德国经济前景 - 德国经济可能在今年最后四个月重回增长轨道，整体产出预计将出现小幅增长 [1] - 2025年初出口激增，但后续数月转为拖累因素，预计出口和工业将在第四季度趋于稳定 [1] - 服务业将支撑经济活动，尽管未必来自消费相关领域 [1]

经济表现 - 日本经济在第三季度出现实质性下滑，打破了过去六个季度的增长趋势 [2] - 外部需求疲软及贸易压力上升是导致经济放缓的主要原因，对整体增长构成拖累 [2] - 国内投资同步走弱，其中住宅投资萎缩尤为明显，建筑行业因监管调整面临不确定性 [2] - 消费表现趋于平淡，未能抵消外贸和投资的弱势，消费者情绪因高物价和前景不明而保持谨慎 [2] 政策影响 - 经济意外收缩使日本央行的决策空间受到挤压，可能促使政策制定者重新评估紧缩节奏 [3] - 市场此前预期央行年底前调整利率，但最新数据使这一判断复杂化，或导致加息行动推迟 [3] - 外部不确定性与内部调整叠加，使未来的政策路径更具挑战性 [3]

宏观经济总体表现 - 2025年前三季度中国经济增长5.2%，预计能完成全年5%左右的经济增长目标 [1] - 经济结构发生显著变化，房地产开发投资占GDP比重下滑至6.7%，较去年下降0.7个百分点，较2020年下降7个百分点 [1] - 制造业投资保持增速，以光伏、新能源和电子为代表的新兴行业投资和出口保持较快增速 [1] 经济增长驱动力（三驾马车） - 消费、资本形成总额和净出口对经济增长的贡献率分别为53.5%、17.5%和29.0% [2] - 消费贡献率比去年多出9个百分点，社会消费品零售总额同比增长4.5%，比去年高出1个百分点 [2] - 资本形成总额贡献较去年下降8个百分点，主要因固定资产投资增速为-0.5% [2] - 净出口贡献与去年基本持平，出口增速6.1%，略高于去年 [2][3] - 总结特点为：投资降速，消费稳定，出口提速 [4] 投资结构分析 - 前三季度投资增速-0.5%，为有统计数据以来首次负增长 [5] - 地产投资同比下滑13.9%，为连续第四年负增长，是拖累投资的最主要因素 [5] - 制造业投资增速4.0%，但在7月"反内卷"政策信号后增速开始明显下降 [6] - 基建投资增速3.3%，比去年增速下滑近6个百分点 [6] 出口表现与结构 - 前三季度出口增速达6.1%，比去年增速高出0.3个百分点 [9] - 出口区域结构变化，东盟连续五年位居第一，同比增长15.8%；欧盟第二，增长14.2%；美国降至第三，对美出口下降27% [9] - 人民币兑美元汇率升值2.5%，但对一篮子货币实际贬值4.6%，汇率稳定有利出口 [9] 物价水平与企业盈利 - 9月CPI同比下降0.3%，但核心CPI同比增长1%，已恢复至合理水平 [10] - 9月PPI同比下降2.3%，但在"反内卷"政策后逐步改善 [10] - 价格水平恢复正增长将改善企业盈利并支持居民收入 [10] - 前三季度上市公司归母净利润同比增长5.34%，第三季度单季增速达11.30% [12] 资本市场表现与驱动因素 - A股市场表现强势，上证指数从年初3350点上涨至4000点附近，涨幅18% [11] - 市场无风险收益率持续下行，10年国债收益率从2021年3.3%下降至1.8%，下行150bp [12] - 当前沪深300市盈率14倍，股息率2.8%，估值处于合理水平 [13] - 板块分化明显，表现最好的三个板块是有色（受益金价大涨超50%）、通信和电子（受益AI算力与数字经济） [13] - 表现最差的三个板块是消费、煤炭和石油石化 [11][13]

海外宏观策略：美国市场 - 美联储降息预期收敛导致美国股债市场出现调整，美股将告别盈利和估值双轮驱动阶段，进入由企业盈利增长驱动但波动加剧的"脆弱平衡"时期 [2] - 美股企业盈利仍然强劲，第三季度财报季超过八成的标普500成分股公司盈利超出预期，为市场提供支撑 [2] - 美股估值已处于历史高位，高度依赖AI叙事，策略上应将年化收益预期调整至个位数水平，并为市场可能出现10%-20%级别的回调做好仓位管理 [2] - 美债利率中枢中长期看将有所下移，利率曲线将延续牛陡行情，策略上建议维持对2-5年中短久期美债的配置，长债待10年期收益率升至4.2%以上时逢低买入 [3] - 美元暂无稳定站上100整数关口的基本面支撑，2026年在宽松交易下仍有下行压力，但考虑到美国经济不差，整体将维持震荡行情 [3] 黄金与人民币 - 黄金短期处于调整期，但趋势上继续看多，主要因美联储降息周期预计延续及央行购金未现逆转苗头，但2026年难复刻2025年极端涨幅，上涨节奏将放缓 [4] - 人民币趋势上可能小幅升值，因中美利差倒挂格局有望收敛、中美经贸摩擦缓和、中间价稳中有升及结汇盘利好，但受关税等因素掣肘，升幅将较为有限 [3] 中国宏观策略：内需与金融 - 内需方面经济下行压力加大，11月前两周30大中城市新房成交面积下降37%，一线城市降幅达43.8%，样本12城二手房成交下降18.8%，33城二手房均价累计跌幅达15.7% [6] - 10月金融总量增长放缓，人民币贷款同比增速降至6.5%，社融同比增速下降0.2个百分点至8.5%，M1同比增速下行1.0个百分点至6.2% [6] - 11月第一周乘用车日均零售4.6万辆，同比下降两成，耐用品消费整体未见明显改善 [6] 中国宏观策略：外需与政策 - 外需方面出口动能整体平稳，10月平均货物吞吐量同比增6.3%，集装箱吞吐量同比增11.2%，11月第一周集装箱吞吐量同比增6.5%，中国出口集装箱运价指数环比上涨3.4% [7] - 政策层面，国常会部署增强消费品供需适配性，政策思路正从单侧刺激转向供需两侧良性互动，强调引导更多民间资本参与"两重"建设 [7] - 货币政策框架演进思路明朗，凸显"淡化数量目标、强化利率比价、优化结构工具"特征，未来将更重视利率比价关系及利率政策执法检查 [8] 中国债券与股票市场 - 债券市场延续低波震荡，10年国债利率维持在1.8%，信用债强于利率债，年末利率曲线或维持陡峭运行，10年国债利率中枢约1.8%，波动区间1.6%-1.9% [9][10] - A股市场上周上证指数微跌0.18%至3990点，高位科技股调整较大，低位消费股反弹，大盘未能突破4000点与经济数据转弱、美联储降息预期减弱及流动性预期转弱有关 [10] - 展望后市，A股年末震荡调整后明年仍有上行空间，因内外流动性宽松大格局将延续，业绩因通胀修复有望好转 [10] - 结构上维持红利为盾、科技为矛、消费适当配置的建议，科技股年末或有震荡但后续有向上空间，红利股是中长期配置底仓，消费股估值合理下行空间有限 [11] - 港股上周恒生指数上涨1.26%，高位震荡后仍有望继续向上，因美联储处于降息周期及中美经贸谈判结果积极 [11]

GDP景气指数 - GDP周度高频景气指数截至11月15日为4.7%，较前一周修订值4.8%略有回落，表征经济增长景气放缓[8][9] - 工业周度景气指数为8.1%，服务业周度景气指数为3.0%，均较前一周小幅下降[9] 生产端 - 11城地铁客运量较上周小幅下降，金融市场成交金额较上周小幅回落，但均高于去年同期[12][13] - 汽车全钢胎开工率小幅回落，费城半导体指数较上周略微回落，生铁重点企业日均产量较前期有所回升[12][17] 需求端：内需 - 消费高频指数为2.9%，较前一周小幅回升，但30大中城市商品房成交面积同比为-25.9%，地产仍是核心拖累项[9][18] - 螺纹钢表观需求为216.3万吨，较前一周小幅下降，石油沥青装置开工率、水泥发运率、磨机运转率均继续走弱[9][30][33] 需求端：外需 - 出口集装箱吞吐量当周为680.9万标准箱，较前一周明显上行，2025年以来累计同比增速5.00%[9][53] - 美国到港进口集装箱量环比下行8.7%，美国到港自中国进口集装箱量环比下行17.4%[53] 价格端：消费品 - 农产品批发价格200指数环比上涨0.37%，猪肉平均价格环比下跌-0.19%，28种蔬菜平均价格环比上涨0.14%[57] - 猪肉批发市场周均价每公斤18.03元，环比涨0.3%，同比低25.9%，鸡蛋批发市场周均价每公斤7.26元，环比跌0.5%，已连续6周下跌[63] 价格端：工业品 - 生产资料价格持续回升，煤炭价格继续上涨，钢材价格边际好转，水泥价格出现企稳迹象[74][75][81] - 11月份钢材批发市场销售价格预期指数为53.98%，购进价格预期指数为61.7%，均较上月上涨，市场情绪略有好转[81] 基建投资 - 建筑工地项目资金到位率约为59.76%，弱于去年同期的64.90%，但房建工地资金到位率继续走强至53.24%[30][40] - 全国地方政府新增专项债发行累计41492亿元，占年度目标94%，城投债净融资累计-5550亿元，年内负增走阔[30][39] 地产市场 - 30大中城市商品房成交面积当周为145.9万平方米，环比升7%，同比降34%，2025年累计同比降8.03%[9][45] - 一线、二线城市二手房挂牌价较上周分别降0.7%和0.4%，挂牌量分别升46.3%和24.3%[45] 风险提示 - 经济结构转型可能导致传统指标对经济的拟合度下降[1][90] - 地缘政治博弈强度超预期，外部冲击对经济基本面的影响无法全面反映在高频数据中[1][90]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年11月3日 - 9日国盛基本面高频指数相关数据有不同表现 ，利率债多空信号下调 ，各细分领域指标有升有降 ，反映出经济各方面的动态变化 [1][9] 根据相关目录分别总结 总指数：基本面高频指数平稳 - 基于统计体系构建全方位高频数据体系 ，更新时间为2025年11月3日 - 9日 ，本期国盛基本面高频指数为128.6点 ，同比增加6.1点 ，增幅扩大 ，利率债多空信号因子为4.4% ，下调 [8][9][11] 生产：电炉开工率回落 - 工业生产高频指数为127.5点 ，同比增加5.3点 ，增幅缩小 ，当周电炉开工率为59.6% ，回落 [9][11][15] 地产销售：商品房成交面积大幅回落 - 商品房销售高频指数为41.7点 ，同比下降6.2点 ，降幅扩大 ，30大中城市商品房成交面积为18.8万平方米 ，大幅回落 [9][11][29] 基建投资：石油沥青开工率下行 - 基建投资高频指数为122.4点 ，同比增加9.0点 ，增幅扩大 ，当周石油沥青开工率为29.7% ，下行 [9][11][44] 出口：出口集装箱运价指数延续上行 - 出口高频指数为143.6点 ，同比增加1.0点 ，增幅收窄 ，当周CCFI指数为1058.2点 ，RJ/CRB指数为302.9点 ，延续上行 [9][11][46] 消费：日均电影票房回落 - 消费高频指数为120.6点 ，同比增加3.6点 ，增幅不变 ，日均电影票房为2963万元 ，回落 [9][11][55] CPI：食品价格整体小幅上行 - CPI月环比预测为 - 0.1% ，食品价格中猪肉、蔬菜、白条鸡批发价小幅上行 ，水果批发价持平 [2][9][61] PPI：铜铝现货价格回落 - PPI月环比预测为0.0% ，秦皇岛港动力煤、布伦特原油价格有变动 ，LME铜和铝现货结算价回落 [2][9][64] 交运：交运高频指数平稳上行 - 交运高频指数为132.4点 ，同比增加10.4点 ，增幅扩大 ，一线城市地铁客运量、公路物流运价指数、国内执行航班架次有相应变化 [2][11][76] 库存：电解铝库存回升 - 库存高频指数为162.9点 ，同比增加8.0点 ，增幅缩窄 ，当周电解铝库存为11.6万吨 ，回升 [2][11][82] 融资：地方债净融大幅下降 - 融资高频指数为241.6点 ，同比增加30.4点 ，增幅不变 ，周内地方债净融资 - 360亿元 ，大幅下降 [2][11][94]

出口表现与韧性 - 今年中国出口表现超预期，二季度在美国对华加征关税水平一度升至145%的极限考验下仍同比增长6% [1] - 3季度以来出口再加速，四季度的高基数可能也无碍出口高增 [1] - 出口韧性源于周期和结构两方面因素，结构性支撑较强 [1] 产业转型与前景 - 出口韧性是2018年以来产业转型、升级、优化的成果，被视为“七年磨一剑” [1] - 预计到2026年中国出口仍有望保持较高增长 [1] - 在全球通胀较高环境下，出口链的盈利能力可能仍然相当“例外” [1] - 制造业和出口产业链成功的转型升级是中国应对外部关税压力的重要底气来源 [1]

投资核心理念 - 投资第一性原理是未来现金流需兼顾成长性和确定性 [1][3] - 投资视野不局限于财务报表现金流 而是跟踪资金从央行流出后的最终去向 [3] - 投资组合行业配置相对均衡 对看好行业有小幅倾斜和风格暴露 [4] 估值与选股方法 - 估值在选择具体标的时被摆在首要位置 通过动态追踪评估合理性 [4] - 逻辑好的公司需结合市场预期看当前估值 避免参与关键假设违背常识的高估值机会 [4] - 估值是调仓换股重要指标 当业绩增长或远期订单无法匹配估值上涨时需适当调仓 [4] 重点关注行业方向 - 互联网平台因人们工作生活学习愈发依赖而获得长期现金流入优势 趋势具备稳定性、确定性和成长性 [2][5] - 创新药公司因海外大型药企通过商务拓展购入早期期权而注入相对稳定现金流 [2][6] - 海运链受益于难以改变的长期贸易习惯 转口贸易可能带来更多贸易量支撑船舶及港口环节资金流 [2][6] - 出口链公司因海外名义增长高而国内价格指数低 在汇率稳定下全球竞争力显著提升 标的包括工程机械和光模块等科技品种 [6]

投资核心理念 - 投资第一性原理是未来现金流需兼顾成长性和确定性[1][3] - 投资视野不局限于财务报表现金流 而是宏观跟踪资金的最终去向[3] - 精力更多放在对现金流持续性的跟踪 而非深度研究产业技术突破[3] 估值与组合构建方法 - 估值在选择具体标的时被摆在首要位置 需动态追踪评估合理性[5] - 结合市场预期判断估值是否合理 避免参与关键假设违背常识的高估值机会[5] - 投资组合行业配置相对均衡 对看好方向有小幅倾斜和风格暴露[5] - 以业绩增长或远期订单能否匹配估值上涨作为调仓换股的重要指标[5] 当前重点关注方向 - 互联网平台因工作生活愈发倚重而获得长期现金流入优势 趋势具备稳定性确定性及成长性[1][6] - 创新药公司通过向海外大型药企出售早期期权 注入相对稳定现金流[1][6] - 海运链受益于全球贸易量未降低及转口贸易增量 船舶港口等环节有资金流支撑[1][6] - 出口链企业享受海外名义增长带来的收入红利 同时成本端具备低位价格指数优势[7] - 出口标的包括工程机械及光模块等科技品种 在汇率稳定下竞争力显著提升[7] 其他考量因素 - 密切关注政策影响 部分行业受益于补贴可获得额外现金流入 需关注政策持续性[4] - 对于反内卷受益板块 需等待需求端真正回暖及市场自身产能出清带来的供需改善[7]

投资核心理念 - 投资第一性原理是未来现金流需兼顾成长性和确定性 [1][2] - 投资视野不局限于财务报表现金流 而是宏观跟踪资金的最终去向 [2] - 致力于在成长股上行阶段及周期股波动中捕捉估值抬升机会 [1][3] 投资策略与方法 - 行业配置相对均衡 对看好方向有小幅倾斜和风格暴露 [3] - 适度参与估值足够便宜但尚未被市场发掘的反转机会 [3] - 将估值摆在选择标的的首要位置 动态追踪评估其合理性 [3] - 当业绩增长或远期订单无法匹配估值上涨时进行调仓换股 [3] 重点关注行业方向 - 互联网平台因工作生活愈发倚重而获得长期现金流入优势 趋势具备稳定性、确定性和成长性 [1][4] - 创新药公司通过向海外大型药企出售“早期期权”注入稳定现金流 [5] - 海运链受益于全球贸易量未降低及转口贸易带来的增量 船舶及港口环节有资金流支撑 [1][5] - 出口链公司享受海外名义增长带来的收入红利 同时成本端具备低位价格指数优势 竞争力显著提升 [1][5] - 光模块等科技品种作为出口标的 因业绩可兑现和客户支付意愿强而具备未来持续现金流入 [2][5] 其他考量因素 - 密切关注政策影响 部分行业受益于补贴获得额外现金流入 更关注政策的持续性 [2] - 对于“反内卷”受益板块 认为需等待需求端真正回暖及市场自身产能出清带来的供需格局改善 [5]