债市近期调整原因分析 - 核心原因在于年末机构止盈需求以及市场缺乏短期利好 导致机构抛售老券兑现浮盈 而买盘力量薄弱 形成负反馈 [1] - 市场处于低赔率环境 且对年内可能落地的新规存在持续担忧 导致资金主动做多意愿不足 [2] - 政策托底背景下股市调整未形成持续走弱预期 债市对股市下跌的利多反应钝化 同时债市可能承担了股市走弱带来的卖盘压力与降杠杆需求 [4] - 宏观层面债市增量利好有限 货币政策方向不明确 前期利率债补涨结束 主流券种收益率下行有阻力 导致债市情绪偏弱 [4] 债市历史调整与修复规律 - 回顾近五年 债市经历了五次较大调整 包括2016年末金融去杠杆、2020年年中货币政策正常化、2022年末理财赎回潮、2024年9月末至10月初股债跷跷板效应下的调整 以及2025年初由风险偏好上升引发的调整 [4] - 历史数据显示债市波动源于交易拥挤、政策转向或风险偏好变化 但市场保持“牛长熊短”特征 每次回撤最终都会迎来修复 [7] - 以万得债券型基金总指数为参考 列举了五次“压力测试”事件的调整起止日期、回撤幅度、下跌天数及修复历时 例如2013年“钱荒”回撤幅度为-3.5% 下跌181天 2025年“股债跷跷板”回撤幅度为-0.5% 下跌32天 [7] 债市后市展望与投资策略 - 对于长端债券 预计短期内债市将延续窄幅震荡 需关注震荡区间顶部形成的信号 [4] - 对于短端债券 央行呵护态度明确 资金面预期将维持宽松 短端供需结构或会明显好转 后续预期将维持震荡略强的走势 [4] - 在目前的名义利率水平下 试图复制2024年债市行情几无可能 [8] - 对于债券基金投资 “择时”并非胜负手 债券作为资产配置的“压舱石”具有生息属性 只要未发生信用风险事件 因市场波动导致的短期净值下跌有望随债券到期兑付而修复 [8] 当前债基投资操作建议 - 短期策略建议聚焦对流动性更敏感的中短久期债券基金 对于中长期限债券保持谨慎观望 [9] - 可考虑配置“固收+”类基金 构建多资产组合以穿越市场波动并有望增强整体收益 同时波动性相比股票基金大大降低 [11] - 历史数据显示 在不同市场环境下 偏债混合、短期纯债、中长期纯债等不同类型基金年度表现各异 例如偏债混合型基金在2020年收益为18.33% 而普通股票型基金在2018年收益为-24.33% [12] - 中长期看债券类资产仍是账户压舱石 可优先关注短端及中短久期产品机会 并在评估风险承受能力基础上搭配“固收+”策略增厚收益 [13]

主要指数表现 - 债券指数表现最为稳健，中债综合指数过去十年12月上涨次数占比达90%，平均涨幅0.64% [2] - 恒生指数表现亮眼，上涨次数占比60%，平均涨幅1.34%，为股票指数中较高水平 [2] - 大盘股风格占优，沪深300指数上涨次数占比60%，而中证500、中证1000、国证2000等中小盘指数上涨次数占比仅为30%-40% [2] - 红利策略受青睐，中证国有企业红利指数上涨次数占比60% [2][4] 基金类型表现 - 纯债基金确定性高，短债和中长期纯债基金指数上涨次数占比均达90% [6][7] - 固收+产品表现平衡，二级债基上涨次数占比70%，平均收益0.44%优于纯债基金 [6][7] - 权益类基金弹性大，普通股票型和偏股混合型基金上涨次数占比仅40%，但平均收益率达0.83%和0.73% [6][7] 行业视角 - 大消费板块表现突出，社会服务、食品饮料、家用电器三大一级行业上涨次数占比均达70%，平均涨幅分别为5.58%、4.31%、2.61% [10] - 防御性板块稳定性强，银行、石油石化、公用事业等行业上涨次数占比达60% [10][11] - 消费细分领域阿尔法显著，白色家电和非白酒二级行业上涨次数占比高达80%，平均涨幅分别为3.65%和4.74% [12] - 稳健型板块配置价值高，国有大型银行Ⅱ和铁路公路等二级行业上涨次数占比达70%，波动较小 [12][13]

文章核心观点 - “固收+”基金在2024年迎来规模和业绩的双重爆发，成为公募市场规模扩张的主要驱动力，但基金业绩表现分化显著，未来收益预期可能略有降低 [1][2][3][4][5][6][7] 市场规模与增长 - 全市场“固收+”基金规模截至11月24日已达2.53万亿元（后文更新为2.57万亿元），突破两万亿元大关，较年初的1.79万亿增长超7000亿元，增幅超40% [2][3] - 2024年一二季度“固收+”基金规模分别实现7%和5%的增长，三季度规模环比大增27%，增速在所有基金类型中居首 [2] - 截至三季度末，公募基金总管理规模为36.74万亿元，较年初增长3.91万亿元，“固收+”基金贡献了约20%的增幅 [3] - 混合债券型二级基金规模大涨62.57%，可转换债券型基金规模大涨23.59%，混合债券型一级基金增长约18%，偏债混合型基金规模增长约4% [3] 主要驱动因素 - 存款利率持续下行及居民储蓄搬家的背景下，大量原理财投资者转向寻求风险可控、有稳健收益的资产 [3] - 债券托底、权益增强的产品特性契合当前市场需求 [3] 基金公司格局 - 易方达基金以超2400亿元的“固收+”基金规模排名第一 [3] - 景顺长城基金、富国基金和中欧基金的“固收+”规模增长迅猛，均在三季度迎来超60%的环比增长 [3] 业绩表现与分化 - 业绩出现明显分化，股票、可转债等权益仓位成为业绩胜负手 [4] - 年内收益最高的“固收+”基金华安智联上涨43.91%，跑赢偏股混合基金指数，而收益最差的华泰保兴科睿一年持有下跌4.69%，首尾相差近50个百分点 [4] - 业绩领先的基金普遍具有较高权益仓位并重仓科技成长股，例如华安智联股票仓位约45%，重仓半导体个股；华商双翼股票仓位约31%，重仓通信等板块牛股，且债券部分53%资产投向可转债 [4][5] - 业绩落后的基金权益配置方向（如金融科技）表现不佳拖累业绩 [5] - 典型的“固收+”产品5%的业绩增长中，纯债贡献约1%，权益贡献约3%，转债贡献约1% [5] - 权益仓位较高的“固收+”基金可能回撤较大，年内有25只基金最大回撤超10%，华商双翼一度有超19%的回撤 [5] 未来展望 - 在存款搬家、理财投资者对稳健回报产品配置需求强劲的背景下，“固收+”基金仍大有可为 [6] - 预计2026年有望维持适度宽松的货币政策和积极财政政策，流动性充裕，国债收益率或有下行空间，债券市场收益确定；权益市场受益于信心恢复、居民资产增配和AI科技革命，可能仍有良好表现 [6] - 从回报预期看，明年“固收+”基金整体回报预计在2%至5.5%之间，可能略低于今年普遍5%以上的水平，其中纯债部分贡献预计1%至1.5%，权益贡献预计1%至3%（20%仓位），转债贡献预计降至0至1%（10%仓位） [7] - 需警惕规模膨胀可能增强股债两市关联性，以及极端情况下集中赎回的冲击 [7]

偏债混合型基金市场现状 - 2025年11月4日，申万菱信基金与中加基金发布公告，分别涉及新发基金延长募集期和存续基金计划清盘，反映出偏债混合基金面临严峻考验 [2] - 截至2025年9月底，市场上偏债混合型基金总管理规模下降229.38亿元，至2651.27亿元，出现资金净流出 [5] - 尽管此类基金平均回报率达6.73%，但整体规模下降，表明市场表现与理论吸引力出现背离 [5] 具体案例表现 - 申万菱信宁通六个月持有期混合型基金在近三周募集后未能按计划完成，决定将认购截止日由2025年11月7日延长至2025年11月21日 [4] - 中加邮益一年持有期混合基金成立于2022年初，初期规模超5亿元，但至2025年三季度末规模仅余1700万元，较2023年中的1.61亿元缩水近90% [5] - 中加邮益一年持有自成立以来累计回报7.73%，年化回报1.96%，在同类978只产品中排名第449位，业绩表现平庸 [7] 行业核心困局 - 偏债混合基金业绩尴尬，牛市时收益跑不赢纯股基金，市场震荡时稳健性又可能不及纯债基金，导致对两类投资者吸引力均不足 [7] - 产品策略极度考验基金管理人综合能力，需平衡宏观判断、信用债研究和股票节奏把握，债券仓位过高则收益平平，股票仓位过多则可能放大波动 [8] - 产品设置的持有期机制是一把双刃剑，首个持有期结束后若业绩未达预期，易引发资金集中赎回，导致规模急剧流失 [9] 策略挑战与破局方向 - 基金经理操作难度大，需在复杂宏观环境下进行资产配置，例如需关注央行操作、公募销售新规影响以及通胀预期变化等多重因素 [11] - 对权益部分投资能力要求高，需在科技成长板块中寻找进攻性机会，并具备精准的个股选择和行业轮动把握能力 [11] - 行业正从依靠概念的粗放生长阶段，进入比拼资产配置能力的深度竞争阶段，要求基金经理成为精通股债的"全能型选手" [12]

行业规模与资金流向 - 权益类基金三季度末规模达10.27万亿元，较二季度末大增1.85万亿元 [1][3] - 同期债券型基金规模降至7.2万亿元，较二季度末减少830亿元 [3] - 被动权益类基金份额从二季度末的3.1万亿份升至三季度末的约3.3万亿份 [5] 产品结构分化 - 主动权益类基金资金流向分化，呈现“一增一减”态势 [1][4] - 含权比例较高的普通股票型、偏股混合型基金三季度份额分别环比降逾百万份、千万份 [5] - 偏债混合型基金份额小幅回暖，三季度份额增逾40万份 [5] 行业策略与产品布局 - 基金公司积极布局被动权益类产品，今年以来新成立的被动权益类基金数量已过千 [7] - 部分公司已将被动权益类产品定位为第二增长曲线，积极打造核心赛道指数货架 [7] - 介于偏稳健的配置型产品逐渐问世，契合市场对“含权且波动有限”产品的需求 [7] 主动权益基金前景 - 行业景气度上行可能利于主动权益基金发挥捕捉阿尔法的能力，今年或成为超额收益回归的新起点 [8] - 主动权益基金资金净流入的关键在于产品业绩的持续表现及能否跑赢市场基准 [8]

居民资金流向与市场表现 - 居民资金正通过含权中低波动类基金持续入市，增量资金从无风险、低风险资产流向含权的中低波动资产 [1] - 蚂蚁财富平台上偏债混合型基金年内申购规模同比提升141%，持有用户数同比提升70% [1] - 近一年上证指数涨幅超过16%，“固收+”基金近一年几乎全部获得正收益，平均涨幅达6.7%，超过一年期存款利率（低于2%）和纯债型基金近一年平均收益（2.24%） [1] “固收+”基金产品特征与需求 - “固收+”基金以固收为底仓提供相对平稳收益，辅以权益资产增厚收益，契合投资者在震荡市中追求长期平稳增值的需求 [2] - 截至10月15日，平台用户持有的“固收+”基金平均最大回撤比权益类基金平均值低10.3个百分点，提供更好持有体验 [2] - 银行存款利率持续下行推动部分资金转向“固收+”产品以争取更具吸引力的回报 [2] 政策引导与产品供给 - 证监会行动方案提及加大含权中低波动型产品、资产配置型产品创设力度 [3] - 年内新成立“固收+”基金达354只（不同份额分开计算），较去年同期增加26% [3] - 若A股市场保持活跃上行趋势，叠加经济基本面改善提振上市公司盈利，或吸引更多资金流入 [3]

市场热度与产品表现 - "固收+"基金近期成为市场热点，多家大型基金公司推出新产品并加大对老产品的持续营销力度 [1] - 9月以来权益市场震荡，"固收+"产品再度成为发行热点，嘉实基金、建信基金、鹏华基金等多家大型基金公司均推出相关新产品 [6] 整体业绩表现与分化 - 近一年以来，共79只混合债券型一级基金、混合债券型二级基金取得了20%以上的回报率 [1] - 混合债券型一级基金的回报率中位数为3.18%，混合债券型二级基金的回报率中位数为6.02% [1] - "固收+"基金业绩分化显著，混合债券型二级基金首尾业绩差异超过42个百分点，混合债券型一级基金首尾业绩差异超过35个百分点 [4] 绩优产品投资策略分析 - 回报率超过20%的"固收+"基金大多重仓可转债，且叠加较高权益仓位，积极布局科技股 [2] - 华商丰利增强定开债近一年回报率达39.48%，股票仓位约18.93%，前十大重仓股包括新易盛、中际旭创等光模块及通信股，债券仓位以可转债为主 [2] - 华宝增强收益债券近一年回报率超37%，二季度末配置55只股票，以进攻性较强的科技股为主，包括中际旭创、新易盛、歌尔股份等，并重仓可转债 [3] - 混合债券型一级基金中表现较好的多为可转债基金，如光大中高等级债券近一年回报率达29.81%，民生加银鑫享债券、华夏聚利债券等回报率超过23% [3] 业绩落后产品原因分析 - 部分"固收+"基金回报率为负，沦为"固收-"，例如格林聚鑫增强、明亚稳利3个月持有、诺德增强收益等混合债券型二级基金 [4] - 格林聚鑫增强、明亚稳利3个月持有规模不足4000万元，仅持有债券仓位且多以利率债为主 [4] - 诺德增强收益虽有一定股票仓位，但重仓股如圆通速递、深中华等近一年走势不佳，拖累基金净值 [4] 业绩分化的核心驱动因素 - "固收+"基金核心差异体现在股债配比和"+"的幅度与方式上 [5] - 混合债券型一级基金收益增强主要来源于可转换债券 [5] - 混合债券型二级基金可形成"固收+可转债+打新+股票"的多元收益增强结构 [5] - 偏债混合型基金具备更强的权益属性与进攻性，采用"固收+可转债+股票+打新+衍生品"组合 [5] 产品定位与市场需求 - 当前无风险利率较低，纯债产品收益难以满足需求，而权益产品的高波动性不适合所有投资者，"固收+"提供了一个折中方案 [6] - "固收+"产品由于其股债混合、债多股少的特性，可能成为相对稳健、资产配置单一的投资者资产配置的压舱石 [6] - "固收+"策略利用股债两类资产的互补特性，实现在不同市场环境下的灵活应对，具备"跟涨抗跌"的特点 [6]

“固收+”基金市场热度 - 近期“固收+”基金成为市场热点，多家大型基金公司推出新产品并加大对老产品的持续营销力度 [1] - 9月以来，权益市场震荡，“固收+”产品再度成为发行热点，嘉实基金、建信基金、鹏华基金等多家大型基金公司均推出相关新产品 [3] - “固收+”产品在低无风险利率环境下，为不满足于纯债收益但又难以承受权益产品高波动的投资者提供了折中方案，受到渠道和个人投资者欢迎，成为公司近期营销重点 [4] “固收+”基金业绩表现与分化 - 近一年以来，“固收+”基金业绩分化显著，多只基金回报率超20%，但首尾回报率差异巨大，超过40个百分点 [1] - 具体来看，近一年混合债券型二级基金首尾业绩差异超过42个百分点，混合债券型一级基金首尾业绩差异超过35个百分点 [3] - 整体上，“固收+”产品取得了不错的回报，混合债券型一级基金的回报率中位数为3.18%，混合债券型二级基金的回报率中位数为6.02% [1] - 仍有少量产品回报为负，例如格林聚鑫增强、明亚稳利3个月持有、诺德增强收益等混合债券型二级基金，这些基金规模均不足4000万元 [2] 绩优“固收+”基金的投资策略 - 回报率超过20%的“固收+”基金大多重仓可转债，并叠加较高权益仓位，积极布局科技股 [1] - 华商丰利增强定开债近一年回报率达39.48%，其股票仓位约18.93%，前十大重仓股包括新易盛、中际旭创等光模块及通信股，债券仓位以可转债为主 [1] - 华宝增强收益债券近一年回报率超37%，配置了55只股票，以进攻性强的科技股为主，包括中际旭创、新易盛、歌尔股份等，并重仓多只可转债 [2] - 混合债券型一级基金中表现较好的多为可转债基金，例如光大中高等级债券回报率达29.81%，民生加银鑫享债券、华夏聚利债券等回报率超过23% [2] 业绩分化的关键驱动因素 - “固收+”基金核心差异体现在股债配比和“+”的幅度与方式上，造成预期收益、波动率及最大回撤幅度差别较大 [3] - 泓德基金指出，混合债券型一级基金收益增强主要来源于可转换债券 [3] - 混合债券型二级基金可形成“固收+可转债+打新+股票”的多元收益增强结构 [3] - 偏债混合型基金则具备更强的权益属性与进攻性，采用“固收+可转债+股票+打新+衍生品”组合 [3] - 负收益产品如格林聚鑫增强、明亚稳利3个月持有仅持有债券仓位且多以利率债为主，诺德增强收益虽有股票仓位但重仓股贡献负收益 [2] “固收+”产品的定位与优势 - “固收+”产品由于其股债混合、债多股少的特性，可能成为相对稳健、资产配置单一的投资者资产配置的压舱石 [5] - “固收+”策略利用股债两类资产的互补特性，实现在不同市场环境下的灵活应对，平滑组合风险，具备“跟涨抗跌”的特点 [5]

产品市场热度 - 兼具稳健与收益弹性的“固收+”产品近期走红，多家大型基金公司推出新基金并加大对老产品的持续营销力度 [1] - 9月以来权益市场震荡，“固收+”重新成为基金公司发行热点，嘉实基金、建信基金、鹏华基金等多家大型基金公司均推出新产品 [9] - 当前无风险利率较低，纯债产品收益难以满足需求，而权益产品的高波动性不适合所有投资者，“固收+”提供了一个折中方案，受到渠道和个人投资者欢迎，成为公司近期营销重点 [9] 整体业绩表现 - 近一年来“固收+”产品整体业绩较为亮眼，但内部业绩首尾差距较大 [1] - 近一年来共79只混合债券型一级基金、混合债券型二级基金取得20%以上的回报率 [3] - 混合债券型一级基金的近一年收益率中位数为3.18%，混合债券型二级基金的收益率中位数为6.02% [3] 高收益产品特征 - 收益率超过20%的“固收+”基金大多重仓可转债，且叠加较高权益仓位，积极布局科技股 [4] - 华商丰利增强定开债近一年收益率达39.48%，股票仓位约18.93%，前十大重仓股包括券商、商业航天、AI算力股如新易盛、中际旭创 [4] - 华宝增强收益债券近一年收益率超37%，配置55只以科技股为主的中小盘股，如中际旭创、新易盛、歌尔股份，并重仓可转债 [4] - 混合债券型一级基金中表现较好的多为可转债基金，如光大中高等级债券收益率达29.81%，民生加银鑫享债券、华夏聚利债券收益率均超23% [5] 业绩分化原因 - 受股债资产配比、收益增强策略等差异影响，“固收+”产品内部业绩首尾差距较大 [1] - 混合债券型二级基金近一年首尾业绩差异超过42个百分点 [2][7] - 混合债券型一级基金近一年首尾业绩差异超过35个百分点，偏债混合型基金业绩分化同样较大 [7] - 股债配比与“+”策略是造成业绩分化的关键变量 [8] 产品策略差异 - 不同的“固收+”基金核心差异体现在股债配比和“+”的幅度与方式上 [9] - 混合债券型一级基金收益增强主要源于可转换债券 [9] - 混合债券型二级基金可投资股票，形成“固收+可转债+打新+股票”的多元收益增强结构 [9] - 偏债混合型基金具备更强的权益属性与进攻性，采用“固收+可转债+股票+打新+衍生品”组合 [9] 低收益产品特征 - 少量“固收+”产品收益为负，沦为“固收-”，如格林聚鑫增强、明亚稳利3个月持有、诺德增强收益等混合债券型二级基金 [6] - 上述3只基金规模均不足4000万元，格林聚鑫增强、明亚稳利3个月持有均仅有债券仓位，持仓以利率债为主 [6] - 诺德增强收益虽有一定股票仓位，但重仓股如圆通速递、深中华等近一年走弱，拖累基金净值 [6] 产品定位与优势 - “固收+”产品由于其股债混合、债多股少的特性，可能成为相对稳健、资产配置单一的投资者资产配置的“压舱石” [10] - “固收+”策略利用股债两类资产的互补特性，实现在不同市场环境下的灵活应对，平滑组合风险，具备“跟涨抗跌”特点 [10]

银行代销基金风险评级调整概况 - 中信银行自10月15日起陆续上调17款代销资产管理产品的风险评级，其中15只风险评级上调、2只下调 [1][2] - 调整涉及汇添富基金、建信基金、华泰柏瑞基金、华安基金、易方达基金等多家机构的产品 [2] - 此次是中信银行年内第四次调整代销基金产品的风险评级 [2] 风险评级调整的产品范围与特征 - 调整产品类型覆盖广泛，包括被动指数型债券基金、偏债混合型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金及混合型FOF基金 [2] - 多数产品呈现风险评级上调特征，汇添富基金旗下两款北交所主题偏股混合型基金评级从PR4上调至PR5，为调整中跨度较大的代表 [2] - 权益类产品是评级上调的主要对象，因其权益资产配置比例较高，受市场波动影响更显著 [3] - 除中信银行外，农业银行、建设银行、民生银行、宁波银行等多家银行年内也对部分代销公募基金产品进行了风险评级调整，且多数为向上调整 [2] 风险评级调整的驱动因素 - 核心驱动因素为监管要求深化与市场环境变化，今年3月国家金融监督管理总局发布的《商业银行代理销售业务管理办法》要求银行独立、审慎地对代销产品进行风险评级 [4] - 政策明确产品风险评级结果与合作机构不一致时，应按孰高原则采用评级结果 [4] - 随着市场波动调整，部分基金底层资产的风险收益特征发生变化，实际风险水平上升，银行需通过上调评级反映真实风险 [4] 风险评级调整对行业的影响 - 对银行而言，短期可能因高风险产品销售受限导致代销收入波动，但长期可通过强化主体责任、提升尽职调查能力，降低法律纠纷与声誉风险 [5] - 对资管行业，动态评级将倒逼基金公司优化产品设计与风险控制，推动行业从规模扩张转向高质量发展，机构需更注重投资策略稳健性与信息披露充分性 [5] - 银行调整代销基金风险评级是对投资者适当性管理的强化，核心逻辑在于依据基金实际投资方向与运作情况精准界定风险，落实将合适产品卖给合适投资者的原则 [4]