2025年财政部在香港发行人民币国债计划与执行情况 - 财政部计划于2025年在香港分六期发行总计680亿元人民币国债 [2] - 前五期已成功发行610亿元人民币国债，12月10日将发行第六期即最后一期，规模为70亿元人民币 [1][2] - 全年发行计划完成后，累计发行总额将达到680亿元人民币 [2] 各期国债发行详情与市场反应 - 首期于2月19日发行，规模125亿元，认购倍数2.86倍，各期限发行利率为：2年期1.75%、3年期1.80%、5年期1.88%、10年期2.08%、30年期2.37% [2] - 第二期于4月23日发行，规模125亿元，认购倍数增至3.07倍，各期限发行利率为：2年期1.64%、3年期1.65%、5年期1.70%、15年期2.10% [2] - 第三期于6月4日发行，规模125亿元，认购倍数达3.96倍 [2] - 第四期于8月27日发行，规模125亿元，认购倍数为3.35倍 [2] - 第五期于10月15日发行，规模110亿元，认购倍数3.13倍，各期限发行规模与利率为：2年期40亿元利率1.50%、3年期40亿元利率1.51%、5年期30亿元利率1.70% [3] 市场评价与机制建设 - 市场观点认为各期人民币国债均获投资者踊跃参与，认购倍数持续保持高位，体现了国际投资者对人民币国债的高度认可 [3] - 香港人民币国债的常态化发行机制在此过程中得到进一步完善 [3]

行业与公司 * 行业为固定收益债券市场及可转换债券市场 涉及国债 国开债 地方政府专项债 信用债 二级资本债 浮息债及国债期货等具体品种[1] 核心观点与论据 * 对12月债券市场整体持谨慎态度 不强烈看空也不盲目乐观 主要因年底机构抢配行为和降息预期不明显 导致债市压力较大[1][2] * 长端利率受多重因素影响下跌 30年期国债近期下跌幅度较大 主要由于整体情绪不佳 明年特别国债加码预期以及通胀预期回升 30年期与10年期国债利差处于高位运行状态[1][3] * 短端利率下行空间有限 一年期存单难以维持过去一年的低利差状态 在资金宽松及政策支持下 短端表现将优于长端 整体曲线可能变陡但空间有限 持有体验感更好的仍是短端[1][3][7] * 12月份转债市场预计将呈现震荡行情 建议保持中性 偏防守观点 关注低估值或正股拥挤度不高的转债品种[3][12] * 2026年一季度转债的整体估值预期较为稳定 机构投资者持仓占比上升至约80% 一级和二级债基的申购量增加 支撑了转债估值 尽管12月股票市场预期可能出现波动 但由于机构需求强劲 预计估值波动有限[13] 投资组合策略建议 * 推荐三种投资组合策略 1 对未来特别偏谨慎或追求绝对收益考核的投资者 可采取高杠杆短久期信用策略 如选择两年左右或6~9个月加上3年的哑铃型结构[5] 2 如果考核相对回报但不想在久期上做太多处理 可选择同久期期限内表现好的品种 如5年的国开208 10年的防守型国债2,516或进攻型国开250,215[1][5] 3 如果考核相对回报并希望在久期上做文章 可关注弹性更大的品种 如30年国债25特60或10年国开250,215[1][5] * 短端债券方面 5年国开债一直是推荐位置 在2~3年期限内 可关注浮息债 对于持有型投资者 可以关注1.4年的25龙发XFLJ09等具有良好持有价值和提成价值的债券[10] * 转债市场建议配置平衡型转债 90~100平价 作为防守反击策略的一部分 这类标的在股市波动时抗跌性较好[16] * 转债市场建议关注AI 核聚变 量子计算等板块 具体标的包括芙蓉转债 奥锐特 武汉天源 精工钢构 有发等[17] 其他重要内容 * 信用债与地方政府专项债方面 倾向于选择流动性较好的3~5年期限品种 在看多预期下可博弈二级资本债 当前更推荐3~5年的国开债[1][5][6] * 地方政府专项债方面 超长期位置 如30年 的性价比较高 对保险资金具有吸引力 从隐含税率角度看 3年以上的新老券 如1年 3年 6年 9年的老券及新券 具有较好性价比[6] * 央行当前买入规模为500亿 不及市场预期 如果短端出现上行 不排除央行会提高买入规模[7] * 特六和特二债券的合理利差应在5~7个基点 BP 左右 目前利差在2~3 BP之间 综合考虑增值税税率和流动性溢价 当前合理水平应为3 BP左右 从持有角度选择特二可行 从交易角度偏好流动性则建议选择特六[8] * 2,502债券的投资逻辑依赖于2026年一季度是否续发 如果续发且规模较大 有望成为下一个活跃券 建议在市场调整时适当关注 不宜在利率快速下行过程中追涨[9] * 国债期货相对现券仍具有一定正套价值 其IR水平整体高于资金水平 可考虑国开与国债期货对冲机会 例如5年期合约[11] * 次新券规避了强赎风险且受资金青睐 从7月以来次新券强赎概率超过60% 老券则面临更高的强赎风险 需关注上市公司沟通情况以防范超预期下跌风险[15]

文章核心观点 - 12月2日中国债市整体走弱，国债期货全线收跌，现券收益率多数小幅上行，机构认为配置盘行为变化是影响12月债市节奏的核心变量，但若市场对明年预期保守，行情强度可能弱于往年 [1] 行情跟踪 - 国债期货主力合约全线下跌，30年期主力合约跌0.51%报113.89，10年期主力合约跌0.07%报107.98，5年期主力合约跌0.06%报105.77，2年期主力合约跌0.02%报102.388 [2] - 银行间主要利率债收益率偏弱整理，10年期国债“25附息国债16”收益率上行0.05BP报1.828%，30年期国债“25超长特别国债06”收益率上行0.75BP报2.199% [2] - 中证转债指数收盘下跌0.52%，报479.58点，成交金额443.71亿元，博俊转债、东时转债等跌幅居前，福蓉转债、中旗转债等涨幅居前 [2] 海外债市 - 北美市场美债收益率集体上涨，10年期美债收益率涨7.33BPs报4.087%，30年期美债收益率涨7.4BPs报4.738% [3] - 亚洲市场日债收益率多数回落，10年期日债收益率下行1BP至1.867% [3] - 欧元区主要国家国债收益率上涨，10年期德债收益率涨6.1BPs报2.748%，10年期法债收益率涨7.5BPs报3.482% [3] 一级市场 - 国开行发行的2年、5年、10年期金融债中标收益率分别为1.5504%、1.7565%、1.9395%，全场倍数分别为2.22、2.4、2.89 [4] 资金面 - 央行12月2日开展1563亿元7天期逆回购操作，因有3021亿元逆回购到期，单日实现净回笼1458亿元 [5] - Shibor短端品种多数下行，隔夜品种下行0.5BP报1.302%，7天期下行2.0BPs报1.434% [5] 机构观点 - 华泰证券认为，证监会发布商业不动产投资信托基金试点征求意见稿，有助于商业地产相关企业打通融投管退闭环，提升资产流动性，推动资产及企业价值重估 [6] - 华创证券指出，市场对央行买债量存有预期且基本面偏弱，但同时对股市表现和赎回新规心存忌惮，导致长债重回震荡行情 [7] - 华西证券表示，11月央行购债金额若符合市场预期（超过1000亿元），可能成为年末宽货币预期升温的催化剂 [7]

焦点关注：城投平台违规与监管 - 广西柳州市投资控股集团因违规转借近26亿元募集资金、未按约定用途使用资金及未如实披露使用情况，时任董事长、总经理及财务负责人被上交所公开谴责 [1] - 该公司是柳州市第一家获得AA+主体评级的平台公司 [2] 宏观与政策动态 - 国家发改委印发《基础设施REITs项目行业范围清单（2025年版）》，将交通、能源、市政、生态环保、园区等基础设施项目发行范围拓展至全国符合条件的项目 [4] - 清单明确，租赁住房、消费基础设施、商业办公、养老设施、城市更新等领域的项目发起人应为独立法人主体，且不得从事商品住宅开发业务 [4] - 央行于12月1日开展1076亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有3387亿元逆回购到期，实现单日净回笼2311亿元 [6] - 当日Shibor短端品种表现分化，隔夜品种报1.307%（上行0.6BP），7天期报1.454%（上行1.7BP），14天期报1.477%（下行5.2BPs），1个月期报1.519%（下行0.1BP） [6] - 青岛市财政局等9部门印发管理办法，严禁为没有收益或收益不足的市政基础设施资产违法违规举债，不得增加隐性债务 [6] - 办法规定，通过发行地方政府专项债券建设的市政基础设施，其有偿使用收入应优先用于偿还对应项目的专项债券本息 [6] 地方融资与债券发行 - 新疆生产建设兵团计划发行总额16亿元的土地储备专项债券，其中一期4.5亿元（5年期）、二期11.5亿元（7年期），募资用于9个新增储备土地项目 [8][9] - 郑州城发安居科技有限公司（AAA主体）拟发行租赁住房公募REITs，并选聘基金管理人及专项计划管理人 [9] - 郑州国创产业投资有限公司启动首次发债，拟非公开发行不超过20亿元科技创新公司债券及20亿元银行间市场定向债务融资工具（PPN），承销费率不超过0.03%/年 [11] - 焦作瀚泰产业投资有限公司（AA+主体）15亿元非公开发行科技创新公司债券项目已获深交所受理 [13] - 重庆城市交通开发投资集团已完成对子公司重庆市轨道交通集团存续期债务融资工具的承继手续 [15] 公司治理与舆情 - 上海科技创业投资集团发生人事变动，朱民任董事长，池惠涛任总裁 [16] - 吉林省信用融资担保投资集团涉及重大诉讼及被执行事项，累计代偿金额达2.07亿元，其中两起执行案件金额分别为6597.08万元和3002.66万元 [16] - 青岛金水嘉禾实业有限公司10亿元非公开发行科技创新公司债券项目审核状态更新为“终止” [16] - 奥园集团有限公司公告，“H20奥园2”债券未能按时兑付本息约2.67亿元，累计未兑付本息约6.44亿元，公司流动性紧张受销售放缓及融资难度上升影响 [16] 机构市场观点 - 国海固收分析，年末理财的债券配置可能以短端信用债为主，对中长久期信用债相对谨慎，对波动较大的二级资本债和永续债可能维持低配或减持 [17] - 浙商固收团队认为，万科寻求债券展期是行业标志性事件和系统性重定价的开端，“展期”不等于“违约”，但传递的市场信号意义重大，标志着对房企真实偿债能力与资产质量的重新定价 [18]

债券市场总体发行规模 - 10月份债券市场共发行各类债券63574.6亿元 [1] 国债与地方政府债券发行 - 国债发行规模为11695.5亿元 [1] - 地方政府债券发行规模为5604.7亿元 [1] 金融债券与公司信用类债券发行 - 金融债券发行规模为8010.8亿元 [1] - 公司信用类债券发行规模为11836.2亿元 [1] 信贷资产支持证券与同业存单发行 - 信贷资产支持证券发行规模为343.4亿元 [1] - 同业存单发行规模为25649.0亿元 [1]

文章核心观点 - 美国国税局为鼓励资本流向特定经济领域，提供前期税收减免，此类投资可为高收入投资者带来显著的潜在税收节省 [1] - 战略性地将税收优惠资产加入投资组合可加速财富积累进程，有四大类税收高效资产值得关注 [2] 投资性房地产（1031交换） - 房地产是极具税收优势的资产类别，主要住宅出售的收益对单身申报者最高$250,000（联合申报者$500,000）免税，且每月房贷利息可抵税 [3] - 投资性房地产的房贷利息、房产税、运营费用、折旧和维修费用均可从租金收入中扣除 [4] - 成熟投资者使用1031交换在出售投资性房地产时延迟缴纳资本利得税，允许将收益再投资于另一处投资性房地产而无需立即纳税，有时可无限期延迟 [5] - 房地产是美国最强大的税收庇护工具之一，对高税率阶层的富裕投资者应作为首选资产类别 [6] 市政债券 - 购买市政债券是为地方城镇或州提供资本以建设学校、高速公路或排污系统等 [7] - 为鼓励资本流入地方社区，市政债券的利息收入通常免征联邦税 [7]

发行主体与核心事件 - Alma íbúðafélag hf 公司将于2025年12月3日星期三结束其两种无指数化债券的发行 [1] - 发行的债券包括3个月期无指数化债券和6个月期无指数化债券 [1] - 此次债券发行由Arctica Finance hf 公司负责管理并向潜在投资者进行推介 [1] 发行条款与市场安排 - 发行采用荷兰式拍卖方法 即所有被接受的报价将以最高的被接受利率向投资者提供 [2] - 债券以20百万冰岛克朗为面值单位发行 [2] - 债券将在纳斯达克冰岛主板市场上市交易 [2] - 公司保留接受任何报价或拒绝所有报价的权利 [2] - 发行结果不晚于发行结束后的下一个工作日公布 [2] 时间安排与法律依据 - 报价提交截止时间为2025年12月3日星期三17:00前 需发送至指定邮箱 [3] - 交易结算将于2025年12月15日进行 [3] - 此次发行依据欧盟法规第2017/1129号第1条第4款c项和d项以及冰岛第14/2020号法律第3条第1款 豁免编制发行说明书 [3] 信息获取渠道 - 本通知仅为提供信息 不构成发行或证券购买要约的一部分 [4] - 基础说明书、最终条款及与本次债券发行相关的其他文件公布在公司官网指定页面 [4] - 更多信息可通过联系公司首席执行官获取 [5]

长期债券期货市场表现 - 30年期美国国债期货自2020年3月高点191-22开始熊市，于2023年10月跌至低点107-04 [3] - 自2023年低点以来，长期债券期货交易区间更接近2023年低点而非2020年高点，呈现横盘整理态势 [3] - 2024年至2025年11月下旬，长期债券期货在110-01至127-22的狭窄区间内交易，价格仅小幅高于2025年9月10日的117-10水平 [2][4] 长期利率走势 - 尽管美联储在2024年降息1%，2025年迄今降息50个基点，将短期联邦基金利率中点降至3.875%，但长期利率在过去两年持续保持高位 [4] - 长期利率呈现狭窄的横盘趋势，基本没有快速变动方向 [4] TLT ETF市场表现 - iShares 20+年以上国债ETF（TLT）与长期美国国债期货同步涨跌 [5] - TLT从2020年高点179.70美元下跌超过54%至2023年10月低点82.42美元 [6] - 2024年和2025年，高流动性的TLT ETF在每股83.30美元至101.64美元的区间内交易，2025年11月下旬价格约为90.52美元，略低于区间中点 [6] - 2025年11月下旬，TLT价格为每股89.40美元，较9月10日水平仅有小幅上涨 [2]

市政债券市场表现与趋势 - 2025年市政债券市场开局震荡，但随后趋于平稳，第三季度表现强劲[1] - 年初大量发行导致的市政债券供应过剩情况已好转，随着降息周期在第四季度及明年持续，市政债券为投资者提供了收益率与坚实信用基本面的结合[2] - 第三季度需求增加，市政债券表现超越广泛债券指数[2] 第三季度市场表现详情 - 市政债券市场在第三季度迎来反弹，表现优于彭博美国综合指数[3] - 收益率曲线整体下移，但由于久期更长，长期债券提供了最佳回报[3] - 当前市场关键特征在于历史性的陡峭收益率曲线，长期债券估值极具吸引力，短期债券定价则更为昂贵[3] 先锋集团低成本ETF解决方案 - 提供低成本的被动解决方案，例如先锋免税债券ETF，其费率仅为3个基点，跟踪标普国家免税市政债券指数，该指数涵盖美国市政债券市场投资级部分，其利息免征美国联邦所得税和联邦替代性最低税[4] - 主动固定收益策略日益流行，先锋核心免税债券ETF是一个理想选择，其费率为12个基点，投资组合可根据市场波动灵活调整[5] - 寻求更高收益的投资者可考虑先锋高收益主动ETF，该基金为主动管理型，费率为0.22%，旨在应对高收益市政债券市场的复杂性[6] 相关产品与策略 - 上述三只ETF选自先锋集团完整的免税ETF产品阵容，投资者可根据自身固定收益需求选择适合的产品纳入投资组合[7] - 市政债券市场相关的主题包括市政债券ETF、市政债券以及先锋集团的具体产品如VTEB、VCRM、VGHY[8]

地方债发行规模 - 11月地方新增专项债发行规模预计为4922亿元，较上月增长超2000亿元 [1] - 11月用于偿还存量债务的特殊再融资债券发行规模为1767亿元，较上月增长超1300亿元 [1] - 前11个月用于扩大投资的新增一般债券和新增专项债券规模超过3.9万亿元 [4] 债务化解进展 - 前11个月用于化解存量隐性债务等化债资金规模接近3.5万亿元 [4] - 截至11月底，2万亿元置换存量隐性债务的再融资债券已近尾声，仅剩11亿元额度待发行 [7] - 截至11月底，主要用于化债的“特殊新增专项债”发行规模为1.35万亿元 [7][8] - 8-11月特殊再融资债券月度发行规模分别为33亿元、62亿元、450亿元、1767亿元，合计约2312亿元 [6] 政策背景与资金用途 - 四季度安排使用5000亿元地方债结存限额，其中3000亿元用于化债，2000亿元用于稳投资 [4][5] - 今年年初既定有2.8万亿元化债工具，包括2万亿元置换存量隐性债务的再融资专项债和8000亿元新增专项债用于化债 [6] - 截至11月底，地方新增一般债券发行进度约93%，新增专项债发行进度约97% [9] 基建投资与专项债新用途 - 1-10月基建投资同比下降0.1%，增速相较1-9月回落1.2个百分点 [9] - 截至11月底，土储专项债发行规模达到5198亿元 [10] - 用于收购存量商品房的专项债规模总体不大，但越来越多省份在推进，如11月湖南、河北部分地方发行7.38亿元 [10] - 截至11月底，多地共计发行815亿元新增专项债用于政府投资基金，如广东、上海各发行100亿元 [10]