目标价与评级调整 - 目标价从9.58港元上调至12.43港元 [1] - 评级从先前水平下调至"持有" 因股价已反映短期增长潜力 [1] 财务表现与预测 - 上半年净利润同比增长28%至9.33亿元人民币 达到全年预测的33% [1] - 2025至2027年收入预测大致不变 但各年盈利预测分别下调16% 14%及9% [1] - 毛利率下降1.3个百分点 因层压板平均售价升幅未能完全覆盖铜成本上升 [1] 产品与产能发展 - 高端材料low-Dk fibreglass yarn快速发展 预计从明年起带来显著盈利贡献 [1] - 管理层对low-Dk fibreglass yarn发展前景乐观 并加速下半年产能扩张 [1] 行业趋势与定价 - 印刷电路板(PCB)行业趋势积极 产品加价因素已纳入预测 [1] - 层压板平均售价升幅较弱 影响盈利预测 [1]

扩产投资概况 - 项目税后投资回收期约7.5年（含建设期）[1] - 总投资金额50亿元人民币[1][3] - 分阶段实施：2025年下半年完成技术改造并投产、2026年中新建高阶HDI工厂投产、2027年内新增关键工序产能投产[1] 产能建设规划 - 技术改造阶段：利用现有厂房扩大设备投入，突破产线瓶颈，提升技术能力[1] - 新建高阶HDI工厂：投资32亿元，形成年产80万㎡高阶HDI产能[1] - 关键工序扩产：利用储备用地强化产能，解决关键技术难题[1] 行业需求背景 - AI服务器和高速网络基础设施建设驱动高端PCB需求增长[1] - Prismark预测2024-2029年18层以上多层板复合增长率达15.7%，HDI达6.4%[1] - 高端PCB技术门槛高、附加值高，普通产品竞争加剧[1] 公司现有产能基础 - 珠海金湾基地已具备120万㎡多层板及60万㎡HDI（含SLP）产能[2] - 现有产能覆盖手机、消费电子、汽车、通信及通用服务器领域[2] - 当前产能难以满足AI算力、高速网络通讯等领域对超高厚径比、超高层数产品的需求[2] 扩产必要性与战略意义 - 应对AI算力、汽车智驾及AI端侧应用等高增长领域客户需求[2][3] - 推动产品结构升级，提升高端PCB市场占有率[2] - 符合公司聚焦"AI+"打造第二增长曲线的战略规划[3] 技术可行性 - 公司具备30余年PCB制造经验和技术沉淀[2] - 珠海基地已积累高端PCB制造技术和客户基础[2][3] - 相关产品性能获客户认可，市场需求具有持续性[3] 资金保障措施 - 资金来源为自有资金或自筹资金[3][5] - 截至2025年3月31日，公司货币资金余额28.36亿元，经营活动现金流净额复合增长率21.34%[5] - 银行授信充足，无重大对外担保[5] 项目实施风险应对 - 已通过董事会审议（第五届第二次会议）[3] - 需办理政府备案、环评、建设许可等审批程序[5] - 公司将组建专业管理团队控制进度和成本[3]

投资扩产项目 - 公司拟投资50亿元建设珠海金湾基地扩产项目 税后投资回收期约7.5年（含建设期） 建设周期为2025年至2027年分阶段实施 [1] - 扩产主要聚焦AI算力 高速网络通讯 汽车智驾及AI端侧应用等高增长领域 [1] - 通过新建高阶HDI工厂和技改补齐瓶颈工序产能 提升高端PCB产品占比和市场占有率 [2] 产能现状与需求 - 珠海基地现具备年产120万平方米多层板及60万平方米HDI板产能 覆盖手机 消费电子 汽车等领域 [2] - 原有产能难以满足超高厚径比 超高层数产品需求 尤其AI算力 高速网络通讯等领域客户提速放量需求 [2] - 必须通过技术改造和新增投资强化关键工序产能 推动产品结构升级 [2] 行业前景与驱动因素 - AI服务器和高速网络基础设施建设驱动高端PCB需求 Prismark预测2024-2029年18层以上多层板复合增长率达15.7% HDI达6.4% [1] - 高端PCB技术门槛高 产品附加值更高 而普通产品竞争加剧 [1] - 新兴领域对高端PCB存在中长期高标准需求 市场前景可观 [1][3] 战略规划与竞争优势 - 扩产符合国家产业政策及行业发展趋势 聚焦AI+打造第二增长曲线 [3] - 扩充高阶HDI SLP HLC产品产能 完善专业化生产线 提升技术创新能力 [3] - 满足全球客户中长期高标准需求 强化高端产品市场竞争优势并拉大领先优势 [3]

公司扩产投资计划 - 公司公告珠海金湾基地50亿元扩产投资计划 包括在高多层工厂技术改造补齐瓶颈工序产能、HDI工厂新增AI服务器高阶HDI产线、投资新建高阶HDI工厂、利用储备用地增加投资强化关键工序产能 [1] - 扩产项目定位于AI算力、高速网络通讯、汽车智驾、AI端侧应用等领域的高阶HDI、HLC、SLP产品 建设周期为2025年至2027年 [1] - 此次扩产投资将整合珠海金湾基地资源 增强公司高端产品制造能力 强化高端产品供应交付能力 满足AI算力、高速网络通讯、汽车智驾、AI端侧应用等领域客户需求 [1] 产能与技术能力 - 珠海金湾工厂现有高多层年产能120万平米 具备最高层数≥64L的量产能力 HDI/SLP年产能30万平米 具备16层任意阶HDI量产能力 [1] - 50亿扩产投资将进一步提升公司高阶HDI、HLC、SLP的产能和技术能力 为公司在NV及ASIC领域取得弹性算力PCB订单奠定产能基础 [1] - 公司有望在海外及国内核心算力客户未来产品中的高阶HDI、HLC（含正交背板）、SLP（含CoWoP）等产品技术取得积极进展 [1] 行业需求与市场机会 - AI服务器中高多层板以及高阶HDI厚板的用量需求将保持快速增长 产业链中高端产能目前处于相对紧缺状态 [1] - 公司在算力高端产能紧缺的背景下 有望在北美N客户取得高端料号新的进展 [2] - 公司下游应用领域广泛 技术及客户卡位较佳 数通及汽车领域产品持续导入放量 高端产能不断释放 业务结构有望得到优化 [2]

核心业务领域 - 公司产品核心应用领域包括通信通讯设备 高速运算服务器 人工智能 数据中心基础设施 汽车电子 [1] 客户合作与战略 - 与国内外众多终端客户开展多领域深度合作 [1] - 经营团队坚持做好自身工作并把握行业发展趋势 [1] - 保持战略定力并积极应对外部环境挑战 [1] 技术创新与发展规划 - 坚持以技术创新和产品升级为内核 [1] - 加快推进新项目建设 [1] - 甄别并抓牢目标产品市场的新业务机会 [1] - 紧抓人工智能和高速网络对高端PCB的结构性需求 [1] - 大力开展相关业务以实现长远发展目标并为投资者创造价值 [1]

公司业务定位 - PCB产品核心应用领域包括通信通讯设备 高速运算服务器 人工智能 数据中心基础设施 汽车电子 [1] 发展战略 - 紧抓高端PCB结构性需求并大力开展相关业务 [1] - 以实现更长远发展目标并为投资者创造更多价值 [1]

行业投资评级 - 报告对PCB行业给予"推荐"评级 [5] 核心观点 - AI发展推动PCB行业进入高速增长期，PCB作为直接搭载芯片的载体承担信号传输与交换的重要功能，成为AI产业链中最受益环节之一 [3] - CoWoP（Chip-on-Wafer-on-PCB）可能成为未来封装路线，通过直接采用大尺寸PCB承载多芯片降低成本并提升互连密度 [1][10][11] - mSAP（改良型半加成工艺）成为核心工艺，可实现亚10µm线路能力以满足AI/HPC应用对高速信号传输的严苛要求 [1][14] - PCB厂商扩产积极，投资金额合计超过300亿元人民币，带动上游材料及设备需求 [20][21] - 产业链进入明确上行周期，PCB迎来"黄金时代" [3] 技术演进 - CoWoP技术相比传统封装具备显著优势：消除成本高昂的封装基板，直接利用大尺寸PCB作为载体降低材料与制造复杂度；减少封装层级并采用多层HDI或MSAP PCB，带来更短互连路径、更优越信号完整性和更有效功耗控制 [12] - MSAP工艺采用"先加后减"方式实现更小线路宽/距（L/S），在大面积基板上保持高良率和优良阻抗一致性 [14] - MSAP工艺关键难点包括：面板材料极易变形对翘曲、应力控制要求极高；亚10µm级别光刻对位和选择性电镀要求极高精度制程控制与设备能力；去除多余铜种子层时必须确保侧壁不被蚀刻 [17] - MSAP工艺主要应用在苹果手机主板（SLP）、BT载板及1.6T光模块等领域，相对传统PCB工艺价值量更高 [19] 材料升级 - PCB上游核心材料包括铜箔、电子布和树脂，分别承担导电、支撑绝缘和介电性能控制功能 [2] - 铜箔由HVLP1向HVLP5升级：HVLP1用于高速传输数字设备基板材料；HVLP2用于超高速传输数字设备基板材料；HVLP3用于高性能AI加速器基板材料，超低粗糙度(<0.6um)；HVLP4采用超细结节治疗改进信号传输；HVLP5采用无结节技术实现最佳信号传输特性 [29][32] - 可剥离超薄铜箔（厚度在9μm以下）适用于mSAP半加成法及Coreless制程，可大幅降低PCB及IC载板厚度和重量 [32][34] - 电子布向第三代低介电布迭代：AI应用领域中GPU及ASIC加速板卡正从M7向M8升级，交换板由M8向M9升级；电子布方面M7级别CCL一般搭配一代布，M8级别一、二代布混用，M9级别中则有望加入Q布 [38] - 低热膨胀系数玻璃纤维布（Low CTE玻璃纤维布）热膨胀系数可低至2.77×10⁻⁶/°C（接近硅基芯片的3 ppm/°C），同时具备高弹性模量（≥93 GPa）、低介电损耗等特性 [39] - 树脂向碳氢及PTFE升级：碳氢树脂（PCH）介电常数2.4，介质损耗因子0.0002；聚四氟乙烯（PTFE）介电常数2.1，介质损耗因子0.0004；聚苯醚（PPO）介电常数2.4，介质损耗因子0.0007 [48] - 圣泉集团可提供M6、M7、M8全系列树脂产品；美联新材控股孙公司辉虹科技生产的EX电子材料（属于碳氢材料）已批量供货应用于M8级乃至M9半导体产品；东材科技高速树脂可满足新一代X86服务器、AI服务器等性能需求 [46][47] 设备发展 - PCB核心工艺包括钻孔、电镀和蚀刻成像等，直接决定电路板互连密度、信号完整性和生产良率 [2] - 机械钻孔适用于孔径≥0.15mm通孔加工，具有效率高、适应性强的特点；激光钻孔适用于孔径＜0.15mm微孔加工，定位精度高、热影响区小 [50][52] - 电镀工艺向垂直连续电镀技术（VCP）升级：全球PCB电镀设备市场规模预计2026年将达到57亿元人民币，中国市场规模预计2026年达到45亿元人民币；中国垂直连续电镀设备市场规模预计2026年达到24亿元人民币，复合年增长率10.0% [64][66] - 曝光工艺中激光直接成像（LDI）系统无需掩膜，通过计算机控制激光束直接在光刻胶上"绘制"线路，成像精度高，可支持小于10µm精密布线 [70] - 国内设备厂商大族数控、鼎泰高科、东威科技等正加快在高多层板、HDI、MSAP等先进工艺设备布局 [2][75] 产能扩张 - PCB行业龙头企业扩产计划：沪电股份昆山基地投资43亿元；胜宏科技惠州厂房四投资26.5亿元、越南基地投资18.15亿元、泰国基地投资14.02亿元；生益科技东莞基地投资14亿元、泰国基地投资1.7亿美元、吉安基地投资19亿元；景旺电子珠海基地投资25.87亿元、信丰基地投资30亿元、泰国基地投资7亿元、龙川三期投资2.04亿元；深南电路泰国基地投资12.74亿元；鹏鼎控股泰国一期投资2.5亿美元、软板计划投资18.46亿元；方正科技珠海基地投资21.3亿元、泰国基地投资12.23亿元 [21] 投资标的 - PCB头部厂商：胜宏科技2025年预计PE 40倍、2026年29倍、2027年24倍；鹏鼎控股2025年预计PE 26倍、2026年21倍、2027年18倍；沪电股份2025年预计PE 28倍、2026年20倍、2027年16倍 [4][76] - 材料厂商：宏和科技2025年预计PE 255倍、2026年181倍、2027年139倍；德福科技2025年预计PE 214倍、2026年69倍、2027年38倍；隆扬电子2025年预计PE 135倍、2026年95倍、2027年69倍 [4][76] - 设备厂商：大族数控2025年预计PE 64倍、2026年43倍、2027年30倍；芯碁微装2025年预计PE 56倍、2026年40倍、2027年31倍 [4][76]

上市申请与市场表现 - 公司向港交所主板递交上市申请 联席保荐人为摩根大通、中信建投国际和广发证券(香港) [1] - 公司2015年于深交所创业板上市 2025年以来股价持续攀升 截至8月22日市值达约亿元[1] - 2025年股价涨幅达426.68% 2023年至今成为10倍大牛股[3] 财务业绩表现 - 营业收入从2022年78.85亿元增长至2024年107.31亿元 2025年一季度达43.12亿元[2] - 净利润从2022年7.91亿元波动增长至2025年一季度9.21亿元[2] - 毛利率从2022年18.15%提升至2025年一季度33.37% 净利率从10.03%提升至21.35%[2] - 2025年一季度经营活动现金流13.79亿元 账上现金12.57亿元[3] 业务与产品结构 - 人工智能及高性能计算PCB供应商 产品包括高阶HDI、高多层PCB等[2] - 产品应用于人工智能、新能源汽车、高速网络通信等领域[2] - 为全球超350家客户提供服务 拥有多元化产品组合[2] - 2025年一季度AI与高性能计算PCB业务收入激增170%至19.11亿元 成为第一大营收来源[5] 客户与市场地位 - 客户包括英伟达、AMD、英特尔、特斯拉、诺和诺德、微软、博世等国际知名厂商[4] - 2023年切入英伟达H系列AI加速卡 2024年通过GPU200认证 2025年成为Tier1供应商[4] - 英伟达相关订单占比超70% 份额超过50%[4] - 以2025年一季度收入计 在AI及高性能计算PCB市场份额全球第一[4] - 在高阶HDI市场份额全球第一 在14层及以上高多层PCB市场份额全球第一[4] 行业前景与扩张计划 - 全球PCB市场规模从2020年620亿美元增长至2024年750亿美元 复合年增长率4.9%[6] - 预计2029年达937亿美元 2024-2029年复合年增长率4.6%[6] - 香港IPO募资用于扩展中国内地生产 购买智能制造设备并自动化制造流程[6] - 计划在泰国和越南建立新的HDI及MLPCB生产设施[6] - 2024年5月计划不超2.6亿美元投资越南高精密度印制线路板项目[6] - 2024年8月以2.79亿元收购APCB Electronics布局泰国生产基地[6] - 2023年11月拟募资不超19亿元 建设越南年产15万平方米AI用高阶HDI产能[7] - 建设泰国年产150万平方米服务器、交换机、消费电子用高多层PCB产能[7]

公司上市与市场地位 - 公司于8月20日在港交所递交招股书 联席保荐人为摩根大通、中信建投国际、广发证券（香港）[2] - 公司是人工智能及高性能计算PCB供应商 专注于高阶HDI和高多层PCB的研发、生产和销售[2] - 以2025年第一季度人工智能及高性能算力PCB收入规模计 公司市场份额位居全球第一[2] 财务表现 - 2022年至2024年收入分别为78.85亿元、79.31亿元、107.31亿元 期内溢利分别为7.91亿元、6.71亿元、11.54亿元[2] - 2025年前三个月收入达43.12亿元 同比增长80.3% 期内溢利9.21亿元 同比增长339.2%[2] - 毛利率从2022年18.1%提升至2025年第一季度33.4% 经营溢利率从12.6%提升至26.3%[4] 股权结构与创始人 - 创始人陈涛与配偶刘春兰通过直接和间接方式共同持有公司31.24%股权[6] - 陈涛被英伟达CEO黄仁勋称为"英伟达在中国的关键先生" 曾出席英伟达供应链合作伙伴宴会[8] 客户与业务合作 - 公司产品核心应用涵盖AI算力卡、服务器、AI服务器、数据中心交换机、通用基板等关键设备[2] - 已切入全球顶级服务器客户供应链 产品最终应用于英伟达、AMD、英特尔、特斯拉等国际知名品牌[9] - 实现AI服务器相关PCB产品大规模量产 优质客户资源为业绩增长奠定基础[9] 市场表现 - 截至8月21日A股收盘 公司股价报216.16元 总市值约1864.79亿元[4] - 自年初至今股价累计上涨415.67% 成为近两年A股市场表现最出色的上市公司之一[4]

投资计划 - 公司董事会审议通过淮安园区投资计划 投资总额80亿元人民币 [1] - 投资将用于整合建设淮安产业园 同步建设SLP 高阶HDI及HLC等产品产能 [1] - 投资建设期为2025年下半年至2028年 [1] 产能扩充 - 扩充软板产能 为AI应用市场提供全方位PCB解决方案 [1] - 产品涵盖服务器 光通讯 人形机器人 智能汽车及AI端侧产品等多领域 [1] 战略布局 - 投资旨在把握AI趋势浪潮 充分利用ONE AVARY产品技术平台 [1] - 加快公司AI"云-管-端"全产业链布局 提升整体竞争实力 [1]