前言 ①2025第三届商业航天发展大会即将召开，机构预计2030年我国商业航天市场规模有望达10万亿元，这 家公司已实现批量交付壳段、整流罩等火箭箭体结构件产品，订单充足； ②马斯克点赞宇树机器人伴 舞视频，机构称2026年人形机器人量产箭在弦上，这家公司的反向式行星滚柱丝杠持续取得多家机器人 客户小批量订单； ③这家公司的数据库产品主要应用于国家重大航天型号工程的测试、发射、控制等 重要信息系统。 ...

临近年底，围绕明年政策的博弈增加，因而本周发布的中央政治局会议和 中央经济工作会议通稿对于市场的影响更大。对于债券市场而言，2026 年或难以出现 2022-2024 年的利率单边下行情况，政策的灵活性令债券 市场也应秉持波段操作的思路。 证券研究报告 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 2025-12-19 [Table_Tag] 宏观策略 [Table_MacroStrategy] 宏观深度报告 20251217：关键金属成为大国博弈关键优势 关键金属的出口管制措施成为了我国进行大国博弈的关键优势 固收金工 [Table_FixedGain] 固收周报 20251214：重要会议表述对债券市场操作的指示性意义 一级市场发行情况：本周（20251208-20251212）银行间市场及交易所市 场共新发行二级资本债 4 只，发行规模为 360 亿元。 二级市场发行情 况：本周（20251208-20251212）二级资本债周成交量合计约 3292 亿元， 较上周增加 1343 亿元。 固收周报 20251213：转债配置建议关注预期差较大的三个价值洼地 转债配置建议关注预期差较大的三个价值洼地：端侧 AI、核 ...

文章核心观点 - 华尔街分析师发布了一系列针对特定公司的评级调整报告，主要涵盖评级上调、评级下调和首次覆盖三大类别，这些变动基于对行业前景、公司战略、估值水平和短期业绩的综合评估 [1][4][6] 五大评级上调个股 - **罗库 (ROKU)**：摩根士丹利将评级从“减持”上调至“增持”，目标价从85美元大幅上调至135美元，上调依据是数字广告市场表现强劲，预计2026年美国广告支出将实现稳健增长 [4][10] - **奥克塔 (OKTA)**：杰富瑞将评级从“持有”上调至“买入”，目标价从90美元上调至125美元，认为公司正在打造完整的身份认证平台，有望抓住智能代理需求增长的机遇 [4][10] - **ServiceNow (NOW)**：古根海姆将评级从“卖出”上调至“中性”，原因是当前股价低于此前目标价，估值具有吸引力 [4][10] - **罗克韦尔自动化 (ROK)**：高盛将评级从“卖出”上调至“中性”，目标价从329美元上调至448美元，认为在新管理层带领下，公司处于结构性提价初期，未来可能带来显著的运营杠杆效应 [4][10] - **L3哈里斯技术公司 (LHX)**：摩根士丹利在2026年航空航天与国防行业展望中，将评级从“持股观望”上调至“增持”，目标价从350美元上调至367美元，看好行业前景，认为需求增速将持续高于供给增速，同时将通用动力(GD)评级也上调至“增持” [4][10] 五大评级下调个股 - **捷迈邦美 (ZBH)**：贝尔德将评级从“跑赢大盘”下调至“中性”，目标价从117美元下调至100美元，尽管新产品初期反响良好，但2025年业绩令人失望，且面临史赛克公司Mako骨科手术机器人可能进一步抢占市场份额的威胁 [4][10] - **凯普瑞控股 (CPRI)**：富国银行将评级从“增持”下调至“持股观望”，目标价从25美元上调至27美元，认为此前推动股价的积极因素已成过去，当前风险收益比趋于平衡，市场对其业绩增速的分歧加大 [4][10] - **洛克希德・马丁 (LMT)**：摩根士丹利在2026年航空航天与国防行业展望中，将评级从“增持”下调至“持股观望”，目标价从630美元下调至543美元，虽然仍看好行业整体前景，但对公司自身评级进行了调整 [4][10] - **StubHub (STUB)**：市民银行将评级从“跑赢大盘”下调至“与大盘持平”，未设定目标价，预计2026年市场竞争将日趋激烈，这会限制其市场份额提升并导致营销开支增加 [4][10] - **吉特拉布 (GTLB)**：KeyBanc在2026年垂直领域软件行业展望中，将评级从“增持”下调至“行业标配”，未设定目标价，认为2026年全年公司的定价能力可能成为增长阻力，且向基于使用量的计费模式转型将在短期内加剧经营执行风险 [4][10] 五大首次覆盖评级个股 - **MongoDB (MDB)**：雷蒙德・詹姆斯首次覆盖，给予“与大盘持平”评级，未设定目标价，认为尽管该公司是独立数据库平台领域战略地位最重要的企业之一，但市场对其股票的多空分歧将逐渐趋于平衡 [4][11] - **D-Wave量子公司 (QBTS)**：杰富瑞首次覆盖，给予“买入”评级，目标价45美元，表示得益于行业生态推动，各类量子计算架构的市场关注度和实际应用率均在提升，公司有望受益 [4][11] - **宏盟集团 (OMC)**：摩根士丹利恢复覆盖，给予“持股观望”评级，目标价88美元，认为公司的并购整合举措既蕴藏发展机遇，也伴随潜在风险 [4][11] - **鲜宠食品公司 (FRPT)**：摩根士丹利首次覆盖，给予“持股观望”评级，目标价71美元，认为宠物食品行业长期前景向好，冷藏鲜食细分赛道增长潜力较高，公司在该领域布局完善，但短期内宏观经济与消费市场压力可能制约其增长 [9][11] - **朱米亚科技公司 (JMIA)**：克雷格-哈勒姆首次覆盖，给予“买入”评级，目标价18美元，称公司优化了商品品类与供应链，拥有可规模化的物流网络和多元支付方式，这些优势足以支撑其实现2030年战略目标，即可持续的两位数增长和20%以上的EBITDA利润率 [9][11]

核心观点 - 甲骨文公司因在数据中心和AI领域进行巨额资本支出，导致其信用风险指标飙升至16年新高，引发市场对其能否快速从投资中兑现利润的质疑，公司股价与债券价格均承压 [2][3] 信用风险指标恶化 - 甲骨文五年期信用违约互换成本一度上升0.17个百分点，至每年约1.41个百分点，创下2009年4月以来盘中最高水平 [2] - 甲骨文2055年到期、票面利率6%的债券利差扩大20个基点，至196个基点 [2] - 在截至12月5日的10周内，甲骨文信用违约互换的交易量飙升至约92亿美元，远超去年同期的4.1亿美元 [3] - 摩根士丹利分析师警告，其信用违约互换价格短期内可能突破1.5个百分点，若融资信息披露有限甚至可能逼近2个百分点 [5] 资本支出与财务状况 - 公司数据中心及其他设备上的支出增加，导致该季度出现现金消耗 [4] - 公司的债务规模已超过1000亿美元 [4] - 市场担忧其不断攀升的杠杆水平会损害信用指标，甚至可能导致信用评级被降至垃圾级 [3] 市场反应与行业意义 - 甲骨文股价在早盘交易中下跌约15% [2] - 甲骨文的信用衍生品已成为信贷市场衡量人工智能领域风险的风向标 [2] - 债务市场的重新定价与风险正在累积的观点高度吻合，甲骨文的动向被视为AI资本支出热潮的前兆 [2] 公司回应与融资前景 - 公司联席首席执行官表示致力于维持其投资级债务评级 [3] - 公司表示拥有多种融资渠道，实际借款额可能会大幅低于分析师的预期 [5] - 参与其建筑贷款的银行一直在购入公司的信用违约互换以对冲风险敞口 [3]

核心观点 - 甲骨文发布2026财年Q2财报，云基础设施收入同比增长66%，但市场焦点被其激进的资本支出计划所主导，公司宣布额外增加150亿美元资本开支以支持增长，导致股价盘后重挫逾10% [2][3][5] - 为应对市场对其债务和现金流的担忧，公司管理层强力辩护，并推出“客户自带芯片”等创新商业模式，旨在降低自身资本支出压力，同时强调其AI基础设施具有高度“可替代性”，能快速在不同客户间转移算力 [4][6][12] - 公司创始人拉里·埃里森阐述了其AI战略愿景，认为AI的未来在于“对私有数据进行多步推理”，并强调甲骨文凭借其数据库和应用的数据优势，在连接AI模型与企业私有数据方面拥有独特地位 [8][28][29] 财务表现与资本支出 - **营收增长**：2026财年Q2总收入为161亿美元，同比增长13%，云收入占总收入一半，达80亿美元，同比增长33% [40][41] - **云基础设施(OCI)高速增长**：OCI收入为41亿美元，同比增长66%，其中GPU相关收入暴增177% [9][41] - **积压订单(RPO)激增**：剩余履约义务(RPO)达到5233亿美元，同比增长433%，自8月底以来增加了680亿美元，主要由与Meta、NVIDIA等巨头的算力合同驱动 [3][7][40] - **资本支出计划上调**：公司宣布2026财年资本支出预期将比Q1后的预测多出150亿美元（至约500亿美元水平），以支持RPO中需快速交付的紧急需求 [5][21][43] - **现金流状况**：第二季度运营现金流为21亿美元，自由现金流为负100亿美元，资本支出为120亿美元 [42] 商业模式创新与融资策略 - **“客户自带芯片”模式**：甲骨文推出在云行业“前所未有”的新模式，允许客户（如OpenAI）自己购买并携带GPU芯片安装在甲骨文的数据中心，从而避免公司产生相关前期资本支出 [4][6][13] - **供应商租赁模式**：部分供应商愿意以租赁而非出售的方式提供设备，使甲骨文能够“将付款与收款同步”，缓解现金流压力 [14][43] - **反驳巨额举债传闻**：管理层直接反驳了分析师关于需要举债1000亿美元完成AI基建的预测，称实际融资需求将“大幅少于”该数字，并承诺维持投资级信用评级 [12][43][66] 运营与风险管理 - **基础设施的“可替代性”**：公司强调其AI基础设施具有高度灵活性，能在“数小时内”将计算能力从一个客户转移到另一个客户，这得益于裸金属虚拟化和硬件安全擦除等技术 [6][26][78] - **庞大的客户基础**：公司拥有超过700家AI客户，包括绝大多数大型模型提供商，当出现空闲容量时，能迅速被重新分配和部署 [26][79] - **严格的合同接受流程**：在接受客户合同前，公司会确保所有必要组件（土地、电力、GPU供应、建设能力等）齐备，并能以合理的利润率按时交付 [21][46] 产品与技术进展 - **容量交付加速**：本季度向客户交付了近400兆瓦的数据中心容量，交付的GPU容量比上季度多50%，在德克萨斯州阿比林的超级集群已交付超过9.6万颗NVIDIA GB200芯片，并开始交付AMD MI355容量 [45] - **多云战略推进**：多云数据库消费量同比增长817%，在AWS、Azure和GCP上已有45个实时区域，并计划再增加27个 [41][49] - **专用区域与Alloy计划**：专用区域和Alloy的消费量同比增长69%，目前有39个实时专用区域，并计划再增加25个 [50][51] AI战略与市场愿景 - **AI的下一阶段**：拉里·埃里森认为，在公共数据上训练模型是增长最快的业务，但在私有数据上进行推理将是“更大、更有价值的业务” [28][29][52] - **甲骨文AI数据平台**：该平台旨在让OpenAI、Google Gemini等AI模型能够直接连接并推理企业的所有私有数据（包括甲骨文及非甲骨文数据库、云存储、定制应用数据），打破数据孤岛 [30][52][53] - **应用业务的AI驱动**：云应用收入增长11%，其中Fusion ERP增长17%，SCM增长18%，行业云应用组合增长21%。公司已将AI深度集成到应用中，拥有超过400个AI功能，并认为其完整的应用套件与内置AI是独特优势 [54][56][88] 市场竞争与增长动力 - **OCI增速碾压对手**：OCI的66%营收增速远超亚马逊AWS和微软Azure等竞争对手 [9][32] - **增长动力多元化**：增长不仅来自AI，云原生、专用区域、多云以及数据库服务（增长30%）等均在推动增长 [33][45] - **“一个甲骨文”战略**：公司将行业应用和Fusion应用销售团队合并，推动跨产品组合的销售协同，旨在销售更多、更高端的产品，并加速客户向云端迁移 [55][87][90]

联博资产管理公司（AllianceBernstein LP）高级副总裁兼信用主管威廉・史密斯周三表示："甲骨文的 动向至关重要，因为它是人工智能资本支出热潮的风向标。债务市场的这一重新定价，与风险正在累积 的观点高度吻合。" 登录新浪财经APP 搜索【信披】查看更多考评等级 专题：聚焦2025年第三季度美股财报 数据库巨头甲骨文公司公布其在数据中心及其他设备上的支出大幅增加后，其信用风险指标于周三走 高，市场对该公司能否快速从巨额人工智能投资中兑现利润的疑虑再度升温。 据洲际交易所数据服务公司（ICE Data Services）数据显示，甲骨文五年期信用违约互换（即对冲公司 债务违约风险的成本）溢价上升约 0.05 个百分点，至每年 1.246 个百分点左右。这一指标的走高通常意 味着投资者对公司信用质量的信心下降，其盘中一度触及周四以来的最高水平，接近本月初创下的金融 危机后峰值。甲骨文的信用衍生品已成为信贷市场衡量人工智能领域风险的风向标。 这家总部位于奥斯汀的公司在纽约股市常规交易中收于 223.01 美元，随后在盘后交易中跌幅超过 10%。 甲骨文是为人工智能数据中心大举举债的科技巨头之一。参与甲骨 ...

债务风险指标 - 衡量公司债务风险的5年期信用违约互换（CDS）在11月达到3年来最高水平[1] - 分析师指出公司5年期CDS短期内可能突破150个基点，若融资策略沟通有限则可能接近200个基点[1] - 公司5年期CDS价格或将突破2008年创下的198个基点的纪录高位[1] 人工智能支出与融资活动 - 公司是参与人工智能支出竞赛的企业之一，并迅速成为信用市场人工智能风险的晴雨表[1] - 今年9月公司发行了180亿美元的美国投资级债券[1] - 11月初约20家银行团体安排了一笔约为180亿美元的项目融资贷款，用于在新墨西哥州建设数据中心园区[1] - 银行还提供了另外380亿美元的一揽子贷款方案，为得克萨斯州和威斯康星州数据中心建设提供资金[1] 市场反应与交易动态 - 银行和投资者正加紧对冲操作，因市场持续担忧公司为人工智能计划融资而过度举债[1] - 参与项目建设贷款的贷款机构可能是近期公司CDS交易量激增的主要推动因素[2] - 公司CDS交易量激增的趋势可能还会持续[2]

公司债务风险指标 - 公司五年期信用违约互换（CDS）成本在周二上升至125个基点，达到三年来的高点[1] - CDS价格可能在短期内突破150个基点，若融资策略沟通有限则可能接近200基点，逼近2008年198基点的历史高位[1] - 公司CDS表现逊于更广泛的投资级CDX指数，公司债券表现也逊于彭博高等级债券指数[4] 人工智能支出与融资活动 - 公司为资助其人工智能雄心而大肆借贷，引发市场担忧[1] - 公司于9月在美国高等级债券市场筹资180亿美元[2] - 11月初约20家银行组成的银团安排了一笔约180亿美元的项目融资贷款，用于在新墨西哥州建设数据中心园区[2] - 银行们还正在提供另外一笔380亿美元的贷款套餐，以帮助资助由Vantage Data Centers在德克萨斯州和威斯康星州开发的数据中心建设[2] 市场担忧与对冲活动 - 市场对公司大规模人工智能支出的焦虑持续刺激银行和投资者进行大量对冲[1] - 参与公司与数据中心建设相关贷款的银行是近期公司CDS交易量激增的主要推动力[2] - 债券持有人、贷款机构和主题投资者的进一步对冲预计将推动信用状况恶化[3] - 担忧已开始拖累公司股价，可能促使管理层在即将到来的财报电话会议上推出融资计划[4] 分析师策略建议 - 分析师此前建议投资者通过“基差交易”策略购买公司债券和CDS[4] - 目前分析师建议结束基差交易中“买入债券”的部分，保留“买入CDS保护”的部分[4] - 直接购买CDS被视为更纯粹的交易策略，将带来更大的利差变动[4]

行业与公司概览 * 纪要涉及的行业为中国信创数据库产业[1]，核心公司包括华为、腾讯、金仓、达梦、OceanBase等主要国产数据库厂商[2][18] 市场现状与规模 * 截至2025年前三季度，中国数据库市场规模约为400多亿元，同比增长20%[3][16] * 预计2026年市场增长率将超过2025年，达到30%-40%甚至30%-50%[3][16][24] * 2025年信创资金到位情况较年初预期减少，各省份和部委报送的预算普遍被削减一半甚至更多，例如工信部原计划报送十几亿预算，最终批复金额不到5亿[4] * 2025年IT投入因经济环境影响大幅缩减，财政拨款项目规模缩小，央国企自筹资金项目启动规模明显减少，部分新购项目被延后[11] 竞争格局与厂商表现 * 2025年国内数据库市场份额前三名预计为华为、腾讯和金仓[1][6] * 达梦因技术路线规划（更多用户倾向分布式设计）及上市公司高管事件影响，未能充分参与前期测试与竞争，市场表现不及金仓[1][6][9][10] * 腾讯凭借早期政企用户积累和灵活销售方式占据较大市场份额[1][7] * 华为通过自有硬件优势进行整体打包销售，并获得显著市场份额，且其高斯数据库是目前唯一通过艾二级标准认证的产品[1][2][7] * 金仓因其数据库内核基于PostgreSQL（PG）开发，适配工作量小，在应用系统替换中成为客户首选，市场表现优于达梦[1][8][9] * 国产数据库市场中，PG系（金仓、海量、华为等）占据主导地位，占比约60%-70%[12] 技术路线与产品趋势 * 开源数据库（MySQL和PostgreSQL）在2025年应用系统替换中广泛应用，但与Oracle兼容性较差[1][8] * MySQL技术线已被国家锁定，不再认可[12] * 分布式技术越来越受中型用户青睐，适合云上部署且便于运维，但在核心业务系统中，传统物理机加传统数据库仍被认为更稳定[20] * 国产数据库替换已进入核心区，对数据要求更高，各厂商纷纷宣传在核心业务系统替换中的能力[1][12] 项目招标与财务影响 * 2025年信创资金缩减导致国产化项目招标集中於第四季度（尤其是11月和12月）[1][4] * 2025年招标项目中，服务器、PC机等硬件设备占比增加，软件（特别是数据库）占比相对减少[1][4] * 2025年第四季度的大量招投标项目，从中标到签约再到财务报表体现需要时间，预计将反映在2026年第一季度或上半年的财务报表中[5] * 预计2026年将迎来国产化项目的集中爆发期[1][4] 各行业替换进展 * 国家电网是最早进行国产化的行业，目前几乎全部采用国产数据库[17] * 金融行业公开招标项目最多，有86个非涉密项目[17] * 石油石化行业替换相对较慢[17] * 医疗和教育领域基本还未开始大规模替换，仅有一些小型医院在测试阶段，预计2026年才会有较大动作[13][17] * 党政系统替换进展较快，中央部委（如国家发改委、工信部）已接近尾声，但地方政府进度差异较大，经济较发达地区（华东区、华南区）进展更快[21][24] * 央国企目前仅做了些试点工作，预计2026年将迎来集中替换期[21][24] 挑战与风险 * 国产数据库的稳定性和性能与Oracle相比仍有明显差距，尤其在金融等对稳定性要求极高的行业尚未完全得到验证[22] * 国产化硬件（如海光、鲲鹏的CPU）性能相对不足，迭代速度不及预期，影响了整体系统性能，也导致客户对Oracle一体机选择不积极[3][22][23] * 人才流失是国产数据库厂商面临的问题，大型厂商争抢优秀研发人员，可能导致中小型厂商技术落后[24] * Oracle在核心业务系统（如国税、金融）仍占据重要地位，其市场份额被国产数据库蚕食的过程不会很快完成[3][23] 机遇与未来展望 * 根据国家规划，到2027年底需完成全面替代，央国企预计将把大量工作压到最后两年（2026-2027年）完成[15] * Oracle和MySQL的替换空间仍然很大[15] * AI技术主要在运维方面对数据库行业产生影响，例如通过AI模型训练自动分析解决报错问题[19] * 开源社区逐渐受到客户关注，用户倾向于选择开源免费产品以降低成本并培养自身技术团队[20] * 预计2026年党政系统、央国企、医疗、能源等行业将成为国产数据库替换的重要增长点，增速预计可达30%-50%[24]

公司产品发布 - OceanBase发布并开源首款AI原生混合搜索数据库seekdb [8] - seekdb支持三行代码快速构建知识库、智能体等AI应用，实现开箱即用的AI数据基座 [9] - 产品采用Apache 2.0协议开源，兼容HuggingFace、Dify、LangChain等30余种AI框架及MCP大模型协议 [17] 产品技术特性 - seekdb具备AI原生混合搜索能力，支持向量检索、全文搜索与标量过滤融合查询 [14] - 采用粗排加精排多阶段检索机制，在低延迟同时提升精度，支持实时写入与ACID一致性 [14] - 支持标量、向量、文本、JSON和GIS等多模数据统一存储与检索 [14] - 最低仅需1核CPU、2GB内存，支持pip install一键安装和秒级启动 [16] 公司市场地位 - OceanBase全球客户数突破4000家，连续五年年均增速超100% [4] - 服务覆盖16个国家和地区、60多个地域、240多个可用区 [4] - 开源社区拥有超过25000名开发者，累计下载量突破百万 [5] 行业痛点与解决方案 - MIT研究显示超95%企业AI项目因多模态数据割裂、系统链路冗长难以落地 [11] - seekdb专门解决混合检索和综合利用不同类型数据的需求 [12] - 混合搜索能力成为AI原生数据库的分水岭 [13] 配套工具链 - 开源智能文档解析框架PowerRAG，提供企业级RAG解决方案 [24] - 开源分层记忆架构PowerMem，帮助大模型高效管理上下文信息 [26] - PowerMem在LoCoMo Benchmark以73.70分登顶SOTA，Token消耗降低96% [27] 战略定位 - OceanBase CEO认为AI真正瓶颈不在模型而在数据 [19] - seekdb专为AI时代重构，目标成为大模型与私有数据融合计算的实时入口层 [20] - OceanBase 4.4一体化融合版本首次将TP、AP与AI能力集成于单一内核 [22] - 公司通过多负载加多模加混合多云实现数据统一，通过弹性底座加原生多租户加混合搜索实现智能与效率 [29]