报告投资评级 - 维持“增持”评级 [3][8] - 基于2025年预测市净率1.6倍，维持目标价22.82港元 [12] 核心观点 - 短期人事变动不影响公司长期经营战略的稳定性，预计核心业务将保持平稳运营 [12] - 看好公司清晰的车险及非车险战略规划将推动承保盈利持续改善 [3][12] - 预计公司车险承保盈利优势持续巩固，非车险综合治理及出海业务将进一步打开增长空间 [12] 公司概况与市场数据 - 报告公司为中国财险，股票代码2328.HK [1] - 报告发布日当前股价为16.78港元 [8] - 当前总股本为22,243百万股，总市值约为373,234百万港元 [9] - 过去52周股价区间为11.56港元至19.37港元 [9] 财务预测与估值 - **保险服务收入**：预计从2024年的485,223百万元人民币增长至2027年的559,006百万元人民币，年增长率稳定在5%左右 [6] - **净利润（归母）**：预计从2024年的32,173百万元人民币大幅增长至2025年的47,582百万元人民币，同比增长47.9%，随后在2026年和2027年分别增长12.0%和6.2%至53,294百万元人民币和56,609百万元人民币 [6] - **每股收益（EPS）**：预测2025-2027年分别为2.14元、2.40元、2.55元 [12] - **市盈率（PE）**：基于预测，2025-2027年PE分别为7.22倍、6.44倍、6.07倍 [6] - **市净率（PB）**：基于预测，2025-2027年PB分别为1.19倍、1.05倍、0.94倍 [6] - **每股净资产（BPS）**：预测从2024年的11.60元增长至2027年的16.38元 [13] - **可比公司估值**：报告列示了多家保险同业公司的市净率，中国财险的预测市净率低于部分同业平均 [14] 业务分析与增长驱动 - **车险业务**：在综合改革背景下，公司车险综合成本率结构显著优化，通过优化业务结构和强化费用管控实现稳定的承保盈利 [12] - **非车险业务**：金融监管总局于2025年10月发布通知强化非车险“报行合一”监管，公司作为头部险企率先严格执行，包括开展示范产品研发、启动产品改造和费用治理，预计非车险综合治理将对承保盈利改善带来增量贡献 [12] - **海外业务**：公司积极构建海外业务模式，服务“中国企业”和“中国产品”市场，2025年前三季度承保“一带一路”重点项目达618个，新能源车险出海业务已在香港、泰国落地，预计将持续拓展并打造保费新增长极 [12] 近期事件与管理层 - 公司于12月9日发布公告，指定拥有27年保险行业管理经验的张道明先生为临时负责人，全面负责公司工作 [12] - 此前，于泽因个人原因辞任公司执行董事、副董事长、总裁等职务 [12] - 报告认为此次短期人事变动不会改变公司围绕集团战略持续深化改革创新的既定发展路线 [12] 潜在催化剂 - 权益市场超预期回暖 [12]

投资评级 - 投资评级为买入，且维持该评级 [4] 核心观点 - 报告认为公司承保和投资两端均表现优秀，且后续存在较多承保催化剂 [4] - 公司2025年三季度业绩优秀，承保端综合成本率优化2.1个百分点至96.1%，投资端总投资收益同比增长33%至359亿元，共同拉动前三季度净利润增长50.5%至403亿元 [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为468亿元、524亿元、576亿元，同比增速分别为45.5%、12.0%、9.8% [7] - 当前股价对应的市盈率分别为7.9倍、7.1倍、6.4倍 [7] 承保端表现 - 公司前三季度原保费同比增长3.5%至4432亿元，增速与中报基本持平 [7] - 2025年第三季度单季度承保利润约为18.50亿元，相较去年同期-25.6亿元的承保亏损大幅好转 [7] - 承保好转原因包括三季度巨灾风险较少导致赔付率下降，以及家用车保费占比提升和车险综合费用率在监管政策下继续下降 [7] 投资端表现 - 公司前三季度总投资收益为359亿元，对应单季度投资收益186亿元，超过上半年173亿元的总和 [7] - 投资表现改善预计源于公司提升权益资产规模并抓住三季度科技股结构性行情 [7] - 公司前三季度未年化总投资收益率同比增加0.6个百分点至5.4% [7] 未来承保业绩展望 - 非车险业务监管新规于2025年11月1日实行，预计将有助于降低企业财产险、安全责任险等险种的综合成本率 [7] - 新能源车自主浮动系数调整已实施，公司预计对高风险车辆用足0.05个点上浮空间，且已完成车型分级定价测试，未来将差异化定价以改善新能源车险承保利润 [7] 公司基本数据 - 收盘价为18.30港元，一年内最高价与最低价分别为19.81港元和11.40港元 [2] - 总市值为407,042.61百万港元，流通市值为126,257.08百万港元 [2] - 资产负债率为65.07% [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为509,215百万元、530,602百万元、557,132百万元，同比增长率分别为4.9%、4.2%、5.0% [8] - 预计2025-2027年每股收益分别为2.11元、2.36元、2.59元 [8] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为16.8%、16.5%、16.1% [8]

保费收入表现 - 财险“老三家”前三季度累计原保险保费收入8596.35亿元，同比增长3.85% [1] - 车险业务保持正增长，在总保费中占比均超50%，人保财险车险保费2201.19亿元（占49.67%），平安产险1661.16亿元（占64.83%），太保产险804.61亿元（占50.22%） [2] - 非车险业务表现分化，人保财险非车险保费2230.63亿元（同比增长3.8%），平安产险901.31亿元（同比增长14.3%），太保产险797.45亿元（同比下降2.6%） [2] 非车险业务细分 - 短期健康险因产品创新和互联网渠道适配度高而快速发展，是仅次于车险的保费贡献来源 [3] - 以人保财险为例，意外伤害和健康险保费988.26亿元（同比增长8.4%），企业财产险148.69亿元（同比增长5.1%），其他险种255.08亿元（同比增长4.5%），责任险316.69亿元（同比增长1.1%），农险521.91亿元（同比下降3.1%） [3] 盈利能力改善 - 综合成本率持续改善，人保财险为96.1%（同比下降2.1个百分点），平安产险为97.0%（同比下降0.8个百分点），太保产险为97.6%（同比下降1.0个百分点） [4] - 人保财险实现承保利润148.65亿元，同比增长130.7% [4] - 车险费用率保持稳定，新能源车险渗透率提升和第三者责任险保额上行支撑车均保费企稳 [4] 行业监管与趋势 - 非车险业务综合成本率高于车险，盈利能力有待改善 [5] - 金融监管总局要求非车险业务执行“报行合一”，加强费率管理 [5] - 非车险“报行合一”于11月1日实施，预计将压降行业费用率，推动综合成本率改善和业绩增长 [5]

保费收入整体表现 - 财险“老三家”前三季度累计原保险保费收入8596.35亿元，同比增长3.85% [1] - 车险业务作为核心驱动力保持稳定增长，非车险业务质量在“报行合一”与费用管控下有所改善 [1] 车险业务表现 - 人保财险车险保费收入2201.19亿元，同比增长3.1%，占总保费49.67% [2] - 平安产险车险保费收入1661.16亿元，同比增长3.5%，占总保费64.83% [2] - 太保产险车险保费收入804.61亿元，同比增长2.9%，占总保费50.22% [2] 非车险业务表现 - 人保财险非车险保费收入2230.63亿元，同比增长3.8% [2] - 平安产险非车险保费收入901.31亿元，同比增速达14.3% [2] - 太保产险非车险保费收入797.45亿元，同比下降2.6%，系公司主动调整业务结构所致 [2] - 短期健康险因产品创新和互联网适配度高保持较快发展，是仅次于车险的保费贡献来源 [3] - 以人保财险为例，意外伤害和健康险保费988.26亿元，同比增长8.4%，增速最高 [3] 综合成本率与承保盈利能力 - 人保财险前三季度综合成本率96.1%，同比下降2.1个百分点，实现承保利润148.65亿元，同比增长130.7% [4] - 平安产险综合成本率97.0%，同比下降0.8个百分点 [4] - 太保产险综合成本率97.6%，同比下降1.0个百分点 [4] - 车险费用率在行业规范下保持稳定，新能源车险渗透率提升与三责险保额上行支撑车均保费企稳 [4] - 非车险业务随着亏损业务出清、保费增速修复及费用结构优化，共同贡献承保利润 [4] 行业监管与未来展望 - 金融监管总局发布通知，要求非车险业务加强费率管理并严格执行“报行合一” [6] - 非车险“报行合一”于11月1日实施，预计将有效压降行业费用率 [6] - 财险“老三家”在风险减量服务与科技赋能方面持续发力，优化产品供给并强化高风险业务管控 [4]

整体业绩表现 - 前三季度实现保险服务收入4313.39亿元，同比增长6.8% [1] - 前三季度实现营业总收入5209.90亿元，同比增长10.9% [1] - 前三季度实现归属于母公司股东净利润468.22亿元，同比增长28.9% [1] - 第三季度单季营业总收入1969.76亿元，同比增长11.1% [1] - 第三季度单季归属于母公司股东净利润202.92亿元，同比增长48.7% [1] 业绩增长驱动因素 - 业绩增长主要源于扎实推动高质量发展及总投资收益同比大幅增长 [1] - 前三季度实现总投资收益862.50亿元，同比增长35.3% [2] - 前三季度总投资收益率5.4%，同比提升0.8个百分点 [2] - 前三季度总投资资产18256.47亿元，较年初增长11.2% [2] 财产保险业务 - 人保财险前三季度保险服务收入3859.21亿元，同比增长5.9% [1] - 人保财险前三季度承保利润148.65亿元，同比增长130.7% [1] - 人保财险前三季度综合成本率96.1%，同比下降2.1个百分点 [1] - 人保财险前三季度净利润402.68亿元，同比增长50.5% [1] - 车险原保险保费收入2201.19亿元，同比增长3.1% [2] - 非车险业务中意外伤害及健康险增长8.4%，企业财产险增长5.1% [2] 人身保险业务 - 人保寿险前三季度保险服务收入197.86亿元，同比增长18.2% [2] - 人保寿险前三季度净利润139.74亿元，同比下降10.32% [2] - 人保寿险新业务价值可比口径同比增长76.6% [2] - 人保健康前三季度保险服务收入232.38亿元，同比增长12.9% [2] - 人保健康前三季度净利润78.56亿元，同比增长41.0% [2]

核心财务表现 - 中国人寿2025年上半年归母净利润409.31亿元，同比增长6.9% [2] - 中国人保2025年上半年归母净利润265.30亿元，同比增长16.9% [2] - 两家公司拟派发中期现金分红合计100.44亿元，其中中国人寿67.27亿元、中国人保33.17亿元 [2] 投资运营 - 中国人寿投资资产达71,271.53亿元，较2024年底增长7.8% [4] - 中国人寿净投资收益960.67亿元（收益率2.78%），总投资收益1,275.06亿元（收益率3.29%） [4] - 中国人寿公开市场权益投资规模较年初增加超1,500亿元，私募基金累计出资350亿元 [5] - 中国人保投资资产规模突破1.7万亿元，较年初增长7.2% [5] - 中国人保实现总投资收益414.78亿元（同比增长42.7%），年化总投资收益率5.1%（同比提升1.0个百分点） [5] 保险业务发展 - 中国人寿总保费5,250.88亿元（创历史同期新高，同比增长7.3%），市场份额稳步提升 [7] - 新业务价值超285亿元，同比提升20.3% [7] - 寿险/健康险/意外险保费分别为4,391.34亿元（+8.5%）、789.58亿元（+2.0%）、69.96亿元 [7] - 个险渠道保费4,004.48亿元（+2.6%），银保渠道保费724.44亿元（+45.7%） [7] - 人保财险财产险市场份额33.5%，保持行业首位 [10] - 人保财险原保险保费收入3,232.82亿元（+3.6%），保险服务收入2,490.40亿元（+5.6%） [10] 战略转型与创新 - 中国人寿推进产品结构多元化，人寿保险、年金保险、健康保险新单保费比重分别为30.32%、32.01%、33.42% [7] - 浮动收益型业务在首年期交保费中占比同比提升超45个百分点 [7] - 个人养老金保费大幅增长，商业保险年金积累未来责任准备金近4万亿元 [7] - 中国人寿在15个城市布局19个机构养老项目，推进三大养老产品线 [8] - 人保财险家自车业务占比73.4%（同比提升1.0个百分点），车险综合成本率94.2%（同比下降2.2个百分点） [10] - 随车个人非车险业务渗透率77.0%（同比提升3.4个百分点），非车险综合成本率97.0%（同比下降0.3个百分点） [10] - 人保财险整体综合成本率95.3%（同比下降1.5个百分点），承保利润116.99亿元（+53.5%），净利润234.55亿元（+34.4%） [10] 资本市场参与 - 两家险企积极布局权益市场，稳步推进中长期资金入市 [4][5] - 中国人寿权益投资聚焦新质生产力领域和高股息资产 [4] - 中国人保提升权益仓位，优化持仓结构，把握结构性机会 [5]

保险行业概述 - 保险作为风险转移和经济补偿工具在人们生活中发挥重要作用 [1] 人寿保险 - 以人的寿命为保险标的 在被保险人死亡伤残或达到约定条件时给付保险金 [1] - 主要为家庭提供经济保障 保障家人生活子女教育及债务偿还等费用开支 [1] - 定期寿险在约定保障期间内提供身故保障 终身寿险提供终身身故保障并具有储蓄功能 [1] 健康保险 - 针对被保险人健康问题提供保障 包括医疗保险和重大疾病保险 [2] - 医疗保险补偿因疾病或意外导致的医疗费用支出 分为社会医疗保险和商业医疗保险 [2] - 社会医疗保险为国家提供的基本医疗保障 商业医疗保险可补充社保报销后剩余费用或社保范围外费用 [2] - 重大疾病保险在被保险人确诊约定疾病时一次性给付保险金 用于支付医疗费用弥补收入损失及康复护理费用 [2] 意外保险 - 保障被保险人在保险期间内因意外伤害导致的身故伤残和医疗费用支出 [2] - 意外伤害指外来的突发的非本意的非疾病的使身体受到伤害的客观事件 [2] - 保障范围包括日常生活意外如交通事故跌倒摔伤 以及特定场景意外如旅行意外运动意外 [2] - 意外身故保险金因意外导致身故时一次性给付 意外伤残保险金根据伤残程度按约定比例给付 [2] - 意外医疗保障部分用于报销因意外导致的合理必要医疗费用支出 [2] 财产保险 - 以各种财产及其相关利益为保险标的 包括家财险企业财产险和车险 [3] - 家财险为家庭财产提供保障 如房屋及附属设备室内装修等因自然灾害或意外事故造成的损失 [3] - 企业财产险针对企业固定资产流动资产提供保障 减少企业面临自然灾害或意外事故时的经济损失 [3] - 车险保障机动车使用过程中的风险 交强险为国家强制购买 商业车险包括车损险第三者责任险等 [3]

监管政策与行业影响 - 非车险领域即将实施"报行合一"政策，要求保险公司实际执行的条款和费率必须与报备材料严格一致，旨在根治佣金费率乱战和杜绝"阴阳合同"[2][3] - 新规禁止"卷费用"的阴阳合同，强调费用支付"实质重于形式"，并实行"见费出单"制度，要求财险公司收取全额或首期保费后方可出单[3] - 监管层希望通过新规解决渠道手续费畸高、费用使用不规范和价格恶性竞争等市场乱象，引导行业转向高质量发展[4] 行业竞争格局变化 - 新规可能加速财险行业的"二八分化"，五家头部财险公司（人保财险、平安产险、太保产险、国寿财险和英大财险）2025年一季度净利润合计208.8亿元，占全市场80%以上利润[6] - 头部公司凭借品牌、风控和服务优势，获客不完全依赖中间渠道，佣金透明化对其影响有限，甚至可能降低费用率约1个百分点[6] - 中小险企因品牌、成本控制和风控能力劣势，竞争空间进一步压缩，部分依赖"佣金费战"的中小险企可能面临保费增速下滑和市场份额被挤占[7][10] 中小险企的困境与转型 - 中小险企过去依靠"卷佣金费"和激进承保"以价换量"抢业务，新规实施后生存危机加剧，部分尾部中小险企可能被迫出清[8][9] - 安心财险因激进开展网贷履约险业务，在合作平台爆雷后偿付能力充足率暴跌至-871.59%，累计亏损逾20亿元，成为高风险业务"接盘侠"[13] - 现代财险通过聚焦新能源网约车细分市场，保费收入从2020年的2.28亿元增至2024年的10.73亿元，四年扩大近4倍，新业务已实现盈利[17] 中小险企的未来选择 - 保险"新国十条"引导中小保险公司特色化专业化经营，部分公司尝试走差异化道路，如现代财险在新能源网约车领域发力[15][17] - 对于家底不厚的中小险企，止损退出或被并购可能成为现实选择，例如易安财险被比亚迪全资收购[20][21] - 中小财险公司面临战略抉择：要么在细分领域成为"隐形冠军"，要么及时止损交由新入局者重整[21]

冰雹灾害保险保障范围 - 车辆损失中挡风玻璃、车窗破损、车身凹陷（雹坑）、车灯损坏、天窗漏水等直接冰雹损伤可理赔 但未投保车损险、事故后未及时报案导致扩大损失、发动机进水（非直接冰雹造成）等不予赔付 [2] - 家庭企业财产险中房屋玻璃破损、屋顶砸穿、太阳能热水器损坏、露天设备损伤等在保财产综合险或自然灾害附加险时可理赔 未关门窗导致室内进水或未投保自然灾害附加险的普通财产险不予理赔 [2] - 农业险中投保的大棚损毁、农作物（果树、蔬菜等）因冰雹减产可理赔 但未及时采取防灾措施（如未覆盖防雹网）导致的扩大损失不予赔付 [3] 北京冰雹灾害报案数据 - 截至5月14日11点平安产险北京分公司接到车险冰雹报案11212笔 其中石景山4142笔、海淀2801笔、房山1674笔 非车险报案11笔（团财险3笔、个人财险8笔） 农险无报案 [2] - 截至5月14日8点人保财险北京分公司接到车险冰雹报案超4000笔 [2] 理赔操作指引 - 出险后需第一时间拍照取证并报案 车险要求48小时内报案 财产险建议24小时内报案（超时可能影响定损） [3] - 车险需拍摄受损部位全景+细节照片（带车牌） 财产险需拍摄破损物品/建筑全景和局部特写并记录损失清单（如玻璃尺寸、家电型号） 农险需拍摄受损作物/大棚视频 [3] - 平安产险客户在5月13日—15日期间报案可享0纸质单证、0等待期、0纠纷的"三零"极速服务 [3]

中美经贸会谈成果 - 中美双方取消91%的加征关税和反制关税 暂停实施24%的"对等关税"和反制关税 [3] - 关税调整直接影响国际贸易活动 货物贸易恢复增长带动上下游产业链发展 [3] - 贸易环境改善提升企业经济预期 促使企业扩大生产经营 增加固定资产和员工保障等保险投入 [3] 对保险业的直接影响 - 货物出口相关的各类保险需求将直接受益 尤其是海运保险领域此前中断的业务或将逐步恢复 [3] - 货物贸易量变动决定相关财产保险业务存续 贸易停滞时财产保险需求随之消减 [3] - 关税壁垒调整与取消对服务业发展产生重要影响 [3] - 进出口商品成本降低刺激贸易量增长 带动货运保险 运输保险等需求增加 [4] - 大宗商品或高价值产品相关企业的财产险 货物损失险等需求可能上升 [4] - 取消贸易壁垒后企业跨境业务扩展提升对信用保险 政治风险保险的需求 [4] - 中国企业加大对美投资可能提升海外投资保险需求 [4] - 贸易环境改善可能降低供应链中断风险 影响营业中断险等产品的定价和投保策略 [4] 对保险业的间接影响 - 双边贸易回暖带动物流 制造业等相关产业链复苏 企业财产险 责任险等需求有望增长 [5] - 经贸关系改善或稳定人民币汇率 降低外汇风险 缓解保险公司跨境投资的汇率对冲压力 [5] - 常态化磋商机制降低政策不确定性 有利于保险资金跨境配置时优化风险评估模型 [5] 保险公司的应对举措 - 需关注政策细则落地 动态调整产品定价和风控体系 [5] - 把握跨境服务机遇 行业可能迎来外资竞争加剧与市场扩容并行的新格局 [5]