续发展路径 [1][2] - 助力全球新能源产业实现"资源-材料-再生"的绿色循环 [1] - 在碳中和目标与ESG理念驱动下 为全球能源转型带来绿色解决方案 [3]

美国IRA法案最终版本变化 - 新增"电池材料"定义 电池材料为通过加工而非制造或组装生产的电池组件的直接和间接输入 不被视为电池组件 不包含隔膜基膜、涂覆材料、导电添加剂、石墨沉积前的铜箔和电解质溶剂等 [1] - 电池材料可在中国生产后运至美国加工 在计算北美生产电池组件的价值量占比时 隔膜全部价值量被视为在北美生产 且不被认定为FEOC（受关注外国实体）对基膜、涂覆材料、导电剂等环节形成直接边际变化 [1] - 新增"难以追踪的电池材料"定义 包括天然/人造负极石墨材料、电解质盐（6F等）、电极粘合剂、电解质添加剂（FSI等） 2027年前无需满足FEOC认定 国内生产的负极材料等可被使用 [1] FEOC认定边界调整 - 细化"外国政府"定义 包括地方政府和某些现任或前任外国高级政治人物 此前涉及国家/次国家级政府、政府机构、主要政党（如CCP）及高级政治人物 [2] - 明确FEOC实体在美国或第三方国家的子公司不被认定为受管辖 任何中国锂电企业满足股权比例、海外建厂、技术授权等限制条件均可参与美国市场 [2] 行业影响与投资机会 - 美国政府意识到全球新能源车市场对中国锂电产业链依赖程度大 短期内无法摆脱 通过复杂名词定义给予电池厂使用中国供应链的灵活性 [2] - 关注锂电板块持续反弹机会 部分材料环节价格竞争进入决赛圈 中长期格局稳健的头部企业市场认可度提升 [2] - 重点推荐标的包括宁德时代、亿纬锂能、贝特瑞、璞泰来、科达利、湖南裕能、中伟股份、当升科技、容百科技 以及柴动力/中国重汽+一汽解放/福田汽车 [3] - 乘用车板块受以旧换新政策+FSD或入华双重驱动 预计补贴政策拉动2024年国内乘用车销量新增78-137万辆 乘用车交强险同比增速3.7%-6.5% [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [14] 报告的核心观点 - 2024年负极出货超43万吨，同比+19%，增速略低于行业，24Q4预计出货12.22万吨，25Q1出货环比持平；预计24年负极经营性吨利约2800元，24Q4/25Q1经营性单吨盈利分别约为2900/1700元，Q1盈利下滑受汇兑损失、海外竞争、石油焦涨价影响 [1][11] - 在固态电池领域建立干法与湿法工艺并行的固态电解质产线，年产能突破百吨级，已实现出货 [1] 各部分总结 事件 - 2024年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润142.4/9.3/9.1亿元，同比-43%/-44%/-42%；24Q4实现营收/归母净利润/扣非归母净利润39.7/2.6/2.3亿元，同比-17%/-10%/-17%，环比+23%/+45%/+62%；25Q1实现营收/归母/扣非33.9/1.8/1.6亿元，同比-4%/-19%/-36%，环比-15%/-32%/-30% [2] 简评 负极 - 量：2024年出货超43万吨，同比+19%，增速略低因海外需求放缓，24Q4预计出货12.22万吨，25Q1出货环比持平 [11] - 盈利：2024年经营性吨利约2800元，24Q4/25Q1经营性单吨盈利分别约为2900/1700元，Q1盈利下滑受汇兑损失、海外竞争、石油焦涨价影响 [11] - 展望：已投产负极材料产能为57.5万吨/年，海外产能持续扩张，印尼8万吨负极材料一体化项目逐步投产，有望提升出货量、全球市占率及盈利水平 [11] 正极 - 产能：2024年已投产正极材料产能为6.3万吨/年，常州贝特瑞2万吨高镍正极项目预计2024年陆续建成投产，海外推进摩洛哥投资建设年产5万吨锂电池正极项目 [4] - 销量：24年正极材料销量同比下滑至约2万吨，受终端客户价量齐跌影响，预计24Q4/25Q1出货0.8/0.3万吨，环比下降因Q4海外客户累库拉动出货，Q1恢复至24Q2 - Q3水平 [13] - 盈利：24Q4/25Q1经营性单吨盈利由盈亏平衡转向单吨亏损，受稼动率较低影响 [13] 新技术方向 - 固态电池材料领域：在三大技术路径全面布局，建立干法与湿法工艺并行的固态电解质产线，年产能突破百吨级，已实现出货；开发出多款新型固态电解质材料，低成本、高离子电导率的磷酸钛铝锂氧化物固态电解质已实现吨级出货 [16] - 硅基负极材料领域：硅碳负极材料开发出第六代产品，比容量达2,000mAh/g以上，硅氧负极完成多款氧化亚硅产品技术开发和量产工作，比容量达1,500mAh/g以上 [16] - 快充负极材料领域：创新推出T石墨负极产品，兼具6C快充能力、超长循环寿命及高低温性能优势，已向客户送样并获认可 [16] - 氢能与钠离子电池材料领域：推出燃料电池扩散层、催化层多款关键材料，已在氢燃料电池膜电极商业化应用；在钠离子电池正负极领域均有布局，具备量产供货条件，新推出的BNS - O3B钠离子电池正极材料，比容量可达150mAh/g，压实密度大于3.4g/cc，性能与稳定性显著提升 [16] 投资建议 - 预计2025、2026、2027年归母净利润8.1、10.0、12.1亿元，对应PE为28、22、18倍，维持“增持”评级 [14] 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|25,119.44|14,236.82|16,426.22|17,624.22|19,540.12| |YoY(%)|-2.18|-43.32|15.38|7.29|10.87| |归母净利润(百万元)|1,653.91|930.22|807.07|997.94|1,205.72| |YoY(%)|-28.39|-43.76|-13.24|23.65|20.82| |毛利率(%)|17.66|23.02|20.79|20.46|20.30| |净利率(%)|6.58|6.53|4.91|5.66|6.17| |ROE(%)|14.29|7.61|6.19|7.11|7.91| |EPS(摊薄/元)|1.47|0.83|0.72|0.89|1.07| |P/E(倍)|13.46|23.92|27.57|22.30|18.46| |P/B(倍)|1.92|1.82|1.71|1.59|1.46| [15] 报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2023A - 2027E各年度的财务数据，包括流动资产、现金、应收票据及应收账款等项目，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [18]

电池ETF基金表现 - 电池ETF基金近1周规模增长1123.14万元，新增规模位居可比基金第一 [2] - 近1周份额增长1650.00万份，新增份额位居可比基金第一 [2] - 近19个交易日合计资金流入1088.67万元 [2] 中证电池主题指数估值 - 最新市净率PB为3.05倍，低于指数近5年81.74%以上的时间，估值性价比突出 [2] 新能源汽车销量预测 - 2025年新能源汽车销量（含出口）预计达1650万辆，增速30% [2] - 国内市场渗透率预计突破55% [2] 固态电池行业动态 - 固态电池量产节奏加快，上市公司密集推新 [2] - 贝特瑞推出固态电池材料，国轩高科将发布高安全固态电池新品 [2] - CIBF2025展会聚焦固态电池，设有全天论坛主题 [3] - 锂电公司本周计划发布新品，推测与固态电池相关 [3] 投资布局建议 - 场外投资者可通过电池ETF联接基金（016567）布局电池产业链 [3]

固态电池技术发展现状 - 公司研发的固态电解质材料已在数码类半固态电池体系中实现应用，但尚未在动力型电池上获得明确积极反馈 [2] - 半固态电池体系遵循"先数码体系、后动力电池"的产业化规律 [2] - 全固态电池体系预计2027年后才有明确的产业化节点 [2] - 全固态电池体系面临成本问题，数码全固态电池体系在成本较高但电芯稳定的情况下可优先投入使用 [2] 公司技术布局与解决方案 - 公司发布固态电池材料整体解决方案，包括贝安FLEX半固态及GUARD全固态系列高镍正极、硅基负极、固态电解质、锂碳复合负极等材料 [3] - 公司针对半固态电池体系和2027年以后的全固态电池体系都做了材料预案和整体解决方案 [3] - 公司正在推动研发平台智能化，布局AI for science，包括大数据计算、计算仿真、大数据建模、材料筛选等环节 [3] - 公司自2017年开始布局固态电池关键材料，所开发的固态电解质于2021年问世，是行业首款商用固态电解质产品 [3] 客户与合作 - 公司客户包括宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、三星SDI、LGES、松下等企业 [3]

固态电池领域重要进展 - 宁德时代预计到2027年有望实现固态电池小批量生产 技术水平处于行业领先 [1] - 宁德时代凝聚态电池能量密度最高可达500Wh/kg 正在推进民用电动载人飞机项目 [1] - 宁德时代赴港上市有助于推进全球化战略布局 抓住全球能源转型机遇 [1] 先导智能技术突破 - 先导智能成功打通全固态电池量产的全线工艺环节 实现从整线解决方案到各工段关键设备覆盖 [1] - 先导智能已向欧、美、日、韩及国内头部电池客户交付固态电池生产设备 并获得重复订单 [1] - 先导智能业务涵盖锂电池、光伏、3C智能装备等领域 锂电池设备和光伏设备是核心业务 [2] - 先导智能客户覆盖宁德时代、特斯拉、大众汽车、LG、松下电器等全球知名企业 [2] 贝特瑞材料解决方案 - 贝特瑞首次发布固态电池材料整体解决方案 涵盖正极、负极、电解质三大核心材料体系 [2] - 贝特瑞固态电池材料均已具备量产技术条件 可应用于数码、动力领域 [2] - 贝特瑞主要产品包括天然石墨负极、人造石墨负极、硅基负极及高镍三元正极材料 [2] - 贝特瑞于2021年11月在北交所上市 [2]

固态电池产业化现状 - 产业链配套不成熟、成本高于锂电池、核心关键材料依赖进口是主要阻碍[1] - 全固态电池生产成本预计2025年降至USD500/kWh，但仍为普通锂电池的5倍[5] - 现有设备利用率不足40%，部分关键材料依赖进口[5] 技术路线与量产时间表 - 电池厂商普遍预计2027年实现全固态电池小批量生产（宁德时代、国轩高科）[3] - 半固态电池2024年已有实际产品出货（贝特瑞）[3] - 行业形成两大阵营：半固态先行派（国轩高科等）主攻氧化物路线，全固态派（宁德时代等）聚焦硫化物路线[5] 材料与产品进展 - 贝特瑞发布半固态及全固态系列高镍正极、硅基负极等材料[2] - 国轩高科预告将发布"前瞻电池产品"，市场猜测为固态电池[2] - 星源材质固态电解质膜进入客户认证阶段，小批量供货头部客户[3] 市场反应与投资热度 - 固态电池概念股年涨幅超50%（三祥新材、冠盛股份等）[1] - 本周12家上市公司披露机构调研涉及固态电池（宁德时代、贝特瑞等）[2] 技术挑战与竞争格局 - 材料端多线并进，尚无明确优势路径（氧化物/聚合物/硫化物电解质）[5][6] - 半固态电池当前聚焦氧化物+聚合物复合技术，仍处实验室级别量产标准[6] - 安全问题未完全解决，终端需求更注重性价比[6] 机构观点 - 华泰证券预计2025年半固态电池批量交付，全固态方案加速开发[7] - 聚合物电解质产业链或优先受益量产放量[7]

核心观点 - 公司发布全球首个正负极材料闭环回收解决方案"全链新生"，通过创新技术实现正极黑粉到无前驱体正极材料的超短流程再生，以及负极材料的柔性新生[1] - 方案基于25年电池材料领域经验，体现行业领导者推动绿色发展的担当[1] - 正极回收采用全球首发无前驱体工艺S正极材料，实现锂镍钴锰不分离新生，缩短流程降低成本且零废水排放，已具备量产能力[2] - 负极回收首创R石墨技术，解决杂质和结构缺陷问题，碳排放优势明显[2] - 方案为行业补全从电池生产到退役回收的全链条可持续发展路径，助力实现"资源-材料-再生"绿色循环[1][2] 技术突破 - 正极回收技术：全新处理工艺使金属元素不分离再生，流程缩短50%以上，成本降低30%[2] - 负极新生技术：行业首创柔性工艺解决传统回收痛点，R石墨产品碳排放较原生材料减少40%[2] - 双链回收方案属材料行业首次，整合正负极技术优势形成协同效应[1] 行业背景 - 2024年全球废旧电池规模达115GWh，2035年中性预测将达1TWh[2] - 中国《新能源汽车废旧动力电池综合利用行业规范条件》和欧盟《新电池法案》将回收利用率与碳足迹纳入产业准入标准[2] - 动力电池退役潮自2020年启动，回收需求进入爆发期[2] 战略布局 - 计划构建全链条正负极材料闭环产业链，与电池/储能终端形成战略协同[3] - 通过国内基地与印尼/摩洛哥等海外基地协同，打造全球化循环低碳产业链[3] - 回收平台建设将覆盖技术研发、规模化生产到国际标准输出的完整体系[3] 行业影响 - 为电池行业提供创新性回收解决方案，推动全产业链绿色转型[2][3] - 呼吁行业统一技术标准，通过协同创新解决回收产业链痛点[3] - 在碳中和目标下，方案有望成为全球能源转型的标杆实践[4]

新品发布会 - 公司举办"未来能量引擎"新品发布会，正式发布针对固态电池材料的整体解决方案"贝安"，包括半固态和全固态电池材料整体解决方案 [1] 半固态电池材料解决方案 - 半固态电池体系"贝安·FLEX系列"中，高镍正极材料相比同等镍含量三元材料电阻降低6% [1] - 硅基负极材料克容量达2,300mAh/g [1] - 电解质采用聚合物与氧化物复合方案，零下10℃时电芯内阻相比液态电池降低10%，针刺安全性提升80% [1] - 公司2017年开始布局固态电池关键材料，2021年推出行业首款商用固态电解质产品 [1] 全固态电池材料解决方案 - 全固态电池体系"贝安GUARD系列"中推出超高镍型正极和富锂锰型正极材料 [2] - 硫化物电解质材料离子电导率超过10mS/cm [2] - 应用于极片层的硫化物材料颗粒度控制在500nm以下 [2] - 开发行业首款匹配全固态电池锂碳复合负极使用的高性能三维骨架结构材料，具备低体积膨胀、长循环寿命、高输出功率密度特性 [2]