报告核心观点 6月4日港股大盘延续反弹但涨幅收窄，市场呈现“强者恒强”特征，资金在避险与新经济增长间博弈；美国就业市场有韧性，劳动力市场相对稳定；汽车、消费等行业有不同动态，环保新能源及公共事业各细分领域表现有别，石药集团一季度产品销售承压但未来有望改善并获授权费收入 [1][2][13] 每日大市点评 - 6月4日港股大盘延续反弹涨幅收窄，恒生指数涨0.6%收报23,654，恒生科技指数涨0.6%收报5,219，成交额2,126亿港元，港股通净流入减约一成至35亿港元 [1] - 盘面“强者恒强”，新消费龙头创新高，大型科技股温和上扬，权重板块支撑，政策驱动链多点开花，资金在避险与新经济增长双轨并行 [1] 宏观动态 - 美国4月职位空缺数目时隔三月增长至739.1万份，较3月增19.1万份，每名求职者对应职位空缺之比为1.03，供需恢复正常 [2] - 4月裁员人数攀升至去年10月以来最高，达179万人，但解雇率低，劳动力市场相对稳定 [2] 行业动态 汽车板块 - 国家开展2025新能源汽车下乡活动，124款车入选目录，周三港股汽车板块表现平稳，价格战和竞争激烈是担忧 [3] 消费板块 - 新消费、IP概念板块受资金追捧，布鲁可和泡泡玛特近五个交易日分别涨17%和14%，布鲁可进入墨西哥市场 [3] 恒生医疗保健指数表现 - 昨日恒生医疗保健指数涨3.2%，国产创新药出海信心和投资情绪受提振，信达生物、翰森制药有积极进展 [4] 新能源及公用事业港股表现 - 除香港公用事业及环保板块，新能源及公用事业港股大致上升，中广核矿业、信义能源涨幅明显 [5] 环保新能源及公共事业行业策略 行业整体表现 - 截至5月30日，环保、核电港股相对大市分别平均领先0.4、6.6个百分点，其余细分领域平均落后 [6] 火电 - 煤价弱势，秦皇岛5500大卡动力煤现货价同比跌30.3%，夏季用电旺季叠加煤价弱势，提议吸纳火电港股 [7] 风电/光伏 - 5月底国家推动绿电直连发展，以满足企业绿色用能需求、提升新能源消纳水平 [8] 核电 - 5月特朗普签署行政命令推动美国核能发展，利好铀矿股，中国企业直接受惠可能性不大 [9] 天然气 - 2025年4月全国天然气表观消费量同比升2.0%，海外供应价格稳定，工业需求短期前景平稳 [10] 关注个股 华能国际 - 25Q1股东净利润同比增8.2%，火电利润同比升41.0%，可受惠于煤价弱势及夏季用电需求 [11] 中广核矿业 - 与母公司订立2026 - 28年天然铀销售框架协议，现价占比70%，美国核能发展利好其受惠于铀价上涨 [11] 新奥能源 - 新奥股份股东大会通过私有化决议，现价较要约隐含值折让24.3%，有吸引力 [11] 石药集团研报 一季度业绩情况 - 2025年1季度总收入同比降21.9%，股东净利润同比降8.4%，剔除授权费收入后产品销售收入低于预测 [13] 未来业绩展望 - 预计2季度起产品销售收入将逐季环比回升，未来将达成多个海外授权项目获授权费收入 [14][15] 评级与目标价 - 上调目标价至7.40港元，给予“中性”评级，未来根据新签协议调整 [16]

经济活动 - 十二个地方联储报告显示经济活动略有下降 [1] - 一半地方联储报告经济活动略有下降至中度下降 三个联邦储备区报告保持不变 三个联邦储备区报告略有增长 [1] - 所有地方联储报告经济和政策不确定性上升 导致企业和家庭决策犹豫不决 采取谨慎态度 [1] 制造业 - 制造业活动略有下降 [1] 消费者支出 - 消费者支出报告好坏参半 大多数地方联储报告经济活动略有下降或保持不变 [1] - 一些地方联储报告预计受关税影响的项目支出有所增加 [1] 房地产 - 住宅房地产销售几乎没有变化 [1] - 大多数地方联储关于新屋建设的报告显示建筑活动持平或放缓 [1] 金融与投资 - 银行贷款需求和资本支出计划的报告好坏参半 [1] 运输与仓储 - 港口活动强劲 [1] - 其他地区的运输和仓储活动报告好坏参半 [1] 经济前景 - 总体前景略显悲观和不确定 与上次报告相比没有变化 [1] - 一些地方联储报告表明前景恶化 另一些报告则表明前景有所改善 [1]

A股市场表现 - 创业板指涨超1%，近4000只个股上涨，消费和券商板块涨幅居前支撑指数走强 [1][3] - 两市成交额达1.15万亿元，市场情绪回暖 [3] - 券商板块拉升，光大证券涨超6%，释放积极信号 [3] 对冲基金动向与全球市场 - 对冲基金5月加速购入全球股票，买入速度为2024年11月以来最快 [6] - 外围对中国的看法大幅转向，多数国家对美国看法恶化，对中国看法改善 [7] - 东吴证券认为“东升西落”趋势或起，非美资产走强，中国资产有望受益 [8] 政策与市场预期 - 6月18日至19日陆家嘴论坛将发布重大金融政策，支撑市场预期 [10] - 中央汇金发挥类“平准基金”作用，中长期资金入市推动A股平稳运行 [10] - 6月政策偏积极，稳就业稳经济措施6月底前落地，金融科技会议密集 [12] 6月A股展望与配置建议 - 华金证券预计6月A股延续震荡偏强趋势，15年中有7年6月上涨 [11][12] - 端午假期和“618”消费旺季或推动消费高增速，外资和融资可能回流 [12] - 科技和新消费或成主线，政策鼓励TMT和消费行业，高景气行业包括有色金属、化工、机械等 [13][14] - 浙商证券建议切换至大金融、“中字头”和红利板块，平滑净值曲线 [10] 行业与基金配置 - 科技主线推荐计算机、机器人、军工、传媒、电子、通信等行业 [14] - 新消费主线关注创新药、电新、食品、社服、商贸零售等行业 [15] - 相关基金包括汇添富创新药ETF、华宝新消费指数、国泰通信设备ETF等 [17]

生产端 - 5月第四周高炉、螺纹钢、电炉开工率分别为83.89%、42.64%、77.80%，环比上升0.26、0.83、0.52个百分点[11] - 冷轧库存131.05万吨环比升1.13%，螺纹钢等库存环比降，水泥库容比环比升1.64%[29] - 电炉、焦化、水泥熟料产能利用率分别为54.32%、79.25%、61.30%，电炉和焦化环比降[50] 需求端 - 5月第四周30城、100城商品房成交面积环比降2.12%、5.97%，土地溢价率2.18%环比降78.31%[60] - 5月第四周十大城市地铁客运量周日均值同比降1.00%，快递揽收量环比降6.25%[89] - 5月第四周SCFI为2072.71环比升30.68%，CCFI为1117.61环比升0.92%[96] 价格端 - 5月第四周铜、铝现货价环比降0.58%、升0.27%，螺纹钢等价格环比降[99] - 5月第四周农产品批发价格指数环比降0.15%，水果等部分产品价格有升有降[105] 风险提示 - 国内政策落地不及预期，海外政策超预期[7]

港股通创新药ETF市场表现 - 港股通创新药ETF(159570)当日涨幅超过2% 连续3个交易日上涨[1] - 成交额达3.62亿元 较昨日同期放大20.76%[1] - 近一个月基金份额增加2.72亿份 支持T+0交易机制[1] 港股相关ETF整体表现 - 恒生消费ETF(513970)上涨0.64% 显示消费板块温和上涨[1] - 港股通汽车ETF(159323)上涨1.38% 反映汽车行业表现良好[1] - 香港证券ETF(513090)上涨1.15% 证券板块出现正增长[1] - 港股科技50ETF(513980)上涨1.89% 科技板块表现突出[1] 交易机制特点 - 投资者可通过A股账户直接交易港股ETF 无需单独开通港股通权限[1] - 多只港股ETF产品支持T+0交易制度 提供日内交易灵活性[1]

核心观点 - 当前全球经济面临多重挑战，美国政策不确定使全球经济显脆弱，区域主义、通胀等问题重塑金融市场，美、日国债发行遇冷，黄金上涨揭示市场对海外债券和权益资产信心下降，应立足确定性寻找安全垫高的资产 [1] - 2025年6月基金配置关注海外通胀、债务压力与资产结构化风险加深、收支弥合与科技创新使国内经济基本盘企稳、避险情绪升温下另类资产风险与机会再平衡三个核心维度 [1] 市场回顾 - 截至2025年5月29日，5月全球权益资产表现不错，MSCI全球收益率1.1%，中证全指收益率0.6%，A股中价值股表现优于成长股；国内债券资产表现稳健，近半年中证全债累计涨0.44%，信用债表现优于利率债；商品类资产中黄金、原油受多种因素影响波动加大 [6] - 5月国内权益市场整体较强，大部分行业正收益，环保涨幅最大，电子、房地产、钢铁板块表现较差 [11] 市场展望 海外通胀、债务压力与资产结构化问题 - 去年末以来，欧、日制造业压力大，Market制造业PMI持续10个月低于荣枯线，2025年全球经济处于上升期尾部，短期前景不乐观 [15] - 美国区域保护主义和孤立主义破坏全球经济增长，引发新通胀问题，4月美国CPI同比增速回落但市场对其可持续性存疑，日本4月CPI同比增长3.6%核心通胀创新高 [17] - 通胀与债务问题冲击海外经济体金融稳定性，美、日央行货币政策受限，全球资产估值结构性风险加剧，海外长期国债面临价值下杀与抛售风险，海外权益市场估值回调风险大，资金转向防御，黄金成避险替代 [19][20] 收支弥合、科技创新，国内经济基本盘稳健 - 年初以来国内经济稳中向好，消费政策与科技创新发力，居民收支弥合，内需恢复与结构升级成主导动力，2025年一季度GDP增长5.4%，消费和出口拉动增加，4月CPI稳健、PPI同比降幅略扩大但新动能持续释放，制造业和服务业PMI稳定在荣枯线上方 [21] - 2022年3季度以来人均可支配收入增速回升，人均消费性支出企稳且增速与可支配收入持平并反超，消费补贴政策带动消费意愿增强，4月社会消费品零售总额同比增长5.1%，消费市场稳步复苏，但长期消费基础未稳固，城乡收入差异待改善，消费支持政策可能持续 [22] - 年初以来金融与信贷政策加力，1 - 4月社融存量同比增长8.7%，政府债券净融资同比增长20.9%，对实体经济发放人民币贷款余额增加，信贷结构优化，货币政策适度宽松，财政端加大逆周期调节 [28][29] - 国内权益市场优质标的估值回落，创新科技研发和落地有吸引力，当前股债收益比处于高位，A股安全边际和性价比高，多数板块股票估值处于历史低位，银行及红利资产、科技行业、消费企业有配置价值 [30][37] 避险情绪下，另类资产风险与机会的再平衡 - 长期看黄金、原油等资产与国内权益及债券资产相关性低，多元配置可提升组合风险收益比，2025年以来全球避险情绪升温，需把握黄金和原油的机会与风险 [38] - 黄金定价受通胀预期和无风险利率影响，中长期海外债务压力和主权信用问题支撑黄金配置价值，但要警惕短期追高风险 [40][43] - 原油定价短期受地缘政治影响，俄乌问题影响偏中性，美国贸易政策使原油需求预期回落，OPEC+增产、全球原油需求增长乏力、零售端价格压力大，可能推动油价震荡下行，商品QDII不宜长期持有，要把握上涨动能及移仓成本 [46][48][63] 大类资产配置 权益基金 - 海外经济和政策不确定增加，国内政策发力，经济基本面向好，国内权益资产估值有性价比，应把握结构性差异，坚持长期投资 [54] - 核心配置关注业绩确定性高、利润高、分红高或估值提升空间大的主题方向，如红利、大盘风格基金和聚焦核心资产的基金品种；机会配置聚焦政策落地、信心驱动和科技赋能方向，关注中、大盘成长风格机会，以及消费、芯片、AI、新能源等主题 [55] 固定收益基金 - 外部环境使美、日长端利率上升，约束我国央行货币政策，国内长久期利率债收益率低，应降低预期，稳健中找收益，债市有望受支撑 [56] - 中短久期品种性价比更高，以金融债、利率债为主的品种兼具收益和稳健，风险承受力允许时适当信用下沉可提高组合收益 [61] QDII基金 - 外部环境复杂增加海外资产配置不确定性，要警惕估值结构化风险 [58] - 权益QDII关注低PB价值股或欧洲、香港市场股票；原油QDII配置要谨慎，OPEC+增产和需求下降可能使油价下行；黄金QDII中长期受本币安全和避险情绪推动，但金价走高增加市场对短期因素敏感性，商品QDII不宜长期持有，要把握上涨动能及移仓成本 [62][63]

公司表现 - 老铺黄金股价创历史新高 截至发稿上涨6 49%至968港元 成交额8 98亿港元[1] - 老铺黄金自2024年6月底上市以来股价飙涨近14倍 稳居港股第一高价股[3] - 蜜雪集团上市不到三个月股价轻松翻倍 与老铺黄金 泡泡玛特并称港股"三朵金花"[3] 行业动态 - 港股消费和科技板块整体估值较低 恒生科技指数市盈率20 17倍远低于历史平均水平[3] - "消费+科技"在港股市值占比达半壁江山 其中10家科技巨头流通市值占比近30%[4] - 港股高股息资产(如银行股 电信股)配置价值凸显 吸引大量险资和免税投资者关注[3] 市场流动性 - 2025年前4个月港股平均日成交金额2504亿港元 同比上升144%[4] - MSCI中国指数超80%权重为港股 显示外资对港股市场的关注度[4] - 港股市场从金融地产主导转向科技消费主导 业绩增长性或将重塑估值框架[4] 投资趋势 - 中国AI应用快速发展 科技行业估值低于历史平均水平 投资吸引力增强[4] - 外资长线资金正在关注中国 港股市场具备承接回流资金的独特优势[4]

港股消费ETF表现 - 6月3日早盘港股主要指数集体上涨，港股消费ETF（159735）盘中上涨0.75%，溢折率0.04%，盘初溢价频现 [1] - 成分股中升控股、中国儒意涨超3%，农夫山泉、中国飞鹤、创科实业、长城汽车、珍酒李渡、哔哩哔哩-W等多股涨超1% [1] - 港股消费ETF跟踪中证港股通消费主题指数，该指数选取港股通范围内流动性较好、市值较大的50只消费主题相关股票组成样本，采用自由流通市值加权 [1] 消费品以旧换新政策效果 - 商务部数据显示截至5月31日，2025年消费品以旧换新5大品类合计带动销售额1.1万亿元，发放直达消费者补贴约1.75亿份 [1] - 专家认为以旧换新在提振消费、激发市场活力方面表现突出，端午假期多个促销时点重合，消费需求集中释放，印证内需市场潜力 [1] 消费行业展望 - 万联证券指出当前国内消费需求仍显弱势，扩内需为2025年头号重点工作任务，去年底以来政府部门出台系列提振消费政策 [1] - 随着政策持续落地和显效，预计消费行业有望进一步回暖 [1]

港股市场表现 - 端午假期A股休市，港股恒生指数微跌0.57%，科技股板块下跌0.7% [2][3] - 4月初因关税危机港股短期大幅下跌，随后连续6周反弹并收复跌幅，近期因关税政策反复出现小幅波动 [4][5][6][7] - 美国联邦法院本周阻止特朗普4月2日关税政策生效，但特朗普政府上诉后联邦巡回上诉法院暂时恢复提高关税政策，引发全球股市波动 [8][9][10] 全球市场联动 - 关税政策变动导致亚太市场同步波动，日股周一下跌1.3%，欧美市场开盘后亦小幅下跌 [11][12] - 黄金与全球股市呈现负相关：4月初全球股市下跌时黄金上涨，股市反弹后黄金出现近2-3年最大短期回撤，近期股市波动黄金再度走强 [13][16] - 黄金总市值约170万亿人民币，远低于人民币房地产（300万亿）、A股（90-100万亿）及美股（430万亿人民币），其价格主要受美元实际利率和汇率影响 [14][15][22][24] 资产类别特征 - 避险资产包括存款、货币基金、短期债券和黄金，风险资产涵盖股票、可转债、REITs等；市场波动时资金流向避险资产，股市企稳后回流风险资产 [27][28][29][30] - 全球黄金供应源于超新星爆炸或中子星碰撞，地球无法自然生成，其稀缺性支撑市值但规模相对有限 [20][21] 市场估值数据 - 港股科技板块市盈率39.28倍，市净率3.25倍，股息率0.62%；恒生指数市盈率12.63倍，市净率1.24倍，股息率3.44% [37] - 美股标普500市盈率23.19倍，市净率4.92倍；纳斯达克100市盈率27.90倍，市净率7.74倍，显示较高估值水平 [37] - 债券市场方面，10年期国债到期收益率1.71%，近1年年化收益6.57%；30年期国债收益率1.99%，近1年收益达14.07% [41]

财政政策框架变化 - 当前财政政策框架较以往发生明显变化，从逆周期调节转向顺周期特征，广义财政支出增速近年甚至低于GDP增速[1][3] - 土地财政拖累是广义支出乏力的主因，2021年后政府性基金收入（80%-90%依赖土地出让）从贡献转为拖累，导致广义支出增速低于一般公共预算[6] - 顺周期特征源于举债约束，3%赤字率红线导致"以收定支"模式，支出高度依赖经济景气度相关的财政收入[7] 政府杠杆与政策突破 - 我国政府杠杆率仅90%，显著低于日本(210%)、美国(110%)等发达经济体，存在加杠杆空间[9] - 赤字约束已现突破：2024年赤字率目标设为4%，特别国债使用和预算调整更灵活（如2023年10月增发国债、2024年11月置换隐性债务）[13] 货币政策与财政协同 - 低利率环境下货币政策有效性下降，如2020年后房贷利率创新低但住房贷款需求未回升[15] - 央行采用"事实偏紧"策略，2024-2025年政策利率调整45BP但市场利率降幅超80BP，操作滞后于市场曲线[17] - 货币政策呈现"财政化"特点：结构性工具占比提升，央行对政府债权减少而对存款性公司债权增加[18] 财政投向与投资机会 - 财政支出结构从基建（交通/农林水支出占比降1.5个百分点以上）转向公共服务（社保/卫生支出占比提升）[23] - 股权投资替代债权成为地方财政新动向，超70%出资来自国有投资人，重点投向科技领域（"合肥模式"案例）[27] - 财政支持科技更青睐龙头：因风险容忍度低且注重社会效应（纳税/就业），龙头企业业务模式更匹配[28] 消费领域财政支持 - 以旧换新政策加码，从汽车家电扩展至数码/家装品类，未来可能覆盖服务消费[30] - 财政推动"普惠消费"替代消费升级模式，转移性收入高增支撑低收入群体消费（拼多多/蜜雪冰城案例）[32] 市场影响 - 财政扩张将提振权益资产（企业盈利改善+风险偏好提升），同时压制债券价格（政府债供给增加）[22] - 中小企业压力仍需财政托底，年内可能追加预算[19]