行业现状：增长乏力与激烈内卷 - 医美行业头部企业业绩普遍承压，爱美客连续三季度营利双降，华熙生物前三季度归母净利润下滑超30%，平台方新氧仍未摆脱亏损 [1] - 行业供给严重过剩，截至今年9月30日，中国现存在业、存续状态的医美相关企业超过18.2万家，存量争夺战白热化 [2] - 价格战成为抢夺客户的主要手段，例如原价近万元的热玛吉出现不足五千元的秒杀价，新氧曾上线2999元的童颜针（低于成本线） [2] - 行业乱象导致监管持续收紧，2023年5月国家市场监管局等十一部门联合印发监管指导意见，多地行业协会发布消费指南 [3] - 互联网巨头加剧竞争，美团上线医美团购，京东健康开设自营医美诊所，但其核心品类多集中于女性项目 [3] 新兴动力：男性医美市场快速增长 - 男性医美消费支出在2023年同比增长27%，增速显著 [1][6] - 男性消费意愿强劲，43%的受访男性计划在2024年增加医美投入，该比例显著高于女性的29% [7] - 男性医美客单价高，平均客单价是女性的2.75倍，且需求呈现年龄分层特征 [14] - 男性客户数量快速增长，例如杭州某美容医院的男性客户数量在两年内实现翻倍增长，需求从皮肤管理、植发延伸至隆鼻、双眼皮、抽脂增肌等多元项目 [7] - 观念转变与技术迭代是主要推动力，“颜值即竞争力”成为社会共识，LinkedIn调研显示76%的HR认为外形管理会影响面试评价，而无创的“午餐美容”项目契合男性追求高效低调的需求 [8][12] 市场潜力与挑战 - 男性医美市场潜力可观，预计到2030年，男性定制化基因疗法市场规模将达到80亿美元 [14] - 但男性市场基数仍较小，据美团医美《2025医美行业白皮书》，2025年男性医美消费者占比预计为29%，女性市场主导地位短期难撼动 [14] - 男性消费习惯多为针对具体问题的“一次性解决方案”，复购率和项目多样性低于女性，培养持续性“保养型”消费习惯是行业课题 [14] - 供给侧存在服务缺口，针对男性肤质和审美偏好的深度定制化服务稀缺 [15] - 获客成本高企，男性主动获取医美信息的意愿较低，机构需通过私域平台进行消费者教育，营销成本较高 [16] 互联网平台的布局与策略 - 京东健康采取重资产模式打造自营医美诊所，凭借供应链优势承诺“严选药械、透明好价”，并摒弃以销售额为核心的考核，转而以用户满意度和复购率评估团队 [18][19] - 美团发挥本地生活流量入口优势，通过建立机构评估体系、联结上游品牌为医美机构提供营销与导流服务，降低男性消费者接触门槛 [20] - 阿里健康聚焦资源整合，通过天猫国际引入国际优质医美设备品牌，并与线下机构建立联盟合作，试图通过品牌背书破解信任困局 [20] - 互联网平台被视为激活男性医美增量空间的关键变量，但需回归医疗本质，在页面显著位置标注机构资质、医生背景等关键信息以建立信任 [20] 核心观点与行业展望 - 男性医美市场（“男颜经济”）为陷入内卷的医美行业提供了高增速、高客单价的细分增长方向，但并非能立即托举行业的“救命稻草” [13][21] - 行业需将男性市场的“短期热度”转化为“长期增量”，关键在于跨越从“吸引流量”到“建立信任”的鸿沟 [22] - 这需要监管规范、机构深耕专业服务、平台构建透明环境形成合力，最终回归医疗本质，以专业服务赢得市场 [22]

公司战略布局 - 公司正积极、有序地推进皮肤科业务的战略转型与发展 基于在生物医用材料领域的深厚技术积累和对消费医疗市场前景的坚定看好 [1] - 公司战略核心是充分发挥在可降解生物材料（如PLLA）方面的技术积累优势 将经过心血管植介入领域积累的成熟经验 安全、有效地延伸至皮肤科领域 [1] - 公司计划逐步拓展至玻尿酸、肉毒素等品类的多元产品组合 [1] 产品管线进展 - 公司自主研发的聚乳酸面部填充剂（童颜针）、注射用透明质酸钠溶液（水光针）、注射用交联透明质酸钠凝胶已成功获批上市 [1] - 上述产品获批标志着公司以再生填充为核心的皮肤科注射剂产品矩阵已初步形成 [1] - 公司多款在研产品正按计划推进 目前注射用透明质酸钠复合溶液、热玛吉已完成发补材料的提交工作 [1]

硅谷及科技圈员工医美抗衰需求激增 - 硅谷整形外科诊所预约量半年内暴涨40% [1] - 三分之二的客户为科技公司员工 平均年龄低于35岁 [1] - 中国医美行业2023年男性消费支出同比增加27% [31] - 北京、深圳高端医美诊所挤满华为、腾讯等科技公司中层男性员工 [31] - 大厂裁员消息发酵时 眼周抗衰等医美订单会爆单 [34] 科技富豪个人抗衰投资与实验 - 亚马逊创始人贝佐斯投资30亿美元于细胞抗衰公司Altos Labs [6] - OpenAI CEO山姆·奥特曼秘密投资1.8亿美元于生物技术公司Retro Biosciences [12] - 科技富豪布莱恩·约翰逊每年花费200万美元雇佣30人医疗团队进行抗衰实验 [15] - 布莱恩·约翰逊与17岁儿子及70岁父亲进行换血实验 每次互换约1升血液 [15][17] - 布莱恩·约翰逊每日服用超100粒保健品 严格摄入1977大卡并监控78种器官 [21][20][23] - 马斯克推广“减肥神药”司美格鲁肽 其公司Neuralink研究脑机接口以实现“数字永生” [10] - 赌王何鸿燊生前坚持打“续命针” 每针86万 11年花费超十亿 [37] 抗衰领域资本化与商业模式 - 布莱恩·约翰逊将抗衰计划商业化 旗下公司年收入达4000万美元 [42] - 布莱恩·约翰逊在新加坡举办“不死峰会” 门票超1000美元 吸引8000多人参加 [40] - 其产品被指成分普通但售价高出十倍 1700名付费用户中60%出现恶心等副作用 [40][42] - 国内医美机构推出“换血抗衰”服务 价格从150万到2000万人民币不等 [45] - PayPal联合创始人彼得·蒂尔每季度进行换血手术 尽管FDA警告其缺乏科学依据 [45] 科技巨头与富豪的抗衰产业投资布局 - 李嘉诚与郑裕彤联手投资400亿建“中药港” 并投资2亿成立和黄医药、入股同仁堂 [35] - 坊间传闻李嘉诚每年花费156万购买“长寿药” [35] - 硅谷风投圈将抗衰视为“能让自己活到老的项目” 相关生物科技投资被指带有为投资人续命的私心 [47] - 彼得·蒂尔投资的端粒研究公司、李嘉诚投资的细胞治疗项目、马斯克的Neuralink均被指为创始人或家族成员预留优先使用权 [47]

核心财务表现 - 2025年前三季度实现营业收入49.39亿元，同比增长3.2%，归母净利润9.82亿元，同比增长22.35% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入15.69亿元，同比增长11.97%，归母净利润2.91亿元，同比增长176.18% [1] - 前三季度毛利率回升至64.21%，同比提升1.41个百分点，净利率提升至20.17%，同比提升3.8个百分点 [2] - 前三季度经营活动现金流达10.1亿元，同比增长139%，全年现金流有望达到14-15亿元 [2] 分业务板块表现 - 医疗器械板块前三季度营收25.7亿元，同比增长0.33%，其中心血管植介入业务营收17.9亿元，同比增长7.45% [2] - 药品板块前三季度营收15.7亿元，同比增长6.37%，其中制剂业务营收13.6亿元，同比增长14.32% [2] - 医疗服务及健康管理业务前三季度营收7.96亿元，同比增长6.79%，其中童颜针和水光针首次贡献营收0.86亿元 [2] 医美新业务进展 - 童颜针自8月初发货以来含税收入约1亿元，已覆盖1500-2000家医美机构，包括80%以上大型品牌连锁机构 [3] - 9月中下旬与美团签署合作，预计第四季度将进一步放量，水光针已开始铺货 [3] - 热玛吉已提交注册并开始生产准备，PDRN（三文鱼针）有望于2026年第一季度获批 [3] 创新药与神经调控业务 - 创新药MWN109注射液国内Ⅱ期临床已完成入组，口服剂国内Ⅰ期临床接近完成，并开始积极寻找BD合作 [3] - 创新药MWN105正着手开展MASH和超重/肥胖的Ⅱ期临床，同时布局双靶或多靶SiRNA类药物的临床前研发 [3] - 植入式脑深部神经刺激器（DBS）预计近期获批上市，植入式心脏收缩力调节器（CCM）将于明年上半年申报 [3] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年营收分别为66.18亿元、73.63亿元、83.47亿元，同比增速分别为8.44%、11.26%、13.35% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.20亿元、12.93亿元、15.46亿元，同比增速分别为353.48%、15.43%、19.63% [4]

投资评级与估值 - 报告对乐普医疗维持"买入"投资评级 [3] - 基于2025年38倍市盈率，目标价为20.52元，当前股价为17.65元，存在上行空间 [3][6] - 盈利预测维持2025-2027年每股收益为0.54元、0.69元、0.85元 [3] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业收入49.4亿元，同比增长3.2%；归母净利润9.8亿元，同比增长22.4% [10] - 2025年第三季度单季收入15.7亿元，环比下降3.9%；归母净利润2.9亿元，环比下降6.8% [10] - 经营性净现金流显著改善，2025年前三季度为10.1亿元，同比大增139.5%；第三季度单季为3.8亿元，环比增长73.1% [10] - 预测2025年全年营业收入为66.83亿元，同比增长9.5%；归母净利润为10.09亿元，同比大幅增长308.6% [5] - 盈利能力持续恢复，预计毛利率从2024年的60.9%提升至2025年的62.3%，净利率从4.0%恢复至15.1% [5] 分业务经营状况 - 心血管植介入业务25Q3收入5.5亿元，环比下降10.5%，主要因公司主动进行渠道库存管理以应对集采 [10] - 制剂业务25Q3收入3.9亿元，环比下降16.6% [10] - 外科麻醉业务25Q3收入1.0亿元，环比下降5.7%，降幅收窄；体外诊断业务收入0.6亿元，环比下降13.7%，基本触底 [10] - 医美业务开始贡献收入，25Q3童颜针和美光针首次实现收入0.86亿元 [10] - 医美产品渠道覆盖广泛，经销商渠道已覆盖1500-2000家中小型医美机构；KA直销渠道覆盖260家大型连锁机构，贡献约20%收入 [10] 研发管线与未来增长点 - 医美管线持续推进，PDRN"三文鱼针"有望于2026年第一季度获批；热玛吉已提交注册，正在生产准备中 [10] - 有创脑机接口研发顺利，植入式脑深部神经刺激器预计近期获批上市 [10] - 基于上矢状窦的脑电采集系统已完成动物试验验证，并在宣武医院成功实施首例植入 [10] - 公司致力于实现实时监测、动态刺激的闭环脑机接口产品，在帕金森等神经疾病治疗领域市场潜力巨大 [10]

公司概况与核心业务 * 纪要涉及的公司为乐普医疗[1] * 公司传统业务包括心血管器械和仿药业务 预计2025年基础业务利润可达10至12亿元[2] * 2025年第三季度公司收入同比增长接近12% 净利润增长176% 达到2.9亿元 前三季度净利润累计达到9.8亿元[3] * 制剂业务在三季度大幅增长53%[3] * 2025年前三季度经营性现金流已达10亿元 预计全年可达15亿元 而2023年为9亿多元 2024年仅为7亿多元[4] 新兴业务：医美板块 * 医美板块成为业绩增长新引擎 童颜针已实现含税销售额近1亿元 并进入1500至2000家机构[2] * 童颜针市场表现优异 回头率非常高 安全性高 出现肿胀等负面反应的概率仅为5% 远低于其他品牌约30%~40%的概率[8] * 热玛吉和PDRN产品预计明年第二季度和第一季度上市[5] 有望进一步提升医美板块收入[2] * 公司对2026年医美业务充满信心 预计第二季度可实现接近10亿元销售额 其中童颜针 水光针和玻尿酸销售额约6亿元 热玛吉约2亿元 PDRN约2亿元[9] * 公司采取"农村包围城市"市场拓展策略 从省会城市扩展到中等城市 目前已覆盖80%的"开一店"并计划进一步扩大覆盖范围[2][17] * 通过与美团等平台合作及"乐普股东医美服务计划"提高市场份额和客户黏性[9] * 公司计划逐步进入一二线城市的大型机构 目前在北京已有130家能打童颜针的中小店开业[22] 政策影响与应对策略 * 集采政策对心血管器械带来压力 公司通过调整经销商库存和积极参与集采应对[2] * 冠脉切割球囊可能面临损失 但辅助球囊有望实现增量 整体保持平衡[2] * 新泰企业参与福建省金属分堵器集采 因市场占有率较高会受一定影响 但左心耳分堵器市场占有率较低 降价后可能增加销量以弥补损失[6] * 公司主动控制经销商库存 希望将库存维持在一至两个月左右 并通过第三 第四季度有意识地减少库存以达到平衡[23][24] * 公司坚持原有定价策略 例如童颜针370元和220元分别定价8800元和5880元 同时推出多层次产品（如110元2980元的新产品）以满足不同消费群体需求[25] 研发管线与创新业务 * 创新药研发取得显著进展 109号药物已完成二期临床 计划明年第二或第三季度进入三期临床[10] * 105号减重药物已完成二期临床试验 301号甘油三酯降脂药物的一期临床试验取得良好数据 401号高血压药物预计明年第一季度进入一期临床[11] * 在神经调控领域 老起搏器预计近期获批 新型CCM设备预计明年第一或第二季度量产 帕金森症 儿童癫痫等多个项目在临床研究中[12] * 脑机接口方面 无创脑机接口在临床试验并报证 有创脑机接口已完成第一例人体试验[15] * 新型可降解主动脉封堵器已植入两例 临床反馈超出预期 实验设计计划纳入100多例患者[26] 其他业务与未来展望 * 外科业务因二类和三类注册证分离导致市场损失 预计年底三类注册证获批 明年将推两款创新产品以推动业务回到稳定增长轨道[14] * 诊断业务和麻醉业务已基本触底[14] * 公司未来发展战略包括稳固传统业务 同时大力拓展医美 创新药及神经调控等新兴业务[13] * 公司旗下明纬生物专注于肿瘤领域 与乐普医药的慢性病治疗定位形成互补[27]

假期医美市场概况 - 今年国庆、中秋长假期间医美消费迎来高峰，市场呈现供需两旺态势 [1] - 节前医美市场已显露活跃态势，多款低价新品和促销活动在节前上线 [5] 消费群体趋势 - 95后、00后逐渐成为医美消费主力，将医美纳入日常自我管理范畴 [3] - 男性消费者比例上升，增速连续多年高于女性，主要选择植发、肉毒素注射及皮肤管理等项目 [1][4] 消费行为与动机 - 消费者利用长假完成医美项目，因其有足够的恢复时间且不影响工作 [3] - 部分消费者将医美视为一项长期投资而非冲动消费，例如有消费者预算在5万元左右 [3] - 消费者理性化趋势明显，会提前做大量功课，直接询问医生资质、设备型号等信息 [7] 热门项目与价格 - 国庆前一周平台下单量环比增长显著，搜索热度最高的项目包括热玛吉、光子嫩肤、玻尿酸填充等轻医美项目 [3] - 新氧推出的童颜针价格为2999元/针，被称为史上最低价，同类产品价格均在万元级 [5] - 部分机构促销力度大，如原价近万元的热玛吉秒杀价不足5000元，高端玻尿酸组合套餐价仅为正价的一半 [5] - 节前上线的新品价格较常规项目低20%至30% [5] 市场参与与竞争 - 中国目前有超过14万家医美相关企业 [5] - 大量新机构涌入市场，为分得一杯羹常采取直接、快速的低价策略 [5] 消费者警惕性与行业监管 - 有消费者分享因在非正规机构选择超低价项目而导致皮肤过敏等“踩坑经验” [5] - 业内医生提醒超低价背后可能存在产品替换、低价引流后推销昂贵套餐等风险 [5] - 监管力度持续加大，相关部门已联合开展多轮打击非法医美专项治理 [7]

行业需求趋势 - 国庆中秋长假期间医美消费需求旺盛，市场呈现供需两旺态势 [1] - 95后、00后逐渐成为消费主力，将医美纳入日常自我管理范畴，有21岁大学生首次尝试水光针并考虑后续项目 [2] - 男性消费者比例上升，选择植发、肉毒素注射及皮肤管理项目增多，男性医美消费者增速已连续多年高于女性 [1][2] 市场促销活动 - 节前多款医美低价新品和促销活动上线，覆盖射频、注射、皮肤管理等品类，部分新品价格较常规项目低20%至30% [3][4] - 具体促销案例包括新氧推出的童颜针价格为2999元/针（同类产品价格在万元级），以及原价近万元的热玛吉出现不足5000元的秒杀价 [3] - 大量新机构涌入市场（天眼查数据显示目前有超过14万家医美相关企业），为争夺市场份额普遍采取低价策略 [4] 消费者行为变化 - 消费者利用长假完成医美项目，视其为一项长期投资而非冲动消费，有消费者预算在5万元左右并提前两个月预约 [2] - 消费者理性化趋势明显，越来越多消费者在消费前会做大量功课，直接询问医生资质、设备型号、产品批号等信息 [5] - 部分消费者因过往在非正规机构遭遇问题（如皮肤过敏近一个月）而转向选择价格更高但资质口碑更优的大型机构 [4] 热门项目与区域 - 搜索热度最高的项目包括热玛吉、光子嫩肤、玻尿酸填充等轻医美项目 [2] - 预约到店人数较多的城市包括北京、上海、广州、成都和杭州 [2]

医疗服务价格项目改革核心观点 - 国家医保局推动医疗服务价格项目立项逻辑发生根本性转变，从过去依据技术细节立项转向以服务产出和价值为导向 [2][3] - 改革旨在通过统一规范价格项目，解决各地项目不统一、价格水平不可比等问题，并更好地兼容临床技术进步和多样化诊疗需求 [3] - 新项目更多从患者获益角度衡量医疗技术价值，体现“价值决定价格”的基本原理，推动技术劳务价值显性化 [3][6] 项目整合与规范进展 - 截至目前，国家医保局已印发33批立项指南，整合设立主项目1640个、加收项599个、扩展项156个 [3] - 通过“合并同类项”方式整合项目，例如将271项现行妇科、产科、麻醉项目整合为124个主项目 [5] - 地方层面积极落实，河南省将原有54个康复类项目整合为17项，广东省将原208项体被系统项目整合为53项 [5][6] 对特定医疗领域的支持 - 新指南首次在全国层面统一规范了101个美容整形主项目，覆盖“光子嫩肤”、“超声炮”、“热玛吉”等轻医美项目，但管理方式仍为市场调节价，由医疗机构自主定价 [4] - 在产科领域设立“分娩镇痛”、“导乐分娩”等项目，强化对生育支持和个性化需求的政策保障 [5] - 麻醉类指南首次确立麻醉恢复室复苏阶段的计价规则，将服务周期延伸至“患者安全转出麻醉恢复室”，并针对高风险麻醉设立加收项 [6] 计价方法与政策导向 - 新指南按服务产出统一计价单位，例如将各地计价单位五花八门的“胎心监测”项目统一为“胎/次”，康复类项目按“半小时”计价并设立加收项 [5] - 广东省对政府指导价项目创新采用五种定价方法，使医疗计价从“模糊”走向“清晰” [6] - 政策重点关注四大关系：旧项目与新项目、规范与进步、增福祉与稳运行、保基础与促发展 [3] 未来规划与行业影响 - 国家医保局下一步将加快编制药学、检验、辅助操作等立项指南，指导各地医保部门在2026年整体完成对接落地工作 [6][7] - 改革通过适当放大价格项目的颗粒度、设置复杂情形等方式，能够更好地兼容新技术，大力支持医疗领域创新发展 [3][6][7] - 新指南使立项逻辑更贴合技术劳务价值，从顶层设计上引导地方成本测算时更精准地体现医务人员的劳动价值 [5][6]

医疗服务价格项目改革核心导向 - 医疗服务价格项目立项逻辑从依据技术细节转向以服务产出和价值为导向 [2][3] - 新项目更多从患者获益角度衡量医疗技术价值 体现价值决定价格的基本原理 [3] - 通过合并同类项将服务产出相似 价格水平相近的旧项目统一规范为新项目 解决各地项目不统一 价格水平不可比等问题 [3] 项目整合与设立进展 - 国家医保局已印发33批立项指南 整合设立主项目1640个 加收项599个 扩展项156个 [3] - 在编制过程中重点关注四大关系 旧项目与新项目 规范与进步 增福祉与稳运行 保基础与促发展 [3] - 通过适当放大价格项目颗粒度 设置复杂情形等方式更好地兼容新技术 适应临床多样化诊疗情形收费需求 [3] 美容整形领域规范 - 新指南首次在全国层面统一规范101个美容整形主项目 覆盖光子嫩肤 超声炮 热玛吉等轻医美项目 [4] - 立项指南旨在适应群众对美好生活向往 但不改变美容整形市场调节价管理方式 仍由医疗机构自主定价 [4] 重点科室政策支持 - 妇科 产科 麻醉类指南编制坚持服务产出导向 体现技术劳务价值 突出人力价值 [5] - 统一项目计价单位 如将各地计价单位五花八门的胎心监测项目统一为胎/次 以更精准体现医务人员劳动价值 [5] - 将271项现行项目整合为124个主项目 设立分娩镇痛 导乐分娩等项目 强化对生育支持和个性化需求的政策保障 [5] 地方落地实施案例 - 河南省将原有54个康复类项目科学整合为17项 按功能障碍类型立项并按半小时计价 [5] - 广东省将原208项体被系统项目整合为53项 对美容整形项目进行分类管理 创新采用五种定价方法 [6] - 甘肃省麻醉类指南首次确立麻醉恢复室复苏阶段计价规则 将服务周期延伸至患者安全转出麻醉恢复室 并针对高风险麻醉设立加收项 [6] 未来工作计划 - 下一步将加快编制药学 检验 辅助操作等立项指南 指导各地医保部门在2026年整体完成对接落地工作 [6] - 将持续关注新技术 新产品 指导各地按程序做好新增 修订 兼容工作 支持医疗领域创新发展 [6]