AI技术应用与效率提升 - AI嵌入游戏制作全流程带来效率跃升 创意设计环节辅助生成故事大纲、角色设定与动态数值调整[2] - 美术制作中构建1000+条新质生产管线覆盖90%生产场景 场景设计效率提升70%、动画生产综合提效30% 部分场景效率提升达300%[2] - 技术研发层面AI代码生成工具在部分应用场景提升开发效率50% 且AI逻辑质量达专家级水平[2] - 营销运营环节AI驱动精准用户画像与智能客服使营销效率提升250% 用户满意度和留存率达行业领先水平[2] 内容创作生态重构 - AI推动内容创作从专业团队向全民拓展 以《逆水寒》手游"剧组模式"为例让玩家担任导演、编剧等角色自由创作剧情与短视频内容[3] - 数百万玩家从内容消费者转型为内容创作者 创作UGC动画超千万条 相关视频传播量达百亿级[3] - 游戏《无限大》将与伏羲AI结合构建丰富变化的NPC生态 创造更丰富有想象力的互动模式[3] 跨行业技术迁移与解决方案 - 针对矿山行业挑战推出"矿山创新解决方案" 分三步推动传统矿山作业升级：游戏技术改造、数据收集积累、渐进式自动化[3] - 内蒙古露天矿实测实现单机效率达人工80% 70%环节零人工干预 整体效率提升20%、成本降低30% 安全风险显著下降[3] 技术平台与生态建设 - 推出"网易有灵平台"联合阿里云等伙伴构建全球智能协作网络生态 覆盖基础设施、引擎、平台、应用[4] - 核心价值聚焦赋能超级个体、激发群体智能、构建智能体生态 推动AI技术向视觉审核、具身智能、数据采标等场景延伸[4] - 网易伏羲推出AOP（面向智能体编程）作为变革工作方式的新范式 强调智能体持续进化实现人机提携相互辅助[4] - 网易有灵·易生诸相大模型服务平台提供封装集成业界知名AIGC服务 覆盖大语言模型、语音模型、视频模型、图像大模型等最新服务[5]

就在上周末，网易旗下的《逆水寒》手游在电商平台开启了官方周边旗舰店，不到一天，上架的诸多周 边产品便被闻讯赶来的网友抢购一空，综合销售额更是突破了3000万之多，放眼全网也可以称得上一等 一的畅销了！ 能有如此成绩，网友们一点也不意外，毕竟一来就如同上述所说，现如今电商产业增长迅速，越来越多 的人习惯于网购，再有就是因为《逆水寒》手游这一国内游戏圈人气最高的热门IP，早就有海量的玩 家，自官方宣布开设周边旗舰店后，便开始关注准备第一时间进店抢购。 之前《逆水寒》手游曾在抖音直播间开启过一次带货，结果首场就爆卖2500万，10.8元的凿子一小时卖 出33万个，9.9元的凿玉盒子也卖了7.3万个，七夕时装"鹊羽织霞"更是卖了近3000件，直接晋升为了"抖 音带货王"。 在当下，电商产业正迎来爆发式增长，这种情况下入场的电商卖家自然也都越来越多，就连许多其他热 门领域的厂商也不例外。 之前被做成表情包后，获得了数百万网友的追捧，这回上架官方旗舰店后，更是瞬间就卖出去了好几万 件相关周边，其余的还有游戏内的各个侠缘马口铁徽章，以及亚克力砖等等，都是销售量颇高的热卖 品，就连售价高达8888的折影灯，都一瞬间卖出去了2 ...

AI行业发展历程 - 2016年AlphaGo战胜李世石成为AI进军日常生活的标志性事件[1] - AI初期以聊天机器人和生成式工具等亲和形态融入大众生活[1] - 当前AI已渗透至手机、电脑、医疗诊断及各类App等广泛领域[3] 具身智能突破 - 机器人实现从步履蹒跚到完成后空翻、拳击等高难度动作的进化[3] - 人形机器人运动会推动技术发展高潮[3] - 英伟达Omniverse平台通过数字孪生技术解决机器人训练环境问题[4] 云服务商核心作用 - 云服务商解决具身智能面临的数据稀缺、算法短板和泛化能力不足等挑战[4] - 提供全栈AI开发能力支撑模型训练、仿真测试和推理等全流程[4] - 百度智能云在AI公有云市场占有率保持首位[5] 百度智能云技术体系 - 百舸算力平台擅长处理需反复模拟训练和策略优化的场景[5] - 千帆大模型平台支持技术人员自由开发智能机器人[5] - 百舸5.0升级强化训练推理效率 千帆4.0通过RFT工具链实现少量数据高精度调整[5] 行业应用案例 - 北京人形机器人创新中心在百度支持下实现听懂人话和看懂世界的能力[5] - 与宇树科技等头部厂商合作巩固行业领先地位[5] - 为网易伏羲《逆水寒》手游提供文心大模型和百舸算力 支持高并发访问稳定性[7] AIGC算力支持 - 文生图/文生视频应用需要极高算力支持[7] - 百度百舸异构计算平台配备万卡集群和高效运维工具保障训练稳定性[7] - 技术能力覆盖智能终端、汽车、工业、金融及教育等全行业领域[7]

行业热度与竞争格局 - "搜打撤"玩法热度快速提升 索尼 Supercell 蓝洞等大厂纷纷布局新作 《逃离塔科夫》宣布年内结束8年测试期[1] - 网易通过《无主星渊》代理和自研UE5森林狩猎ARPG项目布局赛道 巨人网络《超自然行动组》日活破百万并拉动股价涨停 B站《逃离鸭科夫》Steam愿望单达20万[19] - 海外厂商积极布局 蓝洞有《Project Black Budget》在研 Bungie《失落星船:马拉松》已进行A测[24] 腾讯战略布局与产品表现 - 公司通过多产品矩阵实现赛道领跑 《三角洲行动》7月平均DAU达2000万 稳居行业日活前五及流水前三 iOS畅销总榜排名第二[3] - 《暗区突围》作为赛道起点2019年立项 2022年上线采用偏拟真路线 端游版《暗区突围：无限》国服上线三个月稳居网吧热力榜Top10[6][7] - 《和平精英》地铁模式DAU达3700万 超过《暗区》与《三角洲》之和 该模式年均收入千万 平均撤离率30%远超同类[9][11] 产品差异化与玩法演进 - 各产品对"搜打撤"三要素侧重不同 《暗区》偏重搜物资 《三角洲》偏重战斗 《塔科夫》偏重撤离 形成差异化共存格局[5] - 公司通过《三角洲行动》强化战斗爽感 通过《暗区突围》营造高风险高回报体验 通过《和平精英》地铁模式降低门槛[3][6][11] - 玩法边界持续拓展 《暗区突围：无限》开发丧尸模式 《雪中悍刀行》结合武侠ACT 《Exoborne》主打外骨骼机甲 《ARC Raiders》由腾讯代理[14] 市场竞争与创新方向 - 非腾讯产品尝试差异化路径 网易《无主星渊》采用舰船协作玩法 Steam新品节试玩版全球TOP1 但国际服最高同时在线不足1万[17][20] - 字节跳动《雾影猎人》主打冷兵器战斗 英雄游戏《机械启元》采用SOC+双世界结构 保障基础资产安全[22] - 赛道呈现高度多样性 未来属于能精准理解特定玩家需求的产品 而非单一模式垄断[26]

2Q25财务业绩 - 公司25Q2实现收入279.9亿元，同比增长9.4%，环比下降3.2% [1] - 公司25Q2实现毛利180.5亿元，同比增长12.5%，毛利率64.7%，同比提升1.8个百分点 [1] - 公司25Q2实现调整后净利润95.3亿元，同比增长32.0%，净利率34.2%，同比提升3.5个百分点 [1] 游戏业务表现 - 游戏及相关服务收入228亿元，同比增长13.7%，略低于市场共识234亿元 [1] - 《逆水寒》手游两周年庆版本更新后登中国iOS畅销榜第三 [1] - 《七日世界》周年庆版本更新登Steam全球畅销榜第四，《第五人格》赛季更新后登中国iOS畅销榜第六 [1] - 《永劫无间》手游周年庆版本登中国iOS畅销榜第六，《蛋仔派对》三周年庆登中国iOS畅销榜第五 [1] - 《漫威争锋》夏日特辑登全球Steam畅销榜第二及美国畅销榜第一 [1] 海外业务拓展 - 《界外狂潮》《全明星街球派对》《漫威秘法狂潮》发行后登顶多地区iOS下载榜 [2] - 海外布局持续推进，包括海洋冒险RPG《遗忘之海》、动作冒险游戏《归唐》 [2] - 《逆水寒》手游及《燕云十六声》海外版本筹备中 [2] 有道业务发展 - 有道业务收入14.2亿元，同比增长7.2%，高于市场共识13.3亿元，毛利率43.0% [2] - 推出"子曰"教育大模型AI创新应用，包括AI全科学习助手"有道小P"APP [2] - 发布新一代虚拟人口语教练Hi Echo 3.0和新一代知识库问答引擎QAnything [2] - 在"产模一体"框架下实现模型与产品迭代升级，推动多应用落地 [2] 云音乐业务 - 云音乐收入19.7亿元，略低于市场共识19.9亿元，毛利率36.1%，同比提升4个百分点 [2] - 实行音乐生态建设，在内容端实现版权与原创音乐同步发展 [2] - 推出"神光模式"播放器和"炫彩皮肤"装扮等新功能，提升用户体验 [2] 业绩展望 - 预计2025年营业收入1147.3亿元，较前值1138.6亿元上调 [2] - 预计2026年营业收入1196.5亿元，较前值1187.8亿元上调 [2] - 预计2027年营业收入1243.9亿元，较前值1240.9亿元上调 [2] - 预计2025年归母净利润（Non-GAAP）394.1亿元，较前值388.1亿元上调 [2] - 预计2026年归母净利润（Non-GAAP）408.5亿元，较前值399.2亿元上调 [2] - 预计2027年归母净利润（Non-GAAP）425.9亿元，较前值413.1亿元上调 [2]

核心财务表现 - 2025年第二季度净收入279亿元人民币 同比增长9.4% [1][2] - 游戏业务营收228亿元人民币 占整体营收比例超80% [2][5] - 净利润86亿元人民币 [5] - 因业绩未达市场预期 股价盘后下跌超10% [2][5] 游戏业务现状 - 主力游戏产品收入出现波动或下滑 包括《逆水寒》手游、《蛋仔派对》等过去两年的新品 [2] - 高期待新品《无限大》《遗忘之海》未能如期上线 [2] - 上半年新品《界外狂潮》《全明星街球派对》市场表现未达预期 [2] - 运营7年的《第五人格》今年仍取得不错成绩 [2] - 管理层重点关注《永劫无间》手游用户扩展及《梦幻西游》《魔兽世界》等长寿产品的持续迭代 [2] 研发投入与项目风险 - 研发投入比重近几年保持稳定但短期内难以获得对应回报 [3] - 高投入项目《万民长歌：三国》确认停止研发 预估成本达上亿元人民币 [3] - 新曝光端游项目《归唐》投入较高但上线时间未定 [3] - 内部产品争议频发 如《逆水寒》手游与《燕云十六声》围绕"抄袭"问题产生纠纷 [3] 行业竞争环境 - 2025年国内游戏市场竞争白热化 [5] - 腾讯等重点发力"内容向游戏" 多次曝光、测试或上线二次元类产品 给公司带来竞争压力 [5] - 公司整体战略基调偏向"求稳" [3]

2Q25业绩表现 - 2Q25收入同比增长9%至279亿元 基本符合预期但略低于市场预期的284亿元 [1] - Non-GAAP净利润同比增长22%至95亿元 略低于彭博一致预期96亿元 [1] - 销售费用环比增长33%超出市场预期 分红比例为30%派发0.57美元/ADS [1] 游戏业务发展 - 在线游戏收入同比增长15% 由《第五人格》《燕云十六声》《漫威争锋》及暴雪代理游戏驱动 [1] - 《梦幻西游》手游季度收入创新高 《燕云》《七日世界》跨端表现亮眼 [1] - 海外发行《界外狂潮》《全明星街球派对》登区域下载榜 《逆水寒》手游及《燕云十六声》计划全球化发行 [1] 财务指标分析 - 毛利率提升至65%（1Q25/2Q24为64%/63%） 游戏及VAS业务贡献主要增量 [2] - 销售费率恢复至13%（1Q25为9%） 同比微降1个百分点 营销投入集中于重点产品新版本 [2] - 递延收入环比仅降4% 同比强劲增长25% 为后续业绩奠定基础 [2] 产品管线展望 - 新手游《命运：群星》8月28日海外上线 国服测试8月15日启动 [2] - 《逆水寒》手游周年版本登畅销榜第三 《梦幻西游》端游在线人数突破293万历史峰值 [2] - 储备项目包括《遗忘之海》《归唐》《无限大》等 涵盖海洋冒险RPG/叙事动作等多元类型 [2] 估值与目标价 - 维持盈利预测 当前股价对应16/15倍2025/26年Non-GAAP市盈率 [3] - 目标价263港元/169美元 对应20/19倍P/E 隐含27%/25%上行空间 [3]

核心观点 - 中金维持网易跑赢行业评级及目标价 目标价对应港股美股上行空间分别为27%和25% [1] - 公司2Q25收入同比增长9%至279亿元 Non-GAAP净利润同比增长22%至95亿元 基本符合预期 [1] - 公司2Q25分红0.57美元/ADS 分红比例为30% [1] 财务表现 - 2Q25在线游戏收入同比增长15% 主要由《第五人格》《燕云十六声》《漫威争锋》及暴雪等代理游戏驱动 [2] - 2Q25毛利率为65% 同比环比均有小幅提升 主要得益于游戏及增值服务业务毛利率提升 [3] - 销售费用率从1Q25的9%恢复至2Q25的13% 主要由于多款重点游戏新版本的营销投入 [3] - 递延收入环比仅下降4% 同比增长25% 为后续业绩奠定基础 [3] 产品与业务进展 - 《梦幻西游》手游2Q25再创季度收入新高 [2] - 《燕云十六声》《七日世界》等新品跨端表现较好 [2] - 公司积极推进全球化战略 《界外狂潮》《全明星街球派对》等多款产品在海外发行并取得亮眼下载榜成绩 [2] - 《逆水寒》手游计划进行全球化发行 《燕云十六声》已于7月完成PC和PS5海外测试 [2] 未来展望与产品储备 - 重点新手游《命运：群星》将于8月28日上线海外市场 8月15日开启国服测试 [4] - 旗舰产品《逆水寒》《第五人格》《蛋仔派对》暑期持续上榜iOS畅销榜 《逆水寒》手游2周年版本登至畅销榜第三 [4] - 端游《梦幻西游电脑版》7/8月在线人数连续突破历史峰值 8月3日全服同时在线人数达293万 [4] - 公司产品储备充裕且多样化 包括《遗忘之海》《归唐》《星绘友晴天》《无限大》等多款新游 [4]

核心财务表现 - 2025年第二季度净收入279亿元 非公认会计准则下归属于公司股东的净利润为95亿元 [1] - 研发投入44亿元 研发投入强度达15.6% [1] - 游戏及相关增值服务净收入228亿元 占总收入比重约81.7% [1] 游戏业务表现 - 《梦幻西游》电脑版同时在线人数达293万人创历史新高 手游季度收入创新高 [1][4] - 《第五人格》通过IP联动登上中国iOS畅销榜第四位 [1][4] - 《逆水寒》手游凭借两周年庆活动攀升至中国iOS畅销榜第三位 [4] - 《永劫无间》4周年庆冲上Steam热销榜榜首 [4] - 《蛋仔派对》三周年庆典登上中国iOS畅销榜第五 [4] - 《燕云十六声》累计用户超4000万 iOS免费榜多次稳居前二 AppStore超20万用户满分评价 [4] 全球化与新品突破 - 《界外狂潮》主机版登PlayStation 5月免费游戏下载榜北美地区第二 [3] - 《全明星街球派对》《漫威秘法狂潮》横扫多地区iOS下载榜榜首 双双跻身美国下载榜TOP2 [3] - 《七日世界》2.0版本登Steam全球畅销榜第四 [3] - 《漫威争锋》第三赛季获Steam美国畅销榜第一和全球畅销榜第二 [3] - 《逆水寒》手游全球预注册5月开放 《燕云十六声》7月底完成海外测试 [3] - 《遗忘之海》2026年发布 《命运：群星》手游8月28日海外发布 [3] 代理暴雪游戏表现 - 《炉石传说》"安戈洛龟途"拓展包登中国iOS畅销榜第五 [5] - 《魔兽世界》国服二十周年庆典宣布11月上线新服务器 [5] - 《暗黑破坏神III》国服回归数据超预期 《暗黑破坏神II》重制版8月27日推出 [5] - 《暗黑破坏神IV》已获版号 《守望先锋》将推出中国英雄无漾 [5] 创新业务发展 - 网易有道Q2净收入14亿元 实现连续第四个季度可持续盈利 [1] - 网易云音乐Q2净收入20亿元 用户活跃度与App端听歌时长增加 [1] - 网易创新及其他业务Q2净收入17亿元 网易严选浴室除味香氛等产品销售位居前列 [2] - 网易新闻客户端日均创作者活跃率增长25% 人均阅读量增长28% [2] 人工智能技术应用 - 网易伏羲发布全球首个工程机械具身智能模型"灵掘" 单机装车效率达人工80% [6] - 计划2027年实现超30座矿山无人化运营 并开源"灵掘"数据集 [6] - 有道AI订阅服务销售额近8000万元 同比增长约30% [7] - 开源"子曰3"数学模型 在数学推理任务中取得最优性能 [7] 未成年人保护措施 - 暑期启动四大保护举措 限制超15万名高龄用户新建账号 [8] - 处置社交平台涉诈内容1.1万条 封禁违规直播间255个 [8] - 参与编制《向未成年人提供生成式人工智能服务安全指引》 [9] - 为近3000家企业与平台提供未成年人保护解决方案 [9]

业绩预期 - 公司2025年第二季度总收入预计同比增长12%至285亿元人民币 [1] - 公司2025年第二季度经调整盈利预计同比增长29%至104亿元人民币 [1] 游戏业务表现 - 端游收入同比增长85% 主要受益于暴雪娱乐游戏回归及新作《漫威争锋》《燕云十六声》热卖 [1] - 手游收入增长主要依靠《逆水寒》手游、《蛋仔派对》及《第五人格》稳健表现 以及《巅峰极速》增长复苏 [1] - 公司目前拥有21款已获批游戏 预计将持续推动业务增长 [1] 评级与驱动因素 - 机构维持公司"跑赢大市"评级 主要基于游戏业务强劲增长预期 [1] - 新游推出与现有游戏稳健表现共同构成业绩改善核心驱动力 [1]