消费总体趋势 - 7月社会消费品零售总额同比增长3.7% 增速较上月回落1.1个百分点 [2] - 1-7月服务零售额同比增长5.2% 与1-6月基本持平 [2] - 商品与服务零售合并测算1-7月同比增长约5% 整体呈现稳中有升态势 [2] - 最终消费支出对经济增长贡献率达52% 较上年全年提升7.5个百分点 [3] 商品消费表现 - 7月商品零售额34276亿元 同比增长4% [4] - 家用电器和音像器材类零售额同比增长28.7% 文化办公用品类增13.8% 家具类增20.6% 通讯器材类增14.9% [5] - 体育娱乐用品类零售额同比增长13.7% 金银珠宝类增8.2% [5] - 粮油食品类零售额同比增长8.6% 日用品类增8.2% [5] - 1-7月网上零售额86835亿元 同比增长9.2% 实物商品网上零售额70790亿元增长6.3% 占社零总额24.9% [5] 服务消费新动能 - 7月交通运输仓储邮政业生产指数同比增长5.5% 较上月加快0.4个百分点 [6] - 铁路客运量同比增长6.6% 国际航线客运量增长15.7% [6] - 江苏省暑期景区预订量同比增长近200% [7] - 烫头团购搜索量环比增长122% 美甲美睫增105% 室内亲子乐园增125% 附近KTV增401% [8] - 室内冲浪馆搜索量同比增长超130% 桨板搜索量增超50% [8] - Bilibili World2025带动上海热门商场搜索量增长超10倍 二次元消费项目搜索量增长超500% [8] 消费结构转型 - 我国人均GDP超1.3万美元 服务消费进入快速增长阶段 [9] - 2024年居民人均服务性消费支出占比达46.1% 较发达国家仍有较大提升空间 [9] - 服务业增加值占GDP比重过去10年平均为54.6% 较发达国家60%以上水平存在差距 [9]

政策发布 - 财政部联合商务部、中国人民银行、金融监管总局等部门发布《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》和《服务业经营主体贷款贴息政策实施方案》[1] - 政策从需求端和供给端双向发力，统筹增强消费能力和扩大有效供给，对提振消费特别是扩大服务消费将产生积极作用[2] 消费市场表现 - 今年上半年社会消费品零售总额同比增长5.0%，服务零售额同比增长5.3%，为经济持续回升向好提供了有力支撑[1] - 2020年至2024年居民人均服务性消费支出年均增长9.6%，2024年居民人均服务性消费支出占居民人均消费支出的比重达46.1%，对居民消费支出增长贡献率达63%[4] 服务消费趋势 - 很多家庭在家政、健身、旅游、美容、教育、医疗等方面的支出已经超过商品消费支出，服务消费有较大增长潜力[2] - 随着居民收入水平提升，消费结构将加快从商品消费主导向服务消费主导转变，服务消费潜力将加速释放[2] - 服务消费呈现差异化供给扩大、价格上升的定价逻辑，有助于稳定就业并提高居民收入，进一步提振服务消费[4][5] 政策导向 - 中共中央政治局会议强调要有效释放内需潜力，深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时培育服务消费新的增长点[4] - 国务院总理李强指出要深挖潜力提振消费，推动大宗消费更新升级，激发服务消费潜力，放大新兴消费带动效应[4]

核心观点 - 本轮"反内卷"政策对消费行业利润端的挤压风险较16-17年供给侧改革时期更为严峻，主因需求侧缺乏强刺激且价格传导能力更弱 [1][3][19] - 汽车、快递等供给受政策直接约束的消费细分领域利润率降幅或小于整体消费，但终端需求疲软下量增放缓仍制约利润改善 [1][3][21] - 历史经验显示供给侧改革期间消费行业量增显著（17年工业增加值两年复合增速普遍高于15年），但价格涨幅弱于上游导致利润增速普遍回落 [1][12][17] 历史镜鉴：16-17年供给侧改革 量 - 地产政策宽松+棚改货币化推动消费者信心指数从15年12月103.7升至17年12月122.6，17年消费行业工业增加值两年复合增速较15年提升0.8-7.1个百分点 [1][12][17] - 汽车制造业17年工业增加值增速达13.8%，纺织服装/医药/酒饮料增速分别为4.8%/11.6%/8.5% [17] 价 - 17年消费行业PPI两年复合增速仅食品类(+0.6%)、衣着类(+1.0%)小幅上涨，远低于上游采掘(+7.3%)和原材料(+3.8%)涨幅 [1][17] - 汽车制造业PPI增速-0.7%，纺织服装/医药/酒饮料PPI增速分别为0.6%/0.9%/-0.3% [17] 利润 - 17年消费行业利润总额两年复合增速普遍低于15年，农副食品加工/纺织业/皮革制品增速分别回落至5.0%/3.5%/2.0% [1][17] - 仅酒饮料(+11.1%)、医药(+15.8%)、汽车(+8.3%)维持相对较高利润增速 [17] 本轮"反内卷"影响推演 消费整体 - 当前消费信心指数处于低位，需求驱动从品牌溢价转向"质价比"，价格传导能力弱于上轮 [1][3][21] - 7月乘用车零售销量182.6万辆同比+6.3%，增速较6月+13.3%显著放缓，显示终端需求疲软 [1][21] 结构性差异 - 汽车行业7月折扣率稳定在25%环比6月末下降，供给约束下价格竞争趋缓但量增同步走弱 [1][21] - 快递行业6月龙头单票收入降幅收窄（顺丰/圆通单票收入同比-13.3%/-6.7%），但业务量增速放缓至7.4-31.8% [62] 7月行业数据跟踪 能源与资源 - 煤炭：6月原煤产量同比+3.9%为年内最低，7月动力煤/焦煤价格环比+5.4%/+24.2% [22][31] - 金属：碳酸锂价格环比+13.3%至6.8万元/吨，COMEX铜价月内+9.9%受美国关税政策影响 [22][32] 中游制造 - 挖掘机6月出口同比+19.3%高于内销(+6.2%)，重卡销量同比+37.1%主因环保政策刺激 [56][59] TMT - 人工智能算力需求旺盛，微软/Meta等海外巨头上调资本开支，英伟达计划9月推出中国定制AI芯片 [71] 新能源 - 动力电池6月装车量同比+29.7%，光伏装机累计同比增速下行明显 [29]

消费市场总体表现 - 上半年社会消费品零售总额达24.55万亿元，为国内大循环提供支撑 [2] - 全社会消费品零售总额累计增长5%，增速较一季度提高0.4个百分点，较去年同期提高1.3个百分点 [2] - 最终消费对经济增长贡献率达52%，二季度贡献率52.3%，较一季度提高0.6个百分点，较去年同期提高4.4个百分点 [2] 消费亮点与结构性变化 - 消费品以旧换新政策带动商品销售额超1.7万亿元，限额以上家电、通信器材、新能源汽车销量分别增长30.7%、24.1%、40.3% [3] - "IP+消费""人工智能+消费"等新型消费崛起，绿色消费、首发经济、数字消费表现活跃 [3] - 服务消费潜力显著，假日经济、演出市场、电影票房屡创新高 [3] - 消费环境优化推动"中国游""中国购"及入境消费扩大 [3] 消费扩容提质面临的挑战 - 传统消费供给与消费需求适配度不足制约潜力释放 [3] - 区域市场分割、质量标准不统一等问题抬高供需对接成本 [5] 扩大消费的关键路径 - 需提升居民可支配收入占比，完善收入分配和再分配改革 [4] - 培育消费新增长点需增加优质供给，如"人工智能+""国货潮品"等创新场景 [4][5] - 需推进全国统一大市场建设，降低制度性交易成本以激发市场活力 [5] 消费与经济发展的战略关系 - 消费潜力转化为市场导向与供给响应将增强经济韧性和活力 [2][5] - 供需双向奔赴是推动经济高质量发展的核心动力 [2][5]

政策支持与市场预期 - 中央政治局会议强调推动落实既有政策 保留未来政策灵活性 货币政策重心聚焦增强政策传导 促进社会综合融资成本下行及推进结构性货币政策工具使用[1] - 政策支持方向对科技创新 服务消费和养老等行业资金投放力度或将加强 会议明确政策方向有利于提振市场情绪[1] - 有效释放内需潜力 促进消费政策支持有望延续 进一步提振消费信心[1] 消费板块投资机会 - Z世代（1995-2009年出生人群）正成为驱动新消费浪潮核心力量 随着其消费力提升 新消费有望持续增长[1] - 消费板块展现结构性增长机会 继续看好消费板块机会[1] 科技与AI行业展望 - 对A股持积极观点 继续看好高质量成长风格板块[2] - AI基础设施 AI推动方和AI应用方三类公司2025年盈利增速均将较前几年明显提升[2] - AI进一步普及和国产替代趋势深化将推动云业务收入加速增长[2] 资本支出与行业信心 - 中国主要科技公司和通信服务商资本支出近两年开始加速[2] - 大型科技公司云业务加速增长 核心业务与AI整合将改善用户数据 带动行业投资信心回暖[2]

市场整体表现与机构观点 - A股市场三大股指在屡创今年以来新高后出现回调 但支撑市场上涨的核心逻辑未出现变化 短期扰动带来震荡休整 建议坚定多头思维 [1] - 8月为中报集中披露期 市场或处于局部热点轮动行情之中 建议把握业绩确定性较强的机会 [1][6][7] 政策动态与影响 - 央行提出综合运用多种货币政策工具保持流动性充裕 推动科技型中小企业贷款较快增长 [2] - 国家发展改革委表示今年"两重"建设项目清单8000亿元已全部下达完毕 第三批690亿元支持消费品以旧换新的超长期特别国债资金已下达 将于10月下达第四批690亿元资金 [3] - 国家外汇管理局要求优化完善境内企业境外上市资金管理 推动取消外商投资企业境内再投资登记 便利科技型企业跨境融资 [4] 机构后市配置建议 - 中信证券建议聚焦产业趋势确定及受外部扰动较少板块 关注AI算力 AI应用 医疗出海 军工 固态电池等方向 [4] - 兴业证券认为支撑市场上涨的三个核心逻辑未变化 建议短期布局低位成长主线 把握"反内卷"政策导向下的长期机会 [5] - 中国银河建议把握业绩确定性较强机会 关注成长板块较高景气度 军工板块 银行等高股息板块调整后配置机会 政策提振下的大消费板块 [7] - 富国基金建议权益市场重点关注估值受益宽松环境品种与低利率下盈利预期改善品种 [8] - 汇添富基金认为市场共识集中在"低估值周期修复"与"科技成长产业趋势"两条主线 军工板块拥挤度回落至中等水平 AI板块整体修复但内部分化 [9] - 华泰柏瑞基金认为下半年上市公司盈利或有改善潜力 消费 顺周期等方向关注度有望提升 新质生产力方向或同样受益 [10]

经济稳定增长 - 上海将实施城乡居民增收、消费能力保障支持、服务消费提质升级、大宗消费更新、新型消费培育、消费环境提升六大行动以提振消费 [2] - 上海人均GDP超过3万美元 服务消费快速增长 将重点提升文化消费、体育赛事经济、健康消费等服务供给质量 [2] - 2023年上海接待入境旅客671万人次 同比增长84% 5-6月离境退税销售额同比增长91.3% 目标2027年离境退税商店超3000家 [3] - 2023年上海新增首店1269家居全国首位 今年发布"首发上海3.0"政策吸引更多品牌首店 [3] - 2024年上海新增债券额度1386亿元 其中专项债1155亿元 将聚焦基础设施、新兴产业等领域 [4] 科技创新与产业融合 - 目标2027年基础研究经费支出占研发经费比例从11%提升至15% 重点突破集成电路、生物医药、人工智能技术堵点 [6] - 构建"科技型中小企业-专精特新企业-高成长企业-科技领军企业"梯度培育体系 目标2030年专精特新企业达2万家 [7] - 深化长三角产业强链补链行动 打造集成电路、生物医药、大飞机等先进制造业集群 [7] 营商环境改革 - 营商环境改革8.0版推出"十大攻坚突破任务" 市、区两级378个惠企政策实现免申即享 累计服务企业超400万次 [4] - 推广"检查码"制度 91个行业实施跨部门综合监管 建立"无事不扰"和"无感监管"清单 [5] 开放平台建设 - 海关特殊监管区域实施功能转型、产业提质、管理改革、服务提升四大行动 重点发展国际分拨、保税研发等六大产业 [8] - 构建"1+(3+15)+X"企业走出去综合服务体系 线上平台提供三大功能 线下设浦东、临港、虹桥3个分平台和15个区服务点 [9][10] 民生建设 - 2024年高校应届毕业生24.6万人创新高 强化就业优先政策 [11] - 2024-2026年计划启动66个城中村改造 2024年专项债中约400亿元用于城市更新 [12] - 社区卫生服务中心平均开展128种西医诊疗病种 配备763种药品 二三级医院半数专家号源优先向社区开放 [13]

核心观点 - 中共中央政治局7月30日会议分析研究当前经济形势和经济工作，“保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性”的温和定调基本符合投资者预期 [2] - 扩内需仍在高置位，民生相关的服务消费是政策的主要抓手，择线需结合自身基本面 [2] - 科创仍是重点，淡化具体板块，强调国际竞争力，建议重点关注国产算力链 [2] - 反内卷表述较此前更精准，或旨在纠偏市场预期，继续建议重点关注处于产能周期自然拐点附近的部分化工品 [2] - 资本市场政策强调增强包容性和吸引力，市场下沿仍有支撑 [2] - 地产政策并未单独讨论，政策线索需进一步观察 [2] 定调 - 会议决定10月召开二十届四中全会，研究关于制定“十五五”规划的建议，政策节奏与“十四五”相近 [3] - 会议对下半年经济工作的政策定调是“保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性”，相较4月政治局会议，更强调“预见性”，存量政策抓落实，增量政策有储备，面对潜在波动时，政策落地可能更早更快 [3] - 总量政策上，财政方面基本延续4月政治局会议定调，今年财政节奏更前置，下半年更强调提高资金使用效率，可能出现类似去年的结构调整；货币政策表述较4月更温和，用好结构性工具是关键，科创、消费、小微企业、外贸是加力支持的重点，基本符合市场预期 [3] 关注点1 - 会议强调在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点，政策未来或将更多着眼于拉动服务消费，加大服务消费领域消费券发放力度、文旅提质升级等是可能路径 [4] - 会议强调“在保障改善民生中扩大消费需求”，养老服务再贷款、育儿补贴等可能仍是政策的重要抓手，但乳品等潜在受益行业反应相对平淡，1H25供给去化偏慢可能是主要制约因素 [4] 关注点2 - 科创仍然是焦点，本次会议淡化对具体领域的表述，指出加快培育具有国际竞争力的新兴产业，建议重点关注国产算力链 [5] - “反内卷”基本延续中央财经委会议定调，强调依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为，本次会议删去“低价”“落后产能”等表述，本轮“反内卷”可能更依赖市场化而非行政化手段，建议关注产能周期处于自然底部附近的化工品、水泥等 [5] 关注点3 - 资本市场着重强调增强国内资本市场的吸引力和包容性，对应需求和供给两端发力，需求端吸引居民储蓄、外资资金等入市，供给端对不同企业提供全生命周期的支持 [6] - 房地产方面，本次会议并未单独讨论，提出“落实好中央城市工作会议精神，高质量开展城市更新”，未来政策线索需进一步观察 [6]

消费市场总体表现 - 上半年社会消费品零售总额达24.5458万亿元 全年预计突破50万亿元 [1] - 消费增长逐季加快 下半年规模有望超过上半年 [1][3] - 服务零售额上半年同比增长5.3% [4] 新业态与新品类驱动 - AI消费电子（笔记本、眼镜、手机）及IP衍生品（如LABUBU）成为年轻消费群体新增长点 [2] - 实物商品网上零售额占比达24.9% 较一季度提升0.9个百分点 [2] - "谷子经济"（手办、卡牌、徽章）市场规模超千亿元 成为Z世代核心消费领域之一 [2] - 骑行、滑雪、露营、观演等新消费业态受年轻消费主力青睐 [3] 政策支持与以旧换新 - 中央安排3000亿元国债资金用于消费品以旧换新 上半年已下达1620亿元 [4] - 以旧换新政策上半年带动销售额2.9万亿元 [4] - 下半年将下达剩余1380亿元资金 分领域制定月度周度实施计划 [4] - 央行设立5000亿元服务消费与养老再贷款 支持服务消费与养老产业 [4] 入境消费与开放政策 - 上半年免签入境外国人1364万人次 同比增长53.9% [6] - 离境退税销售额上半年同比增长94.6% [6] - 北京、上海接待入境游客量分别增长48.8%和37.6% [6] - 商务部推动对外开放引进优质服务 对内减少限制性措施 [5] 节日效应与消费场景 - "五一"假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长6.3% [3] - 下半年节假日与消费场景丰富 有望进一步释放消费活力 [3] 消费群体与结构变化 - Z世代及"新老族"成为消费市场细分人群核心驱动力 [2][3] - 人均GDP处于1万至2万美元区间 消费需求加速分化与结构转变 [3]

增量资金来源 - 6月底以来增量资金主要由融资盘和保险资金贡献[1] - 今年以来北向资金持股市值在2.3万亿中枢波动，6月下旬下滑，活跃程度5月以来中枢下移，6 - 7月在8% - 12%区间窄幅波动，近期降至6%附近[1][7] - 两融余额6月下旬加速上行，7月24日达1.94万亿，接近2025年3月1.95万亿历史高点[9] - 公募基金整体股票仓位自5月14日后持续下降，目前降至64.22，接近2024年9月末之前水平[9] - 2025年以来险资入市力度显著提升，半年举牌数接近2024年全年，主要集中在大金融板块，一季度末财险仓位接近16%，人身险仓位在13%附近[12] 市场风格变化 - 4月初至6月中旬，微盘股和银行股是主要方向，呈“哑铃”结构，其他大、中、小盘横盘震荡；6月末至7月初全市场板块上行，小盘斜率更高；7月中旬银行板块见顶后其他板块接力，风格全面扩散[17] - 4月7日至7月25日，单日领涨概念重复度均值在16%附近，热点切换快，7月中旬以来热点板块上涨持续时间变长，市场交易情绪更积极[2][19] 大势研判与板块选择 - 三季度市场表现较乐观，关注四季度政策托举，短期指数下行风险偏低，增量资金接力流入则上行动力加强[2] - 交易策略建议均衡布局行业，一是“反内卷”交易下的光伏、煤炭、化工及科技行业的机器人板块；二是本轮未轮动到的酒类、服务消费、地产开发等板块[2] 风险提示 - 政策出台和落地时间不及预期、融资盘接近前期高点有资金拥挤风险、基金仓位估算数据与真实数据有误差[2]