行业闭店概况 - 5月第四周共13个品牌关闭至少81家门店 [4] - 闭店涉及餐饮、咖啡、超市、茶饮、电影院、教培、包袋、酒馆、烘焙等多个行业 [5][6] - 永辉超市关闭4家门店 [5][6] - 茶咖赛道关闭70家门店，其中66家属于茶饮和咖啡品牌 [7] 茶饮行业调整 - Seven bus大规模闭店，全国范围内仅剩7家门店 [7] - 喜茶上周关闭至少3家门店，2024年12月至2025年3月门店数量从4472家减少至4371家，三个月减少101家 [7] - 喜茶战略调整，暂停加盟扩张，聚焦门店体验与品牌内容 [8] 奢侈品行业调整 - Bottega Veneta 5月21日关闭上海大丸百货门店，半年内累计关店5家 [7][8] - 母公司开云集团调整战略，古驰同期关闭上海两处高端商场专柜，2023年以来中国区缩减6家门店 [8] - 调整与VIC奢侈品消费者偏好一站式购物有关，优化运营成本并强化协同效应 [8]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年4月我国社零总额3.72万亿元同比+5.1%保持较高增速但略低于wind一致预测0.4pct [4][9] - 线上线下渠道均维持较高增速 线上4月网上实物商品零售额0.93万亿元推算同比+6.1% 线下推算线下社零2.96万亿元同比+4.8% 1 - 4月限上便利店等业态零售额有不同程度增长 [4][10] - 商品销售表现略好于餐饮 4月商品零售额3.30万亿元同比+5.1% 餐饮收入0.42万亿元同比+5.2% 近期商品零售在国补和可选品复苏带动下增长势头良好 [4][15] - 必选消费品增速稳中有升 4月限额以上粮油食品等品类有不同程度增长 [4][18] - 可选消费品持续复苏 金银珠宝类表现亮眼 4月限额以上化妆品等品类大多实现正增长 国补受益品类保持双位数增速 金价带动下黄金珠宝增速突出 [4][18] - 可选消费持续复苏 建议关注新消费领域投资机会 如美护板块的毛戈平等 宠物食品板块的乖宝宠物 内需消费板块的永辉超市 餐饮板块的蜜雪集团等 [4][22] 根据相关目录分别进行总结 本周行业观点 - 2025年4月社零总额3.72万亿元同比+5.1% 略低于wind一致预测0.4pct [9] - 线上渠道4月网上实物商品零售额0.93万亿元推算同比+6.1% 线下渠道推算线下社零2.96万亿元同比+4.8% 1 - 4月限上便利店、专业店、超市、百货店和品牌专卖店零售额同比分别增长9.1%、6.4%、5.2%、1.7%和1.4% [10] - 4月商品零售额3.30万亿元同比+5.1% 餐饮收入0.42万亿元同比+5.2% 近期商品零售在国补和可选品复苏带动下增长势头良好 [15] - 4月限额以上粮油食品同比+14.0% 饮料同比+2.9% 烟酒类同比+4.0% 必选品消费保持稳健增长态势 [18] - 4月限额以上化妆品同比+7.2% 金银珠宝+25.3%等 年初以来可选消费品持续复苏 国补受益品类保持双位数增速 金价带动下黄金珠宝表现亮眼 [18] - 建议关注新消费领域投资机会 美护板块推荐毛戈平、若羽臣、润本股份等 宠物食品板块推荐乖宝宠物 内需消费板块推荐永辉超市等 餐饮板块推荐蜜雪集团 建议关注古茗、小菜园等 [22] 本周行情回顾 - 本周（5月19日至5月25日）申万商贸零售指数涨跌幅+0.24% 申万社会服务+0.14% 申万美容护理+0.43% 上证综指+1.19% 深证成指 - 0.54% 创业板指 - 0.64% 沪深300指数+0.59% [23] - 年初至今（1月2日至5月25日）申万商贸零售指数涨跌幅+7.93% 申万社会服务 - 1.99% 申万美容护理 - 8.83% 上证综指+10.14% 深证成指+2.70% 创业板指+1.20% 沪深300指数+9.95% [23] 细分行业公司估值表 - 报告列出化妆品&医美、培育钻石&珠宝、免税旅游出行、出口链、产业互联网、小家电、超市&其他专业连锁等细分行业公司的总市值、收盘价、归母净利润、P/E及投资评级等信息 [29][30]

2025 年 05 月 25 日 商贸零售行业研究 买入（首次评级） 行业周报 证券研究报告 国金证券研究所 分析师：赵中平（执业 S1130524050003） zhaozhongping＠gjzq.com.cn 分析师：许孟婕（执业 S1130522080003） xumengjie＠gjzq.com.cn 联系人：王译 wangyi9@gjzq.com.cn 永辉股东大会公布新进展，快手 618 开门红首日快速增长 核心观点 行情回顾 上周(2025/05/19-2025/05/23)上证指数、深证成指、沪深 300、恒生指数、恒生科技指数分别-0.57%、-0.46%、-0.18%、 1.10%、-0.65%，商贸零售(申万) -1.61%，板块对比来看，商贸零售板块上周涨幅在 9 个大消费行业中位列第 9。 个股方面，丽人丽妆、新迅达、若羽臣、全新好、南宁百货涨幅居前，跨境通、国芳集团、国光连锁、青木科技、博 士眼镜跌幅居前。 细分行业景气指标 线下：永辉召开股东大会，公布调改新进展 团队建设方面，永辉生鲜、标品、熟食加工三块团队已基本重建，人员基本稳定，调改门店员工数量相较于之前 已有所减少。店型 ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年1 - 4月社零同比+4.7%，4月同比+5.1%，社会消费稳步复苏 ，期待消费回暖趋势继续维持 ，建议关注黄金珠宝和化妆品两大赛道 [4] - 本周商贸零售指数下跌1.61%，跑输上证综指，零售各细分板块中钟表珠宝板块涨幅最大 ，2025年年初至今该板块领跑 [6] - 投资建议关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 ，包括黄金珠宝、线下零售、化妆品、医美等主线 [7] 各部分总结 零售行情回顾 - 本周（5月19日 - 5月23日）A股下跌 ，零售行业指数报收2110.59点，下跌1.61%，在31个一级行业中位列第26位 ，2025年年初至今下跌5.73%，表现弱于大盘 [15] - 零售各细分板块中 ，本周钟表珠宝板块涨幅最大为7.56% ，2025年年初至今涨幅最大为18.83% [17] - 个股方面 ，本周丽人丽妆、新迅达、若羽臣涨幅靠前 ，跨境通、国芳集团、国光连锁跌幅靠前 [22] 零售观点 行业动态 - 2025年1 - 4月社零总额161845亿元，同比+4.7% ，4月社零总额37174亿元，+5.1% ，分地域、消费类型来看均有增长 ，期待消费回暖趋势继续维持 [25] - 分渠道看 ，1 - 4月线上渠道稳健增长 ，线下业态边际回暖趋势延续 ，各业态维持回暖态势 [28] - 分品类看 ，商品零售同比稳健增长 ，必选消费中粮油食品表现较好 ，可选消费中家电音像、黄金珠宝表现亮眼 [31] 关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 - 黄金珠宝关注具备差异化产品力和消费者洞察力的品牌 ，重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等 [38] - 线下零售关注顺应消费趋势积极变革探索的龙头 ，重点推荐爱婴室、永辉超市等 [38] - 化妆品关注把握细分结构性机会且综合实力强的国货品牌 ，重点推荐珀莱雅、上美股份等 [39] - 医美关注差异化医美产品上游厂商及医美机构龙头 ，重点推荐爱美客、科笛 - B等 [39] 零售行业动态追踪 行业关键词 - 珀莱雅考虑通过海外并购布局婴童和香水等赛道 [5][103] - 山姆会员店计划2025年开设9家新店 [5][103] - 叮咚买菜宣布启动自内而外的变革 [5][103] - 52TOYS向港交所递表 [5][105] - 欧莱雅加码近亿元投资合成生物企业未名拾光 [5][106] 大事提醒 - 关注多家公司股东大会召开、分红、业绩发布会等事项 [106] - 关注多个零售行业展会 ，如2025苏州国际美容化妆品博览会等 [108]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年1 - 4月社零同比+4.7%，4月同比+5.1%，社会消费稳步复苏，期待消费回暖趋势继续维持，建议关注黄金珠宝和化妆品两大赛道[4] - 黄金珠宝行业“差异化产品+消费者洞察”能力成核心竞争要素，关注高端中式黄金和时尚黄金细分赛道；化妆品行业国货崛起趋势不变，关注头部国货美妆品牌大促表现[4] - 投资建议关注四条主线，包括黄金珠宝、线下零售、化妆品、医美领域的优质公司[7] 各目录总结 零售行情回顾 - 本周（5月19日 - 5月23日）A股下跌，零售行业指数下跌1.61%，位列31个一级行业第26位，2025年年初至今下跌5.73%，表现弱于大盘[15] - 零售各细分板块中，本周钟表珠宝板块涨幅最大，周涨幅7.56%；2025年年初至今，钟表珠宝板块涨幅最大，累计涨幅18.83%[17] - 个股方面，本周丽人丽妆、新迅达、若羽臣涨幅靠前，跨境通、国芳集团、国光连锁跌幅靠前[22] 零售观点：2025年4月社零同比+5.1%，社会消费稳健 行业动态：2025年4月社零+5.1%，期待消费回暖趋势继续维持 - 2025年1 - 4月社零总额161845亿元，同比+4.7%，4月社零总额37174亿元，同比+5.1%，低于Wind一致预期+5.5%，分地域、消费类型看均有增长，整体社会消费有望平稳增长[25] - 1 - 4月线上渠道稳健增长，全国网上零售额47419亿元，同比+7.7%；线下业态边际回暖，超市、便利店等零售额同比有不同程度增长[28] - 商品零售同比稳健增长，4月商品零售33007亿元，同比+5.1%；必选消费中粮油食品表现较好，可选消费中黄金珠宝、家电音像表现亮眼[31] 关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 - 投资主线1关注具备差异化产品力和消费者洞察力的黄金珠宝品牌，重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等[38] - 投资主线2关注顺应消费趋势积极变革探索的线下零售龙头，重点推荐爱婴室、永辉超市等[38] - 投资主线3关注把握细分结构性机会且综合实力强的国货美妆品牌，重点推荐珀莱雅、上美股份等[39] - 投资主线4关注差异化医美产品上游厂商及医美机构龙头，重点推荐爱美客、科笛 - B等[39] 各公司分析 - 老凤祥：2024年经营稳健，2025Q1业绩承压，金价高企抑制终端动销致业务下滑，通过产品和渠道优化有望恢复成长势能[44][45][46] - 中国黄金：2024年经营稳健，2025Q1业绩承压，通过深化渠道布局和产品创新有望持续成长，回购业务坚持差异化布局[47][48][49] - 潮宏基：2025Q1业绩高增超预期，深耕时尚黄金品类，加盟渠道逆势扩张，产品升级和品牌扩圈提高市场影响力[51][52][53] - 周大生：2024年及2025Q1经营业绩承压，直营渠道保持韧性，2025年计划推动渠道结构和品牌矩阵优化[54][55][56] - 朗姿股份：2024年业绩稳健，医美内生外延持续推进，构建“泛时尚产业互联生态圈”，加码泛美业布局[57][58][59] - 珀莱雅：2025Q1归母净利润+28.9%，国货美妆龙头地位稳固，多系列新品频出有望贡献增量，产品、运营、品牌全方位发力[60][61][62] - 家家悦：2024年营收维持增长，2025Q1经营业绩稳健，从规模零售向品质零售转型，加速门店调改，优化区域布局[63][64][65] - 润本股份：2025Q1收入高增，婴童护理系列贡献收入上升，积极开拓高潜力细分品类，期待防晒新品与抖音渠道放量[66][67][68] - 永辉超市：2025Q1稳态调改店实现盈利，渠道改革有望提速，向品质零售转型进展顺利，长期经营拐点可期[69][70][71] - 丸美生物：2025Q1扣非归母净利润+28.6%，业绩符合预期，眼部类和美容类表现亮眼，产品结构优化带动盈利能力提升[73][74][75] - 华熙生物：变革深化致短期承压，期待2025年迎来发展拐点，有序推进全面变革，未来重回增长可期[76][77][78] - 爱婴室：2024年主业经营稳健，万代合作打开第二增长曲线，母婴主业高质量增长，毛利率受品类结构影响下滑，经营提效驱动费用率略降[79][80] 零售行业动态追踪 行业关键词 - 珀莱雅考虑海外并购布局婴童和香水等赛道；山姆会员店计划2025年开设9家新店；叮咚买菜宣布启动自内而外的变革；52TOYS向港交所递表；欧莱雅加码近亿元投资合成生物企业“未名拾光”[5] 大事提醒 - 关注多家公司股东大会召开等，以及2025第二届义乌国际玩具与婴童用品博览会等[14]

离境退税政策核心内容 - 境外旅客指在中国大陆连续居住不超过183天的外国人及港澳台同胞 [3] - 退税物品需满足单日同店消费≥200元人民币且未使用 [4] - 离境日距购买日不超过90天且物品需随身携带或托运 [4] - 13%税率商品退税率11%，9%税率商品退税率8% [5] 退税金额计算方式 - 应退增值税=含税发票金额×退税率 [7] - 实退金额=应退税额-代理机构手续费 [7] - 退税≤2万元可现金/转账，>2万元仅限银行转账 [7] 标准退税流程 - 购买时索取退税申请单和销售发票 [7] - 离境时向海关申报验核退税物品及相关单据 [8] - 通过代理机构提交验核后的申请单办理退税 [9] 即买即退政策 - 符合条件的旅客可在指定商店现场领取等额预付金 [10] - 需签订协议并完成信用卡预授权 [13] - 预付金发放后需在25天内从指定口岸离境 [15] - 单日同店累计退税金额上限22.2万元 [16] 台州市退税商店分布 - 耀达集团（临海市靖江中路207号） [18] - 中盛百货（路桥区银座街500号） [18] - 昌升超市（椒江区白云山西路58号） [18] - 台绣生活艺术馆（椒江区云西路157号） [18] - 台绣非遗老字号（路桥机场内） [19] - 黄岩百货（黄岩区青年东路139号） [19] - 金银楼珠宝（路桥区银座街钟楼） [20] - 温岭银泰（温岭市中华路728号） [21] - 展生眼镜（临海市杜桥眼镜城D区028号） [21] - 神仙大农（仙居县神仙居文创产业园） [22] - 九正堂黄精（天台县赤城路249号） [23]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4][7][13] 报告的核心观点 - 市场认为步步高财务压力较大，超市调改进度有不确定性；报告认为步步高已完成重整，资产负债表健康，和永辉学习胖东来较彻底，调改后日销大幅提升，客流留存和稳定性超预期，超市调改完成后百货有望接力，公司利润水平将快速提升 [1][15] 根据相关目录分别进行总结 困境反转，步步高完成重整起死回生 - 步步高成立于1995年，2001年进军百货业，2008年上市，2019年集团营收415亿元；2021 - 2024年业绩承压进入重整，2025Q1运营效率提升，门店主动收缩聚焦省内，店效提升 [21][22][27] - 2024年引入产业投资人，步步高成无实控人企业，投资人在多方面赋能；管理层换血，成立轮值总裁制度，优化组织架构 [32][33] - 2023年重整后现金流改善，2024年底现金及等价物超10亿；债务调整，10万欠款及以下现金清偿，10万以上以股抵债，剩余留债展期10年；资产负债率从2023年86.8%降至2025Q1 62.1%，有息负债率降至31.9%；费用率下降，周转回升，固定资产投入减少 [36][39][41] 超市调改成效明显 - 胖东来2024年销售额170亿，同比增59%，2022年起帮扶15家商超企业；步步高和永辉2024Q2起接受帮扶，步步高关店彻底，业态与胖东来接近，早期调改组织架构有别 [52][55][63] - 截至2025Q1，步步高27家超市17家调改开业，预计2025年完成所有调改；调改后销售额增6倍，客流增3倍，新增客群主力为年轻一代 [65][69][71] - 步步高超市调改后商品下架率超70%，新增占比超60%，烘焙熟食占比提升，引入裸价采购模式，早期引入胖东来DL产品，后期自有产品接力 [75][78][80] - 步步高调改后硬件设施、布局环境、服务质量提升，场景化改造升级业态；员工薪酬提升，工作时间缩短，可参与门店分红 [83][84] 百货调改同步启动，期待后续利润释放 - 百货是步步高核心资产，2024年投资性房地产137亿，贡献1.69亿毛利，以联营模式为主，2024年毛利率62.71% [86][90] - 步步高百货调改难度大于超市，2024年5月启动，从员工体验和报酬提升入手，优化卖场环境，进行品牌汰换，引入新顾问，组织架构调整为购物中心事业部 [92][94] 盈利预测和投资建议 - 预计步步高2025 - 2027年超市部门收入55.35/68.98/88.30亿元，毛利率21%/22%/23%；百货收入3.4/3.6/3.9亿元，毛利率恢复到70%以上；供应商促销费等占比降低利于长期商品力提升 [96][98][99] - 预计公司2025 - 2027年营业收入77.55/95.52/121.02亿元，同比+126.01%/+23.17%/+26.70%，归母净利润1.84/4.02/6.74亿元，同比 - 84.81%/+118.29%/+67.68%，对应PE 81X/37X/22X，首次覆盖给予“买入”评级 [12][101]

公司扩张战略 - 公司计划两年内投资3.5亿元，新开便利店200家、社区生活连锁超市200家、高端精品超市20家 [1] - 公司拍下重工大厦3年使用权并将总部搬至济南，显示其扎根济南市场的决心 [1] - 公司首家精品超市旗舰店在济高·世茂芯环中心开业，进口商品占比30%以上，意在开拓高端市场 [1] 公司发展历程 - 公司成立于2018年8月，最初为滕州市社区生活便民服务站，截至2023年底拥有社区超市35家、从业人员700多人 [1] - 公司在滕州市成为门店数量最多、经营面积最大、服务市民范围最广的商超企业 [1] - 2021年公司涉足房地产领域，投资12亿元开发佳汇国际项目，占地100亩、建筑面积25万平方米，一期5万平方米已封顶对外预售 [1] 近期市场动作 - 2024年4月公司收购统一银座股权进入济南市场 [2] - 公司立项投资建设中国马铃薯交易中心 [2] - 公司去年8月底将济南仲家汇6000万股股权全部质押进行贷款融资，质押率高达100% [2] - 公司出售旗下滕州仲家汇置业有限公司90%股权变现 [2] 市场挑战 - 济南商超市场竞争激烈，对手多且顾客选择性强 [2] - 济南市场人力、租金等运营成本较高，对门店客流和营收回报率要求更为迫切 [2] - 公司大举扩张可能带来资金周转困难等问题，但未正面回应 [2]

河南经济转型与新质生产力培育 - 河南正从"中原粮仓"向"经济大省"转型，以实体经济为根基、科技创新为引擎培育新质生产力 [1] - 文旅经济成为河南经济新亮点，通过文化创新融合激活传统资源 [17][22] - 汉服产业链、实景演艺、戏剧聚落等创新形式推动文旅产业升级 [18][21] "河南三头象"商业案例 - 胖东来、蜜雪冰城、泡泡玛特被称为"河南三头象"，成为中国零售业新标杆 [3][4] - 胖东来通过"不满意就退货"等极致服务标准重构零售体验，货架高度、商品标签等细节体现人性化设计 [5] - 蜜雪冰城全球门店达46479家（2024年底），通过3元冰淇淋、4元柠檬水等低价策略占领下沉市场 [7] - 泡泡玛特2024年营收130.4亿元，同比增长106.9%，通过情感化设计吸引Z世代消费者 [8] 豫商经营哲学 - 河南企业家多出身草根，如蜜雪冰城创始人张家兄弟、胖东来于东来等均从底层创业起步 [10] - 豫商擅长在低门槛行业挖掘"微利缝隙"，体现对民生需求的精准把握 [12] - 双汇、三全等企业将小品类做成全产业链，展现"把小事做到极致"的执着 [13] - 实体零售领域体现"慢即是快"理念，蜜雪冰城10年开第二家店，胖东来20年仅开13家店 [15] 文旅产业创新 - 洛阳汉服产业链形成规模，汉服拍摄点成为年轻人打卡热点 [18] - 河南卫视"中国节日"系列全网话题超2000亿，海外观看量超1亿次 [20] - 开封万岁山武侠城通过"实景演艺+沉浸体验"模式带动周边产业 [21] - 只有河南·戏剧幻城以戏剧聚落形式讲述中原故事 [21]

门店调改进展 - 永辉超市通州万达店为公司在城市副中心首家学习胖东来自主调改门店，开业后全国调改门店总数达81家，预计7月底达150家，2026年春节前目标300家 [1] - 该店首次增设餐吧区域，配备汽水、冰淇淋、热狗等商品及就餐桌椅，并优化便民服务设施如免费充电宝、血压身高仪、四季茶饮等 [1] - 调改后门店过道宽度扩至4米，货架高度统一降至1.6米，取消强制动线，现制现售比例提升至20%，商品结构对标胖东来达80%以上 [1] 商品策略升级 - 采用永辉农场直供与各地时令商品结合模式，设立胖东来自有品牌专区，陈列DL精酿啤酒、酸奶燕麦脆等特色商品 [2] - 针对端午节、儿童节等节日需求，精选推荐相关商品以覆盖家宴、出游等消费场景 [2] 员工福利优化 - 为收银员、称重员配备专用座椅，新增员工休息室与更衣室，一线员工综合薪资提升约30% [2] - 实行每日工作时长不超过8小时制度，满一年员工可享10天带薪年假 [2]