核心财务表现 - 2025年上半年总营收287亿元人民币 同比增长21% 运营利润76.65亿元 同比增长27% 净利润91.94亿元 同比增长17% [1] - 第二季度净利润48亿元 第一季度净利润43亿元 相当于上半年日均净利润5054万元 盈利能力达疫情前2.8倍（2019年日均净利润1780万元）[1][7] - 毛利率持续优化 2022年至2024年分别为77.48% 81.75%和81.24% [7] 国际业务增长 - 国际品牌Trip.com总预订量同比增长超60% 入境旅游预订增长超100% 出境酒店机票预订量达2019年同期120%以上 [3] - 中国入境游表现突出 第二季度入境游预订量同比增长超100% 主要客源为韩国和东南亚市场 [3] - 全球供应链覆盖120万家酒店 200余个国家和地区 与超400家航空公司直连 [3] 国内业务发展 - 第二季度国内净收入148亿元 同比增长16% 环比增长7% 其中住宿预订收入62亿元（同比+21%） 交通票务收入54亿元（同比+11%） [5] - 上半年住宿业务收入117亿元（同比+21.87%） 交通票务收入98.64亿元（同比+9.48%） [5] - 针对银发族旅游市场开设"老友会"线下门店 计划在主要旅游枢纽扩大布局 [5] 行业竞争地位 - 酒旅市场GMV市占率达56% 显著高于美团（13%） 飞猪（8%）和抖音（3%） [8] - 营收增速和净利润表现领先全球OTA巨头 Booking控股上半年营收115.6亿美元（约824.54亿元） 净利润12.28亿美元（约87.59亿元） Expedia营收67.74亿美元（约483.17亿元） 净利润1.3亿美元（约9.27亿元） [4] - 航空公司尝试直销突围 国航/南航/东航等37家航司进驻航旅纵横APP 强调价格透明与规则一致 [8] 战略方向与技术投入 - 战略重心从"高增速"转向"高质量" 聚焦入境游扩张和服务能力强化 [6] - 在北京首都机场设立入境游服务中心 提供多语言一对一协助和独家优惠预订 [6] - 优化AI技术应用 推出"行程规划师"功能 基于数百万数据点生成个性化行程 [6] 行业环境分析 - 国内旅游市场复苏 上半年居民出游人次32.85亿（同比+20.6%） 出游花费3.15万亿元（同比+15.2%） [5] - 旅游产业链承压 航司普遍亏损（国航亏18.1亿元/东航亏14.31亿元/南航亏15.33亿元） 15家旅游企业陷入亏损 [6] - 酒店行业近两年倒闭3万家 单体酒店占比95% 2024年全国平均房价同比下降6% [7]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [2][3][8] 核心财务预测 - 营业收入预计从2024年53,294百万元增长至2027年79,930百万元，年复合增长率约14.5% [8] - 归属母公司净利润预计从2024年17,067百万元增长至2027年23,341百万元，2025年增速放缓至3.48%后回升至17.97% [8] - 经调整后归属母公司净利润预计从2024年18,041百万元增长至2027年25,433百万元，增速分别为4.11%、16.48%、16.25% [2] - 每股收益(EPS)预计从2024年26.10元增长至2027年32.71元，经调整EPS从26.39元增长至37.21元 [2][8] 业务板块表现 - 住宿预订业务2025年2Q25预计营收6,225百万元，同比增长21.2%，环比增长12.3%，营收占比提升至41.9% [6] - 交通票务业务2025年2Q25预计营收5,397百万元，同比增长10.8%，环比下降0.4%，营收占比下降至36.4% [6] - 旅游度假业务2025年2Q25预计营收1,079百万元，同比增长5.3%，环比增长13.9%，营收占比7.3% [6] - 其他业务2025年2Q25预计营收1,471百万元，同比增长31.0%，环比增长7.3%，营收占比9.9% [6] 盈利能力指标 - 毛利率预计维持在81%以上，2027年提升至82.5% [8] - 销售净利率预计从2024年32.02%逐步调整至2027年29.20% [8] - ROE预计稳定在11%左右，2027年微升至11.48% [8] - ROIC预计从2024年9.12%提升至2027年10.11% [8] 财务健康状况 - 现金及等价物预计从2024年48,439百万元大幅增长至2027年194,273百万元 [7] - 净负债比率预计从2024年-6.18%改善至2027年-85.09%，显示强劲净现金地位 [8] - 流动比率预计从2024年1.51提升至2027年3.63，偿债能力显著增强 [8] - 资产负债率预计从2024年40.85%下降至2027年33.96% [8] 估值指标 - P/E比率预计从2024年20.69倍调整至2027年16.87倍，经调整P/E从19.51倍下降至13.84倍 [2][8] - P/B比率预计从2024年2.59倍下降至2027年1.94倍 [8] - EV/EBITDA预计从2024年17.94倍显著下降至2027年7.75倍 [8] 市场数据 - 股票代码9661，H股收盘价552港币，总股本7.14亿股，流通市值3,939亿港币 [3] - 恒生指数参考点位24,998.82 [3]

公司管理风格 - 首席执行官布赖恩·切斯基在市值790亿美元、员工7300人的大型企业中仍坚持初创式管理方式 直接参与约50名员工的招聘、解雇、晋升等人事决策 [2] - 管理策略强调跨层级沟通 与向高管团队汇报的员工直接建立联系 以判断高管团队工作称职度并确保公司愿景一致性 [2] - 该模式被称为"创始人模式" 其核心是通过工作管理人而非单纯管理层级 借鉴史蒂夫·乔布斯做法削减管理层级 [3][4][5] 管理模式实践背景 - 疫情初期公司营收锐减72% 被迫裁员25% 此后切斯基采纳乔纳森·艾夫建议转向创始人模式 [5] - 人工智能时代需要更灵活的商业层级结构 创始人模式可使大型企业像初创公司一样快速适应变化 [5] - 多邻国首席执行官路易斯·冯·安在估值150亿美元的公司中采用类似模式 要求高管对各项事务了如指掌 [5] 行业管理趋势 - 传统职业经理人管理模式被认为存在缺陷 切斯基实践证明由经验丰富高管负责管理曾导致灾难性结果 [4] - 科技行业领袖普遍认为 创始人模式能更好应对快速变化的市场环境 尤其适用于需要敏捷响应的行业 [5]

行业趋势 - 暑期旅游消费呈现品质升级新趋势 民航首乘旅客规模保持强劲增长 中高端酒店预订热度增速显著快于经济型酒店[1] - 暑期全民航旅客运输量预计达1.5亿人次 创历史新高[1] - 国内中高端酒店预订热度同比增长超40% 整体增幅大于经济型酒店[1] - 新疆可克达拉市 西藏阿里 果洛 新疆铁门关市等目的地酒店预订热度实现超80%同比增幅[2] 客源结构 - 周末本地休闲及周边度假客流占中心城市暑期旅游市场超七成 客流高峰主要集中在周末时段[2] - 暑期过夜游客停留时长较去年同期均有增长 客均间夜量保持稳健增长势头[1] - 客均间夜消费量较高城市包括大连 威海 阿拉善盟 西双版纳等 客均间夜量接近1.5晚 高于全国平均水平[2] 需求特征 - 亲子游保持稳定增长 深圳 广州 成都等中心城市为热门目的地 高峰时段热门地段亲子房和家庭套房一房难求[2] - 预计暑期约600万人首次乘坐飞机出行 主要以儿童 学生及银发族为主[1] - 国内和国际热门航线机票价格较为亲民 长线游选择飞机出行的性价比较高[1]

整体市场表现 - 公司暑期境内游和出境游用户出游人次均实现两位数同比增长 [1] - 二线及以下城市用户出游人次同比增长近15% [1] - 二线及以下目的地用户到访人次同比增长24% [1] 客源地结构特征 - 一线及新一线城市用户构成暑期出游主力阵容 出游人次占比接近56% [1] - 北京 上海 南京 成都 广州 杭州 深圳 重庆 武汉 西安等地用户出游热情位居前列 [1] - 遵义 乐山 贵阳 石家庄 昆明 西宁 济宁 秦皇岛 金华 长春等客源地用户出游人次同比增幅显著 [1] 目的地偏好变化 - 防城港 雅安 凉山 红河 毕节 宁德 宜宾 泸州 晋城 黔西南等新兴小众目的地增速排名靠前 [1] - 印度尼西亚 澳大利亚 马来西亚 法国等传统热门目的地持续火爆 [2] - 比利时 卢森堡 荷兰 格鲁吉亚 亚美尼亚 阿塞拜疆等新兴目的地出游人次同比增长明显 [2] 产品消费趋势 - 境内自驾游和自由行出游人次同比增长均超过20% [2] - 80后和90后自驾游及自由行用户出游人次占比超七成 [2] - 机票+ 高铁+ 酒店+等碎片化出游方式受中青年用户喜爱 [2] 体育旅游带动效应 - 江苏目的地暑期自驾游产品出游人次较去年同期增长超100% [3] - 酒店预订出游人次同比增长近80% [3] - 常州成为江苏出游热度增长最显著目的地 苏州 南京 连云港 徐州等地增幅位居省内前列 [3]

报告行业投资评级 - 海外社服行业评级为看好 [2] - 携程维持买入评级 [2][7] - 蜜雪集团评级由增持上调至买入 [2][8] - 古茗未明确提及评级调整但业绩超预期 [3][9] - 海外医药行业未明确给出整体评级但建议关注创新药和Pharma板块 [17] - 海外教育行业建议关注港股职教公司 首推中国东方教育 [27] 核心观点 - 携程2Q25收入同比增长16%至149亿元 non-gaap经营利润率31%超预期 国际OTA平台总预订同比增长超60% 入境旅游预订同比增长超100% [2][7] - 蜜雪集团1H25收入同比增长39%至149亿元 净利润同比增长44%至27亿元 海外市场稳步推进 幸运咖品牌与蜜雪冰城形成互补 [2][8] - 古茗1H25收入同比增长41%至57亿元 经调整核心利润同比增长49%至11亿元 单店日均GMV同比增长21%至7600元 [3][9] - 海外医药板块多家公司业绩亮眼 信达生物1H25收入同比增长50.6%至59.53亿元 康方生物依沃西达到OS终点 [3][4][13] - 海外教育板块中国东方教育1H25收入同比增长10.2%至21.86亿元 经调整归母净利润同比增长49.5%至4.16亿元 高中毕业生职业技能培训市场景气提升 [21][22][27] 海外社服板块总结 - 携程2Q25住宿预订收入同比增长21% 交通收入增长11% 跟团游收入增长5% 商旅管理收入增长9% 其他业务收入增长31% 出境酒店和机票预订对比2019年增长20% 董事会批准新回购计划总额不超过50亿美元 [2][7] - 蜜雪集团1H25净利润率同比改善0.6个百分点至18.3% 东南亚日均营业额同比正增长 哈萨克斯坦已签约超10家门店 准备美东、美西、墨西哥、巴西首店落地 幸运咖品牌专注现磨咖啡 [2][8] - 古茗1H25门店数量同比增长18%至11179家 二线及以下城市门店占比81% 乡镇门店占比43% 同店收入增长超10% 7月和8月同店收入增长超20% 超8000家门店配备咖啡机 [3][9] 海外医药板块总结 - 信达生物1H25净利润8.34亿元同比扭亏为盈 non-IFRS经调整净利润12.13亿元 IBI363首个全球三期临床获批 [3][13] - 康方生物1H25收入14.72亿元同比增长37.8% 净亏损5.88亿元同比扩大136% 依沃西HARMONi-A达到OS终点 完成港股配售2,355万股新股 [3][4][13] - 荣昌生物1H25收入10.92亿元同比增长47.6% 净亏损4.50亿元同比收窄42.4% 泰它西普国内IgAN三期临床达到A阶段主要终点 [3][4][13] - 礼来口服GLP-1 orforglipron三期研究成功 36mg组平均体重下降10.5% 再生元cemdisiran三期临床补体活性平均抑制率达74% [5][16] 海外教育板块总结 - 中国东方教育1H25新培训人次8.35万人同比增长7.1% 美业培训人次增速34.1% 15个月专业新培训人次1.07万人同比增长85.4% 毛利率57.3%同比提升4.3个百分点 [21][22][23][24] - 教育指数本周下跌12.5% 年初至今累计涨幅22.3% 高考落榜生规模从21年119万人增长至24年386万人 [19][22] - 东方甄选本周抖音GMV约1.5亿元 环比上升2% 同比上升16.4% 粉丝数累计4231万人 [25][26]

活动概况 - 文化和旅游部国际交流与合作局主办 沈阳 长春 宁波等13个城市与携程集团联合承办"心见中国共绘新程——你好！中国2025亚洲旅行商中国行"活动 活动时间为2025年8月12日至22日共11天 [1] - 来自日本 韩国 新加坡 马来西亚等十余个国家超100位亚洲头部旅行商代表参与活动 [1] - 活动达成多项合作意向 [1] 合作成果 - 推动海外旅行商从"体验者"转变为"合作者" 部分旅行社现场提出产品合作计划 [3] - 开发黄山鱼灯非遗体验 桂林科考主题游等专项线路 [3] - 携程集团展示全链路产品承接与服务能力 为入境游市场注入新动能 [3] 服务体验 - 专业细致接待服务广受好评 涵盖签证协助 全程交通接驳 多语种向导等环节 [5] - 雨天备好雨具 实时调整餐食等细节体现"中国式待客之道" [5] - 服务展示携程"以客户为中心"的服务理念 [5] 考察范围 - 旅行商代表深入沈阳 长春 宁波 济南 邯郸 苏州 黄山 泉州 安阳 张家界 桂林 张掖 敦煌等13座城市 [8] - 体验各地自然风光 历史文化与非遗项目 [8] 文化体验亮点 - 沈阳老北市变脸表演 长春净月潭国家森林公园"亚洲第一大人工林海" [12] - 宁波雪窦寺禅意山水 天一阁千年藏书 济南明府城600多年历史景观 [12] - 邯郸历史景观 苏州苏绣技艺 黄山西溪南古村落徽派建筑 [12] - 泉州南少林寺武术文化体验 [12] - 安阳定制甲骨文生肖扇 张家界袁家界 玻璃桥 七十二奇楼科技自然融合体验 [14] - 龙脊梯田地当地方言与市集体验 《回道张掖》丝路文化演绎 [14] - 敦煌《乐动敦煌》演出与鸣沙山夜景 [14] 市场影响 - 旅行商通过Instagram Facebook等海外社交平台实时分享见闻 有效传播中国文旅魅力 [3] - 韩国代表分享宏村晨雾 马来西亚代表分享中文讲价趣事等真实互动 [3] - 多位旅行商表示通过深度体验拓宽对中国文旅资源认知 明确未来产品开发与合作方向 [16] - 亚洲旅游市场借助交流平台共同书写跨境旅游新篇章 [16]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 公司二季度业绩表现超预期，营收和利润实现双增长，主要受益于住宿和交通业务的强劲表现以及销售费用控制 [2][3] - 出境游业务恢复速度快于行业，Trip平台保持高速增长，入境游业务显著提升 [4] - 公司积极实施股份回购，已回购4亿美元并批准新回购计划，彰显管理层信心 [4] - 盈利预测上调，主要基于Non-GAAP口径调整，反映业务稳健增长趋势 [5] 业绩表现 - 2025年二季度净营收148.43亿元，同比增长16.2% [2] - 归母净利润48.46亿元，同比增长26.4% [2] - Non-GAAP归母净利润50.11亿元，同比增长0.5% [2] - 毛利率81.0%，同比下降0.9个百分点 [3] - 销售费用率22.1%，同比上升0.3个百分点 [3] - 研发费用率21.8%，同比上升0.9个百分点 [3] - 管理费用率5.7%，同比下降0.4个百分点 [3] 分业务收入 - 住宿收入62.25亿元，同比增长21.2%，环比增长12.3% [3] - 交通收入53.97亿元，同比增长10.8%，环比基本稳定 [3] - 度假收入10.79亿元，同比增长5.3%，环比增长13.9% [3] - 商旅收入6.92亿元，同比增长9.3%，环比增长20.8% [3] 出境游与Trip业务 - 出境酒店和机票预订量超过2019年同期120%，高于行业84%的恢复水平 [4] - 国际OTA平台Trip预订量同比增长超60% [4] - 入境旅游同比增长超100%，公司提供超1500条线路覆盖中国主流目的地 [4] 股份回购 - 截至2025年8月27日，已回购4亿美元股份 [4] - 新批准回购计划，规模不超过50亿美元 [4] 盈利预测与估值 - 预计2025年Non-GAAP归母净利润181.44亿元（原预测174.07亿元） [5] - 预计2026年Non-GAAP归母净利润209.54亿元（原预测206.23亿元） [5] - 预计2027年Non-GAAP归母净利润240.48亿元（原预测239.88亿元） [5] - 当前股价对应Non-GAAP市盈率19倍（2025年）、17倍（2026年）、15倍（2027年） [5] 财务指标预测 - 2025年预计营业收入610.28亿元，同比增长14.51% [10] - 2026年预计营业收入695.94亿元，同比增长14.04% [10] - 2027年预计营业收入794.73亿元，同比增长14.19% [10] - 2025年预计摊薄每股收益36.03元 [10] - 2026年预计摊薄每股收益26.85元 [10] - 2027年预计摊薄每股收益31.28元 [10] - 2025年预计ROE 15.23% [10] - 2026年预计ROE 10.19% [10] - 2027年预计ROE 10.61% [10]

公司业绩表现 - 第二季度收入和利润率均超预期 [1] - 第三季度收入预计同比增长14% [1] - 第三季度非通用会计准则营运利润预计同比增长32.5% [1] 业务增长预期 - 第三季度客房过夜数量将强劲增长 [1] - 中国国内收入预计保持约10%的稳健增长 [1] - 出境游收入增长趋于正常化至低十位数水平 [1] - 海外业务收入维持50%以上的强劲增长动能 [1] 资本市场动作 - 宣布新一轮股票回购计划 [1] - 目标价由588港元上调至660港元 [1] - 投资评级维持"买入" [1]

财务表现 - 第二季度收入和利润率均超预期 [1] - 第三季度非通用会计准则营运利润预计同比增长32.5% [1] - 第三季度收入预计同比增长14% [1] 业务展望 - 第三季度客房过夜数量将强劲增长 [1] - 中国国内收入预计保持约10%的稳健增长水平 [1] - 出境游收入增长预计达到低十位数（low-teens）水平 [1] - 海外业务收入增长维持50%以上强劲动能 [1] 公司行动 - 宣布新一轮股票回购计划 [1] - 目标价由588港元上调至660港元 [1] - 投资评级为"买入" [1]