煤炭行业反内卷专题汇报关键要点 行业与公司 * 行业聚焦煤炭行业 并提及多晶硅 玻璃 水泥等类似产业[1][7][11] * 公司涉及中国神华 中煤 陕煤 兖矿等动力煤企业[3][18][20] 核心观点与论据 * 反内卷政策纳入煤炭行业 旨在提升煤价恢复PPI增长 而非直接改变基本面 PPI数据连续34个月负增长 煤价上行有助改善通胀[1][2] * 市场对煤价持悲观态度 类比2015年及光伏产业 但当前情况不同 2025年上半年原煤产量约24亿吨 下半年预计环比减少3000万到5000万吨 全年产量与去年基本持平 供给端未明显扩张[1][4] * 多晶硅 玻璃 煤炭行业持续内卷原因 单吨投资额高（多晶硅约5万元/吨 玻璃窑炉总投资2亿到3亿美元 煤炭产能建设超百亿） 民企主导（多晶硅和玻璃民企占比超70% 2016年前煤炭民企占比超60%） 大规模产能投放（多晶硅过去三年产能超300万吨 实际需求不到一半 玻璃年增长近4000万吨 同比增幅超50%） 企业面临偿债压力[5][6][7] * 煤炭行业摆脱囚徒困境需供给侧改革 头部50家煤炭企业国央企占比达85% 行业盈利改善负债率下降 政府严格监管（煤矿安全生产条例要求产能利用率不超110%） 4月港口煤价跌破640元/吨时已出现减产[8][9] * 国家能源局规范煤矿生产 保障2026年长协电价稳定 反内卷旨在制止无序低价竞争 而非淘汰落后产能[1][10] * 水泥行业通过头部企业主导供给侧改革实现反内卷 2024年6月协同停产规模创历史新高 推动淡季价格回升 盈利底部出现在2024年第二季度[11][12][13] * 煤炭行业可借鉴水泥反内卷策略 头部企业多为国央企 政策推动下限制停产量并抬升价格底部 预计盈利底部在2025年第二季度出现[14] 其他重要内容 * 2025年煤价预测 最高点8月底达710-720元/吨 9-10月二次探底 全年均价约680元/吨 2026年下半年电煤需求和煤价回升 中枢或达800元/吨以上 2027年行业盈利有望恢复至2024年水平[3][15][16] * 电力和数据中心建设驱动电煤需求增长 极端天气 AI及数据中心建设是主要增量来源 2025年二季度是未来3-5年电煤需求最低点[3][17] * 投资推荐中国神华等国企改革企业及中煤 陕煤 兖矿等动力煤企业 红利龙头业绩稳定股息率4.5%-5% 中报显示二季度压力最大 后部上市公司已亏损 龙头企业业绩优异并提出中期分红[18][19][20] * 铁路运费优惠取消等因素限制产量增长[4] * 反内卷政策使市场预期发生180度大转变[2]

2025年半年度业绩 - 公司2025年上半年实现营业收入117.6亿元 同比增长4.8% 其中水泥及熟料收入91.8亿元 骨料收入7.5亿元 危固废处置收入3.6亿元 [1] - 水泥及熟料综合销量3738万吨 同比下降2.1% [1] - 归属于上市公司股东的净利润为-1.5亿元 但同比减亏6.5亿元 减亏幅度达80.9% [1] 水泥价格动态 - 8月下旬以来 公司在冀中南 河南 重庆 湖南 黑龙江东部地区的涨价函已在一定程度上落地见效 [1] - 9月大部分区域仍有继续推涨计划且态势明显 [1] - 7月至8月上旬受高温雨季影响价格下滑 8月中旬开始长江流域 东北 冀中南 河南 山东等地为改善盈利率先推动价格复苏 [2] - 预计9月份开始全国水泥价格将呈现普涨态势 [2] 产能优化进展 - 广灵金隅 邯郸金隅 双鸭山水泥已完成属地省工信厅对产能置换方案的公告 [2] - 临澧冀东已完成属地省工信厅对产能置换方案的公示 [2] - 公司未来将严格按照国家政策和自身产能优化计划推进生产线置换工作 [2] 投资者关系活动 - 公司于2025年9月1日通过线上方式接受中金公司 国泰海通 长江证券等10家机构调研 [1] - 接待人员包括证券事务代表 董事会秘书室主任薛峥 市场营销管理中心副经理伍晓春 财务资金部副部长张士召及董事会秘书室副主任李银凤 [1]

回购方案 - 公司于2025年8月6日第六届董事会第十九次会议审议通过《关于回购公司股份的议案》[1] - 2025年8月13日公司披露《回购报告书》[1] - 回购使用自有资金以集中竞价方式从二级市场回购股份用于员工持股计划[2] - 回购资金总额不超过人民币10,000万元且不少于5,000万元[2] - 回购价格不超过人民币10元/股[2] - 回购期限为自董事会审议通过回购方案之日起6个月内[2] 回购进展 - 截至2025年8月31日公司尚未开始实施本轮回购[2] 合规说明 - 公司表示回购股份的时间、数量、方式等符合既定回购方案和报告书[3] - 回购符合相关法律法规规定及深圳证券交易所相关规定[3] - 公司承诺将严格按照《上市公司股份回购规则》（2025年修订）及《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第9号——回购股份》（2025年修订）等规定实施回购[3] - 公司将在回购期限内根据市场情况择机做出回购决策并予以实施[3] - 公司将及时履行信息披露义务[3]

核心财务表现 - 2025H1实现营收160.47亿元（同比-1.17%），归母净利润11.03亿元（同比+51.05%）[1] - 2024Q2实现营收88.85亿元（同比-2.94%），归母净利润8.70亿元（同比+57.22%）[1] - 销售净利率8.72%（同比+2.43pct），毛利率28.92%（同比+5.27pct）[5] 水泥业务表现 - 水泥业务营收91.52亿元（同比+5.60%），销量2774万吨（同比-2.63%）[2] - 销售均价330元/吨（同比+26元/吨），成本232元/吨（同比-9元/吨）[2] - 吨毛利98元/吨（同比+35元/吨），毛利率29.74%（同比+9.03pct）[2] - 国内水泥业务营收50.24亿元（同比-1.26%），销量1934.82万吨（同比-7.38%），均价260元/吨（同比+15元/吨）[2] 海外业务拓展 - 海外水泥业务营收41.28亿元（同比+15.37%），占整体营收25.37%（同比+3.69pct）[3] - 海外归母净利润5.88亿元（同比+17.1%），销量838.84万吨（同比+10.41%），均价492元/吨（同比+21元/吨）[3] - 非洲营收21.36亿元（同比+21.51%），亚洲营收22.04亿元（同比+12.14%），美洲新拓市场营收1.56亿元[3] - 完成赞比亚、南非生产线升级改造及巴西恩布骨料公司100%股权收购[3] - 8月29日完成收购豪瑞尼日利亚资产，获得1060万吨/年水泥产能及40万方/年混凝土产能[3] 骨料与混凝土业务 - 骨料业务营收27.63亿元（同比-6.72%），销量7605万吨（同比+6.33%），毛利率47.91%（同比+0.50pct）[4] - 混凝土业务营收34.57亿元（同比-12.33%），销量1325万方（同比-9.88%），毛利率13.12%（同比+1.51pct）[4] 资本运作与战略 - 境外资产整合至境外子公司，拟分拆至境外证券交易所上市[5][6] - 分拆上市旨在拓宽融资渠道、提升全球竞争力及并购灵活性[6] 费用与现金流 - 期间费用率13.78%（同比+0.43pct），销售/管理/财务/研发费用率分别变动-0.10pct/+0.27pct/+0.26pct/+0.01pct[5] - 所得税费用6.25亿元（同比+94%），经营性现金流净额16.24亿元（同比-6.17%）[5]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入117.6亿元（同比+4.8%）[2] - 水泥及熟料收入91.8亿元（占比78.1%）[2] - 骨料收入7.5亿元（占比6.4%）[2] - 危固废处置收入3.65亿元（毛利率28%）[2][3] - 水泥及熟料综合销量3738万吨（同比-2.1%）[2] - 归母净利润-1.5亿元（同比减亏6.5亿元，减亏幅度80.9%）[2] 业务运营 - 危固废收集量同比+55%[3] - 危固废处置量同比+38%[3] - 广灵金隅/邯郸金隅/双鸭山水泥完成产能置换公告[2] - 临澧冀东完成产能置换公示[2] 市场动态 - 8月下旬冀中南/河南/重庆/湖南/黑龙江东部涨价落地见效[2] - 9月全国水泥价格预计呈现普涨态势[2][3] - 7-8月上旬因高温雨季价格下滑[3] - 8月中旬起长江流域/东北/冀中南/河南/山东推动价格复苏[3] 战略规划 - 产能置换工作稳步推进[2] - 资源向优势企业集中以提升竞争力[2] - 严格按国家政策推进生产线置换[2]

财务表现 - 2025H1营业收入412.92亿元同比减少9.38% 归属净利润43.68亿元同比增长31.34% [1] - 2025Q2营业收入222.4亿元同比减少8.24% 归属净利润25.57亿元同比增长40.26% [1] - 中期利润分配方案为每股派息0.24元（含税） 派发总额12.6亿元（含税） [1] 行业环境 - 2025H1全国基础设施投资同比增长4.6% 房地产开发投资同比下降11.2% 房屋新开工面积同比下降20.0% [2] - 全国水泥产量8.15亿吨同比下降4.3% 水泥需求表现低迷创近年新低 [2][3] - 公司水泥熟料自产品销量1.26亿吨同比下降0.35% 销量增速明显好于行业 [3] 成本与盈利 - 不含税销价243元/吨同比增加4元 吨毛利70元同比增加18元 [3] - 煤炭价格下跌使成本端同比下降较为明显 计提资产减值损失约3亿元 [3] - 盈利增长主要受益于成本端下降支撑 [2] 产能与投资 - 2025H1资本性支出约62.1亿元主要用于项目建设及对外投资 [4] - 新增熟料产能180万吨（海外） 水泥产能400万吨 骨料产能350万吨 商品混凝土产能525万立方米 新能源发电装机容量200兆瓦 [4] - 期末拥有熟料产能2.76亿吨 水泥产能4.07亿吨 骨料产能1.67亿吨 在运行商品混凝土产能5,715万立方米 新能源发电装机容量845兆瓦 [4] 行业展望 - 水泥行业围绕超产治理进行布局 有望出清部分产能 [4] - 若严格执行备案产能生产 真实产能利用率或改善 价格中枢有望上移 [4] - 公司在光伏和骨料领域开支放缓 整体资本开支收缩趋势形成 [4]

文章核心观点 - 8月经济呈现"外需强于内需、生产景气聚焦出口链"的分化特征 出口在外部环境改善和份额提升支撑下维持韧性 预计增长5.1% 而内需受补贴资金使用受限影响表现偏弱 [70][71][72] - 工业生产分化明显 外需依赖度高的冶金链和纺织设备等行业开工率保持韧性 高炉开工同比上升3.8个百分点至4.7% 而汽车半钢胎开工同比回落至-6% [72][2][11] - 基建投资回暖但地产投资仍弱 沥青开工率同比延续上行0.1个百分点至9.2% 而反映地产投资的水泥粉磨开工率同比下跌3.3个百分点至-9% [2][17][23] - 物价方面大宗商品价格回升推动PPI改善 南华工业品价格指数环比上涨0.2% 钢价和煤价分别同比上涨10.6和6.4个百分点 [73][62][56] 生产高频跟踪 - 高炉开工率同比上升0.9个百分点至6.8% 但钢材表观消费同比回落1.9个百分点至0% 显示冶金链生产与消费分化 [4][2] - 化工链生产明显走弱 纯碱和PTA开工率同比分别下降4.1和5.5个百分点至1.7%和-12.1% [2][11] - 汽车半钢胎开工率同比回落0.3个百分点至-6.2% 显示汽车生产疲软 [2][11] - 玻璃生产改善 产量同比上升0.6个百分点至-5.6% 表观消费大幅回升10个百分点至6% [23] 建筑业开工 - 反映基建投资的沥青开工率同比延续上行0.1个百分点至9.2% 显示基建投资持续回暖 [2][23] - 地产投资相关指标偏弱 水泥粉磨开工率和出货率同比分别下降3.3和1.3个百分点至-9%和-4.2% [2][17] - 水泥库容比延续下行 同比下降0.6个百分点至-3.1% [17] 下游需求 - 30大中城市商品房日均成交面积同比仅微升0.2% 其中一线和三线同比分别下降12.4%和16.2% 仅二线增长16.3% [29] - 全国迁徙规模指数同比下降7.6个百分点至12.8% 国内执行航班架次同比下降1.1个百分点至2% [2][40] - 铁路货运量和公路货车通行量同比分别下降0.5和1.6个百分点至5%和1.7% [33] - 出口相关指标走弱 港口货物吞吐量和集装箱吞吐量同比分别下降5.4和9.2个百分点至4.3%和5.6% [33] 消费与出口 - 观影消费显著回升 观影人次和票房收入同比分别大幅上升53.6和51.3个百分点至75.6%和62.2% [43] - 乘用车零售和批发量同比分别上升3.3和3.6个百分点至3.8%和8.4% [43] - 集运价格延续回落 CCFI综合指数环比下降1.6% 其中美西航线运价降幅达3.1% [49][52] - 干散货运价震荡 BDI指数前周回落4.1% 本周回升4.2% [49] 物价变动 - 农产品价格整体回落 猪肉鸡蛋和水果价格环比分别下降0.2% 0.2%和0.5% 仅蔬菜价格上涨1.7% [56] - 工业品价格回升 南华工业品价格指数环比上涨0.2% 其中金属价格指数环比上升0.2% [62] - 大宗商品价格改善 主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别上升1.8和0.8个百分点至53.3%和49.1% [73]

行业投资评级 - 投资评级为看好 维持 [12] 核心观点 - 特种电子布需求处于蓝海市场 国内龙头积极扩张产能 [1][2][6] - 推荐特种布和非洲链 存量龙头为全年主线 [2][9] - 水泥价格延续上涨 玻璃库存由升转降 [2][7][8] 特种电子布产能扩张 - 中材科技泰山玻纤拟在山东济宁投资18.1亿元建设年产3500万米特种纤维布项目 [6] - 拟在山东泰安投资17.5亿元建设年产2400万米超低损耗低介电纤维布项目（Q布） [6] - 两个项目合计年产5900万米 建设期均为18个月 [6] - 项目投产后 预计总产能或达到约1.2亿米 [6] - 中国巨石也明确在特种电子布领域加大布局和投入 [6] - AI电子布将是龙头的新一轮盛宴 处于1到10的蓝海市场起步阶段 [6] 水泥市场表现 - 全国水泥市场价格环比继续上涨 价格上涨主要是宁夏（幅度30元/吨）和甘肃地区（推动上调30元/吨） [23] - 全国水泥均价349.35元/吨 环比上升1.61元/吨 同比下降35.65元/吨 [24] - 全国熟料均价239.85元/吨 环比下降0.62元/吨 同比下降31.42元/吨 [24] - 全国水泥库存62.67% 环比下降0.74个百分点 同比下降3.14个百分点 [24] - 全国熟料库存64.60% 环比上升0.06个百分点 同比下降0.62个百分点 [24] - 全国水泥出货率45.27% 环比下降0.21个百分点 同比下降4.18个百分点 [31] - 全国粉磨开工率40.27% 环比下降1.85个百分点 同比下降8.96个百分点 [31] - 全国水泥煤炭价格差263.16元/吨 环比上升0.31元/吨 同比下降11.47元/吨 [32] 玻璃市场表现 - 国内浮法玻璃市场成交环比稍有好转 价格逐步止跌 个别零星探涨 [8][34] - 全国浮法玻璃生产线共计283条 在产222条 日熔量共计158855吨 [8][34] - 周内产线复产1条 较上周增加500吨 [8][34] - 重点监测省份生产企业库存总量5554万重量箱 环比减少82万重量箱 降幅1.45% [8][34] - 库存天数27.55天 环比减少0.30天 [8][34] - 重点监测省份产量1292.56万重量箱 消费量1374.56万重量箱 产销率106.34% [8][34] - 全国玻璃均价69.50元/重箱 环比上升0.24元/重箱 同比下降6.43元/重箱 [37] - 全国玻璃库存（8省）4356万重箱 环比下降57万重箱 同比下降395万重箱 [37] - 全国玻璃库存（13省）5554万重箱 环比下降82万重箱 同比下降675万重箱 [37] - 全国纯碱均价1317元/吨 环比下降3元/吨 同比下降497元/吨 [41] 投资推荐标的 - 特种布推荐核心龙头中材科技 受益国产替代 [9] - 非洲链推荐科达制造 2024Q3以来量价齐升 2025H净利率持续恢复 [9] - 非洲链同时推荐华新水泥（完成豪瑞尼日利亚资产收购）和西部水泥 [9] - 存量链首推三棵树（商业模式优异且稀缺成长）及低估值的兔宝宝 [9] - 消费建材存量品类有望迎需求向上和结构优化 二手房成交相对较好将传导至企业经营层面 [9] - 城市翻新政策加码 受益品类为外墙和屋顶材料（外墙涂料翻新占比约30% 公共防水材料翻新占比约15%）及地下管网等 [9] 地产市场数据 - 30大中城市商品房一周滚动成交面积阳历同比+0.1%（上周-12%） [7] - 12城二手房一周滚动成交面积阳历同比+6%（上周+6%） [7] 政策动态 - 国家发展改革委研究进一步加大中央投资支持力度 减轻地方出资压力 [20] - 抓紧研究出台促进民间投资发展的政策举措 对铁路、核电、油气管道等领域设定民间投资参股比例最低要求 [20] - 上海市调减住房限购政策 符合条件的居民家庭在外环外购房不限套数 [21]

投资评级 - 维持买入评级 [8] 核心财务表现 - 2025H1营业收入412.92亿元，同比减少9.38% [2][4] - 2025H1归属净利润43.68亿元，同比增长31.34% [2][4] - 2025Q2营业收入222.4亿元，同比减少8.24% [2][4] - 2025Q2归属净利润25.57亿元，同比增长40.26% [2][4] - 中期股息每股0.24元（含税），派发总额12.6亿元（含税） [2][4] - 2025H1水泥熟料自产品销量1.26亿吨，同比下降0.35% [5] - 不含税销价243元/吨，同比增加4元/吨 [5] - 吨毛利70元，同比增加18元/吨 [5] - 计提资产减值损失约3亿元 [5] 行业与需求环境 - 2025H1全国基础设施投资同比增长4.6% [5] - 房地产开发投资同比下降11.2% [5] - 房屋新开工面积同比下降20.0% [5] - 全国水泥产量8.15亿吨，同比下降4.3% [5] 产能与业务拓展 - 2025H1资本性支出约62.1亿元，主要用于项目建设及对外投资 [12] - 新增熟料产能180万吨（海外） [12] - 新增水泥产能400万吨 [12] - 新增骨料产能350万吨 [12] - 新增商品混凝土产能525万立方米 [12] - 新增新能源发电装机容量200兆瓦 [12] - 截至期末拥有熟料产能2.76亿吨，水泥产能4.07亿吨，骨料产能1.67亿吨 [12] - 在运行商品混凝土产能5,715万立方米，新能源发电装机容量845兆瓦 [12] 未来业绩预测 - 预计2025年归属净利润87亿元，对应PE 15倍 [6] - 预计2026年归属净利润101亿元，对应PE 13倍 [6] 行业供给格局 - 水泥行业围绕超产治理进行布局，有望出清部分产能 [12] - 若严格执行备案产能生产，真实产能利用率或改善，价格中枢有望上移 [12]

投资评级 - 买入评级 维持[5] 核心观点 - 海外市场放量驱动业绩高增长 2025H1收入54亿元（同比+46%） 净利润7.5亿元（同比+93%）[2][4] - 海外业务成为核心增量 海外销量417万吨（同比+178%） 贡献毛利9.5亿元[4] - 产能整合持续推进 收购刚果120万吨产能 出售新疆350万吨产能予海螺水泥[4] - 非洲市场被视作新蓝海 盈利能力强于国内 在建/拟建项目将贡献中期业绩弹性[4] 经营表现 - 总销量1082万吨（同比+23.6%） 其中骨料销量223万吨（同比+39.4%） 商混销量63万方（同比-4.6%）[4] - 国内市场销量665万吨（同比-8.3%） 销售均价280元/吨（同比+4.1%） 吨毛利64元（2024H1为38元）[4] - 海外市场销售均价486元/吨（2024H1为739元） 吨毛利181元（2024H1为326元） 当地货币贬值影响均价[4] 产能布局 - 国内水泥年产能2850万吨（17条产线） 陕西2170万吨/贵州180万吨/四川150万吨/新疆350万吨（已出售）[4] - 海外水泥年产能1360万吨（7条产线） 埃塞俄比亚630万吨/乌兹别克斯坦250万吨/莫桑比克200万吨/刚果150万吨[4] - 收购刚果CILU水泥厂（120万吨）后 海外总产能将达1480万吨[4] 财务预测 - 预计2025-2026年净利润14亿元/19亿元 对应PE为9倍/7倍[4]