报告行业投资评级 - 君实生物、华领医药 - B、奥锐特、同和药业、阳光诺和、泓博医药、福元医药、三生制药、京新药业、亿帆医药、诺诚健华、诺思格、奥翔药业、科伦药业、国邦医药、来凯医药 - B、百利天恒、益方生物、皓元医药、普洛药业、信达生物、加科思 - B 评级为买入；共同药业评级为增持 [3] 报告的核心观点 - 本周梳理 4 - 1BB 靶点作用机制，关注 PD - L1/4 - 1BB 的临床进展 [4] - 建议重视医药板块受市场定价权资金变化带来的增量影响，阶段性布局 AI 医疗及创新药 [6] 报告的具体内容 4 - 1BB 是极具潜力肿瘤治疗靶点，关注 PD - L1/4 - 1BB 双抗 - 4 - 1BB 可增强 T 细胞的激活、存活及生长，是下一代肿瘤免疫疗法有前景的靶点，其激活可解决与 PD - 1 抑制剂相关局限，对 T 细胞激活、寿命及向肿瘤微环境浸润渗透至关重要 [16] - PD - L1/4 - 1BB 双抗有望解决 PD - (L)1 单药治疗局限性，避免 4 - 1BB 单抗肝脏脱靶毒性，目前该领域面临过度激活免疫系统毒性等挑战，缺少获批靶向药 [17] - 多款 PD - (L)1/4 - 1BB 双抗处于临床阶段，Genmab 的 GEN1046 和维立志博的 LBL - 024 进度领先，分别进入注册临床 [21] - GEN1046 联合 K 药用于 PD - (L)1 耐药肺癌的 2 期临床 cORR 为 16.7%，mOS 为 17.5 个月，预计市场规模超 10 亿美金，已启动 3 期临床 [24][27] - 维立志博的 LBL - 024 后线治疗 EP - NEC 进入关键注册临床，可协同消灭肿瘤，对多种癌症有初步疗效信号 [28][32] 投资建议 - 创新药：港股流动性和风险偏好提升，创新药 biotech 催化剂事件关注度提高，国内企业部分管线全球领先，推荐信达生物、百利天恒、诺诚健华、益方生物、华领医药、加科思 [6][37] - 原料药：2025 - 2030 年下游制剂专利到期影响销售额大增，2024 年中印原料药需求改善，去库存或近终结，建议关注向制剂等拓展、新产品业务占比高、业绩修复弹性大的个股 [7][8][38] - CXO：资金面美联储降息流动性宽裕，资金偏好转向医药板块；基本面海外投融资和需求改善，带动 CXO 需求和业绩好转，行业关注多方面变化，公司关注国内临床 CRO、生命科学上游企业、相关概念公司 [9][40] - 仿制药：制剂政策变化带来发展良机，产能出清、集中度提升，推荐在研管线丰富等的头部制剂企业，如科伦药业、亿帆医药、福元医药和京新药业 [10][41] 行业表现 - 本周医药板块上涨 1.90%，跑赢沪深 300 指数 0.21pct，医药外包、疫苗、医疗耗材表现居前，创新药、医药商业、药用包装和设备表现居后 [6][37][42] - 个股方面，周涨幅榜前 3 为海特生物、振东制药、辰欣药业；周跌幅榜前 3 为江苏吴中、永安药业、力生制药 [42] - 截至 7 月 25 日收盘，医药行业整体市盈率为 30.67 倍，医药生物相对于整体 A 股剔除金融行业的溢价率为 40.37% [42] 公司动态 - 丽珠集团控股附属公司联合开发药物 III 期临床试验达主要研究终点 [43] - 百洋医药控股股东计划减持股份 [43] - 迈克生物产品获批上市 [44] - 沃华医药 2025 年上半年营收和净利润增长 [44] - 微电生理预计 2025 年上半年营收和净利润增长 [44] - 祥生医疗获盖茨基金会项目资助 [45] - 健友股份子公司生产场地转移获批 [45] - 同和药业原料药获韩国市场准入资格 [45] - 迪哲医药将公布药物研究成果 [46] - 悦康药业子公司药物获 FDA 临床试验同意 [46] - 迈威生物回购股份用于员工持股计划或股权激励 [46] - 华东医药子公司药品临床试验申请获美国 FDA 批准 [47] - 恒瑞医药两款药物获临床试验批准 [47] - 赛诺医疗预计 2025 年上半年营收和净利润增长 [47] - 三生国健等与辉瑞签署许可协议 [48] - 广生堂子公司创新药 III 期临床试验首例受试者入组 [48] - 科华生物产品获批上市 [48] - 众生药业产品获批上市 [48] - 柳药集团拟回购股份用于员工持股计划或股权激励 [49] 行业动态 - 诺和诺德司美格鲁肽在华获批新适应症治疗慢性肾脏病 [51] - 强生 Icotrokinra 向 FDA 递交 NDA 用于治疗 PsO [51] - 赛诺菲将以 16 亿美元收购 Vicebio 加强呼吸道病毒疫苗研发布局 [51] - 拜耳小分子肺癌新药 Sevabertinib 在华申报上市 [51] - 卫材仑伐替尼联合疗法在华获批治疗肝细胞癌 [51] 医药生物行业市场表现 医药生物行业表现比较 - 本周医药板块上涨 1.90%，跑赢沪深 300 指数 0.21pct，医药外包、疫苗、医疗耗材表现居前，创新药、医药商业、药用包装和设备表现居后 [52] - 个股周涨幅榜前 10 和跌幅榜前 10 情况 [56] 医药生物行业估值跟踪 - 截至 7 月 25 日收盘，医药行业整体市盈率为 30.67 倍，医药生物相对于整体 A 股剔除金融行业的溢价率为 40.37% [57][58]

医疗器械ETF表现 - 医疗器械ETF（159883）早盘上涨0.96% 盘中一度涨近2% 冲击八连涨 [1] - 该ETF早盘净申购份额达1.8亿份 最新流通份额47.62亿份 近一个月增长近10亿份 [1] - 最新流通规模24.66亿元 为Wind行业类ETF中最大医疗器械ETF产品 [1] 港股医疗ETF及政策动态 - 港股医疗ETF(159366)早盘收涨2.08% 盘中一度涨超4% 冲击3连涨 [2] - 国家医保局推出新举措 包括统一新设医疗服务价格项目 优化药品首发价格机制 支持创新药械全球化 [2] - 第11批集采规则优化 不再以最低报价为唯一锚点 要求最低报价企业公开说明合理性 [2] 行业复苏与政策预期 - 国内设备招标数据持续恢复 库存压力消化后Q3业绩有望环比复苏 [2] - 高值耗材板块或迎戴维斯双击 集采政策优化减弱估值压制 支付端鼓励创新利好头部企业 [3] - CXO板块外需订单趋势向好 头部公司毛利率保持韧性 在美联储降息等催化下有望强劲复苏 [3] ETF产品特性 - 港股医疗ETF（159366）聚焦AI医疗+CXO+医疗器械 支持T+0交易 [3] - 医疗器械ETF（159883）跟踪中证全指医疗器械指数 覆盖医疗设备/耗材/体外诊断等领域 [3]

港股市场表现 - 7月24日，恒生指数升129点或0.5%，收报25,667点；恒生科技指数转跌0.05%，收报5,743点；大市成交额2,948亿港元，港股通净流入37亿港元[1] - 上周内房港股普遍落后大市，恒生中国内地地产指数全周下跌2.1%，落后大市4.9个百分点[10] 行业板块动态 - AI概念板块，商汤配售16.7亿新B类股份集资25亿用于研发，周四上升8.1%，其他相关个股也有不同程度上涨[3] - 恒生医疗保健指数昨日上涨2.2%，药明生物发布盈喜，引领CXO板块回升[4] - 新能源及公用事业港股表现分化，光伏及核电板块受支持，硅料价格较上周上升18.3%-23.1%[4] 房地产市场情况 - 上周30大中城市商品新房成交量123万平方米，同比下跌21.7%，环比下跌5.3%[5] - 十大城市商品房存销比为105.7，高于去年同期及前周[7] - 上周100大中城市成交土地规划建筑面积709万平方米，同比下跌62.9%，环比下跌48.4%[8] 其他市场分析 - 美股大盘向上强势，但估值偏高，短期对美股大盘相对谨慎，建议采取攻守平衡策略[13] - 美债维持高位震荡判断，10年期收益率波动区间4.25%-4.6%，操作上延续逢高配置策略[14] - 美元指数持续反弹至98.5附近，离岸人民币料保持7.15-7.18区间震荡[14][15]

港股市场表现 - 隔夜美股三大指数涨跌不一 中概指数跌1.54% [1] - 港股三大指数低开 恒指跌0.53% 国指跌0.45% 恒生科技指数跌0.51% [1] - 港股CXO概念股盘初走高 康龙化成涨超10% 昭衍新药涨超6% 药明生物涨超4% [1] - 医疗器械板块持续走高 正川股份 康泰医学涨停 南微医学涨超10% [1] - 恒生医疗ETF（513060）涨近2% 成交额近8亿元 换手率近10% [1] CXO行业分析 - CXO龙头业绩率先企稳 行业增速拐点有望到来 [2] - 全球TOP30大药企研发投入平稳增长 带动CXO龙头业绩企稳 [2] - GLP-1多肽 小分子减肥药赛道高度景气 客户订单充足 [2] - 中国双抗 ADC出海交易火热 CRO/CDMO订单饱满 [2] - 中美关税博弈缓和 国际局势有望改善 [2] - 2025年内美联储降息预期增强 投融资回暖 [2] 医疗设备与新技术 - 设备板块业绩有望迎来拐点 重点关注弹性 [3] - 高值耗材集采影响出清 关注基本面好转个股 [3] - IVD企业业绩短期承压 关注出海进展 [3] - AI+医疗 脑机接口等新技术领域政策利好 商业化加速 [3] - 恒生医疗ETF（513060）覆盖港股医疗全产业链 前十大成分股权重59% [3] 信用债ETF - 信用债ETF博时（159396）久期短 静态收益高 波动率低 [4] - 产品纳入通用质押式回购 可增厚收益 拓宽融资渠道 [4] - 流动性强（T+0交易） 分散个券风险 适配防御性配置 [4]

港股CXO概念股表现 - 康龙化成股价涨幅超过10% [1] - 昭衍新药股价涨幅超过6% [1] - 药明生物股价涨幅超过4% [1] - 泰格医药和药明康德股价跟涨 [1] 行业动态 - CXO概念股整体盘初走高 [1] - A股账户可直接参与港股交易，无需港股通 [1]

市场阶段分析 - 市场已进入第二阶段 启动点在7月份 以一阶段横盘十个月历史经验为参考 [1] - 有色行业全面上涨是牛市进入第二阶段的重要特征 [1] - 创新药行业CXO板块突破进入第二阶段 形成行业联动效应 [1] 行业投资机会 - 创新药行业存在扩散性机会 CXO板块表现突出 [1] - 算力上游产业链（光连 PCB）具有投资价值 [1] - 周期性基础行业（矿业 化工）将在第二阶段表现亮眼 [1] - 风电行业值得关注 [1] 选股标准 - 优质标的需满足放量突破年高且成交量显著放大 [1] - 标的应具备三种技术特征：一阳指 吸星大法 毒孤九剑 [1] - 投资标的需兼具稳健性和爆发力 避免过度亢奋品种 [1][4] - 选股应注重形态特征但不过分拘泥 需把握核心特征 [4] 行业回避 - 雅江题材相关行业（民爆 水泥 盾构）95%标的缺乏持续性 [1]

港股医疗ETF表现 - 港股医疗ETF（159366）午盘开盘上涨2.35%至1.437 CNY，成分股普遍表现强势 [1][2] - 成分股中微创医疗单日涨幅达20.52%，微创机器人-B、凯莱英、复星国际、药明合联分别上涨8.38%、7.84%、6.97%、6.52% [2] - 该ETF跟踪中证港股通医疗主题指数，前十大权重股合计占比57.7%，覆盖药明生物、京东健康、阿里健康等龙头企业 [9][10] CXO行业动态 - 药明合联预计上半年净利润同比增长超50%，远超市场预期的26%，主要受益于ADC产业高需求及产能利用率提升 [3] - 中国CXO行业2019-2023年产能复合年增长率达48.02%，药明康德等企业通过海外扩张提升全球竞争力 [7][9] - 行业已进入全球化竞争深水区，多肽、细胞与基因治疗等新兴领域CXO服务受关注 [7][9] 政策与市场事件 - 国家医保局优化第十一批集采规则，不再单纯以最低报价为参考，要求企业说明报价合理性并承诺不低于成本 [2] - 微创医疗计划将心律管理业务注入心通医疗实现"曲线上市"，公告后三日两公司股价分别上涨9.4%和13.2% [3] 创新药产业链联动 - 创新药板块复苏传导至CXO行业，龙头企业药明康德业绩企稳回升带动板块涨势 [5] - 国内CXO产业链为创新药提供优质配套，助力形成竞争优势 [4]

市场整体表现 - A股市场全天冲高回落，沪指3600点得而复失，两市成交1.86万亿元，超4000只个股下跌 [1] - 午后大金融板块走高带动指数突破，券商板块异动明显，"券茅"东方财富成交额192亿元居A股首位 [1][7] - 医疗板块补涨明显，CXO和医疗器械领涨，昭衍新药盘中触及涨停，欧普康视20CM涨停 [1][12] 券商板块 - 券商ETF（512000）盘中涨近3%上探年内新高，最终收涨0.88%，日线5连阳，全天成交17.66亿元，环比放量63% [1][5] - 龙头券商表现强势，东方财富成交192亿元居A股第一，中信证券涨近3%，成交85.42亿元 [7][8] - 主力资金单日净流入证券板块57.24亿元，增仓额居申万二级行业首位 [8][9] - 券商ETF（512000）近5日资金累计净流入超5.3亿元 [9] 医疗板块 - 医疗ETF（512170）盘中涨2%刷新4个月新高，收涨1.14%，成交10.52亿元，较上日放量45% [1][13] - CXO企业业绩预喜，昭衍新药上半年净利最高预增144%，药明康德预增超100%，康龙化成最高预增11% [17][18] - 中证医疗指数PE估值32.16倍，低于近10年70%以上时间区间 [15] 人工智能与算力 - 光模块全天单边回升，光库科技领涨超7%，联特科技涨超6% [21] - 创业板人工智能ETF（159363）三连阴后收阳，成交1.6亿元 [21] - 算力产业链业绩和估值双升，西部证券指出算力资源仍是AI创新主要瓶颈 [23] - 中信证券认为英伟达恢复H20销售及下一代算力发展将提振国内AI产业链 [24] 港股市场 - 腾讯控股涨近5%创4年新高，市值重回5万亿港元，港股互联网ETF（513770）涨2.65%创阶段新高 [3] - 华泰证券建议关注科技重估驱动的中国资产重估行情 [3] 机构观点 - 光大证券认为8月是关键节点，关注半年报业绩、外部不确定性缓和及海外流动性宽松 [2] - 招商证券指出上证指数已突破"扭亏阻力位"，市场或进入正反馈循环 [8] - 中金公司看好下游创新药板块对CRO和科研上游的订单改善 [19] - 国泰海通预计医疗器械公司Q3业绩环比复苏 [19]

公司业绩表现 - 昭衍新药2025年上半年预计营业收入6.3亿至7.02亿元，同比下降17.3%至25.2%，但归母净利润5032.43万至7548.65万元，同比扭亏为盈，为2023年以来首次正增长[1] - 昭衍新药实验室服务业务净利润预计亏损7746.93万至1.16亿元，生物资产公允价值变动收益贡献净利润7031.60万至1.05亿元，资金管理收益贡献净利润2598.52万至3897.77万元[3] - 药明合联2025年上半年收入同比增长超60%，经调整净利润同比增长超67%，净利润同比增长超50%[1] - 药明康德2025年上半年营收增长20.6%，净利润大增101.9%，其中出售持有的WuXi XDC Cayman Inc部分股票收益约32.1亿元[7] - 康龙化成2025年上半年预计营收增长13%-16%，扣非净利润增长34%-39%[7] 股价市场表现 - 昭衍新药7月23日收盘上涨6.43%至27.33元/股，总市值204.83亿元，年初以来股价从17元/股上涨至当前价位，涨幅达60.76%[1] - A股CRO概念板块7月23日整体上涨0.43%，美迪西、和元生物、XD益诺思、海特生物股价均上涨超7%[2] - 港股CXO概念板块7月23日上涨4.91%，康龙化成、金斯瑞生物科技股价涨幅超6%[2] - 2025年上半年中国生物科技板块涨幅高达78%，显著超越全球同类指数[11] 行业发展趋势 - CXO行业出现"最坏时刻已过"的拐点信号，供需关系实质性改善：需求端全球进入降息周期，生物医药投融资回暖，早期研发需求反弹；供给端头部企业扩产节奏放缓，中小企业部分关停，产能持续去化[8] - 抗体偶联药物(ADC)及更广泛生物偶联药物行业下游需求持续旺盛，预计到2030年全球ADC市场规模将达到647亿美元，年复合增长率30.0%[10] - 偶联药物CDMO市场到2030年将突破百亿美元，形成从ADC到XDC的多元化生态[11] - 行业外包渗透率已达70%，技术复杂性与外包刚需构成行业护城河[10] 实验猴市场价格变动 - 实验猴采购价从2014年约6500元/只涨至2022年15万元/只，2025年年初招标价格约10.89万元/只，价格已归于理性[4] - 昭衍新药2024年生物资产公允价值变动带来1.14亿元净损失，2025年上半年生物资产市价无重大波动，公允价值变动收益对业绩产生积极影响[3][4] 产能与技术发展 - 药明合联新投产线产能迅速爬坡，生产设施持续保持高利用率及运营效率提升[8] - 头部企业通过剥离美国受限业务，向欧洲和东南亚转移产能等策略规避地缘政治风险[9] - 昭衍新药在AI和类器官技术上有布局，但目前AI和类器官技术达不到完全替代试验猴的作用[5] 行业竞争与挑战 - 国内CXO企业面临价格战压力，部分业务领域竞争激烈，如药明康德测试业务一季度收入下滑4.0%[13] - CXO板块毛利率从2021年峰值持续下滑，2024年仍处于低位，利润率能否持续修复成为关注重点[14] - 地缘政治风险仍存在，4月关税政策曾引发板块大幅回撤[13] - 企业数量不断增加导致订单获取难度加大，部分企业开始贴钱做生意[14]

CXO行业复苏信号 - 药明合联预期2025年上半年收入同比增长超过60% 经调整净利润同比增长超过67% 净利润同比增长超过50% [1] - 7月23日早盘CXO相关个股普涨 康龙化成上涨7.42% 爱博医疗上涨2.57% 海思科上涨2.38% 爱美客上涨1.96% 爱尔眼科上涨1.90% [1] - 光大证券指出25H1多家CXO企业业绩预期同比改善 美元加息周期压力缓解 海外新药前端研发需求回暖 中国企业成本效率优势吸引外需CDMO订单 头部公司毛利率保持韧性 [1] 医疗创新ETF表现 - 医疗创新ETF(516820)7月23日上涨1.08% 近3个月涨幅10.56% 近一年收益达17.26% 显著跑赢行业基准 [1][2] - 该ETF紧密跟踪中证医药及医疗器械创新指数 具有低费率 高透明度 一键覆盖龙头特性 被视为布局医药核心资产的工具 [2] 医药行业长期趋势 - 我国医疗卫生支出总盘子预计保持稳定可持续增长 创新 消费升级 高端制造将成为超额收益核心来源 [2] - 创新被视作医药行业长期上行驱动力 医疗创新ETF可作为把握优质龙头错杀机会的渠道 [2]