核心观点 - 景旺电子前证券代表蒋靖怡通过公开信指控公司在孕期违法解除劳动合同、实施职场霸凌并导致其流产 事件引发公众对职场女性权益和企业治理的关注 公司作为英伟达PCB供应商和行业龙头 品牌形象可能受负面影响 [3][40][41][42] 事件概述 - 蒋靖怡自称2022年加入公司后重组证券部团队 2024年带领团队获"最佳投关团队""最佳ESG"奖项 个人绩效评级A [4][5][48] - 2025年6月26日公司未提前沟通关闭其工作权限并发布解聘公告 6月27日她提交怀孕证明后 6月28日仍收到不续聘通知 [7][8][48] - 7月2日公司主动寄送续签合同 她签署回传 7月21日HR确认合同"已盖好章" 但7月31日返岗时未获合同原件 [11][12][48] - 7月31日与董秘黄恬发生争执 被要求手写产检情况说明 当日遭遇HR和法务人员围拢录像规训 当晚出现腹痛 次日检查显示胎停流产 [13][14][17][19][49][50][51] 公司治理与员工权益 - 公司被指削减远距离通勤班车线路 母婴室沦为摆设 内部员工对加班和待遇抱怨增多 [22][23][55] - 董秘黄恬2024年税前报酬154.8万元 远高于行业平均水平 [33] - 公司6月27日公告称蒋靖怡因"工作调整"不再担任证代 由贾亚辉接替 [28] 市场与资本表现 - 景旺电子为英伟达PCB供应商 AI服务器PCB领域处于领先地位 [3][41] - 公司股价今年以来累计上涨167.35% 事件曝光当日股价下跌0.71% 总市值684.59亿元 [3][33] - 若指控属实 公司可能面临劳动仲裁和监管问询压力 [35] 当事人背景 - 蒋靖怡为北京大学工商管理硕士 中国注册会计师非执业会员 曾任职财信信托、国联证券 2022年7月加入景旺电子担任证代 [26][27]

AI服务器PCB行业总体规模 - 预计2031年全球AI服务器PCB市场规模将达到120.8亿美元，未来几年年复合增长率为6.7% [1] 市场竞争格局 - 全球前五大厂商占有大约48.2%的市场份额 [6] - 主要生产商包括广合科技、健鼎科技、金像电子等 [6][16] 产品类型细分 - 多层PCB是最主要的细分产品，占据大约58.4%的份额 [8] 应用领域细分 - 数据中心与云计算是最主要的需求来源，占据大约49.5%的份额 [9] 主要驱动因素 - AI优化服务器需求激增：生成式AI和AI驱动型工作负载的爆炸式增长推动对AI服务器前所未有的需求 [11] - 数据中心和云基础设施的大规模扩展：超大规模数据中心快速扩张，每个数据中心需要数千块专用AI服务器PCB [11] 主要阻碍因素 - 高速信号完整性挑战：AI服务器需要支持高速互连（如PCIe 5.0/6.0、CXL、HBM接口），PCB在高速差分信号传输中容易出现串扰、反射、延迟和损耗问题 [11] - 材料与制造成本高：需要使用高性能基材（如低Dk、低Df的高速材料）、超高层数（20层以上）、精密HDI和盲埋孔工艺，导致制造成本显著上升 [11] 行业发展机遇 - 高速互连需求驱动机会：AI服务器需要支持高速计算与大带宽传输，对PCB提出高层数、高速信号完整性、低损耗材料的要求，为高阶PCB（HDI、SLP、mSAP、任意层互连）提供增长机会 [12] 产业链结构 - 上游主要包括覆铜板（CCL）、铜箔、树脂、玻纤布等基础原材料，以及钻孔机、蚀刻机、曝光机等PCB专用设备 [15] - 中游是各类PCB制造企业，重点生产高多层板、HDI板、载板以及高速高频PCB [15] - 下游应用于AI服务器整机厂商和云计算、数据中心、智能计算平台等终端领域 [15] 重点关注地区 - 主要生产地区和消费地区包括北美、欧洲、中国、日本、韩国、东南亚和中国台湾 [16]

公司技术实力 - 公司具备AI服务器PCB等高多层板技术实力 [1] - 与安费诺等国际知名客户保持良好合作 [1] 客户与产品信息 - 具体客户及产品应用因涉及商业敏感信息不便披露 [1] 发展战略 - 公司将持续聚焦高端市场 [1] - 公司将持续提升核心竞争力 [1]

公司客户合作 - 公司在AI服务器PCB领域与新华三、云尖、浪潮、星网锐捷等多家知名客户保持合作 [2]

公司技术实力与产品布局 - 公司具备AI服务器PCB等高多层板技术实力 [1] - 公司王牌产品包括70层高多层板、800G光模块PCB和28层HDI板 [3] - 上述产品打破海外垄断且单板价值量是传统产品的5-8倍 [3] 客户合作与供应链关系 - 公司与安费诺等国际知名客户保持良好合作 [1] - 通过安费诺等二级供应商间接向英伟达供应通信背板PCB产品 [3] - 公司AI服务器PCB已通过英伟达GB300架构认证 [3] 市场定位与发展战略 - 公司持续聚焦高端市场并提升核心竞争力 [1] - 间接供应模式成为公司迈向PCB龙头的重要一步 [3] - 具体客户及产品应用因商业敏感信息不便披露 [1]

PCB材料行业发展趋势 - 高端铜箔和玻璃纤维布跟随PCB迭代升级 单价和用量提升 相关企业营收有望长期受益 [1] - 玻璃基板可能是PCB下一代新材料革命性方向 已有企业积极进行玻璃基板与先进封装的结合研发 [1] 细分领域投资机会 - 某类材料在AI算力服务器PCB中成本占比已接近60% 成为PCB迭代最大受益者 [1] - 国内能生产目前最高等级型号的企业主要为两家 [1]

核心观点 - PCB行业在AI算力和车载需求驱动下实现业绩增长 产品向高端化升级 但面临原材料成本上涨压力 厂商加速扩产并布局东南亚市场 [1][2][5][7] 业绩表现 - 近七成PCB上市公司上半年归母净利润增长 其中生益电子 胜宏科技 骏亚科技 华正新材分别同比增长4.52倍 3.67倍 3.33倍和3.28倍 [2] - 鹏鼎控股AI服务器与汽车电子板块收入达8.05亿元 同比增长87.42% [4] - 沪电股份高速网络交换机及相关PCB产品同比增长约161.46% [4] 产品升级与需求驱动 - AI服务器PCB和交换机产品毛利率显著高于普通服务器 [2] - 高阶HDI和高多层板因层数增加 板厚增厚 电路密度更精细导致供给紧张 [3] - AI大算力产品推动高频高速覆铜板需求激增 生益科技上半年覆铜板销量同比增长且产品结构优化 [2] - Prismark预测PCB市场规模从2024年735.65亿美元增至2029年946.61亿美元 五年复合增长率5.2% [4] - 18层以上多层板和HDI复合增长率分别达15.7%和6.4% 成为主要增长动力 [4] - 增长动力从英伟达客户群向非英伟达海外算力客户拓展 国产算力厂商提供新机遇 [4] 成本压力 - 铜价年内上涨导致覆铜板行业密集涨价 [5] - 超半数PCB企业营业成本增速反超营业收入 [6] - 上海钢联分析师预计铜价在9月左右出现趋势性行情 下半年上涨压力更大 [6] - 崇达技术指出覆铜板 铜 金盐等材料价格自2024年6月以来显著加快增长 [6] 产能扩张 - 景旺电子投资50亿元用于珠海金湾基地技术改造和新建高阶HDI工厂 [7] - 鹏鼎控股 生益电子 世运电路等厂商围绕多层算力PCB项目扩产 [7] - 沪电股份提醒未来竞争加剧 将开发更高密度互连技术和更高速传输性能 [7] 东南亚布局 - Prismark预测东南亚地区（不含中日）2024-2029年复合增长率达7.8% [7] - 沪电股份泰国基地已小规模量产 [8] - 胜宏科技筹划定增募资19亿元用于越南人工智能HDI项目 泰国高多层项目在建并计划港股上市 [9] - 生益科技斥资14亿元在泰国新建覆铜板基地 2024年底进入建设 生益电子推进泰国项目一期土建 [9] - 深南电路泰国工厂总投资12.74亿元 具备高多层和HDI工艺能力 [9] - 业内人士指出泰国等东南亚地区生产成本可能高于国内 due to 集中开工 美国关税和人员培训等因素 [7]

核心观点 - 行业受益于AI算力和车载需求驱动 业绩普遍增长 产品向高端化升级 但面临原材料成本上涨压力和产能扩张竞争 [1][2][4][5][6][7] 业绩表现 - 近七成PCB上市公司上半年归母净利润实现增长 其中生益电子 胜宏科技 骏亚科技 华正新材分别同比增长4.52倍 3.67倍 3.33倍和3.28倍 [2] - 鹏鼎控股AI服务器与汽车电子板块收入达8.05亿元 同比增长87.42% [4] - 沪电股份高速网络交换机及相关PCB产品同比增长约161.46% [4] 需求驱动与产品升级 - AI服务器 新能源汽车电子 数据中心等新兴领域推动高阶PCB需求 其中AI服务器PCB 交换机等产品毛利率显著高于普通服务器 [2] - 高多层板 HDI等高端产品因层数增加 板厚增厚 电路密度更精细导致供给紧张 [3] - Prismark预测PCB市场规模从2024年735.65亿美元增至2029年946.61亿美元 五年复合增长率5.2% 其中18层以上多层板和HDI复合增长率分别达15.7%和6.4% [4] - 增长动力从英伟达客户群向非英伟达海外算力客户拓展 国产算力厂商崛起提供新机遇 [4] 成本压力 - 铜价年内上涨 覆铜板行业密集提价 推高PCB营业成本 超半数企业营业成本增速反超营业收入 [5][6] - 上海钢联分析师预计下半年铜价上涨压力更大 将加大企业竞争和成本管控压力 [6] - 企业通过精细化成本管控 动态调整供应策略及与客户沟通消化成本压力 [6] 产能扩张与区域布局 - 景旺电子披露总投资50亿元珠海金湾基地扩产计划 提升AI算力 高速网络通讯等高端产品占比 [7] - 鹏鼎控股 生益电子 世运电路等围绕多层算力PCB项目扩产 未来竞争加剧 [7] - Prismark预测东南亚地区2024-2029年复合增长率达7.8% 成为布局重点 但泰国等地区生产成本可能高于国内 [7] - 沪电股份泰国基地小规模量产 胜宏科技投资越南人工智能HDI项目 生益科技泰国覆铜板基地建设 深南电路泰国工厂总投资12.74亿元 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为31/20/16倍 [5][9] 核心观点 - 公司盈利水平显著提升 2025H1实现归母净利润7.6亿元（yoy+35.2%） 毛利率13.6%（yoy+0.5pct） 净利率4.5%（yoy+1.1pcts） [1] - 通过收购法国GMD和索尔思光电切入新业务领域 为长期发展注入新动能 [1][4][9] - AI服务器、AR/VR、折叠屏等新兴产品催生PCB需求增长 FPC双寡头竞争格局优势凸显 [2] - 精密制造业务快速成长 25H1营收23.6亿元（yoy+11.9%） 全面拥抱新能源汽车头部客户 [3] - 战略布局光芯片+光模块领域 光通信市场需求持续增长 索尔思光电2024年净利润约4亿元 [4][9] 财务表现 - 2025H1实现营收169.6亿元（yoy+2.0%） 其中电子电路产品营收110.6亿元（yoy+1.9%） 毛利率17.6% [1][2] - 精密组件营收23.6亿元（yoy+11.9%） 触控面板及液晶显示模组营收30.5亿元（yoy-2.4%） [3] - 预测2025/2026/2027年营收分别为436/588/676亿元 同比增长18.5%/35.1%/15.0% [9] - 预测2025年归母净利润33亿元（yoy+204.7%） 2026/2027年分别为53/64亿元 [9][10] 业务亮点 - PCB业务：全球FPC排名第二、PCB排名第三 AI终端带动设计难度提升 ASP有望增长 [2] - 新能源汽车领域：提供PCB、车载屏、散热件、电池包壳体等组件 预计单车ASP大幅提升 [3] - 光通信布局：收购索尔思光电切入光通信市场 受益于云厂商资本开支上调（谷歌850亿美元、Meta 660-720亿美元、亚马逊1200亿美元） [4][9] - 业务优化：LED显示器件业务减亏明显 25H1毛利率-18.8%（yoy+8.1pcts） 通过客户合作优化产品结构 [4] 产能与扩张 - 快速启动高多层PCB新产能规划 满足AI服务器长期需求 [2] - 通过收购实现欧洲产业布局和光通信领域拓展 [1][4]

业绩表现 - 2025年上半年营业收入37.69亿元，同比增长91.00%，归母净利润5.31亿元，同比增长452.11%，扣非净利润5.28亿元，同比增长483.25% [1] - 第二季度营收21.9亿元，同比增长101.1%，净利润3.3亿元，同比增长374.3% [1] - 拟每10股派发3元现金红利，合计派发现金红利2.47亿元 [1] 业务布局 - 网络通信领域深耕800G高速交换机市场，加速推进224G产品研发，相关产品已进入打样阶段 [1] - 汽车电子业务与全球领导者战略合作，智能辅助驾驶、智能座舱和动力能源产品进入量产阶段，订单稳步增长 [1] - 前瞻性布局低空经济领域，多个合作研发项目进入验证阶段 [1] 产能与研发 - 实现HDI、光模块及软硬结合板等高端产品规模化生产，产能持续释放 [2] - 智能算力中心项目处于试产阶段，全面投运后将提升高端PCB产能供给 [2] - 上半年研发费用1.95亿元，同比增长67.51%，资源集中于AI服务器、800G交换机、卫星通信PCB等重点项目 [2] - 累计获得知识产权369项，发明专利282项 [2] 行业展望 - AI等新兴技术快速发展为PCB行业，特别是高端产品带来广阔增长空间 [2] - 公司将继续深化市场布局，加速高端产能建设，强化技术创新与数智化转型 [2]