公司债券概况 - 公司获准发行可转换公司债券520万张，每张面值100元，募集资金总额52,000万元，期限6年 [1] - 债券票面利率：第一年0.3%，第二年0.5%，第三年1.0%，第四年1.5%，第五年2.0%，第六年2.5% [1] - 募集资金用途：52,000万元用于"东城利扬芯片集成电路测试项目"和"补充流动资金" [1] 公司经营情况 - 公司是国内知名独立第三方专业测试技术服务商，主营业务包括集成电路测试方案开发、12英寸及8英寸晶圆测试服务、芯片成品测试服务等 [2] - 2024年营业收入48,812.56万元，同比下降2.97%；归属于上市公司股东的净利润-6,161.87万元，同比下降383.69% [2][3] - 2024年总资产259,274.76万元，较期初增长25.00%；归属于母公司所有者权益110,677.44万元，较期初下降1.46% [2] 公司财务状况 - 2024年经营活动产生的现金流量净额20,425.17万元，同比增长3.98% [3] - 2024年研发投入占营业收入比例15.95%，同比增加1.01个百分点 [3] - 2024年末资产负债率56.74%，同比上升11.48个百分点；流动比率1.71，速动比率1.65 [5] 募集资金使用情况 - 实际募集资金51,288.91万元，2024年度投入募集资金总额28,480.15万元 [4] - "东城利扬芯片集成电路测试项目"累计投入26,182.59万元，完成进度53.43% [4] - "补充流动资金"累计投入2,297.56万元，完成进度100.38% [4] 公司信息披露与偿债能力 - 公司按照相关规定履行信息披露义务，披露了定期报告、临时报告和其他兑付兑息相关公告 [5] - 公司2024年末短期偿债指标较去年同期有所提升，资产负债结构处于正常水平 [5] - 本次可转债无增信措施，发行人制定了债券持有人会议规则并聘请债券受托管理人 [7]

核心观点 - 公司主体信用等级和债券信用等级均维持AA，展望稳定，反映其在中国大陆独立第三方集成电路测试行业的高端产能优势和相对领先的测试方案开发能力，但需关注行业竞争、债务增长及设备进口依赖等风险 [3][9] 业务与经营状况 - 公司持续扩充高端测试产能，截至2025年5月末，债券募投项目大部分产能已投产，生产基地布局于南京、无锡等集成电路集群地，高端测试设备数量在中国大陆行业相对领先 [5][16] - 2024年公司营业收入同比增长46.13%至10.77亿元，主要受益于高端测试产能扩张及与优质客户合作规模加大，其中高端测试平台订单营收占比保持在70%以上 [3][5][16] - 公司研发投入同比增长37%，研发人员数量达458人，在高算力芯片、车规级芯片等方向取得突破，测试技术参数处于国内相对领先水平 [17] 财务表现 - 2024年总资产同比增长36.34%至49.19亿元，总债务同比增长119.52%至17.54亿元，主要因产能扩张通过银行借款融资 [3][23] - 2024年净利润为1.28亿元，但利润增速低于收入增速，受新产能爬坡缓慢、测试服务价格处于低位及股份支付等因素影响 [3][8] - 经营活动现金流净额为6.22亿元，表现较好，但自由现金流持续净流出，因资本开支较大 [3][29] 行业环境 - 2024年全球半导体市场规模达6,202亿美元，同比增长17%，中国大陆为全球最大集成电路单一市场，规模1,865亿美元，占比30.1% [13] - 人工智能、智能驾驶等领域成为增长主要驱动力，逻辑芯片和存储芯片分别增长21%和61.3% [13] - 中国大陆独立第三方测试厂商渗透率较低，2024年前三家内资企业合计营收仅18.41亿元，但受益于专业分工深化及高端测试需求提升，市场份额有望增长 [14][15] 竞争与风险 - 行业竞争激烈，参与者包括封测一体化厂商、晶圆代工厂及IDM厂商，内资第三方测试厂商通过资本市场融资扩充产能，未来竞争压力或加剧 [6][15] - 公司供应商集中度高，2024年前五大供应商采购占比66%，核心测试设备依赖进口，存在贸易环境恶化导致的采购风险 [8][20] - 产能利用率尚需提升，2024年CP测试产量同比增长31.25%，但FT测试产量同比下降39.40%，新产能消化受下游需求波动影响 [8][19] 债务与流动性 - 2025年3月末资产负债率升至48.67%，总债务达19.77亿元，短期偿债指标偏弱，速动比率0.98，现金短期债务比0.61 [3][4][29] - 2025年4月发行11.75亿元可转债，用于产能扩建及偿债，债务规模进一步增加，未来拟建项目总投资22.87亿元，财务杠杆或持续攀升 [10][18][28]

公司治理与财务事项 - 董事会审议通过2024年度计提资产减值准备议案，认为计提符合会计准则并合理反映财务状况 [1] - 监事会审议通过2024年年度报告，确认报告编制程序合规且内容真实反映经营成果 [7][8] - 公司2024年度募集资金使用符合监管规定，专户存储且未出现违规情形 [12] - 2024年度内部控制评价报告显示公司已建立覆盖全业务流程的有效内控体系 [14] - 2024年度财务决算报告获监事会认可，认为其客观反映财务状况 [16] 融资与担保计划 - 2025年度公司及子公司拟申请不超过20亿元综合授信额度，授信类型包括贷款、票据等 [24][28] - 公司将为全资子公司提供不超过20亿元担保额度，担保形式含保证、抵押等 [31] - 截至公告日公司对外担保余额为5.25亿元，均为对子公司担保且无逾期 [24][38] - 控股股东黄江拟为公司提供20亿元连带责任担保，不收取费用且无需反担保 [30] 子公司经营情况 - 上海利扬2024年营收8127.9万元，净亏损7273.18万元，资产总额4.82亿元 [35] - 东莞利扬2024年营收1.18亿元，净亏损2636.23万元，资产总额9.97亿元 [36] - 利阳芯2024年营收1229.72万元，净亏损923.57万元，资产总额1.45亿元 [36] 投资者沟通安排 - 公司将于2025年5月19日举行线上业绩说明会，解读2024年报及2025一季报 [42] - 投资者可在5月12-16日通过上证路演中心或公司邮箱提交预征集问题 [40][45] - 说明会参会人员包括董事长黄江、总经理张亦锋等管理层成员 [44]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩符合预告区间，2025Q1营收规模为单季度历史同期新高，归母净利润和扣非净利润同比扭亏 [4] - 出货量大幅增长，新建项目投资加速，2024年销售毛利率逐季修复，费用端受股份支付、新建项目成本及研发投入影响 [6] - 逆周期继续加大投入，购入高端测试设备，固定资产增长 [6] - 持续加码无锡和南京产能建设，优化营收结构，各基地营收和利润情况不同 [6] - 因成本端影响调整盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为1.87亿、2.68亿、3.86亿元，对应PE为49/34/24X，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年4月28日收盘价79.92元，一年内最高/最低99.99/33.97元，市净率3.6，息率0.40，流通A股市值62.89亿元，上证指数3288.41，深证成指9855.20 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产23.33元，资产负债率48.67%，总股本1.14亿股，流通A股7900万股 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1077|285|1401|1808|2306| |同比增长率（%）|46.2|55.4|30.1|29.1|27.6| |归母净利润（百万元）|128|26|187|268|386| |同比增长率（%）|8.7|8577.5|46.0|43.0|44.1| |每股收益（元/股）|1.13|0.23|1.64|2.35|3.39| |毛利率（%）|37.1|32.7|38.9|39.2|39.5| |ROE（%）|4.9|1.0|6.7|8.8|11.2| |市盈率|71|/|49|34|24| [5] 业务情况 - 2024年CP测试收入6.15亿元，YoY+38.91%，毛利率42.45%，YoY - 0.39pct，销售量131.19万片，YoY+31.25%；FT测试收入3.67亿元，YoY+50.07%，毛利率29.16%，YoY - 0.98pct，销售量29.83亿颗，YoY+92.27% [6] 费用及投入情况 - 2024年全年因股权激励确认股份支付费用5472.55万元，剔除影响后归母净利润1.83亿元，YoY+19.86% [6] - 新建项目投资带来成本增长较大，研发投入1.42亿元，YoY+37.16%，研发人员增加156人 [6] - 2024年完成资本性支出14.83亿元，截止2025Q1固定资产增长至31.25亿元 [6] 产能建设情况 - 2024年发布可转债预案拟募集不超11.75亿元用于无锡和南京基地产能建设 [6] - 南京超募项目2024H1完成厂房建设和配套设施搭建，8月投产；无锡募投项目2024年8月启动建设，12月主厂房封顶 [6] - 2024年无锡基地营收6.78亿，净利润1.21亿；南京基地营收2.3亿，净利润0.17亿；深圳基地营收0.16亿，亏损0.14亿；天津基地营收15万元，亏损207万元 [6]