投资评级 - 维持"买入"评级 目标价1.58港币[1][4][9] 核心观点 - 肉奶周期共振将释放利润弹性 原奶价格企稳回升与牛肉价格上行形成双重催化[1] - 奶牛存栏持续去化叠加需求弱复苏 预计26年乳制品行业重回供需平衡[1][4] - 生物资产减值损失有望环比改善 通过淘牛收入增加和公允价值损失减少提振盈利[1][3] 财务表现 - 25H1营收60.7亿元同比-5.4% 净亏损9.8亿元(去年同期净亏损2.1亿元)[1] - 现金EBITDA 14.8亿元同比-2.5% 毛利率26.4%同比+0.3个百分点[1][3] - 生物资产公允价值损失18.2亿元 同比增亏6.7亿元[3] 业务运营 - 原料奶收入50.7亿元同比-0.8% 销量+10.3%抵消单价-10.1%至3.29元/kg[1][2] - 全群存栏47.2万头同比+6.2% 成乳牛存栏25.6万头同比+13.4%[2] - 成乳牛年化单产13.2吨/头同比+1.5% 饲草料新业务收入10.0亿元同比-23.2%[2] 盈利预测 - 预计25-27年EPS -0.17/0.08/0.14元 26年净利润预计6.58亿元[4][8] - 给予26年18倍PE估值 参考行业可比公司均值[4][10] - 当前市值103.7亿港币 收盘价1.31港币较目标价有20%上行空间[5] 行业趋势 - 上游奶牛存栏持续去化 牛肉价格于25Q2开启上行周期[1] - 肉牛能繁母牛去化影响持续显现 牛肉供需缺口支撑价格上行[1] - 乳制品行业26年供需平衡预期将直接催化牧业企业利润和股价[4]

市场表现与估值水平 - A股持续上涨并刷新10年新高纪录 站稳3800点 接近3900点至4000点 两市成交量维持在2.5万亿元以上 呈现量价齐升格局 资金参与意愿强烈 牛市特征凸显 [1] - 当前市场处于牛市孕育期阶段 驱动因素主要为估值向合理水平回归 牛市分为孕育期、爆发期和泡沫期三个阶段 孕育期始于超跌反弹驱动的估值修复 [1] - 上证指数当前市盈率TTM为16.57倍 处于近3年、近5年、近10年的100%、98.83%和97.65%历史分位 市净率LF为1.51倍 处于近3年、近5年、近10年的100%、82.03%和63.01%历史分位 估值继续修复空间收窄 向上与向下动能呈现明显不对称性 [1] 市场驱动因素与长期动力 - 居民储蓄搬家推动长牛的观点缺乏必然性 资金面因素主要影响短期估值波动 美股长期经验显示市场持续上涨根本动力源于企业盈利稳步增长 [5] - 1970-2024年间标普500指数年化复合收益10.9%中 盈利增长贡献约6.6% 股息贡献2.2% 估值变动仅贡献1.8% 盈利贡献占比超过六成 估值贡献不足两成 [5] - A股市场长期上涨核心在于上市公司盈利能力实质性改善 当前宏观经济需求偏弱 PPI同比持续处于负值区间 企业盈利承压 [9] 需求端支撑因素 - 国内稳增长政策持续发力 上半年实际GDP同比增长5.3% 高于全年5%增长目标 7月经济指标走弱源于政策衔接及极端天气等因素干扰 [11] - 8月以来一线城市推出房地产政策优化调整 包括放宽限购条件、优化房贷政策、增加信贷支持 决策层稳增长意图明确 [11] - 政策导向注重对居民部门直接补贴 重点扶持服务业发展 财政贴息降低居民消费信贷成本 育儿补贴减轻新生儿家庭负担 国补资金撬动消费需求释放 [11] - 美联储主席鲍威尔表态偏鸽 市场预期9月再次降息 年内累计降息幅度或达50-75个基点 欧美主要经济体进入降息通道 [12] - 制造业对融资成本变动敏感 降息周期中可能出现较快复苏 欧美加大制造业补贴与产业政策支持 海外主动补库需求启动有望拉动出口增长 [12] 供给端改善措施 - 反内卷政策持续落地 包括整治内卷式竞争、修订《反不正当竞争法》、治理无序竞争及推动产能治理 光伏、生猪、水泥、钢铁等重点行业推进实质性减产 [15] - 反内卷政策引导行业摒弃单纯低价竞争 回归健康合理竞争轨道 借鉴上一轮供给侧改革经验 煤炭、钢铁等行业盈利显著提升 [15] - 6月全国规模以上工业企业利润当月同比增速回升至-4.3% 较前值大幅收窄4.8个百分点 PPI与PPIRM同比差值模拟的企业利润率连续四个月回升 7月剪刀差达0.90% 创2024年1月以来新高 [16] - 2024年A股市场整体盈利增速有望结束连续四年下滑态势 实现由负转正 非金融类上市公司营业收入和净利润增速预计分别约为1.6%和8.3% [16] 投资策略与风格切换 - 整体维持看涨观点 但需警惕市场可能呈现进三退一式震荡上行 牛市孕育期流动性率先宽松 小盘、成长等高弹性品种表现更佳 大盘、价值风格相对落后 [19] - 经济整体处于弱复苏阶段 部分细分赛道显现景气回升迹象 进入牛市全面爆发期后 与宏观关联度较高的权重股将更受益 [19] - 当前白酒、乳业等传统板块出现补涨行情 建议密切关注热点扩散与风格切换可能 在坚守科技主线同时 可逐步左侧布局顺周期板块 [19]

中期财务表现 - 截至2025年6月30日止6个月 公司录得销售收入人民币60.7亿元 同比减少5.4% [1] - 期内亏损9.8亿元 每股基本亏损11.67人民币分 [1] - 董事会未宣派中期股息 与去年同期一致 [1] 业务战略与运营 - 公司以原料奶生产为核心业务 通过数智化转型和生态化发展双轮驱动 [1] - 业务范围涵盖种业研发 牧草种植 饲料 奶牛养殖及产业链数智平台 [1] - 采用全产业链协同发展模式 业务保持稳健增长态势 [1] 企业愿景 - 公司致力于成为全球牧业引领者 布局产业链并构建覆盖乳业全价值链的业务体系 [1]

财务表现 - 收入60.73亿元，期内亏损9.84亿元，每股亏损11.67分 [1] - 经营活动所得现金净额4.9亿元，较2024年同期增加23.3% [1] - 成本节约取得显著成效，增强企业核心竞争力和行业周期抵御能力 [1] 业务运营 - 乳牛饲养数量47.25万头，同比增长6.2%，成乳牛占比54.1%，同比提升3.5个百分点 [1] - 成乳牛平均年化产量达13.2吨，同比增长1.5%，居于行业领先水平 [1] - 原料奶总产量166.1万吨，同比增长14.6% [1] 战略发展 - 以原料奶生产为核心业务，通过数智化转型和生态化发展双轮驱动 [1] - 业务范围涵盖种业研发、牧草种植、饲料、奶牛养殖及产业链数智平台 [1] - 构建覆盖乳业全价值链的业务体系，采用全产业链协同发展模式 [1]

公司股权变动 - 实际控制人的一致行动人陈秀琴计划减持公司股份70万股 占公司总股本比例0.5645% [1] - 陈秀琴当前持有公司股份约370万股 占公司总股本比例约2.98% [1] - 减持方式为集中竞价交易和大宗交易 减持期间为公告披露后15个交易日起的3个月内 [1] 公司财务与业务 - 公司2024年营业收入构成中乳业占比99.4% 其他业务占比0.6% [1] - 公司当前市值为36亿元 [2] 行业动态 - 宠物产业市场规模达3000亿元 行业上市公司出现普涨行情 [2]

财务表现 - 中期亏损收窄符合预期 收入增长2%低于预期但被毛利率改善好过预期所抵消 [1] - 经营现金流转正 主要因饲料成本下降及小牛和年轻牛群占比降低 [1] 经营目标 - 管理层目标2025年产量实现中双位数增长 总产量超过400万吨 [1] - 下半年毛利率预计与上半年持平但按年有所改善 [1] - 计划减少生物资产公允价值减值损失并提升自由现金流 [1] 投资评级调整 - 2025至2027年净利润预测下调15%至37% [1] - 目标价由3.3港元上调至5.4港元 维持买入评级 [1]

股价表现 - 最新股价15.11元 较前一交易日上涨0.33元 涨幅2.23% [1] - 盘中最高触及15.26元 最低下探14.62元 [1] - 当日成交量19.34万手 成交金额2.90亿元 [1] 资金流向 - 8月25日主力资金净流入1725.68万元 [1] - 近五日主力资金累计净流入3136.32万元 [1] 股东结构 - 截至2025年8月20日股东户数为32736户 [1] 业务概况 - 主要从事乳制品及含乳饮料的研发、生产和销售 [1] - 产品涵盖鲜奶系列、酸奶系列、乳饮料系列 [1] - 所属食品饮料板块 具有乳业和婴童概念属性 [1]

核心观点 - A股三大指数集体上涨 上证综指涨1.45% 深成指涨2.07% 创业板指涨3.36% 全市场成交额25,788亿元 较上日增加872亿元 超2,800只个股上涨 [2][6] - 半导体、证券、CPO板块涨幅居前 乳业、燃气板块跌幅居前 [2][6] 国内市场表现 - 上证指数收盘3,825.76点 涨1.45% 深证成指收盘12,166.06点 涨2.07% 沪深300收盘4,378.00点 涨2.10% [4] - 科创50收盘1,247.86点 涨8.59% 创业板指收盘2,682.55点 涨3.36% 上证50收盘2,928.61点 涨2.32% [4] - 上证180收盘9,615.98点 涨2.37% 上证基金收盘7,072.89点 涨0.42% 国债指数收盘224.96点 跌0.05% [4] 国际市场表现 - 道琼斯指数收盘45,631.74点 涨1.89% S&P500收盘6,466.91点 涨1.52% 纳斯达克收盘21,496.54点 涨1.88% [4] - 日经225收盘42,633.29点 涨0.05% 恒生指数收盘25,339.14点 涨0.93% 美元指数收盘97.72点 跌0.94% [4] 重要政策动态 - 三部门联合发布《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》 要求稀土生产企业建立产品流向记录制度 每月10日前上报信息 [3][7] - 国家对稀土开采及冶炼分离实行总量调控管理 涵盖稀土矿产品和独居石精矿等 [3][7] 国际事件 - 上海合作组织峰会将于2025年8月31日至9月1日在天津举行 国家主席习近平将主持会议并发表主旨讲话 [2][6]

行业规模与增长 - 2024年中国规模以上乳制品加工企业主营业务收入达5104.8亿元，牛奶产量为4079.4万吨 [3] - 行业整体素质加快提升，民族奶业竞争力持续增强 [3] 低碳转型战略 - 乳业横跨一二三产业，碳减排难度极高，上游牧场碳排放占比达80%-90% [3] - 通过基因筛选培育"低碳牛"、海藻饲料添加、牛粪回收利用等技术降低甲烷排放 [3] - 建设智慧牧场系统，敕勒川生态智慧牧场养殖1.2万头奶牛实现低碳管理 [3] 生产环节减碳措施 - 采用热能回收技术每年节约标煤5000多吨，改良除菌工艺年节电量可满足900余户四口之家用电 [6] - 灌装线自动化程度提升，每秒灌装11盒牛奶，18条生产线同步运作 [4] - 包装材料"瘦身"使碳排放下降20% [6] 碳中和产品成果 - 已建设5家零碳工厂并推出6款碳中和产品 [7] - 单提10盒装牛奶可减少约8.5千克碳排放，相当于一棵树年碳吸收量 [6] - 产品线涵盖碳中和牛奶、奶粉、奶酪棒等多品类 [8] 产业链协同发展 - 通过牧场周边种植饲草实现碳配额置换与种养业协同增效 [3] - 呼和浩特市聚集近200家规模以上乳制品相关企业，形成全产业链集群 [8] - 构建智慧乳业生态提升产业链现代化水平 [6] 行业发展趋势 - 从养殖、加工到消费全链条推进绿色转型 [1] - 通过差异化特色产品和营养方案破解供需结构性矛盾 [8] - 持续优化产品结构与安全标准体系，推动消费观念转变 [7][8]

行业概况 - 2024年中国规模以上乳制品加工企业主营业务收入5104.8亿元 全国牛奶产量4079.4万吨[3] - 乳业横跨一二三产业 涉及养殖 加工 消费等多个环节 碳减排难度极高[3] - 行业持续提升产业素质 民族奶业竞争力增强 并迈向绿色低碳发展[3] 公司低碳实践 - 公司通过碳盘查发现上游牧场碳排放占比达80%-90%[3] - 在敕勒川生态智慧牧场为1.2万头奶牛实施海藻粉饲料 益生菌配方 基因筛选等低碳措施[3] - 建设5家零碳工厂 推出6款碳中和产品[7] - 采用热能回收技术年节约标煤5000多吨 改良除菌工艺年节电量可供900多户四口之家使用[6] - 使用低碳包装材料使牛奶盒碳排放下降20%[6] 生产技术突破 - 液态奶生产车间实现高度自动化智能化 灌装机每秒灌装11盒牛奶[4] - 通过提升生产效率和能源利用率实现减排[6] - 构建智慧乳业生态 提高产业链现代化水平[6] 产品与消费 - 每提10盒碳中和牛奶可减少约8.5千克碳排放 相当于一棵树年碳吸收量[6] - 提供碳中和牛奶 碳中和奶粉 碳中和奶酪棒等多品类产品[9] - 通过差异化特色产品推动消费者观念转变[8] 产业链布局 - 呼和浩特市汇聚近200家规模以上乳制品相关企业 培育两家千亿级乳品加工企业[8] - 实现种植业与养殖业协同发展 通过种草置换碳配额并提供饲草[3] - 需持续加强供应商管理 标准制定 平台搭建和人才培养[6]