投资评级 - 优于大市（维持）[1][4][6][17] 核心观点 - 二季度净利润同比增长19.5%，环比增长161.9%，业绩显著改善[1][8] - 新能源战略持续推进，新品周期有望推动销量上行[3][17] - 产品结构优化和海外市场拓展支撑长期增长动力[3][8] 财务表现 - 2025年上半年营收923.4亿元（同比+1.0%），归母净利润63.4亿元（同比-10.2%）[1][8] - 2025年第二季度营收523.2亿元（同比+7.7%，环比+30.7%），归母净利润45.9亿元（同比+19.5%，环比+161.9%）[1][8] - 2025年第二季度销量31.2万辆（同比+10.1%，环比+21.9%），坦克品牌销量6.2万辆（环比+46.9%）[1][8] - 单车营收15.7万元（同比-1.4万元，环比+0.1万元），单车归母净利润0.88万元（同比-0.5万元，环比+0.2万元）[2][15] 费用与盈利能力 - 2025年第二季度销售费用率5.2%（同比+0.9pct，环比-0.5pct），管理费用率1.8%（同比-0.2pct，环比-0.5pct），研发费用率4.5%（同比-0.1pct，环比-0.3pct）[2][15] - 财务费用率下降主要受汇兑收益影响[2][15] - 盈利能力保持相对稳定，受益于规模效应和产品结构优化[2][8] 产品与技术进展 - 2025年上半年推出二代枭龙MAX、全新蓝山、全新高山8&9、哈弗大狗26款等新车型[3] - 全新坦克500开启预售，24小时订单突破11,000单，首周末日订单达1,932台[3] - 智能四驱电混技术Hi4及Hi4-Z技术有望拓宽客户群体[3] - 具备从感知硬件到计算平台的全域自研智能化能力[3] 海外市场拓展 - 坦克300、坦克500、哈弗大狗、长城炮等新车型导入拉美、东盟、中东及澳新地区[3] - 海外市场扩张有望成为销量增长新动力[3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为138.4亿元、162.0亿元、188.1亿元[4][17] - 对应每股收益（EPS）分别为1.62元、1.89元、2.20元[4][17] - 预计营业收入2025-2027年复合增长率约16.5%，净利润复合增长率约16.6%[5][19] 估值指标 - 2025年预测市盈率（PE）16.0倍，2026年13.7倍，2027年11.8倍[5][19] - 2025年预测市净率（PB）2.58倍，2026年2.35倍，2027年2.14倍[5][19] - 净资产收益率（ROE）预计2025-2027年保持在16.1%-18.2%[5][19]

投资评级 - 维持买入评级 [4] 核心观点 - 25Q2业绩亮眼 营收523.2亿元同比+7.7% 归母净利润45.9亿元同比+19.1% [6][8] - 基本面拐点已至 看好新品周期加速 出口拓展 智驾转型三大驱动因素 [9][10] - 上调盈利预测 预计25-27年营收2447/3204/3881亿元 同比+21%/+31%/+21% 归母净利润142/181/212亿元 同比+12%/+28%/+17% [10] 财务表现 - 25H1营收923.4亿元同比+1.0% 归母净利润63.45亿元同比-10.5% [6] - 25Q2毛利率18.8%同比-2.6pct 净利率8.8%同比+0.8pct [8] - 25Q2期间费用率10.3%同比-0.2pct 其中销售费用率5.2%同比+0.9pct 主要用于渠道拓展和新车预热 [8] 业务运营 - 25H1销量57.0万辆 其中海外19.8万辆 [6] - 25Q2销量31.3万辆 其中海外10.7万辆 新能源车9.8万辆同比+33.7% [8] - 海外非俄市场拓展成效显著 巴西工厂8月投产 年产能5万辆 [10] 产品与战略 - 25Q2推出坦克300改款 二代枭龙MAX 全新高山等多款重磅车型 [8] - 25H3计划推出坦克500智享版 猛龙改款等车型 [8] - 智驾功能下放至20万元以下车型 二代枭龙MAX具备城市NOA功能 售价13.88万元 [10] - 全新智驾系统将导入坦克400与坦克700 完成Hi4-Z动力与智能化迭代 [10] 估值指标 - 当前股价26.28元 对应25年PE 15.8倍 26年PE 12.3倍 [4] - 预测25年每股收益1.66元 26年2.12元 [4][10] - 净资产收益率预计25年15% 26年17% [4]

财务表现 - 2025年H1公司实现营业收入923.35亿元 同比增长0.99% 归母净利润63.69亿元 同比下降10.48% 扣非归母净利润35.81亿元 同比下降36.63% [1] - 2025年Q2公司实现营业收入523.16亿元 同比增长7.71% 环比增长30.73% 归母净利润45.86亿元 同比增长19.09% 环比增长161.87% 创单季度净利润新高 [1] - 2025年H1公司毛利率为18.38% 同比下降1.56个百分点 Q2单季毛利率为18.80% 环比提升0.96个百分点 [2] 销量表现 - 2025年H1公司销量57.0万辆 同比增长1.8% 单车收入16.2万元 同比下降0.8% [2] - Q2单季销量31.3万辆 同比增长10.1% 环比增长21.9% 其中坦克品牌销售6.2万辆 同比下降7.8% WEY牌销量2.1万辆 同比增长106.3% [2] - Q2新能源销量9.79万辆 同比大涨38.69% 出口销量10.7万辆 同比下降1.8% 环比增长17.5% [1][2] 产品结构优化 - Q2单车平均指导价升至17.54万元 同比增长2.1% 环比提升6.3% 印证品牌高端化成效 [1] - 坦克品牌占销量比重环比提升3.4个百分点至19.7% WEY牌占比环比提升1.6个百分点至6.8% 带动单车平均收入环比提升7.3%至16.7万元 [2] - 插混车型凭借全场景适配优势渗透率快速提升 明星车型魏牌高山MPV上市即热销 山海炮Hi4-T混动皮卡首月订单破5000辆 坦克500Hi4-Z订单火爆 [1] 研发与费用管控 - 上半年研发支出42.39亿元 研发费用率4.59% 同比提升0.01个百分点 [1][2] - Q2单季研发费用率4.46% 销售费用率5.24% 管理费用率1.83% 环比分别下降0.30/0.50/0.52个百分点 受益于规模效应 [2] - 财务费用率-1.83% 同比下降1.66个百分点 主要得益于人民币升值带来的汇兑收益 [2] 新产品与技术布局 - 2025年进入新品强周期 发布高山8/9、全新坦克500、坦克300Hi4-T等新车 高山8/9上市首月销量突破6000辆 全新坦克500上市两小时锁单12257台 [3] - 下半年将发布高山7、全新坦克400/700、中大型SUV及欧拉纯电平台新品等多款新车 [3] - CoffeePilot Ultra智驾系统搭载多款新车型 车位到车位功能8月正式OTA CoffeeOS3的V4智能座舱平台连续12个月霸榜安兔兔车机跑分榜第一名 [3] 全球化与战略发展 - 通过技术长期投入、高端产品矩阵及全球化生态出海 在行业价格战中坚守高质量增长路径 [1] - 2025年H1出口销量19.8万辆 占比同比下降1.3个百分点至34.7% [2] - 规模效应提升、高端品牌销量占比提升、出口销量增速回升合力驱动公司盈利能力回升 [2]

公司业绩表现 - 2025年第二季度营业收入达523.48亿元，创历史最佳第二季度营收表现 [1] - 净利润45.86亿元，同比增长19.46%，环比增长161.91%，创单季度净利新高 [1] - 业绩回暖源于产品结构价值上移，体现为平均售价（ASP）和毛利率显著改善 [1] 品牌战略与产品布局 - 哈弗品牌通过二代枭龙MAX、猛龙燃油版覆盖家庭出行与户外探索高价值场景 [2] - 魏牌聚焦高端智能新能源赛道，MPV高山系列标配高阶智能驾驶辅助技术 [2] - 坦克品牌全球累计销量突破70万辆，主导高利润越野细分市场 [2] - 长城皮卡国内市占率近50%，通过山海炮Hi4-T等高端化车型提升价值 [2] 供应链与生态体系 - "森林生态"体系涵盖三电系统、智能驾驶到核心零部件的垂直整合 [3] - 蜂巢能源、蜂巢汽车等子公司保障核心部件供应与成本优势 [3] - 蜂巢汽车、精诚工科、诺博汽车跻身全球汽车零部件百强榜，为外部客户供货 [3] 全球化进展 - 第二季度海外销量10.68万辆，占总销量超三分之一 [4] - 在泰国、巴西等地建立全工艺整车生产基地，实现"生态出海"模式 [4] - 海外布局带来风险对冲和更高利润空间 [5] 行业竞争与战略方向 - 行业分化明显，主流模式为水平分工与平台化联盟 [5] - 公司选择"森林生态"重资产路径，实现全链路自主可控 [5] - 该模式潜在回报包括成本控制能力、协同效率与差异化产品能力 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，维持 6 个月目标价 32.79 元/股，对应 2025 年 20 倍市盈率 [4][6] 报告的核心观点 - 长城汽车 2025 年上半年预计实现营业收入 923 亿元、同比 +1.03%，归母净利润 63.4 亿元、同比 -10.2%，扣非净利润 35.8 亿元、同比 -36.4% [1] - 2025Q2 新车上市及海外销量改善带动收入增长，实现营收 523.5 亿元、同比 +7.8%、环比 +30.8%，整体销量 31.3 万台、同比 +10.1%、环比 +21.9% [2] - 2025Q2 费用增加及销售结构变化使利润小幅下滑，归母净利润估算约 37 亿元、环比 +39%、与去年同期相比小幅下滑，单车利润 1.18 万元、同比 -13%、环比 +14% [3] - 展望未来，公司全面变革初见成效，主流市场新车周期开启、泛越野市场 Hi4Z 潜力大、品类技术储备丰富出口潜力大，进入成长新阶段 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩快报情况 - 2025 年上半年预计实现营业收入 923 亿元、同比 +1.03%，归母净利润 63.4 亿元、同比 -10.2%，扣非净利润 35.8 亿元、同比 -36.4% [1] Q2 收入情况 - 2025Q2 实现营业收入 523.5 亿元、同比 +7.8%、环比 +30.8%，同环比增长源于新车上市及海外销量改善 [2] - 2025Q2 整体销量 31.3 万台、同比 +10.1%、环比 +21.9%，2025 款坦克 300 燃油版等新车贡献显著增量 [2] - 2025Q2 单车 ASP 达到 16.7 万元、同比 -2.1%、同比 +7.3% [2] Q2 利润情况 - 2025Q2 实现归母净利润 45.9 亿元、同比 +19.1%、环比 +161.9%，扣非净利润 21.1 亿元、同比 -30.1%，还原 Q1 递延确认报废税估算 Q2 归母净利润约 37 亿元，环比 +39%、与去年同期相比小幅下滑 [3] - 2025Q2 单车利润 1.18 万元、同比 -13%、环比 +14%，利润同比下滑因费用增加和销售结构变化 [3] - 费用增加是公司构建新渠道模式及加大宣传投入所致；销售结构变化是坦克品牌内销 4.9 万台、同比 -11.3%，去年同期坦克高基数因大订单集中交付等 [3] 展望情况 - 主流市场新车周期开启，公司精细化运营，全新蓝山等已初步成功，后续多款新车将上市，国内主流新能源市场销量有望向上 [4] - 泛越野市场空间大，Hi4Z 技术优，坦克 500Hi4Z 等产品有望拓宽群体、渗透城市 SUV 市场，贡献利润弹性 [4] - 公司品类、动力类型储备丰富，出口潜力大 [4] 财务预测情况 - 预计 2025 - 2027 年主营收入分别为 2462.5 亿、3004.4 亿、3364.9 亿元，净利润分别为 140.3 亿、174.0 亿、209.6 亿元 [10] - 各项财务指标如营业收入增长率、营业利润增长率等在不同年份有不同表现，运营效率、偿债能力、分红指标等也有相应数据呈现 [11]

销量表现 - 6月汽车销量为11.1万辆，同比+12.9%，环比+8.3% [1][2] - 2025年Q2汽车销量为31.3万辆，同比+10.1%，环比+21.9% [1] - 2025年H1累计销量为57.0万辆，同比+1.8% [1][2] 品牌表现 - 哈弗品牌2025年H1销量32.1万辆，同比+7.2%，受益于二代枭龙MAX/猛龙/大狗等车型热销 [2] - 魏牌2025年H1销量3.4万辆，同比+73.6%，6月销量1.0万辆，同比+247.0%，环比+65.5%，高山和蓝山车型贡献显著 [2] - 欧拉品牌2025年H1销量1.4万辆，同比-56.2%，但6月销量环比+67.4%，因2025款好猫和好猫GT木兰版上市 [2] - 坦克品牌2025年H1销量10.4万辆，同比-10.7% [2] 新能源表现 - 6月新能源汽车销量3.6万辆，同比+39.4%，环比+11.5% [3] - 2025年H1新能源汽车累计销量16.0万辆，同比+21.2%，占比28.2%，同比+4.5pct [3] 海外市场 - 6月海外销量4.0万辆，同比+5.2%，环比+16.0% [3] - 2025年H1海外累计销量19.8万辆，同比-1.9%，但Q2销量10.7万辆，环比+17.5% [3] - 巴西工厂预计2025年H2投产，初期产能5万辆（3款车型），后续提升至10万辆 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为2427/2812/3107亿元，同比+20%/+16%/+11% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为141/164/184亿元，同比+11%/+16%/+12% [4] - 对应EPS为1.65/1.92/2.15元/股，CAGR-3为13% [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价 32.79 元 [4][9] 报告的核心观点 - 5 月长城汽车批发销量 10.2 万台、同比 +12%、环比 +2%，销量符合预期，新能源销量增长亮眼 [1][2] - 公司全面变革初见成效，进入成长新阶段，主流市场新车周期开启、泛越野市场空间大、品类技术储备丰富出口潜力大，有望迎来销量向上拐点 [3] 各部分总结 销量情况 - 5 月国内销售 6.8 万台、同比 +19%、环比基本持平，新能源批发销量 3.3 万台、同比 +32%、环比 +13%，国内乘用车新能源渗透率预计达 55%以上 [2] - 坦克 5 月销售 2.1 万台、同比 +3%、环比 +9%，主要系坦克 300 交付加速 [2] - 哈弗 5 月销售 5.8 万台、同比 +23%、环比 +2%，二代枭龙 MAX 交付加速、猛龙燃油版上市贡献增量 [2] - 魏牌 5 月销售 6161 台、同比 +115%、环比 +28%，高山 8、9 上市贡献增量 [2] - 欧拉 5 月销售 1961 台，同比 -67%、环比 +9%，2025 款好猫即将上市有望带动销量回升 [2] - 皮卡 5 月销售 1.5 万台，同比 +3%、环比 -11%，海外销售约 6 千台，同比 +57%，环比 +39% [2] - 5 月海外销售 3.5 万台，同比 +0.2%，环比 +7.4%，各区域市场均有进展 [2] 展望情况 - 主流市场新车周期开启，公司精细化运营，后续多款新车将上市，国内主流新能源市场销量有望向上 [3] - 泛越野市场空间大，Hi4Z 技术优，相关产品有望拓宽群体、渗透城市 SUV 市场、贡献利润弹性 [3] - 公司品类和动力类型储备丰富，产品力强，后续新车型和动力类型导入放量、本地化产销加快，月销有望提升 [3] 财务预测情况 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 140.3、174.0、209.6 亿元，对应当前市值 PE 分别为 13.7、11.1 和 9.2 倍 [9] - 2025 - 2027 年主营收入预计分别为 2462.5、3004.4、3364.9 亿元，呈现增长趋势 [10] - 各项财务指标如营业收入增长率、净利润增长率等在不同年份有不同表现 [11]

分车型销量及新车规划 - 二代枭龙MAX 5月销量达8k，日均订单200+ [1] - 高山车型预计6月销量5k+ [1] - 蓝山车型日均订单150 [1] - 猛龙燃油版日均订单100+ [1] - 6月将推出2025款欧拉好猫和坦克500Hi4-Z智驾版 [1] - 三季度计划推出坦克400、500、700等车型及哈弗大狗/二代大狗改款 [1] 出口市场表现 - 5月出口同比转正，预期Q3同比正增长 [1] - 澳大利亚市场5月销量约5k [1] - 俄罗斯市场6月预期边际向好 [1] 渠道策略调整 - 直营门店建设费用增幅预计下降 [1] - 后续将加强销量考核 [1] - 推动欧拉和哈弗新能源并网 [1] 行业动态 - 主机厂电芯采购策略兼顾性能和成本 [5] - 比亚迪出海战略聚焦东南亚市场 [8] - CATL储能业务市场增长高于动力业务 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - Q1营收、归母分别为400.2亿元、17.5亿元，同比分别-6.6%、-45.6%，盈利下滑受新品空窗期、直营店建设等短期/错位因素影响较多，全年销量、业绩有望随新车周期提振 [1] - 公司加速向智能新能源方向转型，国内新车上市及营销体系变革提振内销，海外市场拓展出口稳健增长，有望优化销售结构，提升盈利能力 [1][11] 事件 - 公司发布2025年一季报，一季度营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为400.19亿元、17.51亿元、14.69亿元，同比分别下降6.63%、45.60%、27.12% [2] 简评 盈利下滑原因 - 25Q1营收、归母、扣非分别为400.19亿元、17.51亿元、14.69亿元，同比分别-6.63%、-45.60%、-27.12%，环比分别-33.24%、-22.65%、+7.89% [3] - 收入端营收同比小幅下降因新车空窗期销量下滑，ASP保持稳定；Q1累计销售25.7万辆，同比-6.7%，出口、内销分别为9.1万辆、16.6万辆，同比分别-2.0%、-9.1% [3] - 分品牌看，Q1哈弗、魏牌、皮卡、欧拉、坦克累计分别销售14.5万辆、1.3万辆、5.0万辆、0.7万辆、4.2万辆，同比分别-8.4%、+38.7%、+15.0%、-54.3%、-14.6% [3] - 单车收入方面，Q1平均单车收入约15.6万元/台，同比+0.1%，环比-1.3% [3] - 利润端归母同比下滑，因素包括整体销量下滑，国内坦克换代叠加外销结构变化，国内直营体系建设及新车提前预热广宣增加销售费用，俄当地报废税返还滞后 [3] - Q1长城新上市主力车型仅25款坦克300一款（实际上市21天），拉动销量增长动力有限 [3] 后续展望 - Q2起二代枭龙MAX、全新高山等多款主力车型及储备新车将密集上市，有望拉动销量并优化产品结构 [3] 盈利能力 - Q1毛利率、净利率分别为17.84%、4.38%，同比分别-1.53pct、-3.13pct，环比分别+1.30pct、+0.60pct，毛利下滑受销量下滑、产品结构波动及报废税返还滞后影响 [4] - Q2起国内新车周期开启，盈利能力有望回升 [4] - 期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为10.27%、5.74%、2.34%、4.76%、-2.57%，同比分别-0.19pct、+2.42pct、+0.00pct、+0.18pct、-2.79pct，环比-0.22pct、+3.09pct、-0.59pct、-0.38pct、-2.33pct [9] - 随着直营渠道投入稳定及店效爬坡，费用率波动有望趋稳 [9] 业绩回升驱动因素 - 25年是长城产品大年，已上市的全新高山、二代枭龙MAX等新车产品力充沛、性价比突出，25款坦克300Hi4 - T放开限产有望成爆款，二季度有望贡献增量 [10] - 二季度新款哈弗猛龙、二代大狗PHEV版等新车将接续发布，下半年计划推出哈弗猛龙PLUS、魏牌新系列智能豪华旗舰SUV等新车 [10] - 一季度长城对非俄地区出口双位数增长，5月起配合新车导入出口有望回升 [10] - 全年业绩增长核心逻辑是国内新车周期带动内销回升，高端品牌优化结构，出口增长贡献利润增量 [10] 投资建议 - 预计公司2025 - 2026年归母净利润140亿元、165亿元，对应当前股价PE为14X、12X [11] 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|173,212.08|202,195.47|221,473.18|255,726.59|284,824.19| |YoY(%)|26.12|16.73|9.53|15.47|11.38| |净利润(百万元)|7,021.56|12,692.20|13,998.12|16,538.00|18,935.35| |YoY(%)|-15.06|80.76|10.29|18.14|14.50| |毛利率(%)|18.73|19.51|20.04|20.63|21.07| |净利率(%)|4.05|6.28|6.32|6.47|6.65| |ROE(%)|10.25|16.07|15.43|15.82|15.73| |EPS(摊薄/元)|0.82|1.48|1.64|1.93|2.21| |P/E(倍)|28.59|15.81|14.34|12.14|10.60| |P/B(倍)|2.94|2.55|2.22|1.93|1.67|[12]

市场动态 - 恒指收盘涨0.37%，两地市场反弹，显示维稳会议效果显著 [1] - 美联储维持基准利率4.25%-4.50%不变，符合预期，连续第三次按兵不动 [1] - 美联储主席鲍威尔警告关税对失业和通胀的影响，认为经济路径不确定性极高 [1] - 特朗普宣布将与英国达成重大贸易协议，刺激美股继续上行 [1][2] - 巴基斯坦股市KSE-30指数暴跌7.2%，印度NIFTY指数跌0.27%，SENSEX指数跌0.05% [4] - 军工股表现强劲，中航科工(02357)、航天控股(00031)、中船防务(00317)涨超6% [5] 科技与芯片 - 特朗普政府计划撤销拜登时代AI芯片限制，最早周四宣布 [3] - 政策调整可能围绕NV中国特供卡指标，继续阉割同时严控东南亚 [3] - 英伟达股价涨超3%，A股相关NV链大涨，港股供应商FIT HON TENG(06088)涨超4% [3] 医药行业 - 特朗普签署促进国内药品生产行政命令，警告未来两周可能征收进口关税 [6] - 美国原料药约80%依赖进口(中国占40%以上)，全面加税可能导致药品短缺和成本飙升 [6] - 医药股普遍反弹，昭衍新药(06127)、药明合联(02268)、药明生物(02269)、金斯瑞(01548)均反弹超3% [6] 汽车与新能源 - 吉利汽车(00175)拟私有化极氪，股价涨超4% [6][7] - 长城汽车(02333)4月销量100061台，同比增长5.55%，新能源车销售28813台，同比增长28.42% [9][10] - 长城汽车4月海外销售32165台，1-4月累计销售123055台 [9] - 哈弗品牌销量56748辆，同比增长20.60%，WEY品牌销量4811辆，同比增长7.92% [9] 无人驾驶 - 高盛预测2030年中国无人驾驶出租车(Robotaxi)将达50万辆，2035年市场规模470亿美元 [8] - 中国在Robotaxi商业化进程中领先美国，得益于更有利的监管环境和基础设施 [8] - 相关概念股包括浙江世宝(01057)、知行汽车科技(01274)、耐世特(01316)等 [8] 公司回购 - 长飞光纤光缆(06869)耗资1727.41万元回购50万股A股，股价涨7.86% [7] - 固生堂(02273)一年内回购超50次，斥资近2.5亿港元回购720.7万股，股价涨超6% [7]