交易概述 - 公司拟以6125万元现金收购上海佑科仪器仪表有限公司35%股权 交易完成后上海佑科将成为其参股子公司 [1] - 交易资金来源为公司自有或自筹资金 截至2025年三季度末 公司货币资金余额为6.13亿元 前三季度经营活动净现金流为1.59亿元 公司表示现金流充沛 收购不会对生产经营造成不利影响 [1] 标的公司情况 - 上海佑科主营实验室通用分析仪器研发、生产、销售、服务 是“中国制造”分析仪器的国际市场供应商之一 主要产品包括紫外可见分光光度计、实验室电子天平、水分测定仪、水质检测仪器、电化学分析仪器、原子吸收分光光度计、离子色谱仪、气相色谱仪等 [1] - 2024年 上海佑科营收为1.02亿元 净利润为2248.19万元 截至2024年末资产总额为1.62亿元 净资产为9588.52万元（前述财务数据未经审计） [2] - 经各方初步预估 上海佑科100%股权在市盈率法下估值为1.75亿元 较2024年末净资产增值82.51% 对应35%股权交易价格为6125万元 最终估值将以截至2025年12月31日的经审计净资产为参考 结合资产评估报告结果协商确定 [2] 交易协同效应与战略意义 - 公司主营科研试剂业务 与上海佑科同属科研用品领域 产业协同性较高 [2] - 投资后 双方可推出“仪器+试剂”的捆绑销售或推荐套餐 丰富公司在实验室通用分析仪器领域的产品线 便利客户一站式采购 增加客户粘性 [2] - 公司将利用自有的客户资源、渠道资源、电商平台资源及国内外仓储资源 为上海佑科充分赋能 [2] - 近年来 公司在以内生增长巩固既有业务竞争力的基础上 积极开展投资并购和对外合作 以扩充产品线 延伸业务链条 打造新的业绩增长点 [3] 公司近期投资与业务动态 - 自2023年以来 公司共完成6单投资项目 扩大了重组蛋白、生化试剂、分子酶、蛋白印迹等领域的产品覆盖 [3] - 2025年公司对外投资布局节奏明显加快：4月 以增资、认购老股方式取得上海雅酶生物医药科技有限公司25%股权 扩大蛋白印迹产品线；7月 与广东菲鹏生物有限公司合资设立东莞阿拉丁（公司持股51%） 布局分子酶、免疫类产品系列；8月 斥资2.6亿元收购喀斯玛控股有限公司81.96%股份 增加电商、信息化竞争力 [3] - 主业方面 得益于企业端等下游市场需求恢复 公司业绩有所回暖 2025年第三季度实现营收1.69亿元 同比增长21.26%；净利润2929.68万元 同比增长15.8% [3] 行业背景 - 得益于国产试剂在品类、质量上的快速提升 进口替代进程正在加速 国内厂商竞争力增强 市场竞争强度属于良性区间 [3] - 据知了窝大数据平台统计 目前公司产品的SCI论文引用总数已超25万篇 文献增长数量呈现快速提升势头 [3]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为创新药及产业链 包括创新药研发 CRO CDMO 上游制药装备及科研试剂等行业[1] * 纪要涉及的公司包括创新药企如科伦博泰 康方生物 信达生物 百济神州 传奇生物 以及CRO/CDMO企业如龙蟠 三鑫生物 康德泰事业部 Backham 森松国际 楚天科技 百普赛斯 阿拉丁等[5][10][11][12][15] 核心观点与论据 医保与集采政策 * 2025年医保谈判已完成 平均降幅稳定在60%左右 结果将于2025年12月第一个周末公布 2026年1月1日执行[2] * 创新药谈判成功率高于所有药品 通过初审的目录外药品数量达310个 比去年提升约25% 包括20款2025年上半年获批的新创新药[2] * 首次设立商保创新药目录 为高价值创新药提供第二支付路径 121款参加商保谈判 其中79款同时参加基本医保谈判 包括12款单抗 3款CAR-T 1款ADC和2款中成药[2] * 第十一轮集采已完成 覆盖品种总数达490个 本次新增55种 政策侧重稳临床 保质量 反内卷及防伪标 降幅趋稳[4] * 集采引入锚点价和复活机制 并对GMP生产设门槛以保证仿制药质量 生物类似药集采可能在2026或2027年逐步试点[4] 企业国际化进展 * 中国制药企业国际化进入2 0阶段 即全球临床及数据质量关注阶段[5] * 截至11月 BD交易数量达103个 超去年全年 总额达882 6亿美元 同比增长60%[5] * 企业需实现临床 研发和商业国际化 中美双报及国际多中心临床成标配 目前仅百济神州及传奇生物实现商业国际化[5] * 出海战略有助于本土企业缓解集采带来的价格压力 拓展全球业务 如森松国际24年海外营收占比达60 4% 楚天科技达36 7%[15] 创新技术领域 * 重点关注ADC I/O及小核酸领域[6] * ADC领域 科伦博泰海外三线胃癌数据及BLA递交 一线非小细胞癌BLA递交受关注[6][7] * I/O领域 康方生物AK112及信达生物PD-1/IL-2数据值得期待[6][7] * 小核酸领域 诺华针对高血脂的产品销售峰值预计可达30亿美元[7] * GLP-1市场前景广阔 礼来 罗氏 阿斯利康等将在心脑血管 糖尿病及肥胖领域发布关键临床数据[1][7] * 国内在ADC GLP-1 双抗小核酸等领域走在全球前列[3][8] 产业链发展（CRO/CDMO/上游/试剂） * 2025年CRO行业恢复加速 第三季度生物制药投资额达10 2亿美元 对制药投资额2 4亿美元 总融资额12 7亿美元 同比增长76% 环比增长185% 海外投融资总额为51 7亿美元 同比下降14%[9] * CDMO板块需求稳定增长 行业龙头及海外业务占比较高的公司值得关注 如龙蟠CDMO业务强劲 三鑫生物新签订单持续增长 维持全年20~25%收入增长指引[10][11] * 国内CDMO行业前三季度收入规模同比增长14% 扣非利润同比增长91% 单季度利润环比加速改善[10] * 上游制药装备企业受益于全球市场扩容及国产化率提升 前三季度收入规模同比增速分别为1% 444%和8 25% 盈利能力明显修复[13] * 科研试剂行业需求强劲 第三季度板块收入规模基本持平 但利润端恢复快 毛利率环比上升0 6个百分点[14] 其他重要内容 * 国内全产业链支持政策逐步落地 包括集采规则化和商业保险目录的开展 打开了创新药支付空间[3][8] * 在集采常态化背景下 本土企业通过出海战略优化资源配置 提升国际分工地位[15] * 科学试剂行业中具备核心技术与产品力的本土企业加速国际布局 以突破国内市场瓶颈[15]

投资评级与目标 - 报告对百普赛斯维持“优于大市”评级 [4] - 基本维持2025-2027年预测每股收益（EPS）为1.14元、1.53元、2.11元 [4] - 给予2026年估值市盈率（PE）49倍，对应目标价为74.78元，较原目标价上调10% [4] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度，公司实现营业收入6.13亿元，同比增长32.26%；实现归母净利润1.32亿元，同比增长58.61%；扣非净利润1.32亿元，同比增长58.77% [4] - 2025年第三季度单季，公司实现营业收入2.26亿元，同比增长37.50%，环比增长12.32%；实现归母净利润4862万元，同比增长81.46%，环比增长12.49% [4] - 尽管单季度计提了3029万元资产减值损失及252万元信用减值损失，并受美元贬值产生汇兑损益影响，公司2025年第三季度仍实现了21.40%的净利率 [4] - 财务预测显示，公司营业收入预计从2024年的6.45亿元增长至2027年的13.66亿元，年均复合增长率显著；归母净利润预计从2024年的1.24亿元增长至2027年的3.54亿元 [3] - 盈利能力指标持续改善，预计净资产收益率（ROE）从2024年的4.7%提升至2027年的12.4%；销售净利率从2024年的18.6%提升至2027年的25.2% [3][6] 业务驱动因素与行业前景 - 创新药产业回暖，产业投入增加，带动公司重组蛋白、抗体等生物试剂产品及相关服务需求持续增长 [4] - 公司境内业务实现快速增长，海外新业务地区也作出积极贡献 [4] - 在细胞与基因治疗（CGT）领域，公司开发了CD19、BCMA、Her2等一系列重组蛋白和抗独特型抗体产品，可用于CAR-T产品开发过程和测试，已开发近60款高质量GMP级别产品 [4] - 在抗体偶联药物（ADC）领域，公司提供多种靶点蛋白、用于Linker酶切的酶类、适用于ADC药代动力学研究的抗小分子抗体及抗独特型抗体等产品，并推出AGLink ADC定点偶联试剂盒及相关服务 [4] 研发投入与产品拓展 - 公司持续加大研发投入，丰富产品品类，以适配新药开发进程并打开需求空间 [1][4] - 研发费用预计从2024年的1.65亿元增长至2027年的3.21亿元，支持其在CGT和ADC等高增长领域的创新 [3][6]

行业整体业绩 - 2025年前三季度医药行业整体营收同比下滑1.98%，扣非净利润同比下滑11.60%，业绩仍然承压，但降幅较上半年有所收窄 [1] - 生物制药上游、CRO/CMO、医疗设备和家用器械板块实现收入和扣非归母净利润的双重增长 [1][2] 子行业表现 - 生物制药上游、医疗信息化、CRO/CMO、科研试剂等板块的扣非净利润增速排序靠前 [1] - 生物制药上游、医疗信息化、科研试剂、医疗设备、医药分销的增速排名有所上升，其中医疗信息化和科研试剂上升较快 [2] - 化学制药板块收入降幅收窄，但利润端承压 [2] - 创新药公司收入大幅增长、亏损收窄，龙头公司表现稳健 [2] - CXO行业在2025年上半年重回正增长，第三季度趋势延续，CDMO板块需求稳健，CRO板块订单数量改善明显，订单价格预期有望逐步恢复 [2] - 制药上游产业链在第三季度呈现复苏迹象，利润大幅改善，毛利率改善，长期受益于国产替代和需求回暖 [3] - 医疗器械在第三季度收入增速转正，利润同比下滑幅度环比收窄明显，多家公司业绩有望持续改善，2026年业绩相比2025年预计加速 [3] - 医疗服务在第三季度收入同比小幅下滑，部分消费医疗服务公司客单价企稳回升 [3] - 中药在第三季度业绩表现环比下滑收窄，看好年底旺季需求回暖 [3] - 疫苗前三季度板块收入及利润端同比大幅下滑，后续关注产品销售改善及创新管线进展 [3] - 血制品前三季度板块收入保持稳健，利润端持续承压，期待供需紧平衡格局恢复 [3] - 医药零售在第三季度板块收入端增速环比向好，利润端维持快速增长 [3] - 医药分销在第三季度板块收入增速环比改善，减值计提影响利润，头部公司经营陆续企稳 [3] 投资展望主线 - 创新主线：全球流动性有望继续改善，对创新类资产定价有利，国家政策鼓励行业创新，建议关注前沿技术，如创新药及制药企业的双抗及多抗、TCE、核药等，以及器械领域的AI、脑机接口等 [4] - 出海主线：中国医药产业逐步具备全球竞争力，长期看有望走出全球性大公司，代表性细分行业是创新药和器械公司 [4] - 边际变化主线：包括政策改善主线，如医药流通及医疗设备更新，以及供求关系改善主线，如CXO行业和生命科学及生物制药上游 [4] - 整合主线：建议重点关注器械及中药子行业、部分制药企业、央国企 [5]

行业趋势 - 中国药物研发企业转向采购本土公司生产的试剂 [1] - 科研试剂本土化采购趋势从疫情后开始显现 并随中美关税谈判不确定性增加而回升 [2] - 中国试剂市场预计每年增长超过10% 受政府对生物技术和药品领域支持及研发活动增长推动 [3] 本土厂商发展 - 本土试剂厂商包括泰坦科技 诺唯赞 阿拉丁获得更多市场份额 具有成本和交付灵活性优势 [2] - 泰坦科技和诺唯赞股价自年初以来分别上涨约54%和18% [2] - 上海提出到2027年科学仪器和科研试剂产业产值达450亿元左右 培育5家以上科技领军企业 [3] - 支持研发高纯超纯试剂 高端酶 电子专用化学品 磁珠试剂等产品 [3] 跨国企业现状 - 跨国供应商包括赛默飞世尔 默克 丹纳赫 安捷伦等公司 [2] - 默克和赛默飞世尔股价自年初以来分别下跌约21%和8% [2] - 跨国企业在高端产品技术方面具有很深护城河 如质谱仪等分析设备要求高 国内企业少有突破 [4] - 高端质谱仪跨国品牌国内市场占有率超过95% [5] 产品与技术差距 - 本土厂商在通用型试剂领域已能与跨国厂商并肩 但特定领域高端试剂稳定性难以达到跨国同行水平 [5] - 高端科学仪器和试剂研发投入大 周期长 国产化是系统工程 [5] - 部分试剂需要适配特定仪器使用 如流式细胞仪 [4] 跨国企业本土化策略 - 默克计划投资7000万欧元在南通建立新试剂生产设施 预计明年开始运营 [5] - 罗氏从2028年起在苏州扩大诊断试剂生产规模及实验室和物流设施 [5] - 安捷伦科技拓展上海制造中心产品范围至液相色谱仪 细胞分析仪器和液相质谱仪等新产品型号 [6] - 跨国仪器厂商寻求与本土试剂厂商合作 如沃特世与科华生物联合推出国产液相色谱串联质谱系统 [6] 政策与市场环境 - 中美关税谈判不确定性影响市场 默克曾因关税上涨实施临时附加费后取消 [2] - 赛默飞世尔表示中美关税趋于缓和 影响较此前预期更积极 [2] - 国家到地方层面推动国产科学仪器和科研试剂创新发展 [3]

公司公告 - 公司审议通过参与竞拍喀斯玛控股81.96%股权的议案，转让底价为2.02亿元 [1] - 喀斯玛控股成立于2016年，经营范围包括投资活动、企业管理咨询、技术服务等 [1] - 喀斯玛控股2023年及2024年营业收入分别为1.6亿元和1.61亿元，净利润分别为5402.38万元和2567.37万元 [1] - 本次交易旨在拓宽销售渠道，整合下游资源，提升市场竞争力和盈利能力 [3] - 网络竞价活动分为自由竞价期和限时竞价期，自由竞价期为2025年7月7日10时00分至10时10分，限时竞价期由多个3分钟周期组成 [3] 公司业务 - 公司是国内科研试剂品种最齐全的生产商之一，坚持打造"阿拉丁"自主试剂品牌 [1] - 公司业务涵盖高端化学、生命科学、分析色谱及材料科学四大领域，配套少量实验耗材 [2] - 公司自主打造"阿拉丁"品牌科研试剂和"芯硅谷"品牌实验耗材，主要通过电子商务平台实现线上销售 [2] - 公司自主研发扩充产品线，缓解了国内企业进口试剂价格昂贵、发货周期长等问题 [1] 财务表现 - 公司2022年至2024年销售收入分别为3.78亿元、4.03亿元和5.34亿元，收入规模逐年扩大 [2] - 2024年业务收入同比增长32.44%，归母净利润9876.19万元，同比增长15.07% [2] - 2025年第一季度业务收入1.3亿元，同比增长32.2%，归属净利润2418.25万元，同比增长41.35% [2] 行业前景 - 2024年我国全社会R&D经费投入36130亿元，同比增长8.3%，R&D经费投入强度为2.68%，比上年提高0.1个百分点 [2] - 随着科研经费投入增加，作为消耗品的试剂耗材销量也会增加，行业长期可期 [2] - 行业未来仍能保持较高的增长速度 [2]

可转债发行概况 - 公司向不特定对象发行387.40万张可转债，每张面值100元，募集资金总额3.874亿元，扣除发行费用后净额3.7338亿元[2] - 可转债期限为6年（2022年3月15日至2028年3月14日），票面利率逐年递增从0.4%至3.0%[3] - 初始转股价设定为63.72元/股，转股期自发行结束满6个月后的第一个交易日开始[4] - 可转债设有向下修正条款、赎回条款和回售条款等常规条款[7][9][10] 募集资金使用 - 募集资金拟投入三个项目：高纯度科研试剂研发中心建设及配套项目、高纯度科研试剂生产基地项目、张江生物试剂研发实验室项目，总投资4.0138亿元，拟使用募集资金3.874亿元[13] - 截至2024年底，已累计投入募集资金1.9693亿元，募集资金专户余额2767万元[15] - 公司使用闲置募集资金进行现金管理，截至2024年底持有1.59亿元银行理财产品，包括定期存单、大额存单等[18] 公司经营情况 - 2024年公司实现营业收入5.3356亿元，同比增长32.44%；归母净利润9876.19万元，同比增长15.07%[14] - 公司是科研试剂制造商，业务涵盖高端化学、生命科学、分析色谱及材料科学四大领域，拥有"阿拉丁"和"芯硅谷"两大自主品牌[13] - 2024年收购上海源叶生物科技有限公司，增强了生物试剂板块竞争力，源叶生物当年贡献营收1.07亿元[14] 可转债条款执行 - 2024年因实施10转4派3元的利润分配方案，转股价从28.29元/股调整为19.99元/股[25] - 2024年完成第二年付息，票面利率0.7%，每张债券兑息0.70元[19] - 2024年触发回售条款，实际回售70张，金额7059.50元[22] 信用评级 - 中证鹏元维持公司主体信用等级A+，评级展望稳定，"阿拉转债"信用等级A+[20] - 2022-2025年跟踪评级结果均未发生变化，信用状况保持稳定[21]

评级结果与财务表现 - 主体信用等级维持A+，评级展望稳定，阿拉转债信用等级同样为A+ [3] - 2024年公司营业收入5.34亿元，同比增长32.48%，净利润1.16亿元，同比增长34.88% [3][23] - 销售毛利率保持较高水平，2024年为63.56%，EBITDA利润率34.26% [3][23] 业务发展与行业环境 - 公司通过并购源叶生物扩大业务规模，2024年源叶生物贡献营业收入1.32亿元，净利润0.48亿元 [10][16] - 科研试剂产品涵盖高端化学、生命科学等四大领域，2024年末常备库存产品约8.82万种 [16][17] - 国内科研试剂市场外资品牌占据主导地位，公司收入规模仍较小，2024年收入在同行中处于较低水平 [5][8] 财务结构与现金流 - 资产负债率35.72%，总债务/总资本27.81%，财务杠杆水平较低 [3][23] - 2024年经营活动现金流净额1.52亿元，同比大幅增长171.59% [23][27] - 现金短期债务比10.11倍，速动比率2.75，流动性状况良好 [23][27] 研发投入与产能建设 - 2024年研发投入6285.98万元，同比增长22.66%，研发人员193人 [18][19] - 主要在建项目为债券募投项目，建设期延长至2026年3月，总投资3.11亿元 [19][20] - 存货规模持续攀升，2024年末达5.28亿元，占总资产29.70% [7][23] 行业发展趋势 - 国内科研经费投入持续增长，2024年达3.61万亿元，年均复合增长率较高 [13][14] - 化工行业受国际油价波动影响较大，2025年化工品价格面临下行压力 [11][12] - 科研试剂国产替代趋势逐渐显现，但产品数量与外资龙头仍存在差距 [15]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：分子砌块行业、科研试剂行业、医药研发行业 [2][6][7] - **公司**：毕得医药、皓元医药、浩源医药、药石科技 [2][20][18] 纪要提到的核心观点和论据 毕得医药业绩预期 - 预计 2025 年收入达 21.8 亿元，同比增长 21%，利润 1.48 亿元，同比增长 26%；未来三年收入和利润预计分别增长 20%左右 [2][3] - 给予 2025 年 35 倍 PE，目标市值 51.8 亿元，目标股价 57 元，较当前股价有约 30%上涨空间 [2][3] 行业发展趋势 - 分子砌块行业市场规模持续增长，预计到 2030 年全球医药研发投入将达 4177 亿美元，中国约为 766 亿美元，均保持 10%左右增速；到 2026 年全球分子砌块市场规模将达 546 亿美元，占医药研发创新费用比例约 25% [6] - 高端科研试剂市场外资占 90%份额，随着国内医药研发投入加大及国产试剂优势显现，国产替代逻辑逐渐顺畅 [7] 毕得医药业务优势 - 业务稀缺性体现在业务布局、品牌体系建设和客户结构多样性上；专注新药研发产业链前端，有 13 万种常备现货，可提供 40 万种结构新颖分子砌块 [4] - 海外业务布局完善，除上海总部外，在美国、印度、欧洲等地设研发中心及前置仓；海外业务占比从 2019 年的 40%左右增长至 2024 年的 56%，目标提升至 70%；海外业务毛利率显著高于国内，有助于改善整体盈利能力 [2][8][9] - 品牌体系完善，国内由毕得负责，在美国设比鲁特医药，在德、印、港有子公司；客户类型多元化，包括跨国医药企业、境内医药企业、CRO 机构、科研院所和高等院校，80%销售通过直销完成，业绩增长更稳定 [11] 毕得医药盈利预测 - 主营业务分分子试剂和科学试剂，未来三年分子试剂预计保持 20%左右增长，毛利率控制在 42%左右；科学试剂增速可能更快，约 30%左右，毛利率约 40%左右 [12] 看好毕得医药的逻辑 - 行业规模增长且有国产替代趋势，国内企业份额增加 [5] - 海外高毛利营收占比提升，改善盈利能力 [5] - 科研试剂领域布局完善，品牌体系成熟，多元化客户结构支持未来增长 [5] 其他重要但可能被忽略的内容 - 公司控股股东为戴兰和戴龙，共同持有约 47%股份，2024 年推出股权激励计划，要求 2025 年和 2026 年收入增速不低于 10%，利润增速不低于 20% [4][15] - 分子砌块行业有横向和纵向两种发展模式，毕得医药选择横向发展模式 [18] - 毕得医药不断加大研发投入，能提供 11.7 万个分子试剂盒，部分自主研发，部分外采，有专家团队负责新产品设计开发 [19] - 科研上游领域推荐皓元医药和毕得医药，毕得专注前端业务弹性大，皓元涵盖后端 CDMO 业务改善空间大 [20] - 对于毕得医药投资建议，有持仓可继续关注，未入场可寻求低吸机会，高位追涨有风险 [21][22]

行业格局与市场现状 - 国内科研试剂市场超80%份额被默克、梯希爱等国际巨头垄断 [1] - 高端分析检测试剂产品全面进口替代正成为现实 [1] - 行业长期面临"三难"：中小企业研发检测难、跨区域市场准入难、核心技术验证难 [2] 公司发展里程碑 - 泰坦科技2007年成立于华东理工大学 历经10余年破解质量难题、标准短板和核心技术依赖 [1] - 实现氘代溶剂供应链100%国产化 打破欧美国家对高纯氘代溶剂生产工艺的垄断 [1][2] - 安徽天地TEDIA工厂为亚洲最大高纯溶剂全产品线生产基地 宁波萃英为重要稳定同位素生产商 [2] 政企协同合作机制 - 沪浙皖三地市场监管局签约 聚焦产业链质量建设提升、标准合作、品牌培育及人才队伍 [2] - 构建"检测—研发—生产"闭环生态 加速国产替代成果跨区域产业化 [2] - 形成市场监管部门护航、链主创造生态圈、上下游参与的升级机制 [3] 产品与平台数据 - 泰坦科技发布五大创新产品 覆盖分析试剂、生物试剂、检测耗材、实验设备及实验室智能系统 [3] - "探索平台"拥有超700万个SKU科研产品 实现95%以上实验室产品国产替代 [3] 区域产业规划 - 徐汇区集聚100多家国家级/市级科研机构、13所高校、8家三甲医院 提供核心区位优势 [2] - 长三角将复制高端试剂模式至生物医药、半导体材料领域 建立跨区域质量联盟 [3]