资本市场制度型开放的内涵与意义 - 制度型开放属于高层次开放，旨在发掘制度优势以维护国家长治久安，中国已成为全球第二大经济体、第一贸易大国，同时是对外投资和利用外资大国[9] - 制度型开放强调全方位开放，覆盖规则、规制、管理、标准等宏观、中观和微观三个层次，区别于传统的商品和要素流动型开放[9] - 制度型开放更侧重于"边境后"规则，包括产权保护、产业补贴、环境标准等，要求国内规则与国际接轨，并坚持"引进来"和"走出去"并重的对称性开放[10] - 推进资本市场高水平制度型开放是建设高水平社会主义市场经济体制的需要，有助于发挥市场在资源配置中的决定性作用[11] - 制度型开放有助于健全经济高质量发展体制机制，消除制约生产要素流动和金融资源配置的障碍，提高全要素生产率[11] - 制度型开放是稳慎扎实推进人民币国际化的需要，可提升人民币国际认可度和资本市场国际竞争力[12] - 制度型开放有助于防范化解外部冲击风险，减轻对海外市场的融资依赖，增强人民币资产吸引力，并健全宏观经济治理体系[12] 推进资本市场制度型开放的基本原则 - 坚持"以我为主"原则，根据国内经济发展需要主动、渐进、可控地推进开放，无需遵循国际严格标准[15] - 坚持"面向国际"原则，加快国内制度与国际高标准对接，减少信息不对称以增强境外投资者配置人民币资产意愿[16] - 坚持"立足本土"原则，避免简单嫁接外来制度，需考虑本土实际情况并创造配套条件，同时推广中国特色制度安排[17][18] - 坚持"面向市场"原则，开放需满足市场需求、机构能力和监管抓手三条件，确保风险可控[19] - 坚持"整体推进"原则，需统筹改革与开放，深化改革为开放提供基础，开放对改革提出更高要求[20] - 坚持"安全为重"原则，在复杂外部环境下把防风险摆在首要位置，处理好"放得开"与"看得清"和"管得住"的关系[21] 股票市场制度型开放的路径 - 支持中资企业境外上市，截至2025年4月底已完成242家境内企业境外上市备案，但面临境内外法律差异和合规风险，建议加大政策支持、编制合规手册并加强国际监管协调[24] - 吸引外企国内挂牌上市，建议优化中国存托凭证（CDR）政策、研究设立A股国际板并鼓励国内机构投资者参与交易[25] - 完善股票发行注册制，需提高信息披露质量、实施分级披露制度，并落实中介机构责任追溯和"黑名单"制度[26] - 活跃并购重组市场，建议建立绿色通道审批、丰富支付工具如定向可转债，并完善跨境并购法律体系和域外执法合作[27] - 优化QFII/QDII制度和互联互通机制，建议扩大投资范围、提高外资持股比例，并拓展与其他国际交易所的互联互通[28] - 有序恢复T+0交易制度，需加强投资者适当性管理和风险监管，如设置交易门槛和预收保证金[29] - 延长股票交易时间，沪深交易所当前交易时长仅4小时，建议逐步延长至5-6小时以提升国际化水平[30] - 完善做空机制，引入反向ETF等工具，并建立实时监控系统以避免市场动荡[31] - 完善穿透式监管机制，需平衡监管与数据安全关系，提高外资参与积极性[32] - 强化投资者保护体系，建议加强经营机构适当性管理义务、创新投资者教育模式，并完善权利救济体系[33] - 培育耐心资本，建议打通中长期资金入市堵点、拓宽退出渠道如股权转让市场，并提高政策稳定性[34] - 扩大外资券商准入，目前有4家外资独资券商和12家外资控股券商，建议优化监管政策并增强政策稳定性[35] - 支持中资券商走出去，需加强合规风险监管，确保跨境业务与风险管理能力匹配[36] 债券市场制度型开放的路径 - 完善信息披露机制，建议统一披露标准、建立单一查询平台，并加大违规处罚力度[39] - 改进评级机制，需优化评级方法、提高信息披露要求，并稳妥推进评级行业开放[40] - 创新人民币国际债券发行机制，建议将人民币国际债与"一带一路"结合，鼓励新兴经济体来华发行债券[41] - 提高外资配置利率债吸引力，需完善货币政策预期管理和风险对冲工具[42] - 改善外资信用债投资条件，需完善法律和制度设计，并鼓励信用衍生品交易[42] - 优化投资渠道，截至2024年末境外机构在中国债券市场托管余额4.20万亿元，占比仅2.4%，远低于美国的31%，需提升便利度[43] - 完善债券持有人会议制度，建议细化法律规则并建立瑕疵救济机制[44] - 健全债券受托管理人制度，需防范利益冲突并明确赔偿责任[45] - 加强风险防范和处置机制，建议细化投资者保护条款、增加约束性条款，并坚持市场化违约处置原则[46] 风险防范措施 - 防范制度水土不服风险，需稳慎推进开放，避免照抄照搬模式[49] - 防范信息外泄风险，需加强信息安全监测并解决国内与国际规则不兼容问题[50] - 防范外部冲击风险，需深化结构性改革、完善跨境资本流动管理，并健全宏观经济治理体系[51][52] - 防范恶意攻击风险，建议制定跨市场应对预案并完善交易报告制度[53] - 防范金融制裁风险，需充实反制裁工具箱、完善人民币跨境支付设施，并加强对外金融负债监测[54]

管涛、刘立品（管涛系中银证券全球首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事） 刘立品 武汉大学董辅礽经济社会发展研究院博士研究生 摘要 加快推进中国资本市场高水平制度型开放是资本市场实现高质量发展的必由之路。宜树立"边境后规则比边境开放更重要"的观念，按照"以我为主、面向 国际、立足本土、面向市场、整体推进、安全为重"的基本原则，对标国际高标准规则，全流程梳理我国资本市场的制度薄弱环节，完善资本市场生态体 系。在推进资本市场制度型开放过程中，对于可能面临的制度水土不服、信息外泄、外部冲击、恶意攻击和金融制裁等风险要严加防范。 原文出自: 管涛,刘立品.加快推进中国资本市场高水平制度型开放[J].金融市场研究,2025(8):1-12. 管涛 武汉大学董辅礽经济社会发展研究院博士生导师 中银证券全球首席经济学家 中银证券宏观分析师 2018年中央经济工作会议首次提出"制度型开放"一词，强调"要适应新形势、把握新特点，推动由商品和要素流动型开放向规则等制度型开放转变"，2019 年"制度型开放"被首次写入政府工作报告，此后"制度型开放"一词在政府文件中被反复提及。近年来，国内关于制度型开放的研究明显增多，但对资本市 ...

回购股份调整及注销公告核心内容 - 公司拟将回购专用证券账户中600万份存托凭证用途由"股权激励/员工持股计划"调整为"注销"，占账户存量940.97万份的63.76% [1] - 注销后公司存托凭证总数将从7.194亿份减少至7.134亿份，缩减比例0.83% [1][4] - 该议案已通过第三届董事会第三次会议审议，尚需提交股东大会批准 [1] 回购历史背景 - 2024年1月启动回购计划，拟用自有资金3-5亿元回购CDR，价格上限58元/份，期限12个月 [1] - 2024年2月已调整800万份回购股份用途并注销（含2023年度回购591.19万份和2024年度回购208.81万份） [2] - 截至公告日，公司累计回购1149.78万份CDR，占当时总股本的1.61% [3] 本次调整原因及影响 - 调整基于公司实际经营状况、战略规划及股权激励规模等综合考量 [3] - 注销不会影响公司债务履行能力，对财务状况和经营成果无重大影响 [4] - 旨在提升存托凭证持有人投资回报，维护投资者利益 [4] 决策程序 - 议案已通过第三届董事会独立董事专门会议及董事会会议审议 [5] - 需待股东大会批准后办理注销手续 [4]

报告核心观点 中概股在中美关系紧张和美国监管趋严背景下面临退市压力，中国通过政策支持建立多元化回归路径，中概股回归有港股二次上市、双重主要上市、私有化退市再上市、CDR发行等方式，中资券商和壳公司市场将受益，投资者可构建“中资券商 + 壳资源”双轮配置组合[2][3]。 中概股从美退市危机与多元回归路径的背景 “对等关税”的波及：中概股潜在从美退市危机加剧 - 美国财政部长表态使中概股退市问题成中美经贸谈判筹码，近年来美国对中概股监管趋严，数百家中概股或面临挂牌成本上升甚至被摘牌风险[9]。 - 截至2025年3月7日，286家中概股在美国交易所上市，总市值达1.1万亿美元，较2024年初增长2500亿美元，中概股集中于科技、消费和新能源等行业，近年较多回流中国香港[10]。 - 从政策实操性等维度分析，中概股全面大规模退市可能性不高，美国行政当局无权直接命令企业退市，大规模强制退市将冲击全球资本市场，且不符合美国现阶段经济金融战略核心利益[12][15]。 特朗普新政下的中概股退市危机 - 中概股在中美战略博弈中被“工具化”，《外国公司问责法》针对中国企业，2025年中概股审计监管问题仍未解决，中美存在制度分歧[16][17]。 - 近年来中概股赴美上市数量下降，2021 - 2025年5月15日，赴美上市数量分别为50家、13家、不到30家、39家、21家，受中美监管环境、政治经济博弈等因素影响，同时中国香港和内地资本市场吸引力增强[20][21]。 国内政策改革为中概股回归创造条件 - 内地注册制改革提升上市效率与包容性，《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》增强中概股回归路径选择的灵活性与合规性，港股市场优化上市制度，“沪港通”等机制促进境内外资本市场融合[30]。 - 中国香港资本市场自2018年进行制度改革，引入同股不同权机制等，为中概股回归提供灵活、可预期的制度保障，近三年部分代表性企业完成港股二次上市或双重主要上市[34][36]。 中概股回归的N条潜在路径 政策催化中概股回归潮，港股或成首选港湾 - 中国监管层完善中概股回归制度安排，香港资本市场推进制度改革，中概股回归形成多路径格局，包括港股二次上市、双重主要上市等多种模式[37]。 中概股回归后在港二次上市 - 香港交易所为二次上市变更为双重主要上市提供制度指引，有三种途径，完成转换后企业可能获得港股通资格，但需承担更高监管成本[38][43]。 - 部分已在港二次上市的中概股寻求“二次上市→退美→主要上市”路径，港交所为此准备了合规通道，有望强化中国香港市场国际资本市场枢纽地位[47][48]。 - 《关于深入推进深圳综合改革试点 深化改革创新扩大开放的意见》提出允许在港上市的大湾区企业在深交所上市，腾讯等企业或受益，将推动深港资本市场协同效应显现[49][50]。 私有化退市再上市的破旧立新之路 - 中概股“在美私有化退市→港股IPO”路径常见，包括美股私有化及退市、港股上市前重组、港股IPO三个步骤，先声药业是成功案例[51][52][54]。 - “私有化退市—直接发行CDR登陆A股”模式有制度设计优势，但目前尚无企业完全实现，面临技术性安排等阻碍[62][65]。 - 中概股“私有化 + 拆红筹 + IPO”回归A股流程复杂，中芯国际是成功经验，随着监管优化，该路径有望为更多中概股提供回归机会[66][71][74]。 - 中概股在美国市场私有化退市后借壳上市回归中国香港暂无成功案例，此路径程序简便、成本低，但面临监管要求严格等挑战[75][77]。 - 中概股在美私有化退市后通过A股借壳上市可避开传统IPO繁琐程序，三六零是典型案例，但企业需谨慎选择壳公司[80][83][86]。 潜在回归公司细分与可能路径 - 测算有32家、总市值达1.94万亿港元的中概股或有资格在中国香港双重主要上市或第二上市，可分为平台型头部企业、科技成长型企业、教育与内容企业、中小市值滞留企业四类[87][89]。 - 平台型头部企业倾向双重主要上市，科技成长型企业适合第二上市，教育与内容型企业根据能否满足主板要求选择上市方式，小市值边缘型企业可考虑借壳上市或小额融资 + 技术通道[94][95]。 中概股回归催化下的双主线布局 投资主线一：中资券商的跨境红利 - 中概股回归为中资券商带来估值与业务双重重塑机遇，当前券商板块估值回落至历史合理区间，具备估值修复空间，政策利好提升市场对券商板块未来α的定价预期[96][99]。 - 具备中国香港市场布局的中资券商在中概股回归中发挥重要作用，如中金公司、中信证券国际等，投资者可关注具备“港股投行业务、境外私有化承接经验以及活跃股权融资项目储备”的中资券商[100][102][105]。 投资主线二：壳公司市场的价值重估 - 借壳上市成为部分中概股回归境内资本市场的高效替代路径，港股、小市值A股及北交所等板块的“壳资源”受市场重新估值，筛选壳公司应关注轻业务结构、清洁壳公司和预期驱动三个因素[107][110][111]。 - 投资壳公司存在估值虚高、资产注入失败、炒作落空等风险，应建立止盈止损机制，关注市场监督风向[113]。 中概股回归的市值变动与估值溢价 - 中概股回归港股后市值变化受多种因素影响呈现分化趋势，部分企业在港股有估值溢价，原因包括南向资金推动、高质量科技资产稀缺、双重上市机制等[114][118][119]。 - 中概股回归映射资本市场结构性演进与行业周期错位下的估值体系重构逻辑，回归行业集中在信息技术、非日常消费品和金融科技等新兴板块，有望实现价值重估[124][125]。 策略总结：构建“中资券商 + 壳资源”双轮配置组合 - 构建“中资券商 + 壳资源”双轮配置组合，中资券商从回归流程中获投行业务收入，壳公司可进行资产注入和并购重组，后期估值提升[127]。 - 市场初期加大对券商配置，后期适当配置壳公司，采用“重仓主线，跟踪替代”策略，在不同市场阶段抓住收益[128][129]。

上海金融政策 - 央行行长潘功胜宣布8项重磅金融政策，包括设立数字人民币国际运营中心、发展自贸离岸债、优化升级自由贸易账户功能等 [2][12][17] - 自贸离岸债面向海外投资者，为外贸企业提供新的融资窗口 [14][15] - 优化升级自由贸易账户功能，允许人民币和外币自由兑换、自由进出，提升企业跨境资金调配效率 [19][20] - 在上海临港新片区开展离岸贸易金融服务综合改革试点，吸引跨国公司在上海处理全球贸易资金 [22][24] - 研究推进人民币外汇期货交易，帮助外贸企业对冲汇率波动风险 [27][30] 深圳金融政策 - 允许在港交所上市的粤港澳大湾区企业按照政策规定在深交所上市 [5][35] - 注册地位于中国内地的企业可直接在深交所上市，注册地位于港澳台或外国的企业可通过存托凭证（CDR）间接上市 [37][38] - 腾讯、阿里等企业可能通过CDR方式在深交所或上交所上市 [50] - 政策旨在将香港的国际化资本接口与深圳的产业金融纵深结合，形成"港股流动性+A股估值"双支撑模式 [63] - 首批回归内地的香港上市公司可能包括腾讯、小鹏、华虹半导体等优质企业 [74] 政策影响 - 上海政策强化其国际金融中心地位，为外贸企业争取喘息机会 [32] - 深圳政策打通港股回A渠道，短期可能带来溢价回补，长期增强资本市场信心 [42][69] - 中概股、红筹股回归A股可激活市场，推动资本市场双向开放，遏制外汇流失 [52][55] - 政策有助于争夺全球科技公司定价权，提升中国金融话语权 [64][66] - 港股与A股价差结构可能松动，局部套利机会增加 [65]